保险公司的投资价值大全11篇

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中图分类号：F832.5

文献标识码：B

文章编号：1007-4392(2006)04-0030-02

一、寿险资金与资本市场良性互动的必要性

（一）寿险资金的保值增值离不开资本市场

保险公司的利润由承保利润和投资收益两部分组成。在一个竞争性的市场环境中，承保利润往往很低甚至为负，投资利润则占很大比重。例如，1975－1992年美国、日本、德国、法国、英国、瑞士六国的承保盈亏率（盈亏／保费）虽分别为－8．2％、0．33％、0．51％、－11．62％、－8．72％和－8．48％，投资收益率（投资收益／保费）分别达到14．44％、8．48％、8．72％、13．01％、13．29％和11．55％，这一组数据充分说明在资本市场上进行投资对保险公司经营的重要意义。我国对保险资金运用渠道的严格限制虽然保证了保险资金的安全性，但同时也导致了投资收益低，大量资金处于闲置或半闲置状态的结果。2000年、2001年、2002年、2003年中国保险资金运用的综合收益率分别为4．12、4．3、3．14、2．68。投资收益的降低削弱了保险公司的抗风险能力、竞争能力和发展后劲。

（二）寿险公司的稳健经营离不开资本市场

寿险公司的资产结构必须与负债结构匹配，才能有效地降低利率变动对寿险公司经营的不利影响。我国保险公司特别是寿险公司负债以长期负债为主，资产却以短期资产特别是现金和银行存款为主，而且资产负债比例很高。从1996年底开始银行存款利率连续8次下调，由于寿险公司预期利率调整的滞后性，使寿险公司面临较高预期利率与低投资收益率形成的利差损失。由于我国缺乏具有稳定回报率的中长期投资项目，致使不论资金来源和期限长短，保险资金基本都用于短期投资。这使得保险公司资产和负债期限结构不匹配，严重影响了保险资金的良好循环和保险公司的偿付能力。因此，寿险公司迫切需要资本市场为其提供长期投资工具，以实现资产负债相匹配，保证寿险公司经营的稳健性。

（三）资本市场的发展需要寿险机构投资者

近几年来，我国股票市场持续下跌，由于股市的持续低迷，股市呈现出严重的“贫血”状况。保险公司特别是持有大量长期资金的寿险公司机构投资者的介入，将大大促进我国资本市场的发展。首先，寿险资金为股市发展提供了巨量的、可持续并可预见的资金。我国资本市场缺乏长期资金的投资者，大量短期资金和小额资金充斥资本市场，加剧了资本市场波动性与投机性。保险资金尤其是寿险资金具有长期性的特点，可以为资本市场提供大量的长期性资本投入。其次，保险公司作为理性的机构投资者更加注重股市的投资价值，这有利于降低股市的投机成份，推动股市健康发展。再次，保险资金作为机构投资进入股市，有助于改变现行证券市场的投资结构，由以散户为主向机构投资者主导转变。另外，商业保险资金的介入为社会保险资金的介入提供经验和借鉴，从而进一步促进我国股票市场的资金供给品种创新，还可以在市场投资技术方法、股票投资风险控制和人员培养等各方面对我国股票市场产生积极作用。

二、促进我国寿险资金与股票市场良性互动发展的对策措施

（一）保险公司要建立健全投资决策机制，充分识别和评估各种投资风险

当前的政策环境为提高保险资金收益率提供了有利条件，但要把这个有利机会化为实实在在的收益，还需保险公司提高自身的投资运营水平，加强投资股票市场资金的风险管理，否则可能带来的不是更大的收益，而是更大的损失甚至用承保利润反过来弥补投资收益的缺口。保险为负债经营，用于投资的资金将来需赔付或者返还给被保险人，投资不当会导致偿付危机。因此，保险公司要构建与本公司资金特点相适应的投资组合，特别是要通过强化制度建设来控制投资风险，如建立投资决策流程、投资授权制度、风险评估和绩效考核指标体系等。

（二）完善我国上市公司法人治理结构，提高上市公司质量

长期以来，我国股票市场由于股权分置等制度性缺陷，存在许多不足，成长缓慢。目前我国上市公司大部分是国企转制而来，由于现行制度的缺陷，这些公司重上市轻转制，质量整体欠佳，盈利能力差，亏损严重，导致我国股市的非系统风险比较高。这种现状大大降低了股票市场的投资价值，尤其是对机构投资者的吸引力不足。虽然保险资金直接进入股市的法律障碍已清除，但如果资本市场不能提高自身的投资价值，给保险资金提供一个长期稳定的合理收益，那么极有可能导致保险资金在投资股市时裹足不前。2005年上市公司半年报显示，保险资金投资于股票的额度仅有7．60亿元，涉及的股票仅19只。七月份直接入市的资金数量增长较快，到8月初，直接入市量接近70亿元，但仍远远达不到5％的上限。资本市场要想大规模地吸引保险资金，必须首先提高上市公司质量，给投资者提供一个合理的收益回报。因此，上市公司应加快改革，积极完善法人治理结构，保证股市平稳发展。

（三）加大我国资本市场的创新力度

我国股市属于发展中的新兴市场，具有复杂的市场结构和制度背景，尤其是具有明显的“政策市”特征，而且交易手段单一，金融衍生产品几近空白，规避股市风险的工具十分有限，系统风险的比重远高于成熟市场。因此加大资本市场的创新力度对增强投资我国股市的吸引力至关重要。首先要加大研究开发金融衍生产品的力度，适时推出远期交易、期权、期货等交易品种，为寿险资金规避股市风险提供多种工具，保证寿险资金投资股市的收益率和安全性。其次，引入股票市场的做空机制。通过引入做空机制可防止股票价格的单边上涨或下跌和股市行情的大起大落造成的损失。

（四）加强保险投资人才的培养

目前，我国整个投资行业都存在人才匮乏的现象，而能结合保险资金特点进行保险投资的人才更为匮乏。我国保险资金 投资起步较晚，投资经验不足，缺乏高水平的专业投资人才将会使保险投资风险加大，就这个意义说，人才成为制约保险机构提高盈利能力的瓶颈，这将大大制约我国保险投资业务的快速发展。保险公司要多途径引进和培养保险投资专业人才，提高投资管理水平，以人为本，尽快扭转我国保险投资人才储备不足的不利局面。

参考文献：

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1 股市大跌的原因

去年下半年A股市呈现过山车趋势，6月12日之后，出现三跌，其出现的原因有：

第一，大股东减持，增加市场抛压。重要的大股东减持手法也不尽相同，有的是利用题材概念炒作，也有的是利用高送转预期出货。在大股东完成高位减持之后，很容易对市场产生直接的抛压，因而公司股价会大概率走低，这样无疑会损害部分中小投资者的利益。

第二，央行不续作MLF，重启逆回购，导致市场产生货币政策转向质疑。

第三，IPO申购冻结大量资金，其中中国核电，国泰君安的两轮巨量IPO两虚到来，冻结资金约11万亿。

第四，在上述基础上，证监会严查场外配资，使得股票市场的资金方面压力进一步加大。

并且从宏观来看，人们对经济转型、改革有高预期，这主要是由于我国新一轮的转型、改革以及一带一路等政策赋予我国经济长期增长的内在动力，这给投资者美好的预期。2015年上半年股市的暴涨，使投资者对股市充满希望。

2 股灾发生对保险股的影响

2015年上半年，股市暴涨，2015年下半年的远超市场预期的A股风险突然而至，即使监管当局出台大规模、密集出台各种利好，依然不能阻止A股市场的惯性下跌。

市场大幅回调，金融股充当资金避风港；国际市场数据显示，股灾反弹后金融股的表现往往优于大盘。美国股灾后金融股大幅跑赢大盘42个百分点，香港股灾后金融股跑赢大盘30个百分点，台湾股灾后金融股跑赢大盘14个百分点。

尽管中国A股的发展具有自己的独特性，但无论从估值、题材以及盈利来看，金融股仍然会是大盘反弹的龙头股。银行板块地方债务置换带来估值修复，保险板块“保费+投资”双轮驱动依旧强劲，券商板块全年净利润高速增长仍在预期之中。

另外，资产端的收益保持稳定。受益于前期市场向上的走势，一季度投资收益迅速增长，虽然此次市场大幅度回调会对险企投资收益造成一定程度的不利影响，但是保险企业权益仓位重银行等蓝筹股占比较大，在2015年下半年险企投资收益人较为出色。

保监会《关于保险机构开展员工持股计划有关事项的通知》，保险机构员工持股计划能够让员工分享公司发展成果，提高员工对公司、行业的认可度，保险公司未来市场发展的动力得到了进一步的推动。

3 股灾后保险股出现反弹的原因

中国太保公告显示，第三季度实现净利润16.97亿元，同比大幅增长203.7%，每股收益达0.22元。

保险三股净利润回升的原因有以下几个方面。

3.1 保险股受益于三大利好

个税递延政策落实，保费长期增长空间打开；保费规模持续增长、非标固收类投资比重增加、投资收益率水平回升与市场的良好表现，保险公司净利润稳定提高。在资金成本下降的大背景下，基本面向好的保险股有望出现趋势性机会。

3.1.1 利好一：递延税

国务院的《关于加快发展现代保险服务业的若干意见》中，明确提出“适时开展个人税收递延型商业养老保险试点”将于2015年内启动。全国推广后，税延保费收入有望从2015年的252亿元增至2024年的1718亿元，这无疑将打破寿险保费增长的瓶颈。

3.1.2 利好二：利率市场化

随着存款保险制度的推出，存款利率市场化进程加快，保险产品定价市场化势在必行，2015年是比较合适的窗口期，万能险、分红险的政策将会尽快落定。从传统保险利率市场化的情况看，利率市场化改革并未对行业产生冲击，反而增加了产品活力，提高了保费增量。

3.1.3 利好三：投资收益翻身

2015年保险资金在固收投资占比将继续维持稳定比例，首先表现在公司债/企业债投资占比将继续提升；其次是利率债占比较高。保险行业本身运营成本不高，保险资金入市比例也比过去大大提高，保险公司的投资收益也会水涨船高。

3.2 保险业绩走势向好，助保险股迅速回升

新华保险、中国平安、中国人寿、中国太保四只保险股在一季度季报中表现优异、业绩走势向好，其中新华保险同比增幅达到了132.31%净利润创出历史新高。

这一波利润的高增长主要来源于保费收入和投资收益的双向驱动。而未来行业投资收益依托固收和股市，兼具弹性和稳定性；另外，保费摆脱单纯投资依赖走向产品和渠道依托，更具主动性。在低息环境下，保险产品更具有吸引力，保单销售额大幅度增加，个险新单保费和新业务价值增速仍较高。

3.2.1 保费呈现高增长

日前，上市险企已公布1月保费收入数据。新华、太保、平安和人寿分别实现保费收入216.7亿元、258.64亿元、894亿元和1238亿元，同比分别下降25.04%、增长37.96%、增长32.31%、增长44.12%。2016年1月份全行业保费呈现整体增长态势。

