投资价值分析的方法大全11篇

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关键词 ：高职学院；教育投资效益；评价；数据包分析方法（DEA）；广州

基金项目：广州市教育科学“十二五”规划2013年度课题“高等职业教育投入机制与效益问题研究—以广州为例”（项目编号：2013A157）

作者简介：王超辉，男，广州番禺职业技术学院监察审计处经济师，高职研究所兼职研究人员，主要研究方向为高教研究、内部审计。

中图分类号：G715文献标识码：A文章编号：1674-7747（2015）04-0017-05

当前，我国高等职业教育事业发展迅猛，如何对其教育投资效益作出科学、合理的评价成为人们关注的问题。以往学者对高等职业教育投资效益的研究大多数停留在定性分析方面，鲜有从定量分析的角度进行研究，而衡量教育投入产出最根本的指标就是其生产效率。因此，本文从教育投入产出实际出发，以广州市属高职学院教育投资效益为研究对象，尝试应用数据包络分析方法（Data Envelopment Analysis，以下简称DEA）对广州市属高职学院的技术效率和规模效率进行数据包络分析。同时，通过投入产出指标的不同组合，探讨人力资本、教育经费和物力资本的相对效率，以期发现广州高等职业教育发展的主要问题，为相关政府部门和高职院校采取有效措施提高教育投资效益提供参考，从而为我国高职教育的健康发展提供有益帮助。

一、DEA评价方法的选择

DEA最早是由美国运筹学家查恩斯（A.Charnes）、库伯（W.W.Cooper）和罗兹（E.Rhodes）等学者于1978年基于“相对效率评价”原理而建立起来的一种非参数分析方法［1］，基本思路是运用线性规划的方法构建观测数据的非参数分段曲面或前沿面，然后相对于这个前沿面来计算效率。即把每一个被评价单位作为一个决策单元（Decision making unit，以下简称为DMU），众多DMU构成被评价群体，通过对投入和产出比率的综合分析，以单元的各个投入和产出指标的权重为变量进行评价运算，确定有效生产前沿面，根据各单元与有效生产前沿面的矢量距离，确定各DMU是否DEA有效。基于法雷尔（Farrell）测量的数学规划方法，查恩斯、库伯等学者提出了CCR模型（规模报酬不变），而后又修正为BCC模型（规模报酬可变），从而扩大了CCR模型的应用范围。总之，所谓的DEA就是评估一群DMU之间的相对效率，当某个单位的投入越少，而产出越多，显示这个单位的绩效较高。因此，DEA常用于多投入与多产出的评估。

诚然，衡量高等职业教育投资效益的方法有多种，如比例分析法、回归分析法和包络分析法。相比于其他测量方法，DEA的优点在于适合处理多投入、多产出的效率评价；不需要预先估计参数，在避免主观因素、简化运算和减少误差等方面有着不可低估的优越性；DEA分析不受指标量纲的限制，相对于一般生产函数衡量方法而言，DEA方法以整体为研究的基础，更符合系统原理。因此，DEA被广泛应用于包括企业绩效研究、金融机构绩效评估、产业效率评价和高校等非盈利机构绩效评价等方面。

DEA中的效率具体可分为技术效率（crste）、纯技术效率（vrste）和规模效率（scale）。技术效率=纯技术效率×规模效率。纯技术效率是指在既定的产出组合量下，所投入最小的投入组合量，或以现有的投入组合生产最大产出组合量，来衡量DMU是否以最少的投入达到最大的产出，若DMU能够在维持相同的产出水平下，减少多余的投入，即可增加技术效率。规模效率是生产量与资源投入量的比例，当产量与资源投入量成等比增加时，即具有规模效率，若不成比例增加，代表不具规模效率。本研究主要在衡量教育资源投入下所产生的效益，并采取以BCC模式中的产出导向效率作分析。另外，由于DEA效率值的测定很大程度上依赖于各投入和产出指标的组合［2］，本文也通过不同投入—产出组合来分别探讨效率值，即单一投入对应多产出和多投入对应单一产出，借此说明各投入与产出的效益情况。

BCC模型原理可以理解为：假设存在N个DMU，每个DMU都有P种投入和T种产出，而对于第m个DMU，Xm表示投入向量，Ym表示产出向量。将X定义为（P×N）的投入矩阵，而将Y定义为（T×N）的产出矩阵。在规模收益可变的假定下，第m个DMU的投入型效率值可以通过求解获得。其函数简化形式如下［3］：

minθ

s.t.∑tj=1λjxj≤θx0,

∑tj=1λjyj≥y0,

Iλ=1

λj≥0,j=1,2,…,t,

其中θ（θ≤1）是一个变量，约束条件Iλ=1，可以确保前沿面满足凸性，表明规模收益可变。我们能够用BBC模型判定是否同时技术有效和规模有效：当θ＝1，且s1+＝s1-＝0，则DMU为DEA有效，DMU的投资活动同时为技术有效和规模有效；当θ＝1，但至少某个输入或者输出大于0，则DMU为弱DEA有效，决策单元的经济活动不是同时为技术效率最佳和规模最佳；当θ＜1，DMU不是DEA有效，投资活动既不是技术效率最佳，也不是规模最佳。［4］

二、指标选择和数据处理

在用DEA方法评估高等职业教育投资效益之前，必须先确定高职院校投入与产出的指标。国内外文献关于教育投入与产出的研究表明：高等职业教育可以看作将一定数量的教育投入（人力资本、财力资本、物力资本）转化为人才培养、社会服务和科学研究等产出的运营过程。所以，人力资本、财力资本、物力资本等可以看作投入指标，人才培养、社会服务和科学研究等为产出指标。而在确定基本指标之前，我们对所有候选指标进行了相关性分析，除出了一部分无效指标之后，本次研究选取的投入指标有专任教师数（X1）、教育经费总额（X2，万元）、教学行政房面积（X3，万平方米）、教学科研仪器设备资产总值（X4，万元）、纸质图书总数（X5，万册）；产出指标为在校生数（Y1）、为学校社会服务收取的服务费（Y2，万元）、技术专利项目（Y3）及论文数量（Y4）。我们把参加评估的所有广州市属高职学院看作是同类型的DMU（所有的数据均来源于《高等职业教育人才培养质量2014年度报告》及中国知网），表1为2013年6所广州市属高职学院投入产出指标的具体数据值。

高等职业教育投资组合效益包括人力效益（B1）、财力效益（B2）、物力效益（B3）、基于人才培养数量的效益（B4）、基于社会服务产值的效益（B5）和基于科学研究成果的效益（B6）。如表2所示，其中含“√”为参与指标。

三、评价结果分析

（一）综合效益分析

应用DEA分析方法评价广州市属高职学院教育投资的技术效率、纯技术效率及规模效率，结果可见表格3。从整体上看，2013年，6所广州市属高职学院纯技术效率和规模效率的平均值分别是1和0.997，纯技术效率皆为1而规模效率却相对较低，这说明广州市属高职学院在不考虑规模规模因素影响的情况下其教育投资有效率，但是由于其办学规模的不合理，导致了整体投入产出效率的低下。其中，6所学校中有5所技术效率、纯技术效率、规模效率同时为1，说明这些高职院校教育投入产出效益全部有效，并且全部处在规模收益不变阶段。而DMU4纯技术效率虽然为1，然而由于其规模效率的偏低影响了整体效率，而从该学院所属类型来看，处于规模报酬递减阶段。这种规模效率的降低来源于学校办学规模的不合理扩大。因此，就目前数据结果来看，大部分广州市属高职学院的规模基本达到最适合的状态，必须严格控制办学规模来实现效率的整体提升，在保证办学规模的适度扩张的同时，还要注意通过教育管理创新、技术创新和业务创新等创新手段提高自身的办学能力即纯技术效率。

（二）组合效益分析

应用不同投入—产出组合来分别探讨人力、资本、物力资源以及这些投入对于广州市属高职学院人才培养数量、社会服务产值和科学研究成果的影响程度，表4给出了通过DEA方法评价的不同组合条件下的相对效率数值。

由表4可知，人力、财力和物力资源的纯技术相对效率平均值分别为1、0.961、1，这与综合效率比较接近，然而由于财力资源的规模效率值仅为0.807，这严重影响了广州市属高职学院教育财力投资效益，这也说明存在财力资源利用方面的规模无效性，这种无效性对于广州市属高职学院的影响甚至高于财力对效率的影响。另外，从表中可以看出，人力、财力和物力资源的规模效率平均值依次是0.951、0.807、0?981，有效性排序为物力＞人力＞财力，这表示只有80.7%的办学经费投入有效地转化为了教育产出，其中，有2所学校（DMU2，DMU5）处于规模报酬递增阶段，2所学校（DMU1，DMU4）处于规模报酬递减状态，剩余两所学校处于规模报酬不变阶段。总之，人力、财力、物力资源DEA效益数据显示，广州市属高职学院虽然纯技术相对效率整体有效，但是三者都不具备规模效益，处于弱有效阶段，即每增加一个单位的投入将产生少于一个单位的产出，尤其是财力投资效益更为突出。

从表5可以看出，基于人才培养、社会服务和科学研究纯技术相对效率平均值分别为1、0?949、0.972，这与综合效率也是比较接近。人才培养数量的规模效率（0.941）相对于科学研究成果的规模效率（0.942）有些偏小，这说明广州市属高职学院教育教学水平相对于自身的学术科研质量偏低。

然而，基于社会服务产值的规模效率为0.847，并且仅仅有1所学校处在规模递减阶段，显然，广州市属高职学院应该适当增加参与社会服务活动，从而可以提高自身教育投资效益。而从基于科学研究成果的规模效率及规模报酬类型可以看出，科学研究是带动教育投资效益的重要动力，而对人才培养数量的不合理扩张，则成为了一种不容忽视的阻力。

四、讨论与建议

由前文对广州市属高职学院教育投资DEA效率的研究结果可知：在现有教育教学水平下，学校规模、人力、财力、物力的有效利用、参与社会服务、教育科研水平是提高高等职业教育投资效益的主要方式。

1.严格控制学校规模增长，充分利用教育经费。高等职业教育是培养国家技术人才的摇篮，是经济发展和社会进步的基石，然而，从前文研究结果可见6所学校的规模效率（0.997）和人才培养数量的规模效率（0.941），这在一定程度上表明广州市属高职学院办学规模的教育效益带有弱有效性。因此，政府和学校必须严格控制学校规模增长，使得高职教育投资效益实现最优化。诚然，教育投资必然涉及教育经费，财力投资的技术效率（0.961）和规模效率（0.807）要求我们不能盲目地加大财政投入，必须充分利用教育经费，只有这样，才可以向着高职教育投入与产出的理想化道路迈进。

2.适当增加人力和物力资本，努力提升教育教学水平。由前文研究结果可以看出，广州市属高职学院人力和财力的纯技术相对效率平均值皆为1，规模效益分别为0.951、0.981，但是其规模报酬类型大都没有处在递减阶段。所以，适当增加人力和物力资本方面的投入，诸如扩大专任教师数量、引进高素质人才、扩大校园基本设施建设等，都可以有效地提升高等职业教育投资效益。事实上，这也与解决人才培养数量上规模效率较低的路径不谋而合，即努力提升教育教学水平。众所周知，教育教学最终是要落实到课程教学实践中，而这需要学校人力资本（教师）和物力资本（设施）的强有力的支持，才可能达到较高水平和质量。

3.积极参与社会服务，高度重视科学研究。由于广州市属高职学院社会服务产值的规模效率（0.847）和整体所处类型，以及科学研究成果的规模效率（0.942）和规模报酬递增（IRS），积极参与社会服务和高度重视科学研究则成为政府和学校提高教育投资效益的必然选择。对此，国家和高职院校应更加积极参加大量的社会服务活动，实现人尽其才、物尽其用、融入社会的理想目标，同时重视自身的科学研究水平，加大自身学术论文、学术专著、科研成果、专利项目的产出数量，从而进一步提高高等职业教育投资效益。

最后，由于本研究是对截面数据进行的横向比较，因此结论只能反映广州市属高职院校某一阶段的教育投资效益，以后将通过对各年数据及各省市院校进行纵向分析，探讨其效益效率发展变化的情况及趋势，并考察近年来人力、财力、物力资源和人才培养、社会服务和科学研究的变化给教育投资效益带来的改进是否显著。

参考文献：

［1］A.Charnes，W.W.Copper，E.Rodes.Measuring the Efficiency of Decision Making Units［J］.European Journal of Operation Research，1978，（2）:429-444.

［2］Jenkins，L，Anderson，M.A Multivariate Statistical Approach to Reducing the Number of Variables in Data Envelopment Analysis［J］.European Journal of Operational Research，2003，147（1）:51-61.

［3］Alm T，Chames A，Cooper W W.Some statistical and DEA evaluations of relative efficiencies of public and private institutions of higher learning［J］.Social Economic Planning science，1989，22（6）:259-269.

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1研究背景

一个国家环保产业走向成熟的标志是环境服务业所占比重逐步增大。而目前我国的比重相比发达国家的50%到60%相对偏低，该现状为产业内企业发展提供了新的机遇和更大的发展空间。基于上述背景，本文对环保产业中的国电清新进行投资价值分析。

2公司介绍

北京国电清新环保技术股份有限公司创建于2001年，于2011年登陆深交所中小板，为一家主业从事大气环境治理，以脱硫脱硝为先导，集投资、研发设计、建设及运营为一体的综合运营商，为国家级高新技术企业。

3财务分析

3.1获利能力分析

数据来源：国电清新年度报告

由表4.3可以看出，公司主营业务收入基本保持较高的增长速度，在2013年，增长速度高达99.6%，主要是因为之前的项目稳定运营，同时有两个新项目投入运营。并且公司的利润总额、净利润都是逐年递增，表明国电清新保持了很好的盈利能力。

3.2偿债能力分析

数据来源：根据国电清新年报整理计算得到

由表4.4可以看出公司的资产负债率逐年递增，2013年增长到35.24%，但仍低于50%，说明公司债务风险不高；公司的流动比率和速动比率前几年都保持在极高的水平，但是在2013年均明显下降。根据年报披露，主要因为公司业务扩张，建设项目增多，导致借款和应付款增多，流动负债增加。结合其所在行业的平均水平，尽管公司的流动比率和速动比率下降，但仍控制在公认标准之内，说明该公司仍具有良好的短期偿债能力。3.3经营效率能力分析

数据来源：根据国电清新年报整理计算得到

由表4.5我们可以看出，国电清新公司应收账款周转率较为稳定，存货周转率较2012年有明显提升，总资产周转率也有所改善，考虑到企业所属行业的平均水平，这样的总资产周转率可以接受。

3.4成长能力分析

数据来源：根据国电清新年报整理计算得到

由表4.6可以看出，国电清新2011-2013年净资产、总资产以及主营收入都保持着增长，其中总资产与主营收入在2013年有了较大程度的增长。主要是因为2013年之前承建的项目投入运营，带来大量收入。

3.5主要指标同行比较

与同行业公司进行比较时，笔者选取行业中另外几家发展较好的公司，如：中电远达。中电环保及碧水源。从成长能力上看，国电清新的总资产收益率和主营收入增长率很高，说明国电清新的成长能力较强，发展动力十足。从其他几个层面来看，国电清新的指标都处于中等偏上的水平，如流动比率中，国电清新为1.64位列四家企业中的第二，净资产收益率为8.07，位列第二，存货周转率4.79，位列第二，考虑到国电清新成立时间不久，从2011年才上市，这样的表现，作为一个资历较浅的公司，相当不错。

4结论

根据以上的财务分析，作者对该公司未来的发展前景更为看好，笔者认为，其在环保行业具有较大发展的潜力，国电清新是具有较高投资价值的企业。

作者：蒋韵格

    参考文献： 

[1]李亚兵，郭华勤.上市公司投资价值的财务分析——来自旅游行业的实例[J].财会通讯，2011（15）：61-63. 

[2]方红，贾晶晶.我国新能源行业上市公司投资价值统计分析[J].云南财经大学学报（社会科学版），2011（05）：78-83. 

[3]倪倩芸.浙江康达汽车工贸有限公司的投资价值分析[J].经营与管理，2015（03）：137-141. 