在业务规模上，中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险2015年个险新单保费分别增长40%、55%、60%和45%，银保新单分别增长12%、-8%、-36%和10%。数据显示，小险企银保新单同比增长超450%，个险新单同比增长超过150%。在低利率背景下，保险产品兼具收益、稳定、安全优势，尤其是在经历股灾之后，保险股的优势更能够显现出来。

3.2.2 投资收益率上升

2015年保险投资环境持续改善。沪深300指数全年小幅上涨，但四季度单季大幅上涨16.49%。受多次降息影响，2015年以来债券市场表现良好，中债指数全年累计上涨3.97%，其中四季度上涨2.15%。由于2015年险企投资收益向好，保险公司的净资产季度环比增速大幅提升，较年初增长15%～20%。

3.3 保险股投资价值凸显

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就在央行宣布加息的前一周，平安保险了3月万能险利率公告，将个人及银保万能险年化利率均下调0.125％，从2月的4％下调至3.875％。事实上，不仅是中国平安，大部分保险公司的万能险结算利率均低于5％，在4％上下徘徊，与银行定存收益差距并不明显。

据保险专家介绍，万能险结算利率的直接参照物是5年期定期存款，而本次加息后，5年期定期存款利率已经达到了5.25％。显而易见，绝大部分万能险产品在收益率上没有跑赢5年期定期存款。并且在加息后预期结算利率提高的前提下，有些保险公司的万能险结算利率却不升反降。对此，中国平安的答复是：这次万能险结算利率的调整属于正常的短期波动。央行加息后，市场结算利率可能会出现一定程度上升，公司将会根据实际情况对结算利率进行调整。

跑不过5年定期存款，是否意味着万能险就不具备投资价值了？答案是否定的。一方面，由于加息预期依然强烈，因此目前万能险收益仍处于上升通道，预计大部分万能险结算利率将会出现一定比例上调。更关键的是，万能险兼有保障和投资功能，随着保险客户的逐步成熟，这些特点也越来越受到投保人的理解和认同，因此短期的利率变化影响不大。

事实上，万能险短期内没有跑赢5年定期存款，这并不说明万能险就丧失了投资价值。万能险是一种适合长期投资的品种，必须在有稳定持续收入且拥有富余闲置资金的前提下，对收益回报做好中长期准备，长期持有才能实现利益最大化。如果就因为短期收益不理想而选择退保的话，会严重影响投保人的收益，并不见得是一件划算的事情。同时，万能险内含一定比例的意外保障，这是银行定存所不具备的优势。从近期保险销售情况来看，投保人对保险的认识有了质的提升，以最近热销的一款万能险产品为例，该产品保证最低收益，同时提供10万元的意外保障，消费者购买异常火热。这说明，消费者投保并不仅仅盯在收益率上，对保障功能的重视日益提高。

分红险加息之后将“水涨船高”

相比万能险，加息后分红险产品的优势凸显。总体来说，保险公司分红险产品除了固定收益外还有分红收益，大量资金用于协议存款的投资方式决定了加息后将使其分红水平“水涨船高”。

同时，分红险具有保障和投资两种功能，而保障功能是其首要功能，即投入资金作为保费可获得很高的保额保障。然后才是分红险进入投资渠道，投保人获得相应的收益分红。保险专家表示，因为目前市场销售份额最大的是分红险，加息后保险公司大额协议存款利率会跟着上调，这意味着分红险的收益也会增加。另外，加息也会使保险公司的投资收益率提高，这也可能进一步推高分红险的分红率。从分红险的年度收益看，目前保险业整体的分红收益水平基本保持在3.5％至5％，个别优秀的公司更高，甚至达到7％以上。这意味着不论牛市还是熊市，投保人都能享受到基本相同或相对较高的回报率，跑赢CPI基本上不是问题。

另外，笔者调查得知，面对加息，保险公司纷纷升级旗下分红险产品，将产品与银行利率实时挂钩，从而实现收益“息涨随涨”。因此，在加息周期中，购买缴费期限比较短的分红险对投保人来说是一个不错的选择。但保险专家同时提醒广大投保人，分红险的分红是以每个会计年度来计算的，所以需要更长的时间才能显现出加息的效果。

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随着我国法律法规的不断完善及金融市场的发展，保险投资渠道得以拓宽，同时我国保险公司积极借鉴国外保险公司先进的保险投资经验以提高自身保险投资能力，这使得其保险投资收益不断提高。但是我国保险资金的收益率表现出较大的不稳定性，并且长期平均收益率在3%-5%左右，远低于成熟保险市场国家10%-20%的水平。

保险公司资金运用中存在的风险

1.信用风险

信用风险也称违约风险，是指保险公司的投资对象或合作伙伴因某些原因不能履行投资合约，或者造假欺诈，造成保险公司不能如期收回投资收益，严重者甚至不能收回投资成本。信用风险对保险公司的投资运作影响重大，保险公司在进行投资时应该通过信用分析来防范违约风险，尤其是在债券投资及贷款中。保险公司可以采用主要信用评级机构的指标，例如穆迪或标普指数，对投资对象进行详细分析，以此减少保险公司的违约风险。

2.流动性风险

保险投资流动性风险是指由于保险投资而导致的保险公司无力为其负债的减少或资产的增加支付足额现金的风险，它影响着保险公司的盈利水平。在极端水平下，流动性风险会使保险公司资不抵债。随着新《保险法》的颁布施行，保险公司被允许将保险资金运用于不动产，投资渠道得以拓宽，这有利于提高保险投资收益，但是投资不动产周期长，占用资金量大，流动性差，一旦保险公司出现大额给付、赔偿或退保事件，这就会使其面临流动性风险，降低公司的偿付能力。

3.利率风险

利率风险是指由于利率的变动给保险公司资产带来损失的可能性。利率变动的影响之一是对资产负债价值的影响，资产负债价值相对变动，从而导致资产负债收益与成本的不匹配，也可能是损失扩大，可能是收益扩大，当然这与资产与负债的利率敏感性有关。利率变动的影响之二是对保险公司财务稳定性的影响，一般寿险保单都规定一个预定利率，是保险公司给客户的回报率，当利率上升后，则保险资产的收益率可能高于保单预定利率，为保险公司带来“利差益”，但是，保单贷款与保单解约率可能提高；利率下降时，保险资产的收益率可能低于保单利率，造成“利差损”，但是可以抑制保单贷款与保单解约率，从而造成财务现金流的变化。

4.投资决策风险

投资决策风险是指保险公司在面对多种投资方案进行抉择时，由于投资管理层的判断失误等原因造成决策活动不能达到预期投资目标，造成公司资产损失的可能性，这里的损失不仅包括保险公司现实的投资价值损失，还包括因保险投资引起的潜在机会成本。保险投资决策是保险公司管理者在一定的市场经济环境下，根据其自身的经营实力，按照一定的规章流程做出的投资选择，它不仅涉及到投资决策机制等客观因素，还涉及到保险投资管理者的价值判断等主观因素，但是随着保险投资决策机制的不断健全，保险投资管理者的投资决策能力逐渐成为其关键因素。因此提高保险投资管理层的风险防范意识和风险管理能力成为保险公司管理投资决策风险的重中之重。

完善保险公司资金运用风险管理的建议

1.加强保险公司运用风险管理体系建设

要加强保险资金运用风险管理体系建设，首先，应该确定保险资金投资决策准则。投资决策准则是保险资金在投资前要明确的指导原则。一个好的投资决策准则可以帮助保险资金管理部门明确投资理念、投资目的、盈利目标以及可能面临的风险，使资金管理部门有的放矢；其次，要按照保险监管部门对于保险资金使用的政策规定，明确资金运用的范围、限制条款等，为保险资金制定适合本公司利益的投资组合策略；最后，加强保险公司的资产负债管理，保证资金运用的安全性和收益性。把资金的运用和资金的来源、特点结合起来，按照什么样的负债就要和什么样的资产相匹配的原则制定投资方向，选择投资工具。

2.加强对保险公司偿付能力监管

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一、保险资金成为中国资本市场一支举足轻重的力量

1.保险资金运用规模快速扩大

保险行业可运用资金增长迅速。前三季度，保险业累计实现保费收入5328亿元，同比增长23.6%，保险业总资产达到2.8万亿元，同比增长54.5%，投资类资产增速明显，同比增长66.6%，特别是股票、证券投资基金投资快速增长。

2.保险资金运用渠道多元化

2006年，泰康资产成为中国保监会指定的四家保险资金间接投资基础设施的试点单位之一后，积极开展保险资金投资基础设施项目的各项相关业务。2007年9月13日，由泰康资产管理有限责任公司和上海市城市建设投资开发总公司主办的“泰康——上海水务债权计划”签约仪式在上海举行，该计划定向募集20亿元资金，投资于上海新水源地——青草沙原水工程，并在香港设立寿险资产管理公司。

中国人寿保险股份有限公司继投资建行后又投资于中行和中信，认购广东发展银行股份，投资渤海产业基金，并在香港设立了资产管理公司。平安则先后控股了平安银行（原福建亚洲银行）和深圳商业银行，也在香港设立了资产管理公司。华泰发行基金型投资产品。各家保险集团及其资产公司推出多种战略部署，努力提高竞争力。

3.保险资金运用收益快速提升

在总保费规模中拥有绝对占比的寿险业，盈利状况持续改善是一个突出亮点。从2000年～2004年，我国保险资金运用的综合收益率在2.5%和4.5%之间，发达国家保险资金的投资年均收益率在8%-12%之间。自2005年下半年以来持续至今的牛市行情，带动了保险资金投资收益水涨船高，在加息通道下，占据保险资金运用最大份额的债券投资和仍然保持一定比例的银行存款，都为保险业带来不错的收益。2006年，保险业全行业实现投资收益率5.8%，实现盈利130多亿元，较上年增长71亿元，提高2.2个百分点。

4.资产管理体系建设初步完善

面对迅速发展的资本市场，资产管理公司不断提高创新研究能力，进一步优化投资研究体系。同时，加强人才队伍建设，加大了人才引进力度，不断吸收有丰富经验的专业人才加盟，满足投资业务快速发展的需要，建设优秀的投资管理团队，进一步加强公司内控管理，有效防范和控制风险，树立全面风险管理理念，建立包含内控信息系统建设的全面风险管理体系，使投资管理体系建设在专业化、规范化和科学化的轨道上迈上了新台阶。

二、保险资金运用处于最有利的发展时机

1.宏观经济和投资市场总体向好为获取稳定的资金收益提供了有利空间

在权益市场方面，在宏观经济形势较好和所得税并轨因素的影响下，上市公司的盈利增速仍将保持偏快的格局，同时行业分化会比较明显。在流动性过剩的背景下，资金充裕仍将是2008年股市上升的主要动力。总体上，2008年的国内股票市场在趋升的同时风险将明显加大，因此，把握结构性机会、寻找估值相对偏低或能够持续高成长的公司进行重点投资非常重要。