篇（3）

中图分类号：F830.91 文献标识码：B

由于具备客观性、时效性及互补性等多种优势，指标分析法在股票投资价值的研究评判中被广泛采用。但是，传统分析指标又因为单一指标视角孤立、指标之间关联关系揭示不清等内在缺陷而受掣肘。鉴此，如杜邦分析法以净资产收益率指标作为关键性指标一样，寻求研判投资价值的综合性指标，并由此进行指标体系的构建与创新，既是理论探讨之所需，也是实践指向之所在。

一、股票投资价值分析指标的重要性与传统分析指标的不足

在对股票投资分析的四个主要流派中，尤以基本分析流派和技术分析流派体系最为完善，应用也最为广泛。基本分析是以上市公司的基本财务数据为基础，设计有关分析指标，对上市公司投资价值进行研判，从而作出理性投资决策。本文所涉及的股票投资价值分析是以基本分析为主的研判方法。股票作为公司所有权凭证，其价格的涨跌最终取决于自身投资价值的大小，即使股票价格可以在短期内脱离其内在价值。从长期来看，价格的波动必定与公司的内在价值呈强相关的特征，即价格会向价值回归。在充分有效的市场体系中，价值的大小通常由价格的高低来折射反映，所以价值分析的核心环节便是分析股票的内在投资价值。上市公司的投资价值既与其内在素质（如经营管理水平的高低）有关，也与其外部条件有关。在股票投资价值的分析方法上，价值分析指标的选取显得尤为重要，而如何从综合、全面的角度构建股票价值分析指标则具有相当的难度。

传统的价值分析指标指的是证券投资类书刊中常用的财务指标，或者是中国证监会要求上市公司在定期财务报告如年报、中报、季报中必须计算并披露的财务指标，主要包括反映公司盈利能力的每股收益、每股净资产、净利润率及净资产收益率等，反映公司偿债能力的资产负债率、流动比率、速动比率等，以及反映公司成长能力的主营业务收入增长率、利润增长率等。这些指标对反映上市公司的经营管理效率和获利能力、短期偿债能力和经营安全性以及后期的成长性，分析股票的投资价值有较大的帮助作用和参考价值。但是，随着经济的发展、技术的进步，由于这些指标自身的局限性及应用的时效性，很难全面、准确、及时、有效地反映股票投资价值的全貌［1］。鉴此，构建股票投资价值分析的综合指标，力求从综合、创新的视角反映股票投资价值极具学术和操作价值。在吸收已有成果的基础上，本文从市值角度出发，将宏观市值（即股票市场市值）与宏观经济指标GDP相比，及微观市值（即单个上市公司市值）与微观经济指标公司销售收入相比，得到包含诸多子乘积因子和子影响因素的两大综合指标。

二、宏观价值指标：证券化率或股票化率

证券化率指的是一国（或地区，下同）各类证券总市值与该国国内生产总值的比率，用公式表示为：证券化率=证券市值/GDP 。该指标可以用来测度虚拟经济与实体经济的量化关系，进而可用于衡量前者对后者的反映情况。虚拟经济的存在主要是服务于实体经济的发展，虚拟经济既不能过于低迷拖累实体经济的增速，也不可过于膨胀脱离实体经济的基础。与此伴随，证券化率既不可过低也不可过高，过低意味着虚拟经济对实体经济的反映不够，过高则意味着证券市场存在泡沫。由于证券市场中可流通交易的证券主要包括股票和债券两大类，而本文重点研究股票投资价值中的指标体系，故现需从分子证券市值中去除债券市值，所剩为股票市值，该指标相应改称为股票化率，其公式与证券化率类比可得：

股票化率(Stock ratio，简称R) =[SX(]（股市）市值（TMV）[]GDP[SX）] （1）

从公式（1）可以看出股市总市值的增长会带来股票化率的提高，而GDP的增长会导致股票化率的降低。总市值的增长率应与GDP的增长率保持一定的适应性，若前者增速较于后者过慢，则说明经济的市场化程度较低；若前者增速明显快于后者，则说明股市存在较大泡沫。因此，一国股市投资价值（从反方向来看即投机泡沫）的大小，在一定程度上取决于该国证券化率的大小。由证券化率演绎而来的股票化率即为宏观价值分析指标，故公式（1）中市值为股市总市值，它在数值上等于总股本乘以股票价格。总股本即市场发行股票的总股数，属于数量因素；股票价格由股价指数来反映，即指市场的总价格水平。GDP为国内生产总值，是指一定时期内(一个季度或一年)，一个国家的经济中所生产出的全部最终产品和劳务的价值。在对GDP指标进行核算时，假定社会所生产出的全部商品Q以社会平均价格P卖出来实现其价值即形成收入，由此得GDP=P×Q。

下面来分析股票化率的两个构成要素――股市市值与GDP及其影响因素。从公式1可以看出，股票化率R的高低既取决于TMV的大小又取决于GDP的大小，合理水平的股票化率应该通过较高水平的TMV与较高水平的GDP两者并存来达到，并且应与一个国家（地区）的经济发展水平相适应。

一是R受分母GDP的影响。在实体经济的循环过程中，社会总需求使生产和销售产品成为必要，产品的销售(P×Q)形成社会总收入，总收入在数值上即等于名义GDP，这是从核算的角度。也就是说，名义GDP 可看作是经济中的平均价格水平和真实产量水平的乘积。如果以现行市场价格计算GDP，实质上其应该等于价格指数P与真实国内生产总值Q(实际产量指数)的乘积：GDP=P×Q，而真实国内生产总值即是对社会生产出的全部商品进行的分配。从支出法的角度，名义GDP即为整个经济的最终支出之和，包括家庭消费(C)、政府支出(G)、对新资本投资(I)和净出口(NX)。由真实GDP(Q)即为真实支出的和：Q = C+I+G+NX ［2］。综上所述，Q的增大与P的提高均能带来GDP的增长，政府可通过实施相应的宏观经济政策来影响P和Q，实现经济增长、物价稳定、充分就业等目标。

二是R受分子TMV的影响。TMV=市场总价格水平×市场总股本，市场总股本即股市总股本规模，等于市场中所有股票的股数之和。显而易见，市场总股本规模扩大，在总价格水平没有明显降低的情况下，TMV增大，反之亦然。股价指数是一个相对指标，是用各时期的股票总价格水平与基期（假设为100）得出的,现用股票价格指数来动态地反映市场总价格水平。TMV虽不能简单地用股价指数与市场总股本相乘得到，但股指作为市场总价格水平的代表，其变动会对TMV产生直接影响。股指上升会引起股票价格不同程度地上涨，在总股本没有明显缩减的情况下，TMV增大，反之亦然。

具体而言，股价指数的涨跌变动受经济因素、政策因素、市场预期及股市中资金流动性等的综合影响，且各因素之间亦相互影响。首先，经济因素包括经济周期，利率、汇率、税率的波动等。理论上讲股指的波动趋势与宏观经济走势是基本一致的，在经济周期的复苏和繁荣阶段，股指上涨；在经济周期的衰退和危机阶段，股指下跌；而利率、汇率、税率的调整也会导致股指不同程度的波动。其次，国家通过财政、货币政策能够明显影响投资者的未来预期，从而对股票价格产生上冲或下推的作用。政策因素包括政府实施的一系列扩张和紧缩的货币和财政政策。扩张政策指通过增加财政支出、减少税收和增加货币供应等来刺激总需求的增加，进而导致大量资金流入股市，带来股指上涨；反之，若政府实施紧缩政策，会引致股指下跌。再次，各市场参与者如投资者、分析师等对股市的中、短期走势的乐观或悲观预期也会对股价指数产生影响，若为前者，则刺激股指上涨；若为后者，则可能引致股指下跌。

此外，股市中资金流动性的充沛程度也会直接导致股指的波动。股票也同普通商品一样，价格的涨跌根本上是受供求关系的影响，若市场流动性较好，资金充裕，则对股票的需求增大，在供给没有明显变动的情况下会直接导致股价上涨，反之亦然。股市总股本规模的增减变动主要受上市公司的决策及行为的影响。企业在一级市场的IPO（首次公开发行）行为及在二级市场的再融资（如配股、增发、转增等）与替代性股本（如债转股）等行为会引起市场总股本的扩张，而上市公司回购部分或全部股本、注销部分或全部股本、退市等行为则会引起市场总股本的减少。

事实上股价指数和市场总股本的变动并不是孤立的，两者之间也不无关联。具体来讲，股市总股本规模的增大（扩容）会引起股价指数的波动，而股指的持续上涨（或下跌）也会影响股市的扩容速度。理论上讲，股市扩容会通过资金面的减少影响股价指数，无论是一级市场扩容（IPO），还是二级市场扩容（再融资），都需要吸收相对应的资金量，从而使股市中流通的资金减少，引起股指下跌。而从我国的实践来看，扩容速度加快时，股价指数往往处于上涨周期，扩容速度放慢时，股价指数则处于下跌周期。这是因为股市扩容只能在股价指数保持一定水平的基础上才能进行，股价指数越高说明股市中资金充沛，对股市扩容的消化能力越强；反之，股价指数越低，股市资金不足，扩容难度相应增大［3］。

从以上分析可知，市场总价格水平的上涨和总股本的扩张均会引起总市值的增加，但两者的效应不同。由于股票价格瞬息万变，而股本规模在短期内则相对稳定，因此总市值的变动大多数时候都由股价指数的波动带来。若一段时间内股市出现“非理性上涨或下跌”，由此带来的总市值的急剧扩张或收缩并不能真实反映股市的内在价值。总市值的波动会带来股票化率的同步波动，因此股票化率具有不稳定性，股票化率偏离一个合理区间的程度，即可视作股市投资价值彰显或投机泡沫过大的判断依据之一。