椐分析，2008年国内投资市场总体向好。在固定收益市场方面，在国际市场利率下行和国内流动性过剩的环境下，国内债券市场收益率可能在2008年小幅攀升后出现下行，基本面对债券市场的负面压力逐渐趋于缓和。从中长期看，以银行信贷为主的间接融资比例将逐步降低，通过资本市场的直接融资规模和比重逐步上升，直接融资中股权融资与债权融资不平衡、政府债权融资与企业债权融资不平衡的局面将会得到明显改观，公司债券市场将加快发展。适时把握投资机会，大力挖掘企业债、公司债投资产品是2008年固定收益投资的重点。此外，基础设施投资将成为长期债券的替代品，稳健的基础设施投资有利于保险公司资产负债的匹配。

2.市场环境和投资政策得到前所未有的优化，资本市场进入持续的活跃期

党的十六大以来，随着以股权分置改革为重点的基础性工作的稳健推进，我国资本市场发生了深刻变化。保险资金运用政策不断放宽。2003年以来，寿险公司投资资产主要配置在银行存款和债券投资上，占比均在90%以上，相比而言，股权类投资占比明显偏低。2004年以来，政府逐步放开保险资金的投资渠道，特别是2006年6月26日，《国务院关于保险业改革发展的若干意见》（以下简称“国十条”），保险资金主要投资渠道几乎同时开放，提高投资资本市场比例，允许参股商业银行、境外投资、投资资产证券化，投资不动产、投资创投企业等等。“国十条”有关保险资金运用的规定，意味着保险资金投资渠道的瓶颈已全部打破。这也标志着我国保险资金多元化运用新时代的到来。

3.资金运用和保险业务销售实现良性互动

保险业的发展提供了源源不断且不断壮大的投资资金。同时，良好的投资收益也带动业务经营进入新的时期。中金公司首席保险分析师周光飞认为，与中国不同，欧美市场已处于支付阶段，需要为此承担大量的后期给付。相比之下，中国寿险市场刚刚起步，正迈入黄金期。根据保险深度测算，这一阶段将持续10～15年。资金收益的快速增长使保险公司的盈利模式发生了根本改变，并改变了新生公司的赢利周期。投资收益开始成为保险公司的主要收益，并推动保险公司资产总额快速增加，特别是改善了保险公司的偿付能力，使快速发展中的偿付能力压力大为改善。更为重要的是，推动保险公司从注重负债管理向资产管理和负债管理同时并重，协调发展转变。而且，推动了产品创新和业务创新，产品的价值链得以延伸，增强了保险理财产品的销售能力，保险公司的综合优势得以有效发挥。

4.作为重要的机构投资者，保险资金有着相对安全的获利空间

新股发行成为机构投资者的盛宴，这已经是不争的事实。一级市场丰厚的利润空间是吸引诸如tcl等众多实体产业参与其中的重要原因。在一级市场，机构投资者拥有两大优势，一是作为战略投资者参与配售，保险机构无疑是优先选择的对象之一，这种优先权是其它机构很难与之相提并论的。此外，充足的现金流使保险公司可以快速调配巨额资金参与网上申购。

目前，市场管理层已经明确未来的发展重点是提高市场直接融资的比重，股改以前我国市场直接融资的比重仅为3%左右，股改之后这一比重明显提升，达到了20%左右。在资本融资发达的市场，这一比重在50%以上。由此可以想象，市场的股票、债券等投资品种有望继续稳步增长。这一趋势下，只要国内一级市场的游戏规则没有根本的变化，新股申购的获利空间将依然充裕，充分参与一级市场基本仍然是机构投资者稳赚不赔的投资选择。

三、强化保险资金运用过程中的风险管理

回顾国际资本市场的风云变幻，透视花旗和美林在次贷上的巨额亏损，我们能够十分清晰地廓清出保险行业在资产管理水平上面临的巨大压力：

1.现实压力：宏观调控力度加大和高估值使市场的系统性风险波动加大

据预测，2008年世界经济虽增速有所回落，但仍将保持较快增长，预计世界经济增长5%，世界贸易增长7%.由于美联储迅速大幅度降息，全球通胀压力稳中趋升，经济金融市场波动风险增大。从国内来看，中国国内经济可能继续快速增长，gdp增速在10.5%左右，通胀压力高位趋缓。2008年底外汇储备余额将达到1.8万亿元左右。中国经济运行仍然存在过热风险，宏观调控力度趋紧，金融市场特别是股票市场波动风险加大。

从2007年初到10月底，流入股市的资金超过1.3万亿元，在过剩资金推动下，上证指数从2700点一路上涨到6000多点，上涨幅度超过一倍。与国外公司相比，上市公司估值过高。如今，连崇尚价值投资的机构投资者也承认，蓝筹股估值过高，存在回调的压力。快速上涨的股指，也使市场波动加大，2007年以来，每月都出现了一次超过4%的市场回调，市场波动的风险不断集聚。

2.中期压力：资金运用多元化过程中的风险控制能力和业务的连销反应问题

在资金运用多元化，金融产品和衍生品不断创新的同时，新的风险也不断发生。最近一段时期，在创新业务领域，各种风险不断显现。由于次贷风波、国际油价飙升、美元暴跌等影响，美国股市和亚太股市均受到剧烈影响，股市出现巨幅下跌，多个基金qdii问世之初即跌破面值。资金运用的多元化风险已经为我们敲响了警钟。

与此同时，银保业务盈利模式越来越依靠规模，且利润的增长速度会低于规模的增长速度，而银保业务利润对投资收益的依赖越来越强。2006年以来随着中国股市的火爆，投连险已经改变了银保市场的格局，引起各家保险公司特别是全国性寿险公司的高度重视，纷纷跟进推出，投连险占比迅速提高。而从该产品的国际经验看，投连险的规模和盈利能力与投资账户投资收益率紧密相关。投资方法和投资收益是产品的核心竞争力。盈利模式的改变，使银保业务的风险更加复杂。利润更依赖于投资，也使银保业务盈利能力对利率及资本市场变化更敏感。

我们也看到，投连资金性质与传统保险资金性质有明显差异，对投资管理提出了新的挑战。投连与股票型基金产品比较在机制、资源上存在劣势，销售成本较高，与一流基金公司的股票型基金产品直接竞争没有优势，在市场高位销售的投连产品大规模推广期可能面临较大的市场风险，必须提前准备充分的应对措施。

3.长期压力：急剧增加的资产管理规模对保险公司的资产管理水平提出挑战

成熟的资产管理队伍是在复杂市场中锻炼出来的。和庞大的并迅速增长的可运用资金，日益开放的金融领域，不断创新的金融市场和金融产品，更趋多元化的资金流动，更为强烈的盈利压力和投资冲动相对应的是年轻的资产管理公司、年轻的资产管理队伍。今天，快速发展的资产管理队伍还没有对资本市场的深刻经历就匆匆走上了风险和机遇并存的战场，风险管理意识难以有效形成，风险控制手段不完善也时有显露。即使在今天的行情中，风险误判和误操作也可能发生。数据表明，股指越过4000点以后，不少保险公司进行了减仓操作，这也是上市保险公司三季度的盈利出乎市场预期的原因之一。面对资本市场的日益国际化和全球化，国内资本市场受国际市场的影响也就愈明显，也将使年轻的保险资产公司面对更为强烈的竞争压力。

四、保险资产负债管理策略

1.继续坚持价值投资的总体思路，在市场收益率相对较高时加大对固定收益市场的投资力度。

2.权益投资量力而行，严把风险控制。对投资品种的把握坚持风险收益全面评判的原则。根据风险承担能力的变化情况，适时调整传统账户的权益投资额度。对待由客户承担风险的投资连结产品，也必须关注账户的整体风险控制。

3.关注业务结构和产品结构的变化，主动调整，以产品影响市场，以营销教育客户，合理引导市场的方向，在负债方加强开发、销售稳健型的分红、万能等产品，使客户充分享受债券市场高收益时期的稳健回报，同时在风险可控的前提下，参与权益市场的长期增长和收益。在分红、万能等产品账户的管理中，关注市场退保等因素，强化账户资产的流动性管理，避免在市场低位时减持资产而给公司及客户造成损失。

4.恰当把握产品设计的利率水平，一方面我们应主动迎接利率上升时代提供的机会与挑战，另一方面也应关注利率的基本走势和资产负债匹配的能力和水平，避免争相提高产品的定价利率带来新一轮的利差损风险。

五、完善资产管理政策方面

1.尽快推出基础设施股权、非上市股权、境外投资等领域的管理细则

在基础设施股权投资方面，优质的基础设施股权计划具有期限长、收益稳定、收益率显著优于债权工具等特征，适合保险资金尤其是寿险资金的投资。目前，在股票市场估值已经较高、股票投资的风险逐步积累的背景下，基础设施股权计划的相对价值逐步显现，是保险资产配置的战略品种。建议保监会会同相关部门，支持经营稳健、研究能力和风险控制能力较强的保险资产管理公司推出基础设施股权计划，满足寿险行业的资产配置要求。

在非上市公司股权投资方面，目前保险公司只能投资银行类非上市公司的股权。然而，按照当前市场行情，非上市银行类股权的价值普遍被高估，投资价值有所降低，并且单一的银行类非上市股权投资不利于风险的分散。当前市场上还存在大量具有投资价值的非银行类企业，在严控风险的前提下可为保险公司提供超额回报，建议保监会放宽对非上市股权投资的行业限制。

在保险资金境外投资方面，从增加投资品种、分散投资风险及提高投资能力的角度出发，建议加快保险资金境外投资管理细则的出台。目前，银行、基金的海外投资均已开闸，在a股市场投资风险显著增加、全球利率处于阶段性高点的背景下，放开保险资金海外投资的时机不应错过。

2.适当放宽对保险基础设施债权计划的担保要求

目前银监会已经出台办法限制银行对保险收益计划提供担保，如果仍严格要求银行担保的话，则保险资金投资基础设施债权计划相关业务的开展将面临严峻挑战，同时也会限制保险资金资产配置的空间和能力。从国内固定收益市场的发展方向来看，发展信用产品是大趋势。通过保险资产管理公司自行设计和发行基础设施债权计划，有利于信用风险控制的前置，保险资产管理公司可以在产品设计阶段通过设计征信措施、安排交易结构和控制交易流程从源头上降低信用风险。

篇（6）

暗战

从2002年中国大举设立开放式基金起，就传言四起，称证监会有意将全部封闭式基金转为开放式基金。

“封转开”的传言以及可能性的预期，使得保险公司对封闭式基金开始增仓。比如，从2002年中期到年底，中国人寿持有份额数从中期的40．06亿份增加到50．82亿份，增持10．76亿份，中国再保增持了2．43亿份，华泰财险增持1．39亿份。

然而，其后的事实表明，证监会无意将封闭式基金在短期内全部转化为开放式基金；而另一方面，开放式基金却在“大鸣大放”，业绩优良，受到投资者的追捧，这使得封闭式基金不断被边缘化，并产生高折价，当初增仓的保险公司悉数被套，账面亏损严重。整个2003年，封闭式基金运行在下降轨道中，而保险公司也没有大幅增仓。