对股票化率进行理论分层的审视之后，有必要对中国股票化率进行实证分析。由图1可看出，20世纪90年代后半段股票化率一路走高，从1995年的不到10%逐年提高到2000年的50%。在以后的五年中沪深两市表现不佳，与宏观经济的高速增长出现背离。至2005年，股票化率又跌落至十年前20%的水平。2005年股权分置改革开始实施，我国股市迅速开启发展之路――股指的连续上涨，总股本的不断扩张导致总市值的急速增长，至2007年股票化率已高达150%，而彼时并无实体经济的同步增长作为支撑，泡沫现象异常明显。尽管国际金融危机导致股市大幅下挫，但近两年股票化率又回升到70%左右。该图均显示股票化率在每次阶段性冲高之后，必然回落至平均水平附近，这说明长期而言虚拟经济的发展必须以实体经济为基础，股市总市值的增长速度应与国民经济增长速度基本一致［4］。经比较可知我国股市仅用短短20年的时间，其股票化率已基本达到美国股市经200年发展之后的水平。由于我国股市成立较晚，股票化率起点较低，一段时期内的较快增长有一定的合理性，但也隐见政府“赶超”的“推手”作用，必导致股市出现一定程度的“虚胖”现象，即较之于美国等成熟股市，我国股市内在泡沫较大，波动性也更为明显。

三、微观价值指标：市销率

市销率(Price-to-sales ratio,简称P/S)，是上市公司市值与公司销售收入(一般以主营业务收入代替)的比率，亦可用每股市价除以每股销售收入得到，用公式表示：

市销率（P/S）= [SX（]（单个公司）市值（MV）[]销售收入（S）[SX）]=[SX（]当前股价×总股本[]销售收入[SX）]=[SX（]当前股价[]每股销售收入[SX）]（2）

该指标用于确定股票相对于公司经营业绩（收入乃绩效之源）的价值，它告诉投资者每股销售收入能够支撑多少股价，或者说单位销售收入所反映的股价水平，以此来判断企业的估值是偏高或偏低。同市盈率(PE)和市净率(PB)一样，市销率也属于相对估值法的范畴，其使用时也应与同行业其它股票或其它行业乃至整个市场中的平均值进行比较才有意义。在进行比较时，公司之间在各方面的相似度越高，该估值方法越有效。理论上讲市销率越小，表示上市公司相对于其每股销售收入的每股价格越低，股票的投资价值越高。

在我国上市公司中运用市销率指标分析股票投资价值具有现实意义，这是因为传统指标均以利润为基础构建，而利润是收入减去成本、费用和税金后的余额，是一个经计算得来的间接指标，因而容易出现人为运用相关的会计处理方法进行调节和操纵的情形。由于销售收入为企业的实际销售所得，影响销售收入的技术性因素不多，相关会计准则可利用的空间不大，其受反复操控的难度大得多。换言之，以销售收入为基础的市销率指标更有利于让投资者了解上市公司实际的经营能力、发展能力和盈利能力等状况［5］。下面来具体分析市销率两个构成要素上市公司市值与公司销售收入及其影响因素。从公式（2）可以看出，市销率P/S比值的大小由公司市值和销售收入的大小共同决定。

一是受公司市值（分子）的影响。上市公司市值MV= ps×qs ，ps为上市公司股价，qs为上市公司股本，上市公司股价的上涨和股本的扩张均会引起公司市值的增加。股票价格从上市公司本身及所处环境的角度，受到股票估值、公司成长性、经营预期及市场和政策的影响。股票估值是指通过对上市公司历史及当前的基本面分析和对未来反映公司经营状况的财务数据的预测来获得上市公司的内在价值，而影响股票估值的主要因素是每股收益、每股净资产、每股经营现金流等指标。若投资者能在合适的时机买入估值较低的股票，将可获得较大收益。公司成长性主要从销售收入（主营业务收入）增长率和利润增长率两方面来考察，若两者均有较大增幅，表明公司产品的市场需求大，业务扩张能力强，经营业绩突出，则该公司具备较好的成长性，长期来看股价亦会有良好表现。经营预期的好坏主要从预期净资产收益率（ROE）的高低和预期经营现金流（C）的大小来反映，若预期未来ROE较高且C较大，则上市公司的预期经营向好，对公司的股价将产生助推作用。此外，金融市场波动和货币、财政政策的调整也会对股票价格产生直接影响。同时，上市公司股本的扩张必会凭籍一级市场的IPO，二级市场的再融资如配股、增发以及公积金转增股本来实现，而公司的这一系列行为会受股市周期与政策的共同影响。

二是P/S受公司销售收入（分母）的影响。上市公司的销售收入S=pc×qc, pc为公司产品的销售价格，qc为公司产品产量（此处隐含假定：产量=销量，即应收账款为零），产品销售价格的提高及产量的扩大均会增加公司的销售收入。由于公司经营的基本目的是获取利润，故pc应由生产产品的保本价格p0加成一定的目标利润率p得到，即pc= p0（1+p）。保本价格指产品处于保本销售状态时的价格，其应包括产品的生产成本、期间费用和生产性税金。考虑到生产的连续性，保本价格应该在前期生产成本、三项费用和生产性税金的基础上，加上当期成本、费用和税金的变动。而目标利润率的形式包括产品毛利率和产品净利率，其中，毛利率=(产品销售收入－产品成本)/产品销售收入，净利率=净利润/销售收入。产品毛利率和净利率的提升会引起销售价格上涨，进而带来销售收入的增加。与pc类似，qc也包括保本产量q0和有盈利产量q，即qc=q0+q，而q0包括前期总成本率下产量和当期总成本变动率下的产量，q包括老项目扩产、新项目投产所增加的产量以及购销净增额。

作为综合性指标较之于其它价值类指标，市销率既有独特的理论特点，也具鲜明的应用功能。其一，与其它的相对估值方法如市盈率法、市净率等不同，市销率不会因为利润、净资产为负数或者为微利而使指标失去意义；同时，由于上市公司的每股销售收入都是正的，因此在计算市场或行业平均市销率时，可将所有上市公司作为样本，几乎无需剔除任何一家，保证了计算数据的完整性和客观性。其二，由于销售收入对经济形势的敏感性相较于利润要弱，且在会计处理上比利润难以操纵，故其波动性也小得多，尤其是周期性强的上市公司，市销率的波动要大大小于其市盈率的波动，即市销率指标不易受上市公司经营状况年度变化的影响，更能体现上市公司的长期投资价值［6］。其三，运用市销率指标进行比较选股时，还要考虑上市公司毛利率水平的高低和成长性的优劣。销售毛利率是销售收入与销售成本的差额与销售收入的比值，如果销售毛利率很低，表明企业没有足够多的毛利额，补偿期间费用后的盈利水平就不会高，甚至无法弥补期间费用，出现亏损局面。一般而言，毛利率较高的公司，其产品竞争力强，增长确定性好。因此，市销率相似的上市公司，毛利率高的更具投资价值。而成长性是从利润增长率的角度来考察，同样是2倍市销率的两个股市或上市公司，利润增长率较高的市场或公司就更有投资价值。从成长性角度来看，新兴市场比成熟市场的平均市销率较高，创业板比主板的平均市销率要高，新兴产业比传统产业的平均市销率要高，都有一定的内在合理性。

四、从股票化率与市销率两大指标公式的分解中进一步考察综合性特征

从影响因素出发，对股票化率和市销率进行分解，从而可以定性观察两大指标与构成要素的交互影响。在此基础上对两大指标进一步分解，还可定量认知两者对其它指标产生影响的传导路径。

首先，股票化率之所以能作为判断股市投资价值的指标，因为它同衡量市场投资价值最常用的指标有着直接的数量关系。

其中pe代表单个公司市盈率，eps代表单个公司每股收益，np代表单个公司净利润，PE代表某个时点整个市场平均市盈率水平，NP代表上市公司净利润总和，NP′代表全体上市公司利润率。

通过公式分解可以看出股票化率R与市场平均市盈率PE、上市公司利润率NP′呈正相关关系，而PE是衡量整个市场投资价值的重要指标。因此，一国股票化率的高低取决于该国股票市场平均市盈率水平的高低和上市公司平均利润率的大小，即股票化率由该国股市估值水平和上市公司盈利能力决定。在假定NP′不变的情况下，PE的提高会导致股票化率的增大，此为资本市场产生泡沫的过程；而在假定PE不变的情况下，通过提高现有上市公司的盈利能力，或让更多盈利的企业上市，就可提高NP′，进而提高股票化率，此为经济证券化的过程。因此，一国在宏观经济管理中既要努力推动经济证券化进程，又要时刻警惕经济过度泡沫化。合理水平的股票化率可以通过调节上市公司整体市盈率、利润率水平及实体经济的增长速度来实现，但采用财政、货币政策对实体经济的调节也会同时影响到股市的运行，故政府在采取政策措施时须综合考虑、统筹兼顾［7］。