2004年，封闭式基金开始折价严重，平均折价在30％多。这时，以人寿为代表的保险资金再次增持封闭式基金，当年9月，统计数据显示，保险公司对封闭式基金增持了45．93亿份，已经达到了300．32亿份，占全部封闭式基金的36．76％，其中中国人寿、太平洋保险和泰康人寿分别买入了29．59亿份、13．71亿份和3．49亿份。

已经牢牢成为封闭式基金第一持有人的保险公司这时开始频繁攻势，而在理论上，从2004年6月1日《证券投资基金法》实施后，保险公司就可以利用大比例持有基金单位的优势，要求召开持有人大会，通过大会决议并让证监会核准，使封闭式基金转为开放式(《证券投资基金法》规定“封转开”的四个条件是：“10％持有人召集”、“50％持有人参会”、“参会2／3通过”以及证监会核准)。

然而，保险公司的这种企图受到基金管理公司和证监会两方面的阻力。

对基金管理公司来说，封闭式基金可以每年不管业绩如何，固定收取管理费，可以和开放式基金做着配合动作(即投资者普遍怀疑的“利益输送”)；而一旦转为开放式，由于其本身业绩较差，可能造成大规模赎回，从而大大影响基金管理公司的利益，尤其是一些高折价的基金，这些基金多为绩差基金，一旦开放甚至可能面对全部被“赎光”的危险，这绝对是基金管理公司所不愿意看到的。

对证监会来说，监管层也明白大规模赎回对市场动荡的影响，54支基金市值占据A股约6％的份额(忽略其债券和现金比重)，影响力不可小觑；当然，到期清盘也会导致市场动荡。所以，“自然到期、平稳转型”成为监管层的主要思路，虽然这八个字一直到2006年的春天才被正式提出。

失败

“封转开”的阻力在基金银丰上表现最为突出。2002年发起设立的基金银丰总份额为30亿，是封闭式基金中唯一在《招募说明书》中约定“封闭运行一年后，在一定的条件下可由封闭式转为开放式”的基金。

2003年9月，基金银丰运行满一年，由于不满其投资业绩和其高折价，自然人投资者王源新在上海《新闻晨报》上刊登启事，希望征集基金银丰的基金持有人，讨论实施转换事宜。王源新的行动得到了中国人寿等大多数保险公司的支持，使得王源新最终获得了基金合同契约中约定的所有条件进行“封转开”的提议。然而，最终结果却是基金银丰的管理公司银行基金拒绝接收相关的提议书。《证券基金法》通过之后，王源新的行动有了足够的法律支撑，但银行基金仍旧摆出“拖”的姿态，拒绝签收投资者的提议书，使得无法召开持有人大会。最终，王源新们向法院向银行基金提讼，得到的最终答复却是法院“无法受理”。

投资者和保险公司在基金银丰上的失败表明，基金管理公司牢牢控制着基金的话语权，要想封“封转开”，必须跨过的第一道坎便是基金管理公司。

保险公司们先后有两次游说基金管理公司的努力：第一次在2002年11月，说服博时基金和南方基金牵头准备方案，将旗下的基金裕元和基金开元做“封转开”的试点；第二次在2004年1月，积极和华夏基金、博时基金、大成基金等公司谈判，试图从基金管理自内而外推动“封转开”。

保险公司进行游说的筹码是：一为选择业绩优良的基金，“封转开”后对该基金也有一定的促进作用；二是保险公司承诺在“封转开”后的长时间内不进行赎回。然而，即使在这样的条件下，对基金管理公司的游说努力均无疾而终。

这中间，中国人寿等保险公司也设计过包括基金管理公司回购在内的一些创新方案，一些方案充分考虑了基金管理公司的利益。但这些方案最终也没有通过监管层的那一关。

整个2004年和2005年的上半年，封闭式基金的折价率更是不断下降，2005年中期，54支封闭式基金的平均折旧率一度高达46％，再加上A股不断创新低、破千点，保险公司们苦不堪言。

明战

机会似乎也有一个，那就是：时间。

2006年11月，基金兴业第一个到期；而2007年，更有高达19支封闭式基金到期。何去何从，是清盘还是“封转开”，快到了有个说法的时候了。

封闭式基金的爆发在2005年底，在保险公司持续买入和QFII的大举重仓下，它的价值总算被发现了。因为套利者可以计算出：即使到期被清盘，在高折价下买入，不到两年内到期仍有高昂的收益。这时封闭式基金的折价率开始稳步回升，一些在2007年到期的品种，折价率逐步回到20％以内。

然而，基金兴业6月14日公布的“封转开”方案一方面给了人们一丝光明的希望，另一方面也给了持有人和那些套利者当头一棒。

根据公告方案，基金兴业的管理公司华夏基金为避免大规模赎回，对转型后短期赎回征收较高赎回费。如在今年11月14日到期前赎回，赎回费5％；转型后3个月内赎回，赎回费3％；满3个月不到6个月内2％；6-9个月1％，而普通开放式基金赎回费不过0．5％；另一方面设计了“费率优惠和激励方案。”即对转型前持有人，自基金开放日起，持有满半年可获1％的基金份额补偿，满1年补偿1．5％，补偿由华夏基金公司提供。

仔细分析，这些条款明显对持有人不利：虽然自开放日起，持有基金份

额满半年可获1％的基金份额奖励，但这只是蝇头小利。投资者要想获得该蝇头小利的代价是必须承担多持有半年的风险，如果期间基金净值下跌10％，那么就明显得不偿失。何况，转型后6个月以上、9个月以内赎回，持有人还须缴纳1％的赎回费，实际上所谓的奖励也就更缺乏吸引力。如果这样，偏好短期的投资者还不如在方案没有公布前就卖出基金兴业，因为停牌前的折价率只有6％。

实际上，华夏基金是为了自己的利益设计了这一方案：因为每年基金公司可以获得基金额度1．5％的管理费，而如果不设置赎回门槛，那些在停牌前买入的大量套利群体会在“封转开”后的立刻赎回。而且，华夏基金是吃准了保险公司这样的老持有人，如果保险公司投票让基金直接清盘，可能会因抛盘压价导致5％～10％的损失，这是保险公司所不愿意看到的：他们只能选择继续持有，以保持自己的账面价值――保险公司的做法此种无奈选择，也大大加大了这一“封转开”方案获得通过的概率。

如果基金兴业方案最终通过，那么在这一次的“明战”中，保险公司再次败于基金管理公司之下，但也只能如此了。

机会

尽管投资者在和基金管理公司的博弈中总是处在劣势，但不得不承认，在到期后“自然转型”为开放式基金的思路逐渐明晰之后，封闭式基金中仍然存在一些机会，这些机会适合稳健的价值投资者。

基金兴业的方案昭示着，基金管理公司在设计“封转开”的方案时，将尽力避免大额赎回，这也和监管层的思路相同。尤其是在基金兴业获得持有人大会决议通过之后，基金兴业的方案无疑将成为其他基金效仿的对象。

篇（7）

自从险资获准开闸不动产投资以来，诸多保险公司以不同形式介入其中。随着保险资金投资不动产比例的不断提高，保险公司加快了在不动产领域的布局。除了直接购买酒店或写字楼，股权投资房企以及兴建养老社区，亦是险资进行不动产投资的主要形式。

中国保监会的数据显示，目前已有33家保险公司持有投资性房地产。今年前八个月，投资性不动产规模750亿元，较年初增长3%，基础设施投资计划等产品6664亿元，较年初增长39%。在国内房地产市场不断下行之时，保险公司依然热衷其中，显露出来的不动产投资的顺周期风险，引起保监会的关注。

另一个风险隐患则在于隐蔽在不动产投资之后的数字游戏。一些保险公司通过财务手段虚增利润和资产，以达到提升偿付能力充足率的目的，工具之一便是投资性房地产的公允价值估值。

这一切引起了监管层忧思，放开投资前端的同时，保监会收紧了对其后端的管理。今年5月，保监会下发《关于清理规范保险公司投资性房地产评估增值有关事项的通知》（下称“《通知》”），着手对保险公司投资性房地产估值进行清理和规范。此外，保监会修订了投资性房地产的认可资产标准，降低其认可标准。

与此同时，保监会在日前的寿险公司“偿二代”第一支柱技术标准测试方案中，对投资性房地产的风险因子等指标进行了详细规定。

业内人士普遍认为，随着“偿二代”建设的逐步推进，以风险为导向的偿付能力监管体系，将有利于引导保险公司调整业务结构和资产配置，提升风险管理能力，在一定程度上遏制保险公司带有“豪赌”风格的投资行为。国泰君安报告认为，资本规划和资本补充条件较好的保险公司，在另类投资等新领域投资上将更具优势。 涌向不动产

今年以来，房地产几乎成为安邦保险投资的关键词。继频频吃进金融街、与富德生命人寿（原生命人寿）争夺金地集团之后，安邦保险又把目光投向了海外。

安邦保险以19.5亿美元（约120亿元人民币）收入囊中的华尔道夫饭店，是纽约地标性建筑之一，共有1413个房间，常年入住率超过70%，基本房型最低价格为329美元/晚。如按安邦保险支付的交易额计算，每间客房的成交单价高达138万美元，堪称美国酒店交易中最高的房间单价纪录之一。

根据协议，安邦保险将支付1亿美元的交易保证金，并承担酒店约5.25亿美元的抵押贷款。希尔顿则获得拥有未来100年的经营权，并进行整修。有业内人士称，如果希尔顿集团在180天内将这笔巨款投入别的酒店物业资产，可以避免为交易收益缴纳高额的所得税。

安邦保险在其官网宣布，华尔道夫酒店占据了曼哈顿核心地段的整个街区，该地块投资价值在纽约无可比拟，该公司希望通过投资北美优质不动产，实现长期稳定的投资收益。

不过，由于华尔道夫酒店是美国驻联合国大使官邸所在地，亦是美国总统和美国外交官员经常下榻之处，美联社报道称，考虑到整修可能产生的潜在安全风险，美国政府官员表示，正在审查这笔交易的细节。对于该说法，安邦保险目前尚无官方回应。

根据2012年保监会的《保险资金境外投资管理暂行办法实施细则》，保险资金境外直接投资的不动产，主要限于英国、美国和澳大利亚等发达市场主要城市的核心地段，且具有稳定收益的成熟商业和办公不动产。今年2月，保监会的《关于加强和改进保险资金运用比例监管的通知》，将保险不动产投资比例进一步提至30%，而境外投资比例为15%。保险公司的不动产投资热情随之提升。

由于英镑走低，英国房地产成为险资的“投资洼地”。去年7月，中国平安斥资2.6亿英镑，从德国商业银行旗下的Commerz Real公司手中，购得伦敦金融城的标志性建筑之一劳合社大楼。今年6月，中国人寿联合卡塔尔控股财富基金斥资7.95亿英镑（约合14亿美元），购买了英国金丝雀码头集团旗下位于伦敦金融区的10 Upper Bank Street 大楼，持有该楼70%的股权。