其次，市销率可以而且应该成为反映企业价值的关键性指标，是因为其它同类指标能够而且必然会从其“分解”得出。传统理论认为公司的价值主要体现在公司净利润上，净利润受公司费用影响显著，而市销率指标不考虑费用等因素影响。恰恰相反，通过公式的进一步分解却能清楚寻找到市销率与费用指标的关系，并最终指导上市公司通过费用管理来影响公司市销率。

通过公式分解可以看出市销率与上市公司税后经营利润率、市盈率水平正相关，与公司财务费用负担呈负相关关系［8］。具体来说，一方面税后经营利润是企业销售收入扣除制造成本、管理费用、销售费用以及经营活动中所承担的所得税后的企业利润，因此公司税后经营利润率(pt′)的表达式是：

税后经营利润率剔除了财务费用对企业价值分析的影响，准确反映了企业在生产经营活动中的成本费用控制水平、企业议价能力、日常管理制度等诸方面原因，综合反映了企业经营管理能力；同时，企业财务费用比率是净利润与税后经营利润的比值，若企业有借款并归还利息时，该比率就小于1，它的数值反映了借款利息对企业获利能力所起负作用的大小，该比率越接近于1，说明企业的财务负担越低。具体来看，企业财务费用比率的表达式为：

从中不难看出市销率与公司财务费用比率呈正相关，即与公司财务费用负担呈负相关。由于公司财务费用负担又与银行基准利率呈正相关，如果其他因素不变，基准利率与股票市销率水平存在负相关关系。

最后，弄清了两大指标的各自分解脉络之后，接着进一步审视两者之间的内含逻辑。股票化率将虚拟经济的股市总市值TMV与实体经济的总产值GDP进行比较，旨在衡量某时刻一股市的估值水平。一国的股票化率水平并非与其经济发展水平成正比，还受到国家的金融体制、经济政策等因素的影响。市销率将单个上市公司市值与企业的总产值销售收入进行比较，旨在考察单个股票的投资价值。个股的市销率由上市公司的成长性、销售收入和投资者要求的收益率等决定，是衡量股票是否被高估的一个重要指标。若假定社会上所有的企业都成为了上市公司，则全社会的总产值即为所有企业的销售收入之和，即GDP=∑p，则R=TMV/GDP=∑mv/∑ps，即R为宏观视角的P/S，两者之间相互影响。若市场上每只股票的P/S均提高，则R也会相应增大。反之，若R出现大幅提高，则意味着总市值相对GDP的大幅增长，单只股票的P/S亦会增大。

虽不能用一个具体的等式表达两者的数量关系，但两者均作为虚拟经济与实体经济的价值比率指标，分别立足不同的视角，其存在内在相关性，即R与P/S是对股票宏观和微观投资价值的分别研判，两者为“面”与“点”的关系。若一股市具有较高的投资价值，则意味整个市场的投资环境较好，个股的投资价值相应较高。换言之，在具体应用到分析股票投资价值时，R与P/S相互补充，起协同作用：对投资者而言，股票投资价值分析的核心在于运用相关指标对个股的投资价值进行评估，但应先通过对市场估值水平的研判确定买入或卖出时机。在实际操作中也可根据一国股票化率的高低先来判断股市的估值，再选取较低市销率和较好成长性的股票进行价值投资。无论是“自下而上”还是“自上而下”的方法，路径虽异结果类似。

总之，传统的投资价值分析指标多是以上市公司财务报表中的一个或几个财务指标为基础构建，单一性和静态性较强，如对上市公司估值常用到的每股收益（E）、每股净资产(B)、每股经营现金流(C)以及以此为基础结合股票价格构建的市盈率(PE)、市净率(PB)、市现率(PC)、净资产收益率(ROE)等，均可包含在股票化率与市销率两大指标当中。股票化率和市销率作为虚拟经济市值与实体经济产值的比率指标，分别从宏、微观的角度度量股票的投资价值。换言之，对两者的构成要素及指标公式进行深入分解分析后较易发现，此两指标涵盖问题较为全面，影响范围较大，称其为股票价值分析中的两大综合指标，无论在理论还是操作层面，均有创新与导向价值。

五、基于两大综合指标的后续新型指标的构建指向

虽然两大综合指标在一定程度上探索了股市及股票的宏、微观价值问题，但值得指出的是要构建科学而系统的投资价值指标体系，还要进行更深入更艰巨的理论研究与实践探索。下述一些与两大综合指标密切相关的创新型指标，虽非系统构建之全部，但至少对系统构建应考虑的具体指标无疑有一定的创新指向作用：

1.市值贡献度。股权分置改革后，我国股市进入全流通时代，市值成为一个衡量上市公司业绩、公司治理、管理层绩效、投资者关系等方面的综合性指标。市值贡献度分析即是对市值结构进行分析，分析在市值的变化中股价和股本的贡献比率。从公式看，股价贡献度=ps/V×100% (V: value即公司市值) ，股本贡献度=qs/V×100%。若公司市值的增长主要由股价的大幅上涨带来，即股价贡献度较大，在缺乏业绩支撑、收益未有大幅上涨的情形下，由高股价支撑的大市值有较大的不确定性，并不能代表公司价值的提升，应警惕股价短期快速下跌导致市值缩水的风险；若公司市值的增长若主要由股本扩张所致，则此市值具有相对稳定性，但同时也应清楚分析该公司股本扩张是否源于其发展所需，扩张背后是否有良好的经营业绩来支撑。

2.股本泡沫度。股本泡沫是上市公司在股票市场中发行的超出其市场价值的股份资本，很多经营业绩差的中小盘股经常会通过高送转来扩张股本规模，吸引投资者眼球。这类企业的股本扩张速度远远赶不上其净利润增长速度，最终会导致每股收益不断下降的现象。笔者尚没有找出能够精确衡量上市公司股本泡沫程度的指标，但股本泡沫与股价泡沫关系密切，股价泡沫化率指股价超过每股净资产的部分在股价中所占的比重。两种泡沫都有每股收益、股息率偏低和市盈率高企的表现；但同时两者也有区别，即公司股本规模在急剧扩张后，每股收益偏低的状况极易造成市盈率激增，因此股价泡沫有时是股本泡沫的转变，泡沫的形成源于上市公司筹资决策而非市场不理，投资者在面对股票泡沫时应正确区分两种不同泡沫。

3.公司增长适应率。现有理论在分析利润与收入关系时多采用两者比值来反映公司盈利能力，属静态指标，而公司增长适应率则是两者增长率比值，是动态变化率指标。公司增长适应率公式表达如下：

公司增长适应率=[SX（]利润增长率(p′)[]收入增长率(S′)[SX)]

该指标反映上市公司利润增长与收入增长关系适应程度，比值越接近1，说明公司收入增长与利润增长越同步，比值增大，反映公司利润增长快于收入增长，说明公司的期间费用得到改善。若能照此良性循环，上市公司势必会提高其产品议价能力，增强其市场竞争能力，对公司的利润率提升起到明显推动作用，公司股价也会有良好表现。

4.公司现金流净利率(EOC)。在衡量公司获利能力时，传统指标中的分母较多采用资产平均总额、股东权益平均总额等，以衡量企业利用此类资源的效率。同时，现金也是企业在经营活动中能够产生收益的资源，现金流净利率表述为公司经营过程中每1元现金所能带来的净利润，反映了公司的现金利用效率及整体利润质量状况。从公式分解来看，EOC与市现率水平呈正相关，与市盈率、公司股本规模呈负相关。

5．市场占有增长率。不同行业的企业都强调销售收入的重要性，公司若想成为行业内的领先者，较高的市场占有率是先决条件。前文所述的市销率综合指标中提到的销售收入(S)指企业当期销售收入，属静态指标，而我们在研究公司发展能力时则更需要动态指标的体现，市场相对占有率增长率反映了公司在该行业地位的变化情况，该比例持续、较快的增长往往意味着企业经营业绩的迅速提高和市场地位的提升，表明公司拥有较强的发展能力。

市场相对占有率增长率=[SX(]qc2[]Qc2[SX)]-[SX(]qc1[]Qc1[SX)]

其中qc1、qc2分别代表企业上一期、本期的产量，Qc1、Qc2分别代表该行业上期、本期的总产量。

本文对证券化率与市销率两大综合指标进行了深入分析进而给出了若干创新指向，试图对现有的股票投资价值分析及其方法进行一定程度的完善与创新。正如“理论是灰色的，唯实践之树常青”所言，股票投资价值问题乃理论与实践属性十分显著的重大问题，只有通过几代人坚持不懈的探索，一个相对完善而有效的评价指标体系才可能真正得以构建。

参考文献：

［1］ 顾纪生，吕厚军.论上市公司投资价值分析中的指标创新［J］．现代管理科学，2001（4）：31-34.