劳合社主席约翰・纳尔逊去年接受《财经》记者专访时曾谈到，平安收购劳合社大楼是一种普通的不动产投资行为，对劳合社本身没有影响，劳合社依然有权长期使用这座由其建造的大楼。据介绍，英国商业不动产的运作模式通常是，由大型投资机构买下来，交由专业的物业公司运营和管理，而劳合社对该大楼采取了售出和回租的方式。

从既往的租金收益上来看，中国平安和中国人寿所投资的这两座写字楼，无疑是优质资产。劳合社大楼2013年整体租金约2400万英镑，净租金收益率为6.1%。而10 Upper Bank Street 大楼每年的租金约为4435万英镑。

与中国平安和中国人寿投资于写字楼项目不同，安邦保险将海外不动产首单投向了美国酒店业。一位海外房地产中介人士表示，就项目本身来说，以19.5亿美元投资华尔道夫酒店，并不是一个好的投资选择，以同等规模的资金可以买到更好的标的，安邦此举可能有个人投资偏好等其他方面的考虑。另据一位接近该交易的人士称，希尔顿对该酒店的最初报价为11亿美元。

第一太平戴维斯（Savills）一位人士表示，去年以来，包括保险公司在内的中国企业购买海外房地产的项目大大增加，他目前“有一半的时间都是在做这样的项目”。

仲量联行的报告显示，2013年中国海外商业房地产投资总额为76亿美元，同比增长124%。其中，英国和美国房地产市场是最主要的投资区域。

除了开始出手海外不动产，保险公司近年来更是忙于布局境内不动产投资。早在2010年，安邦保险便开始涉足不动产投资，购入成都市行政办公中心的写字楼，2011年揽得北京CBD的两个地块。截至2013年，安邦财险投资性房地产达157.3亿元，是该项投资规模最大的保险公司。

今年以来，安邦保险则积极介入对上市房企的股权投资。4月28日，旗下安邦人寿与和谐健康险累计持有金融街控股有限公司（下称“金融街”，000402.SZ）5%股权，首次举牌。其后，进一步增持至9.99%。

为保住第一大股东地位，北京金融街投资集团及其一致行动人亦展开增持，同时，拟以2.5亿元自有资金，通过集中竞价方式回购1.10%的股份。此举被市场解读为用来“狙击”安邦系。

安邦保险对地产股的兴趣不止于金融街一家。华业地产（600240）中报显示，安邦人寿已成为其第三大股东，持股4.99%，离5%的举牌线仅一步之遥。但一季度时，前十大股东名单中还没有其身影。

今年上半年，安邦保险与富德生命人寿“火拼”同一只地产股――金地集团，成为业内一大焦点。安邦保险的持股比例合计为10%，富德生命人寿则累计增持至27.63%，其目标则是30%。

富德生命人寿是另一家热投房企股的保险公司，除了金地集团，它还是深振业A的第五大股东，持股4.64%。 还原投资逻辑

保险公司争夺地产股，在申银万国房地产分析师韩思怡看来，说明险资正从直接投资房地产项目，转而直接购买房地产公司的股权，以争取公司话语权，并通过提前参加项目的形式，获取更高收益。而这种投资角色的转换，最终将影响股票市场投资者的定价思维。

对于保险公司来说，看重的不仅仅是地产股的股价表现和股权投资收益。这些地产公司都握有一线城市丰富的优质地产项目，土地资源和项目资源优势明显。金地集团今年4月还收购了美国旧金山市CBD区域的两个商用地块，用于开发写字楼。而金融街自持的项目资质和规模在地产股中均属优异，海通证券报告认为，多个项目已进入收获期，未来将享受价值重估带来的最大利益。

韩思怡在报告中指出，目前重点的房地产公司PE估值仅为7倍左右，行业平均估值水平远低于其他行业，风险较低且升值潜力更大。万科、金科、华发和福星等优质房地产股的第一大股东持股较低，且股价估值低，有可能成为保险资金重点关注的投资标的。随着房地产业并购案的增多，产业资本将迎来定价权之争。

根据保监会的相关规定，保险公司可以通过物权和股权投资形式投资于房地产，既包括保险公司直接持有的投资性房地产，也包括通过投资设立或入股项目公司等以房地产开发为主业的公司，以及间接持有的投资性房地产。

一批中小保险公司特别是具有房地产股东背景的公司，成为投资性房地产的拥趸，比如，富德生命人寿去年底的投资性房地产的规模为128.65亿元，合众人寿规模则为80.9亿元。同样有房地产股东的前海人寿，自2013年7月以来，通过股权转让、增资和借款等形式，在房地产及相关领域涉资达48亿元。珠江人寿今年4月和6月分别投资7.5亿元和10亿元（分期投资），与其股东关联方投资开发上海创展国际商贸和北京中关村国际商城项目。

除了争夺地产股、竞购商业地块，诸保险公司还忙于投资养老地产，而养老地产按保监会规定可采用公允价值估值。富德生命人寿负责人曾对《财经》记者透露，其首个高端养老社区将于近期在广东河源开业。前海人寿则斥资4亿元拿下深圳的养老地产用地，首批拓荒者泰康人寿今年一口气开业了三家养老社区。养老地产领域动作稍为迟缓的中国太保，今年亦加快了步伐，太平洋养老产业投资管理公司于近日获批筹建，不过其开发养老产业的路径不同：拟采取自建和改建城市中心城区现有物业等“轻资产”方式。

诸保险公司对房地产投资的热衷程度，可以用数据来量化。保监会的《中国保险业社会责任白皮书》称，今年上半年，保险机构的养老社区投资额增至约300多亿元，是去年全年的两倍多。来自保监会的最新数据显示，截至8月底，保险机构的投资性房地产规模为750亿元，比年初增长3%；基础设施投资计划等产品则为6664亿元，较年初增长39%。

除了以上形式，保险公司还通过信托计划与房地产产生一些间接关联。10月14日，保监会的《关于保险公司投资信托产品风险有关情况的通报》显示，今年上半年，近51%的信托投资集中于房地产和基础设施等不动产领域，其中，房地产信托计划占比高达33.1%，规模为929亿元，基础设施投资占比17.5%，规模亦有492亿元之多。

保监会在通报中提示了一个值得忧虑的现象：一些保险公司通过投资信托产品，借款给与之具有关联关系的融资人，用于融资人房地产投资等用途。而一些具有房地产股东背景的保险公司，如此热衷于投资房地产领域，被业内认为是为其股东输送利益。

一位保险公司高管曾对《财经》记者表示，对于很多产业资本来说，保险的投资价值在于，股东用收进来的保费进行投资，用获得的投资收益设立影子公司，再作为股东投资于保险公司和其他领域。换言之，“等于是股东拿保险公司的钱来赚自己的钱”，在该人士看来，这其实应该是保险业“最大的风险”。 公允价值的秘密

除了为股东“输血”，保险公司热衷于不动产投资，亦有其自身资产负债匹配的诉求。在8月召开的新“国十条”培训大会上，保监会主席项俊波指出，业内热销的高现金价值产品的负债实际期限短则数月，长则1年-3年，其所匹配的资产期限则多在5年以上，导致资产负债缺口较大。

这类短期高现金价值产品，承诺的收益却高达7.2%。这意味着，投资收益率至少达10%以上，才能基本覆盖其成本。对于一些保险公司来说，房地产市场成为博取高收益的南山捷径。对此，项俊波不客气地指出，“这很危险。”

这类能够迅速揽得保费的高现金价值保险产品，对于资本实力的消耗很大。资本实力相对单薄的保险公司，不可避免地倍受偿付能力充足率压力。

一些“聪明”的保险公司，通过财务手段，人为虚增账面资产和净资产，达到提升偿付能力充足率的目的，其中的一个重要工具便是投资性房地产的公允价值估值。

所谓公允价值，指在公平交易中，熟悉情况的交易双方，自愿进行资产交换或债务清偿的金额。根据我国的新会计准则，投资性房地产的计量方式有成本计量法和公允价值计量法，但只有在房地产市场比较成熟、企业能够从房地产交易市场上取得同类或类似房地产的市场价格及其他相关信息，从而对投资性房地产的公允价值做出合理的估计时，才允许企业对投资性房地产采用公允价值模式进行后续计量，这两个条件缺一不可。且同一企业不得同时采用两种计量模式。

项俊波在新“国十条”培训大会上透露，在目前33家持有投资性房地产的保险公司中，有15家（3家财险公司和12家寿险公司）采用了公允价值计量方式。今年一季度，这些公司投资性房地产的成本是244.1亿元，但账面价值却是493.4亿元，增值近一倍。

有关统计显示，15家公司中，正德人寿、安邦人寿、安邦财险和富德生命人寿等公司，公允价值变动较大。其中，正德人寿估值最高，成本为11亿元的土地使用权投资，通过公允价值估值，一年内浮盈17亿元。而安邦财险2013年报显示，其2011年所购北京CBD两地块的成本为61.1亿元，2013年从无形资产转为投资性房地产，并采用公允价值计量后，账面价值增至157.3亿元。

在公允价值估值法下，一些公司的公允价值变动收益呈现较大增长。比如，正德人寿的公允价值变动收益增长了10.52倍，安邦财险增长7.8倍，富德生命人寿公允价值收益增长1.34倍。公允价值变动收益计入当期损益，有增加净利润之效。

一位保险公司投资负责人指出，中国的房地产市场波动大，特别是近年来房价增长迅猛，泡沫虚高，采用公允价值计量下的净利润和偿付能力充足率，“可能存在一定的虚值” 。

事实上，投资性房地产能否采用公允价值估值，监管层的态度一直在调整。1997年在会计准则中首倡公允价值计量，但由于出现诸多借此操纵利润的现象，又于2001年后修订相关规定，回归成本法。2006年财政部制定新会计准则时，在《企业会计准则第3号――投资性房地产》中，首次将投资性房地产作为一项新的资产予以单独列示，并引入公允价值计量模式。不过，要求投资性房地产一般采用成本模式，而限制公允价值模式的应用范围，以防企业滥用公允价值操纵利润。

但这种要求与《国际会计准则第40号――投资性不动产》的做法不尽相同，后者鼓励企业采用公允价值法，须不定期重估资产，以使其账面金额与资产负债表日该项资产的实际价值趋同。

新会计准则实施初期，公允价值估值法使用并不广泛，2007年630家有投资性房地产业务的国内上市公司中，仅有18家采用该法。2011年时，上市公司中使用该法的也仅占3.06%。

从保险业的监管上来看，保监会在2010年的《保险公司偿付能力报告编报规则――问题解答第10号：无担保企业（公司）债券、不动产、未上市股权和保险资产管理公司创新试点投资产品》中，对不动产投资未明确表述，是采用成本法还是公允价值法估值。

今年5月下发的《保险公司偿付能力报告编报规则――问题解答第24号：投资性房地产》（征求意见稿）（下称“第24号解答”）中，该项表述变得明确：要求保险公司持有的投资性房地产应按照会计准则要求，采用成本模式计量；只有存在确凿证据表明投资性房地产的公允价值能够持续可靠取得的，才可采用公允价值模式计量，并向保监会备案。

在目前的实际操作中，不同公司对估值方式有不同的选择。以上市公司为例，中国人寿采用历史成本法，新华保险和中国太保则用公允价值法。不过，新华和太保所采用的评估模型不同，前者采用收益法或市场法，后者用现金流折现法。而前海人寿等一批中小公司，则基本上采用公允价值估值法。

根据规定，成本法下，新会计准则和税法的处理基本一致，计提折旧或摊销处理可抵税。公允价值法下，公允价值与账面价值的差额计入损益，可增加当期账面利润（但不增加现金流），但由于不计提折旧或摊销，没有减税作用。

上述保险公司投资负责人认为，保险公司早年投资的房地产的原始成本很低，如以历史成本计价，无法真正反映资产的真正价值，且会降低偿付能力充足率。而公允价值是基于市场一致原则下的动态计量模式，能够更确切地反映公司的经营能力、偿债能力及所承担的财务风险，当然，也会加大账面利润和现金流的背离。

篇（8）

关键词:保险资金 老龄化 养老机构投资价值

问题的提出

近年来,随着保险资金运用渠道的不断拓展和保险公司投资水平的不断提升,保险投资的收益率不断提高,2007年更是达到了创记录的10.9%的水平。然而,2008年全球资本市场表现不佳,这极大地影响了保险公司的投资收益,有些保险公司甚至因为投资失误而出现亏损,2008年保险资金运用的平均收益率仅为1.9%。那么,如何寻求更适合保险资金运用的渠道,在满足安全性和流动性的前提下,追求较高的盈利性,是值得令人深思的问题。

21世纪是人口老龄化的时代,我国已经于1999年进入老龄社会,是较早进入老龄社会的发展中国家之一。根据国家统计局公布的数字,2008年底我国60岁及以上人口达到1.5989亿,占全国总人口的比重已经高达12%。人口的快速老龄化,意味着未来老年人对养老、医疗服务的需求迅速增长,其中首当其冲的必然是对养老机构床位的需求增长。与此同时,养老保险又是保险公司的主要业务之一,因此,保险资金借助这一优势进入养老服务市场,必将可以获得较好的投资收益。

养老机构的投资价值分析

养老机构的投资价值可以从两个方面分析,一是政策对兴办养老机构的支持,二是养老机构的供求状况及未来的发展潜力。

(一)政府支持各种社会力量兴办养老机构

1999年12月,民政部颁发了《社会福利机构管理暂行办法》,标志着我国老年人福利事业朝着法制化、规范化的方向迈进了一大步,必将对今后老年人社会福利事业的健康有序发展起到重要的作用。

2000年2月,国务院办公厅转发了民政部等11部门《关于加快实现社会福利社会化的意见》,重点推进养老服务社会化,但由于多方面的原因,没达到预期效果。2005年11月,民政部颁发《关于支持社会力量兴办社会福利机构的意见》,以继续推动这一工作。

2006年2月,我国颁发了《关于加快发展养老服务业的意见》,提出了要“逐步建立和完善以居家养老为基础、社区服务为依托、机构养老为补充的养老服务体系”。

可见,为了迎接人口老龄化的挑战,政府出台了多项政策,以推动各种社会力量兴办养老机构,为老年人提供养老服务。

(二)养老机构的供求分析

1.养老机构需求日益增长。第一,我国人口老龄化趋势。根据全国老龄办2006年2月的《我国人口老龄化发展趋势预测研究报告》,从2001年到2020年是我国人口的快速老龄化阶段,这一阶段我国平均每年将新增596万老年人口。2020年,老年人口将达到2.48亿,老龄化水平将达到17.17%;从2021年到2050年是加速老龄化阶段,这一阶段我国老年人口数量开始加速增长,平均每年增加620万人。同时,由于总人口逐渐实现零增长并开始负增长,人口老龄化将进一步加速。2023年,老年人口数量将增加到2.7亿,与0-14岁少儿人口数量相等。2050年,老年人口总量将超过4亿,老龄化水平推进到30%以上。

同时,全国几次较大规模调查数据表明,60岁以上老年人口余寿中有平均1/4左右的时间处于肌体功能受损状态,需要不同程度的照料、护理。

第二,我国人口家庭结构趋向小型化。这种趋势仍在不断延续,在城市这一现象更为明显。据全国老龄办网站数据统计,1953年家庭平均人口为4.33人,20世纪50年代、60年代、70年代都大体稳定在4.23～4.43人之间。20世纪80年代后期至90年代初,随着计划生育的推行和家庭意识的变化,独生子女增多,家庭平均人口逐渐下降,家庭构成呈现小型化趋势。1982年平均每个家庭的人口为4.4人,1995年为3.7人,2005年为3.13人,23年间家庭平均人口减少了1.27人,下降幅度高达28.86%。

在家庭结构小型化的同时,空巢家庭也在大量涌现。据全国老龄办 2007年12月的《中国城乡老年人口状况追踪调查》显示,城市老年人独立居住的比例占49.7%,其中独居户占8.3%,夫妻户占41.4%;农村老年人独立居住的占38.3%,其中独居户占9.3%,夫妻户占29.0%。这些空巢家庭老人,其生活自理能力随着年龄的增加而逐步丧失。

目前,我国养老模式主要有三种:居家养老、社区养老和机构养老。由于家庭结构趋向小型化,“4-2-1”结构家庭和空巢家庭不断涌现,显然居家养老已难以满足人们的需求,需要向其他养老模式转变。

第三,老年人收入日益增长。目前,老年人收入来自三个方面:养老金,以前的储蓄,子女供养。人力资源和社会保障部数据显示,全国企业退休人员养老金已由2005年的月人均714元增长到2008年的1080元。2010年,全国企业退休人员月人均养老金将超过1200元。农村老年人的收入相对较低,但是随着政府对“三农”问题的重视,尤其2009年6月的国务院常务会议已经决定,今年在全国10%的县(市、区)开展新型农村社会养老保险试点,年满60周岁、符合相关条件的参保农民可领取基本养老金,因此农村老年人的收入必然不断提高。

虽然有调查表明依然有85%以上的老年人有享受居家养老服务的意愿,选择住养老院等养老机构养老的比例还较低,但由于人口的老龄化与家庭结构的小型化,以及人们观念的逐渐改变,收入的不断提高,机构养老等新兴养老方式必将越来越普及。

2.养老机构供给缺乏。在老年人对养老机构需求日益增长的同时,其供给情况却不甚理想。根据民政部2006-2008年的统计公报,这三年的养老床位分别为153.5、212.8、234.5万张,平均每百名老年人拥有的养老床位分别是1.03、1.39、1.47张(见表1)。与西方发达国家平均每百名老年人拥有的养老床位5-7张相比,差距很大,造成许多地方排队入住养老院的现象十分普遍,特别是经济比较发达的上海、北京等地区。

此外,全国老龄办的调查还表明,目前老年人口当中,大约有6%-8%的人有入住养老机构的愿望,且将逐步增加。我国现有老年人口近1.6亿,2020年将增加到2.48亿。按照6%算,2020年就需要1488万张床位,8%就需要1984万张床位。而现在全国各种养老机构的床位加在一起只有234.5万张,缺口是1253.5-1749.5万张。如果要满足机构养老的需求,就意味着在今后的12年内,平均每年需要增加养老床位104.46-145.79万张。按民政部的测算,建设中低档养老服务机构的投资额约为每张床位1万元,建设高档养老机构,平均每张标准床位的投资可以在4万元以上。这是一个巨大的需求空间,也意味着需要很多的社会资金投入。

保险公司投资养老机构的策略

(一)保险公司投资养老机构需要更多的政策支持

2009年《保险法》的修改,已经为保险公司投资养老机构消除了政策障碍,但目前在各种社会力量兴办的养老机构中,举步维艰的依然比较多,其中一方面的原因就是有些政策没有落实到位。

根据国务院和民政部有关规定,目前我国民办养老院一般只能在民政部门登记为“民办非企业单位”。然而,这种“身份”让民办养老机构陷入两难境地:登记为民办非企业单位,虽然从理论上可以享受免税等优惠政策,却意味着投资者实际上难以融资,不能进行分红,甚至连自己投资建设的都不能归自己。

2000年,国务院办公厅转发了《关于加快实现社会福利社会化的意见》,要求对社会福利机构的用地、用电、用水、电话等方面给予优惠政策,但是时至今日,除了免税优惠外,其他政策大多未得到有效落实。

(二)保险公司应以投资高端养老机构为主

随着我国经济的发展,人们的收入水平不断提高,财富逐渐积累,富裕群体的数量也在迅速扩大。据招商银行与贝恩公司的《2009我国私人财富报告》显示,2008年我国可投资资产1000万元以上的高净值人群达30万人,共持有可投资资产8.8万亿元人民币。

截至2008年末,有超过50%的高净值人群集中在广东、上海、北京、江苏、浙江等5省市,这5省市高净值人群人均可投资资产约为3360万元,高出全国平均水平约16%。其中,广东省的高净值人群数量最多,2008年末达到了4.6万人;上海市则是高净值人群人均可投资资产最高,达到约3500万元。据统计,截止2009年,我国的高净值人群(银行资产超过1000万以上的人群)已经高达32万,这一数字在过去三年实现了两位数的增长。

同时,老龄化水平在全国处于前列的有上海、北京、天津、江苏、浙江等地区,这些地区经济发展快,富裕群体的数量也非常高,因此,保险公司投资养老机构,可以这些地区为主,建设高端养老机构,探索经验之后再向其他地区开拓。

(三)保险公司要大力吸引自己客户进入养老机构

我国保险业经过近30年的高速发展,养老保险已经成为非常重要的业务之一,同时也积累了相当多的客户资源。保险公司投资养老机构,可以采取各种优惠政策,吸引自己的客户进入养老机构,这是其他养老机构所无法比拟的优势。

(四)保险公司须努力提高养老机构服务水平

目前,养老机构的服务方式、管理水平等存在一些亟待解决的问题,它不是根据每个老年人的具体需求来提供服务,而是根据制度和工作程序要求机械运转,相对来讲比较缺少个性化和人情味。而养老服务产业化发展的趋势要求市场不仅要向老年人提供衣食住行医等方面的服务,还应当发展符合老年人需求特点的文化娱乐服务,包括继续教育服务,增加其社会参与的机会。因此,保险公司必须努力提高养老机构的服务水平,以增强其市场竞争力。

结论

综上所述,老龄化是我国经济发展中无法回避的问题,随着家庭结构的小型化和空巢家庭的大量涌现,必然有越来越多的老年人选择在养老机构养老。保险公司借助自身的优势投资养老机构,一方面支持了国家解决机构养老问题,也是保险公司承担社会责任的一种体现,另一方面还可以为自身巨额的保险资金开辟合适的投资渠道。

参考文献:

1.陈叔红.养老服务与产业发展[M].湖南人民出版社,2007

2.周云,陈明灼.我国养老机构的现状研究[J].人口学刊,2007(4)