［2］ 杰弗里•萨克斯，费利普•拉雷恩.全球视角的宏观经济学［M］．上海：上海人民出版社，2004.

［3］ 李惠男，付晓梅.对股价指数变动影响因素的几点思考［J］．学术交流，2001（1）：82-85.

［4］ 刘国芳.加强市值管理，协调虚拟与实体经济发展［N］．中国证券报，2008-09-16.

［5］ 杜惠芬，平仕涛.在A股市场使用市销率系列指标的实证分析［J］．中央财经大学学报，2005(10)：35-38.

篇（4）

中图分类号：F832.51 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）08-0-01

一、引言

股票市场作为我国投资市场的重要组成部分、国民经济的晴雨表，在我国经济发展中扮演着重要的角色。因此，对我国上市公司投资价值的研究具有十分重要的现实意义：一方面，可以帮助投资者确定股票内在价值的波动趋势，从而尽可能地规避投资风险；另一方面，也可以激励企业的管理者提高经营管理效率。我国采掘业是国民经济的基础性产业，目前我国93%的能源、80%的工业原料、70%的农业生产资料来自于采掘业产品。同时，采掘业上市公司总市值2010年达到40434亿元，在各行业中位列第三。因此对采掘业上市公司的投资价值进行研究，可以在为投资者提供信息的同时，评估我国采掘业上市公司的发展情况，为其提供政策建议。

二、文献背景

学者们对于上市公司投资价值的研究分析始于20世纪五六十年代，但研究方法各有不同。一些学者从股价与上司公司经营绩效的相关性出发进行研究，但更多的学者将研究重点放在了利用财务指标分析上市公司的投资价值上，具体的评价方法主要分为两类：单一指标衡量法和多重指标衡量法。陈小悦、徐晓东（2001）研究了深交所1996年至1999年除金融性行业以外的上市公司股权结构与企业绩效之间的关系。韩兆洲、谢铭杰（2011）选择了13个财务指标构建起评估上市公司投资价值的指标体系。

根据目前的研究来看，多重指标分析法又可以通过以下一些方法进行深入研究，比如：数据包络分析法、层次分析法、平衡计分卡、主成分分析法和因子分析法等（乐菲菲等，2011）。其中，主成分分析法非常适合用来分析多指标问题，它可以研究隐藏在不同变量背后的关系，从而对所要评估的对象做出客观的评价。同时，因为主成分分析法实际操作性较强，所以受到许多学者们的青睐。韩华等（2011）以中航工业集团的12家上市公司为研究对象，利用主成分分析法在13个财务指标中提取了5个主成分，据此对12家公司的投资价值进行了综合排序。迟国泰等（2009）运用主成分分析法在现有商业银行竞争力评价指标的基础上，建立了一套完善的可量化的商业银行竞争力评价指标体系。根据上述分析，基于准确性、客观性的考虑，本文也选用主成分分析法进行研究。

三、实证分析

本文从盈利能力、营运能力和偿债能力三个方面选取了13个具体衡量指标来进行上市公司投资价值分析，分别为：每股收益、销售净利率、净资产收益率、总资产收益率、应收账款周转率、存货周转率、流动资产周转率、固定资产周转率、总资产周转率、流动比率、速动比率、现金比率、资产负债率。

本文选取采掘业中55家上市公司作为研究样本，所有数据来源于Wind资讯中各上市公司2010年12月31日公布的财务报表。由于所选择的指标具有不同的量纲，所以本文选用基于相关系数矩阵的主成分分析。首先，借助SPSS18.0对原始数据进行标准化处理；然后抽取主成分，得到主成分的特征值及方差贡献率。在累积方差贡献率达到77.1%的情况下可以提取4个主成分来代替原来的13个变量指标做进分析。其中，第一主成分对上市公司投资价值的影响最大，单个贡献率达到26.6%，其中最重要的构成因素是流动资产周转率和总资产周转率，它们集中体现了上市公司的营运能力；第二主成分的单个贡献率为25.9%，其中最重要的构成因素是销售净利率和总资产收益率，反映了上市公司的盈利能力；第三主成分的单个贡献率为15.9%；第四主成分的单个贡献率为8.7%。

由上述结果可以求出各企业的综合得分，由于采用标准化后的数据，所以允许我们以0为度量标准，综合得分大于0的上市公司的投资价值较高，且得分数值越大，该公司表现越好，实力越强。按照此衡量标准可以发现，在55家采掘业上市公司中，综合得分大于0的上市公司有27家，为研究样本的一半左右。但其中，综合得分大于1的上市公司仅有9家。高居榜首的是山东黄金，它的综合得分高达5.326，遥遥领先于其它上市公司。位列第二名的是潜能恒信，它的综合得分为3.212。排在最后的兴业矿业，综合评分只有-2.483，它的各项衡量指标的标准化值均为负，表明它在盈利能力、营运能力和偿债能力上都较弱，要想增加自身投资价值，它需要在上述各个方面提高竞争力。

四、小结

本文的研究结果一方面可以为投资者进行投资提供一定的参考信息，另一方面也暴露了一些企业存在的问题。进一步说明企业要想博得投资者的青睐，需要在各个方面提高自身竞争力，尤其是：盈利能力、营运能力和偿债能力上。而本文采用的主成分分析法已被运用到许多行业，但同时，运用这一方法也存在一些问题，比如指标的选取如何能更全面、主成分的累积贡献率怎么能最大化等，这将成为日后研究中需要改进的地方。

参考文献：

[1]陈小悦，徐晓东.股权结构、企业绩效与投资者利益保护.经济研究，2001（11）.

[2]施东辉.转轨经济中的所有权与竞争：来自中国上市公司的经验证据.经济研究，2003（08）.

[3]乐菲菲，朱孔来，杨莉.利益相关者视角下的高技术上市公司绩效评价研究.财经理论与实践，2011（04）.

篇（5）

1.2 项目简介

1.3 市场机遇

1.4 项目投资价值

1.5 项目资金及合作

1.6 项目成功关键

1.7 公司使命

1.8 经济目标

2.0项目专利产品（参考兆联公司的商业计划书范文：专利商业计划书模板格式）

2.1专利发明人与背景介绍

2.3专利产品的工程应用场景

2.3.1地下排水类系列专利的应用

2.3.2路表排水类专利应用

2.3.3水泥路面结构内部排水类专利应用

2.3.4水泥路铺沥青防裂专利应用

2.3.5加筋类专利应用

2.4系列专利介绍与比较优势分析

2.4.1地下排水类专利

2.4.2路表排水类专利

2.4.3新建水泥路面结构内部排水类专利

2.4.4水泥路上加铺沥青路面时的防裂专利

2.4.5加筋类产品专利及其他

2.5发明专利申报情况

2.6工厂选址与基础设施

2.7生产设备与生产线介绍

2.8项目实施地优惠政策

3.0市场分析

3.1 道路建设市场容量巨大

3.2公路工程市场的特点

3.2.1公路工程市场的特点

3.2.2公路建设市场现状

3.3 土工道路材料产业概述

3.3.1桥梁材料生产企业

3.3.2道路材料生产企业（主要竞争对手分析）

3.3.3土工材料生产企业

3.4土工道路材料产业的发展趋势

4.0 项目swot综合分析

4.1优势分析

4.1.1社会效益优势

4.1.2经济效益优势

4.1.3技术与功能优势

4.1.4知识产权保护优势

4.1.5政策优势

4.2弱势分析

4.3机会分析

4.4威胁分析

5.0 竞争分析

5.1竞争环境

5.2竞争对手

5.3竞争趋势

6.0 风险分析及其规避对策

6.1知识产权风险及其规避方法

6.2技术风险及其规避方法

6.3人才风险及其规避方法

6.4市场风险及其规避方法

6.5经营管理风险及其规避方法

6.6中小企业融资风险及其规避方法

7.0 市场定位与营销计划

7.1市场定位

7.2营销策略

7.3品牌策略

7.4渠道策略

7.5价格策略

7.6宣传策略

7.7促销策略

7.8售前售后服务策略

7.9战略合作伙伴

8.0 项目实施

8.1项目实施基本条件

8.2项目产业化运作模式

8.3项目公司组织结构

8.4项目工程实施进度计划

8.5管理团队组建与管理制度建设

8.5.1管理制度及协调机制

8.5.2管理团队建设与完善

8.5.3人事管理

8.5.4公司与产品的特色化建设

8.6企业文化建设

8.7股权激励措施

9.0专利价值分析

9.1分析方法的选择

9.2收益年限的确定

9.3确定合理的投资规模与产品方案

9.4基本财务数据

9.4.1与分析相关的一些比率

9.4.2产品价格、成本及销售量预测

9.5项目的投资估算

9.6项目的现金流量预测

9.6.1销售收入预测

9.6.2净现金流量的预测

9.7专利技术价值的确定

9.7.1利润分成率的确定

9.7.2折现率的确定

9.7.3专利价值的确定

10.0项目投资价值分析

10.1投资专利的形式

10.2基本财务数据

10.3项目企业投资价值预测

10.3.1投资估算及资金筹措

10.3.2效益预测

10.3.3有关指标的计算

10.4项目的经济评价指标

附件附表:

一． 附件

1. 营业执照影本

2. 董事会名单及简历

3. 主要经营团队名单及简历

4. 专业术语说明

5. 专利证书生产许可证鉴定证书等

6. 注册商标

7. 企业形象设计宣传资料（标识设计、说明书、出版物、包装说明等）

8. 演示文稿及报道

9. 场地租用证明

10. 工艺流程图

11. 产品市场成长预测图

二． 附表

1. 主要产品目录

2. 主要客户名单

3. 主要供货商及经销商名单

4. 主要设备清单

篇（6）

 

一、事件及背景分析

中国已经逐渐进入广泛使用第三代移动通信技术（俗称3G）的时代，但对电信运营商而言，3G网络的建设和运营具有规模大、分阶段、周期长和未来不确定性较高等特点。如何评估3G项目的投资价值一直是广为关注的焦点。传统的项目投资价值分析方法不能满足对不确定性较高的项目进行定价的要求。复合实物期权定价模型能更贴切地反映在3G项目中的多重期权特性，更适合对阶段性较强的项目进行价值分析。本文将运用复合实物期权模型对澳门基于CDMA技术的3G项目进行定价分析。

澳门3G项目（CDMA技术标准）的建设具有明显的阶段性，其投资历程如下：

表1-1 澳门CDMA投资历程

 

时间

事件

意义

投资计划

2005年3月10日

中国联通中标获得澳门CDMA牌照

正式进入澳门移动通信市场

-

2005年5月27日

中国联通获准经营采用CDMA2000 1X系统的公共地面流动通信电信网络及提供跨地域流动电信服务，有效期为8年。

中国联通获准提供CDMA漫游服务的权利

首年投资1.71亿澳门元，建成CDMA 1X制式网络，以提供漫游服务

2005年10月18日

CDMA澳门流动电信网络开通

开始提供CDMA漫游服务

-

2006年8月10日

中国联通获准经营采用CDMA2000 1X系统的公共地面流动通信电信网络及提供两个频段内运作的公用地面流动电信服务

中国联通获得本地运营CDMA服务牌照。CDMA2000 1X可平滑升级到3G网路。

2006年计划增加投资4800万澳门元，在后续二年内累计投资额不低于4000万元

2007年5月29日

中国联通获正式建立及运营3G的牌照

建立及运营CDMA2000 1X EV-DO系统，真正提供3G服务

为建立3G业务，首年将投资4000万澳门元；随后三年累计投资超过9000万澳门元

2008年7月27日

篇（7）

随着中国经济全球化进程的不断深入，企业面临的竞争形势越来越严峻。企业通过投资扩大再生产，实现产业转型的投资决策水平很大程度上决定了企业的经济效益。西方国家企业管理会计的恰当应用能在企业投资决策中充分发挥专业作用，从科学角度对企业的投资决策进行分析研究，为企业投资决策提供更加准确的依据，实现投资过程的高效率。

1管理会计的含义与信息特征

1.1管理会计的内涵

管理会计是将现代化管理与会计融为一体，为企业的经营管理人员提供管理信息的会计，它是企业管理信息系统的一个子系统，是决策支持系统的组成部分，是企业财务管理的一个重要职能。管理会计运用适当的观念和技术来处理企业个体的历史预测性的经济资料，以达到预期经济前景、参与经济决策、规划经营目标、控制经济过程、考评经营业绩的目的。管理会计工作目的是通过企业内部的计划、决策与控制、以达到增加企业价值的最终目标。

1.2新环境下管理会计的信息特征

在全球化经济背景下，管理会计内置于企业经营管理的各重要环节，具有丰富的信息管理色彩，具备以下特征。(1)通用性:是指在管理会计工作中所产生的信息体系应具有共通的特性。从企业经营活动全过程分析，管理会计在内容上包括:用于支持市场、企业产品、客户开发等业务发展的信息，用于支持产品生产、服务提供等信息，用于评价分析组织战略、组织绩效等业绩评价信息。(2)客观性:管理会计在具体实施过程中，不受会计准则对财务会计信息编制的统一要求和规范的影响，管理会计信息应体现其公正、客观性。管理会计信息的客观性，是企业的管理者利用信息进行经济决策所提出的最低要求，也是强调管理会计师自身的职业道德规范。(3)内嵌性:为了提高企业的经济效益，管理会计通过专业分析研究，提供企业需要的各种数据、资料，为企业内部建立各种会计控制制度。管理会计通过对企业经济活动近期预测，对真实性经济资料分析，预期经济前景、参与经济决策、规划经营目标、控制经济过程、考评经营业绩。管理会计工作内嵌于企业管理活动中。(4)技术性:管理会计与财务会计是不同的，具有更加明确、更加复杂的技术特征，管理会计是运用相关专业理念和数据分析技术，处理、分析企业个体的近期经济活动情况，预测未来趋势，其工作具有比财务会计更高的技术含量。

2企业投资决策中管理会计应用存在的问题

随着企业管理水平的不断提高，效益原则让管理会计日显重要。我国管理会计近年来在一些大中型企业中得到了应用，在日常经营管理过程中推行零基预算、净现值法、责任会计、变动成本模型法等方法，取得良好成效。但在大多数中小企业没有推行管理会计，在企业投资决策、预测分析、成本管理、风险控制过程中管理会计作用没有发挥作用，存在以下普遍问题。

2.1投资决策前期调研工作不够缜密

企业投资决策是投资者为了实现预期投资目标，通过规范的程序，采取科学方法和专业手段对将要投资的项目可行性、必要性、投资规模、投资结构、投资成本、投资预期收益等经济活动中重大问题所进行的预测、评估、分析、判断。传统的投资决策采取普通调查、访问、研究、分析方法，程序过于简单，企业在研究和分析投资项目可行性方面还不够系统、周密，相关信息依据存在不全面、不真实的问题，使得企业管理者做出错误决策。

2.2投资决策未能引进管理会计专门方法进行决策分析

投资决策是企业投资行动的前期工作。企业投资经营活动是在投资决策的基础上进行的，投资预测、评估、优选、决策的过程是一个系统过程，是对将要实施的投资方案进行科学评估、分析优选的过程。现实情况是大部分企业在实施投资决策时未能采用管理会计专门方法，如量本利分析法进行前期分析，造成投资决策失误。

2.3管理人员或决策人对管理会计了解不足，重视不够

大多数企业高层管理人员比较熟悉的是会计核算和财务管理工作，对管理会计的重要性认识不足，不明白管理会计在决策中具有十分重要的作用;存在认为投资决策和管理工作与财务工作关联程度不高的错误认识;财务管理工作仅用来保证企业投资资金，在投资决策中没有得到实质性应用。因此在企业投资决策过程中没有引入管理会计，制度化、系统化的参与机制尚未形成。

2.4财务人员管理会计工作能力不足，在投资决策起的作用不大

管理会计作为从西方国家引入的一门新兴学科，专业知识普及率不高，大部分财务人员偏重对历史数据的记录，分析工作及大数据收集处理工作呈现空白状态，财务人员对管理会计在投资决策中应用能力不足，投资决策需求在当前的管理会计水平条件下还无法得到充分满足，对于投资决策参与能力相对较低。

3管理会计在企业投资决策中应用的建议

融资活动、投资活动及其管理构成财务管理的核心内容，特别体现在融资定价及资本结构安排等融资方面，以及投资决策与资本预算等投资方面，而围绕企业经营活动所开展的信息提供、经营决策与规划、管理控制等则成为管理会计的根本。管理会计在企业投资决策中的应用是经济全球化背景下的必然要求。财务管理人员充分发挥管理会计职能，对企业在外投资项目的分析预测、洽谈、合同签订的全过程发挥重要作用。管理会计关注企业经营活动，并通过管理会计信息以高度参与经营决策、规划与组织控制。管理会计在企业投资决策中应用从以下几个方面实施。

3.1引入管理会计理念，加强投资决策前投资价值分析

投资价值分析是企业进行投资决策时的重要依据，其要求在掌握项目基本情况的基础上进行专业分析研究，反映项目各项经济指标，得出更加科学、客观的结论。投资价值分析把项目放在市场、社会这个大环境中更全面地分析项目可行性和效益性，主要侧重于项目的投资价值分析，分析该投资项目实施后有没有价值。它采用管理会计专业手段进行投资价值分析，可以防范投资风险，提升投资收益。