3.李蔚.我国养老机构发展的政策建议[J].经济与管理,2008(11)

篇（9）

新《保险法》的颁布与实施，给中国保险资金的高效运用提供了法律平台，随着保险资金投资政策的调整，将给中国保险业的持续、快速、健康发展增添新的活力。但在这方面的细则尚未出台。当前，保险业受制于资金运用范围的狭小，盈利水平难以提高，极大地影响了保险公司的偿付能力，中国保险业潜在的风险积聚在加快。因此，加快保险资金运用政策调整的步伐，已成为中国保险业发展过程中一个最为突出的问题。

一、保险资金运用政策的调整应当加快

（一）放宽保险资金运用渠道是改善保险业经营环境的需要。一方面，随着我国保险市场竞争的加剧，经营成本大幅度上升，承保利润明显下降，有些财产险业务经营已难以为继。对于人寿险业务，这个问题更为突出。另一个方面，将保险公司基本排斥在资本市场之外，不利于保险公司培育核心竞争能力。从当今国际金融市场发展趋势来看，包括保险公司在内的金融机构无不向着大型化和全能化方向发展，能为客户提供全方位的金融服务已成为金融机构互相竞争的法宝。保险公司拥有强大的零售网络和广泛的客户资源，开展投资管理、风险控制等综合性业务条件得天独厚。因此，对保险资金开放资本市场可使保险公司的客户资源得到充分利用，这对提高保险公司竞争能力极为有利。随着中国入世，保险业的开放度也日益扩大，相对于国外保险公司已拥有的丰富的资本市场运作经验，国内保险公司在资本市场上的投资尚处于起步阶段，如不尽快使保险资金同资本市场对接，提升投资管理水平，将使我们一开始便在竞争中处于不利地位。

（二）放宽保险资金运用渠道是中国保险业融人国际市场的必然选择。中国加入WTO后，中国保险业融人国际市场的步伐日益加快，中国保险业与国际保险业的互动加快了这种融合。“9.11”事件后，国际保险业进入了艰难的调整期，而中国经济的一枝独秀为中国保险业提供了巨大的市场需求。国际保险业利用其成熟的管理技术，先进的管理方法，面对的是全球资本市场，其投资的领域涉及股票、债券、基金、抵押贷款、房地产、贵金属等。其投资的方式可以是自营，也可以是委托，十分灵活、方便。而中国保险业在资金运用上范围狭小，严重制约了保险业的国际竞争力，使保险业发展的能量难以充分释放出来。

（三）放宽保险资金运用渠道是增强保险公司偿付能力的必然要求。过窄的投资渠道限制了新的保险业务的拓展，使产品设计过程中价格确定增加困难，市场需求与保单价值之间的矛盾更加突出。放宽保险资金运用渠道，有利于开发更多的适应市场需求的新产品，有利于产品销售，有利于提高投资收益，有利于化解寿险利差损，增强保险公司的偿付能力。

二、目前保险资金运用与管理存在的问题以及政策性困扰

（一）由政策性因素导致的证券市场的系统性风险给保险公司投资带来一定困难。相对于国际成熟的证券市场来说，我国证券市场尚处于初级发展阶段，有很多问题是与国家经济、金融体制改革相伴而生的，只能在发展中寻求改革与发展的办法。如占上市公司三分之二的国有股、法人股的流通问题；新股配售问题；银行资金人市问题；宏观经济及货币政策问题；A、B股市场统一问题等等。这些政策性因素的变化或不确定性都会对证券市场特别是股票市场产生重要影响，由于保险公司目前已投资于证券投资资金，间接进入了股市，因此这些政策性因素影响着保险公司的投资收益的稳定。

（二）投资工具缺乏既给保险公司投资带来了巨大压力，也给保险公司投资带来了风险。目前保险公司只能在商业银行存款、投资于国债、金融债、部分企业债及买卖证券投资基金，没有更多的金融投资工具，使保险公司间接投资股票市场只能在一个上升的市场行情中寻求盈利，一旦国际、国内政治经济形势发生变化，引起行情下跌便只能承受投资损失。即使是国债投资，也是品种少，期限短，不能较好满足保险公司的投资需求。另一方面，我国目前允许保险资金投资的基本上都是利率性产品，而没有实业投资，一旦利率变化，对保险公司的存量资产及增量资金都有着重要影响。表现在：利率持续走低，保险公司将面临再投资收益风险；而如果利率持续走高，保险公司存量固定收益债券则面临投资风险考验。

（三）由于投资工具的缺乏，使保险公司投资组合困难，完全做到资产与负债相匹配成为不现实。我国的寿险资金绝大部分是长期性的，其中20年期限的资金约占50％左右，而在保险可投资的工具中却缺乏与之相匹配的品种。如协议存款绝大部分为5年期，国债、金融债以3、5、7、10年居多，20、30年期限的品种太少，而且价格也不能真实反映期限与价格的变化。在目前限制保险公司投资实业、股市及海外资本市场的情况下，各保险公司要做到投资资产与负债的完全匹配显然是困难的，这也形成了保险公司的巨大经营风险。

（四）现行投资管理体制及资金运用政策限制了保险公司投资业务的发展。国际上一般保险公司投资管理有三种模式：一种是由保险集团公司或金融集团公司所属的专业投资公司运用与管理保险资金；第二种是资金由保险公司下设一个具体的投资部门来管理和运作；第三种是保险公司把资金委托给专门的投资管理公司或基金管理公司来运作。从我国的情况看，这方面限制较死，第一种和第三种模式基本上不存在。虽然新的《保险法》已出台，对保险公司的投资尚留有余地，但有些条款缺乏权威性解释，亟待有关部门做出详细的说明。可以说，目前投资管理体制及政策上的种种限制和不明确，在很大程度上限制了保险投资业务的发展。（五）国家宏观经济政策及资源的配置水平，影响着保险公司的资金营运。主要表现在：一方面国家通过积极的财政政策大量筹集与分配资金，另一方面，货币市场、资本市场资金大量闲置；一方面国有商业银行惜贷，存贷比例偏低，另一方面国有商业银行又大量认购国债，默默承受着利率风险；一方面企业贷款难、上市筹资难，另一方面，企业发债又多头管理，限制的太死；一方面保险公司保费收入高速增长，另一方面，保险资金运用却没有更宽的出路。这些状况表明，国家宏观经济政策缺乏协调机制，这些问题的存在不仅使资金及债券的价格失真，也给国民经济资源造成浪费，影响着保险资金的有效增值。

三、如何缓解保险资金运用矛盾，确保保险资金安全增值

（一）允许保险资金直接人市。保险资金的直接入市，是利用股市的最有效的途径。首先，可以避免投资于基金的管理费用和托管费用，节省成本；其次，可避免投资于封闭式基金造成的折价损失；第三，可以避免投资于开放式基金的申购和赎回费用。特别重要的是，保险公司作为机构投资者，在见证中国资本市场发展的同时，已在人才储备、投资组合、风险控制等方面积累了较丰富的经验，有能力直接参与股票市场，直接利用资本市场的发展契机，提高保险资金的运用水平。

（二）允许保险资金投资于更宽范围的公司债券。与美国20万亿美元债券市场的规模及4万亿美元公司债券的规模相比，目前中国债券市场的规模小、品种少，公司债的规模只占全部债券市场规模的4％。可见，中国的公司债券，包括可转债市场，有着巨大的发展空间，也将为保险资金的运用提供更大的市场。

（三）有限度地允许保险公司参与质押贷款及金融租赁业务。主要包括住房、汽车贷款等。在有效控制风险的前提下，这类投资收益稳定、风险小，特别适合保险资金的安全增值的特点。

（四）项目投资。可投资于市政建设、重大交通设施等风险小、期限长、收益高的项目。

（五）战略投资和国有股、法人股的投资。应该允许保险公司作为新股配售的战略投资者，享受一级市场的高收益；同时，应该允许保险公司投资于业绩优秀公司的国有股或法人股，获取稳定的红利以及通过所投资公司的净资产的增值，享受以后的流通溢价。

（六）外币境内外投资及人民币境外投资。对现有外币资金除了可以开展结构性存款外，还应允许从事B股交易；应该允许购买中国政府及企业在海外发行的债券；应允许购买美国国债等。目前美国30年期公债收益率在5.04％，10年期公债收益率达4.13％。同时，对现有保险公司人民币资金，国家外汇管理部门也应该在政策上有所松动，可以根据保险的需求和实际投资管理能力，按总资产的规模核定一定比例允许人民币自由转换成外汇资金，投资于海外资本市场。尽管存在一定的汇率和投资风险，但从长远看，这对于保险公司合理匹配投资组合，完善资产负债结构，提高投资收益是大有裨益的。目前北美和香港股市在网络泡沫破灭后，价值回归，已有一定的投资价值。只要机构投资者特别是保险公司在投资时处理好安全性、收益性、流动性三者的关系，控制好风险，应该能够获得较高的回报。

四、放宽保险资金运用渠道的同时对保险公司自身的管理及保险监管水平提出了挑战

篇（10）

一、保险资金运用政策的调整应当加快

（一）放宽保险资金运用渠道是改善保险业经营环境的需要。一方面，随着我国保险市场竞争的加剧，经营成本大幅度上升，承保利润明显下降，有些财产险业务经营已难以为继。对于人寿险业务，这个问题更为突出。另一个方面，将保险公司基本排斥在资本市场之外，不利于保险公司培育核心竞争能力。从当今国际金融市场发展趋势来看，包括保险公司在内的金融机构无不向着大型化和全能化方向发展，能为客户提供全方位的金融服务已成为金融机构互相竞争的法宝。保险公司拥有强大的零售和广泛的客户资源，开展投资管理、风险控制等综合性业务条件得天独厚。因此，对保险资金开放资本市场可使保险公司的客户资源得到充分利用，这对提高保险公司竞争能力极为有利。随着中国入世，保险业的开放度也日益扩大，相对于国外保险公司已拥有的丰富的资本市场运作经验，国内保险公司在资本市场上的投资尚处于起步阶段，如不尽快使保险资金同资本市场对接，提升投资管理水平，将使我们一开始便在竞争中处于不利地位。

（二）放宽保险资金运用渠道是中国保险业融人国际市场的必然选择。中国加入WTO后，中国保险业融人国际市场的步伐日益加快，中国保险业与国际保险业的互动加快了这种融合。“9.11”事件后，国际保险业进入了艰难的调整期，而中国的一枝独秀为中国保险业提供了巨大的市场需求。国际保险业利用其成熟的管理技术，先进的管理，面对的是全球资本市场，其投资的领域涉及股票、债券、基金、抵押贷款、房地产、贵金属等。其投资的方式可以是自营，也可以是委托，十分灵活、方便。而中国保险业在资金运用上范围狭小，严重制约了保险业的国际竞争力，使保险业发展的能量难以充分释放出来。

（三）放宽保险资金运用渠道是增强保险公司偿付能力的必然要求。过窄的投资渠道限制了新的保险业务的拓展，使产品设计过程中价格确定增加困难，市场需求与保单价值之间的矛盾更加突出。放宽保险资金运用渠道，有利于开发更多的适应市场需求的新产品，有利于产品销售，有利于提高投资收益，有利于化解寿险利差损，增强保险公司的偿付能力。

二、保险资金运用与管理存在的问题以及政策性困扰

（一）由政策性因素导致的证券市场的系统性风险给保险公司投资带来一定困难。相对于国际成熟的证券市场来说，我国证券市场尚处于初级发展阶段，有很多问题是与国家经济、金融体制改革相伴而生的，只能在发展中寻求改革与发展的办法。如占上市公司三分之二的国有股、法人股的流通问题；新股配售问题；银行资金人市问题；宏观经济及货币政策问题；A、B股市场统一问题等等。这些政策性因素的变化或不确定性都会对证券市场特别是股票市场产生重要影响，由于保险公司目前已投资于证券投资资金，间接进入了股市，因此这些政策性因素影响着保险公司的投资收益的稳定。

（二）投资工具缺乏既给保险公司投资带来了巨大压力，也给保险公司投资带来了风险。目前保险公司只能在商业银行存款、投资于国债、金融债、部分债及买卖证券投资基金，没有更多的金融投资工具，使保险公司间接投资股票市场只能在一个上升的市场行情中寻求盈利，一旦国际、国内经济形势发生变化，引起行情下跌便只能承受投资损失。即使是国债投资，也是品种少，期限短，不能较好满足保险公司的投资需求。另一方面，我国目前允许保险资金投资的基本上都是利率性产品，而没有实业投资，一旦利率变化，对保险公司的存量资产及增量资金都有着重要影响。表现在：利率持续走低，保险公司将面临再投资收益风险；而如果利率持续走高，保险公司存量固定收益债券则面临投资风险考验。

（三）由于投资工具的缺乏，使保险公司投资组合困难，完全做到资产与负债相匹配成为不现实。我国的寿险资金绝大部分是长期性的，其中 20年期限的资金约占50％左右，而在保险可投资的工具中却缺乏与之相匹配的品种。如协议存款绝大部分为5年期，国债、金融债以3、5、7、10年居多，20、30年期限的品种太少，而且价格也不能真实反映期限与价格的变化。在目前限制保险公司投资实业、股市及海外资本市场的情况下，各保险公司要做到投资资产与负债的完全匹配显然是困难的，这也形成了保险公司的巨大经营风险。

（四）现行投资管理体制及资金运用政策限制了保险公司投资业务的发展。国际上一般保险公司投资管理有三种模式：一种是由保险集团公司或金融集团公司所属的专业投资公司运用与管理保险资金；第二种是资金由保险公司下设一个具体的投资部门来管理和运作；第三种是保险公司把资金委托给专门的投资管理公司或基金管理公司来运作。从我国的情况看，这方面限制较死，第一种和第三种模式基本上不存在。虽然新的《保险法》已出台，对保险公司的投资尚留有余地，但有些条款缺乏权威性解释，亟待有关部门做出详细的说明。可以说，目前投资管理体制及政策上的种种限制和不明确，在很大程度上限制了保险投资业务的发展。

（五）国家宏观政策及资源的配置水平，着保险公司的资金营运。主要表现在：一方面国家通过积极的财政政策大量筹集与分配资金，另一方面，货币市场、资本市场资金大量闲置；一方面国有商业银行惜贷，存贷比例偏低，另一方面国有商业银行又大量认购国债，默默承受着利率风险；一方面贷款难、上市筹资难，另一方面，企业发债又多头管理，限制的太死；一方面保险公司保费收入高速增长，另一方面，保险资金运用却没有更宽的出路。这些状况表明，国家宏观经济政策缺乏协调机制，这些的存在不仅使资金及债券的价格失真，也给国民经济资源造成浪费，影响着保险资金的有效增值。

三、如何缓解保险资金运用矛盾，确保保险资金安全增值

（一）允许保险资金直接人市。保险资金的直接入市，是利用股市的最有效的途径。首先，可以避免投资于基金的管理费用和托管费用，节省成本；其次，可避免投资于封闭式基金造成的折价损失；第三，可以避免投资于开放式基金的申购和赎回费用。特别重要的是，保险公司作为机构投资者，在见证资本市场的同时，已在人才储备、投资组合、风险控制等方面积累了较丰富的经验，有能力直接参与股票市场，直接利用资本市场的发展契机，提高保险资金的运用水平。

（二）允许保险资金投资于更宽范围的公司债券。与美国20万亿美元债券市场的规模及4万亿美元公司债券的规模相比，中国债券市场的规模小、品种少，公司债的规模只占全部债券市场规模的4％。可见，中国的公司债券，包括可转债市场，有着巨大的发展空间，也将为保险资金的运用提供更大的市场。

（三）有限度地允许保险公司参与质押贷款及租赁业务。主要包括住房、汽车贷款等。在有效控制风险的前提下，这类投资收益稳定、风险小，特别适合保险资金的安全增值的特点。

（四）项目投资。可投资于市政建设、重大设施等风险小、期限长、收益高的项目。

（五）战略投资和国有股、法人股的投资。应该允许保险公司作为新股配售的战略投资者，享受一级市场的高收益；同时，应该允许保险公司投资于业绩优秀公司的国有股或法人股，获取稳定的红利以及通过所投资公司的净资产的增值，享受以后的流通溢价。

（六）外币境内外投资及人民币境外投资。对现有外币资金除了可以开展结构性存款外，还应允许从事B股交易；应该允许购买中国政府及企业在海外发行的债券；应允许购买美国国债等。目前美国30年期公债收益率在5.04％，10年期公债收益率达4.13％。同时，对现有保险公司人民币资金，国家外汇管理部门也应该在政策上有所松动，可以根据保险的需求和实际投资管理能力，按总资产的规模核定一定比例允许人民币自由转换成外汇资金，投资于海外资本市场。尽管存在一定的汇率和投资风险，但从长远看，这对于保险公司合理匹配投资组合，完善资产负债结构，提高投资收益是大有裨益的。目前北美和香港股市在泡沫破灭后，价值回归，已有一定的投资价值。只要机构投资者特别是保险公司在投资时处理好安全性、收益性、流动性三者的关系，控制好风险，应该能够获得较高的回报。

四、放宽保险资金运用渠道的同时对保险公司自身的管理及保险监管水平提出了挑战

篇（11）

分歧在于投资价值与风险

《支点》：目前，已有不少保险机构在全国各地探索养老社区，您认为商业保险公司投资养老社区优势在哪里？

江生忠：保险公司具有信誉是主要优势，尤其是品牌信誉的优势比一般的房地产公司更明显；此外，保险公司的服务意识强，能提供多样化的保险金融产品，如保险公司能提供商业性的养老保险、以房养老等产品，这是一般的房地产公司所不具备的。

《支点》：商业保险公司从事不动产投资，市场上存在分歧，您认为目前最主要的分歧在哪里？

江生忠：保险公司能不能投资以及有没有能力投资，主要还是在不动产投资能够给保险公司带来多大的价值，这是大家比较顾虑的问题。从当前情况来讲，质疑也好、分歧也罢，主要在于对房地产未来形势的担心，未来地产投资是否会回落？这是一个比较大的问题；其次，地产投资的金额比较大，是一个持续的投资，这对保险公司也是挑战，也就是说，如果长时间没有回收，就将面临很大的资金压力。

另有分歧在于保险公司投资地产的形式。从目前来看，有两种投资方式，一是权益投资，即资本金投资，如果用资本金投资的话，保险公司现在大多财务能力不足，这不可行；二是保险业务投资，也叫保险资产投资，但由于目前国内的保险业务期限都比较短，它就与养老地产投资不匹配，养老地产投资回收期太长，保险资产投资面临资金压力。

还有一种分歧在于，从国际经验来讲，我们要区分开发性的不动产投资和购置已开发完成的不动产，后者可以视为一种财务性投资，完全根据市场的价格来决定是否进行不动产投资。英国、美国的保险公司投资地产不是直接开发而是购置，这样风险小一些，而中国保险公司直接去开发投资，这应该谨慎。

《支点》：商业保险公司从事不动产的投资，您认为商业风险和法律风险又在哪些方面？

江生忠：中国保险公司从拍地、开发、投资到运营，整条线拉下来的持续时间至少30年，因此，商业风险主要还是因投资期过长，回收资本的压力太大，会引起一些财务的困难和地产回落引起的亏损，以致拖累保险业务。按照保监会规定，中国保险公司的不动产投资比例在10%-20%之间，日本在资产泡沫、房地产泡沫以后，整个不动产投资的比例在不断下滑，这也是应该注意的问题。

另外，在法律上也存在一些障碍。从业务角度看，目前的法律风险主要是在销售中的风险，要区分保险业务和地产业务。这就需要保险公司在开发养老地产的时候，要把商业保险公司保险产品的销售和养老机构服务的销售对接好。如果对接不好，会存在销售误导问题。因为按照保险法规定，保险给付是货币现金给付方式，没有实物给付、服务给付等方式。

养老产业需多层次设计

《支点》：民政部副部长窦玉沛近期表示，不会将养老地产纳入养老产业进行管理，您认为保险公司的养老社区之路该如何迈进？

江生忠：商业保险公司是有商业原则的，自然要有投资回报，简单期望养老地产是优惠政策而投资养老地产不可取。地产中可能有一部分会作为福利事业，但大多数的地产不可能作为福利，中国现在已有两亿左右的老年人，如果都作为福利事业或政策优惠，国家是承担不了的。

未来保险公司怎样去投资、迈进？我认为保险公司首先根据自己的战略、自身的条件来确定是否投资；第二点，要看保险业务与地产业务是否存在良性关系；第三点，可以将地产投资作为财务投资，进行间接投资，而不要进行开发性的投资。

《支点》：在养老金融产品越来越多渗透到养老服务行业后，您认为金融机构又该如何创新？

江生忠：仅就保险公司涉足养老地产而言，一方面可以进行与保险服务捆绑方面的创新，比如与以房养老捆绑就是一个创新，借助地产，提供“以房养老”服务。“以房养老”在实施过程中，还要防范产品定价及未来市场波动的风险。

另一方面，可引入第三方的社会资金，或建立房地产基金。国内现在都是保险公司拿自己的钱来投资，未来可以引入第三方社会投资，比如房地产基金，以这样的方式进行投资，保险公司的风险会降低一些，有利于投资项目的顺利进行。

《支点》：有种观点说，把养老看成是公益的，这个养老服务业肯定发展不起来，一定要和市场对接，您认为市场化改革的方向是什么？

江生忠：首先，养老地产、养老产业同样可区分不同层次性质的业务。就如保险，它有商业保险和社会保险。养老地产也是一样，它有社会福利性的，也有纯商业性的，都是市场化肯定不对，都是公益化也不正确，应该分为不同的层次。如果是商业性的养老地产，当然是要市场化运作，如果是福利性的，当然要走福利渠道，其他国家的养老也是这样区分的。