3.2建立管理会计投资报酬率模型分析，防范投资决策风险

管理会计人员应根据投资性质，对投资估算进行科学确定，科学预测投资所需要的资金数量和时间，通过适当的方法对项目投资总额和资金需求进行估算，获取更为准确的估算投资总额和资金需求信息。管理会计应用于投资决策中，企业可以大胆尝试，引入内部报酬率IRR的计算，充分估计投资而产生的资金成本，计算相对准确的投资收益率。内含报酬率大于资金成本率，则方案可行，且内含报酬率越高方案越优。通过谨慎的分析预测，以专业数据保证投资决策的可操作性，最大限度防范投资决策风险。

3.3重视提升，强化管理会计在投资决策中的应用研究

管理会计服务于企业经营活动，更服务于企业投资活动。我国企业管理人员加强对管理会计体系的研究，将管理会计专门方法应用于投资决策的市场分析调查、投资估算与资金筹措、财务评价与效益分析、投资项目风险分析全过程。在管理会计实施过程中，管理者利用相关科学信息对投资活动的关键指标，对投资项目可行性、效益性驱动因素进行精细化分析、判断，支持企业管理者鉴别、确定价值驱动因素，服务和优化公司投资管理决策。管理会计人员要判断投资是否可行，需要与切合企业实际资金成本进行比较。对投资项目现金流量分析时，管理会计人员应当对以下问题进行重点分析:对相关成本和非相关成本进行科学划分，应当重视机会成本，对于投资方案对企业其他方面的影响和营运资源的影响应当充分考虑，通过项目投资决策分析中科学的财务分析选择分期还款、等额本金还款等较为有利的还款方式，有效降低投资成本。

3.4加强财务人员管理会计专业知识和应用能力培养，提升财务管理人员在企业投资决策的作用

管理会计是一种具有十分专业能力才能开展工作的深度参与企业经营管理决策、制订计划、投资分析、绩效管理的专业工作，管理会计工作所取得的信息可以帮助管理者制定决策，为实施组织战略提供有效依据。企业投资活动前应当选择符合项目投资要求的财务总监，对候选人员综合素质、理财能力、管理能力、财会业务等方面进行深入考察，通过财务总监在投资决策和实施阶段的有效参与，保证项目运行、税务筹划、资金筹措的有效进行。企业管理会计人员或财务人员对投资项目调查的参与非常重要，管理会计人员应当强化企业投资或并购后财务整合工作，实现“管得好、管得住、买得值”的目标。

4结论

张瑞敏曾说:“管理会计，说到底就是管理未来、规划未来的会计。如果把管理会计、规划未来的会计变成每个人都来规划未来，每个人规划未来和自己的未来是连在一起的，管理会计就一定会充满活力。”管理会计的终极目标在于通过改善组织经营、创造组织价值。管理会计作为信息支持系统，是一个通用、客观、透明的精细化价值驱动因素分析与决策的信息平台。管理会计在企业投资决策中应用具有十分重要意义。

作者:郭云川 单位:漳州市国有资产投资经营有限公司

参考文献:

［1］尹钧惠.基于循环经济的环境管理会计投资决策方法探讨［J］．现代财经(天津财经大学学报)，2012(4):35－39.

［2］袁水林，王东升.试论战略管理会计对企业投资决策的影响［J］．经济问题，2011(11):43－44.

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中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）34-0069-07

一、引言

我国经济的快速发展为中小企业提供了广阔的发展空间。据统计，截至2013年初，中小企业占我国实体企业总量的90%以上，广泛分布于各个产业，对我国社会经济的有效发展有着无法代替的作用。这些中小企业提供了大量的就业机会，创造了社会资源增值，并且成为技术创新和驱动发展实践的主导力量，同时它们也推动了经济体制和社会资源配置模式的变革。

相比较大型公司具有稳定的产品市场和成熟生产经营模式，中小型企业营运则存在诸多不确定性因素，如融资困难致使无法保障资源有效投入，持续研发投入不足致使市场竞争力不强，激烈的产品市场竞争驱动企业选择高风险的配置模式等。这些不确定性因素反映在证券市场即公司股价波动非常大，进而给投资者带来较高的投资风险，极大遏制了投资者的投资积极性。因此，根据中小企业经营特性和财务信息，建立有效的投资价值评估模型，帮助投资者甄别有价值的投资公司有着显著的现实意义。本文以山东中小型上市公司为研究样本，运用主成分分析法对山东省中小型上市公司财务指标进行分析，通过建立有效的公司投资价值评估模型，对样本公司作出相应的合理评价，为投资者提供相应的投资决策参考。

二、文献综述

自2004年5月17日中小企业板正式在深交所推出以来，为我国中小企业提供了全新的融资方式，为进一步优化社会资源配置提供了全新渠道。截至2013年12月中小板共有上市公司703家。中小板的高速发展和高风险的投资特征对中小板上市公司投资价值的评估提出了迫切要求。然而相比较主板市场活跃的学术研究和实务探讨，中小企业上市公司投资价值研究尚属探索阶段，此类研究的文章数量虽然逐年增加，但总量和论文整体质量尚有巨大发展空间。

杨青和梁新（2002）以科技型中小企业为研究对象，以技术和产品评价为基石，以团队管理为关键，建立了科技型中小企业投资价值测评指标体系。该评价体系的特点是，既注重现有市场的分析，更强调技术创造市场需求的能力，全面考察企业成长过程中的生存环境和面临的各种风险。汪继祥（2009）在总结公司价值评估各种方法的基础上，推荐市盈率法或者增长类股票估值模型对中小企业板块上市公司进行分析和估值，准确选择发展潜力强大的股票。李姚矿等（2006）运用F-O模型作为科技型中小企业投资价值评估工具，探讨了企业未来增长率和权益资本成本率的确定方法，与一般的价值评估不同的是，该模型站在投资者的角度讨论准投资额占股权比例的问题，并由此估算出投资者得到的预期资本增值率，从而为商务谈判提供参考（因为实际的比例还取决于谈判能力）。陶冶和马健（2005）利用38家中小企业板上市公司2004年的会计和财务数据，运用聚类分析和判别分析方法对其盈利、成长和扩张能力进行定量分析研究，并据此归结出整个板块股票的分类及其特点，为投资者和市场各参与主体有效把握中小企业上市公司及其成长趋势提供借鉴。乐强毅和陈德棉（2006）从投资者的角度，选取决定企业投资价值的关键因素，即增长率、折现率、可比性和流动性，并从这四个方面对中小企业投资价值评估问题进行了探讨。上述文献采用不同的方法，从不同的侧重点出发对我国中小板上市公司进行了投资价值评价研究，取得了一定的成果，并推进了对中小企业板类上市公司投资价值评估体系建设的不断完善，但仍存在一定的局限性：（1）研究深度上的局限性。大部分研究止步于投资价值评价评估的理论研究，鲜有运用中小型上市公司实际运营数据做实证分析，进而降低了评价方法的可操作性。（2）研究方法上的局限性。大部分研究以简单地汇总目标公司与投资价值有关的财务信息为评价基础，并未深入探寻影响企业投资价值的关键性因素，从而使建立的评价模型中干扰信息过多，模型过于繁杂。

在借鉴已有研究成果的基础上，本文致力于以下方面的探索研究：（1）延伸研究深度。以山东省中小型上市公司为例，通过实证分析建立公司投资价值评价模型，弥补了以往研究中评价模型缺乏实用性和可操作性的不足。（2）丰富研究方法。文章运用统计技术手段将众多繁杂的财务信息综合汇总为几个影响上市公司投资价值的关键性因素，并在此基础上运用财务评价思想构建投资价值评价模型。统计方法与财务决策的有机结合，拓展了传统绩效评价的思路，使研究结论更有说服力。

三、研究思路与研究方法

（一）研究思路

首先选择与上市公司投资价值相关的财务变量，并以山东省中小型上市公司2012年的财务报告为样本，计算其相关财务变量值;其次利用SPSS软件构建投资价值评估模型。（1）对财务变量进行描述性统计，计算各变量的均值、标准值与方差，对数据做初步识别;（2）构造相关系数矩阵，并由此求出特征值及方差贡献率，进而依据方差贡献率确定出主成分;（3）根据确定的主成分，构造出投资价值评估模型;（4）运用文章所建立的评估模型计算山东省各中小型上市公司的投资价值综合得分，并运用聚类分析对其进行综合绩效评价。

（二）研究方法

当前常规的财务绩效评价体系中，有30多个财务指标来衡量上市公司的财务状况和经营业绩，如何在这些繁杂的指标体系中遴选出最能反映公司投资价值的指标成为研究的基础。本文运用主成分分析法，通过研究几个关键原始变量的线性组合，将众多数据指标整合为几个综合性指标，且尽可能完整地保留原始变量所反映的信息，进而构造出适宜山东省中小型上市公司投资价值的评估模型，为利益相关者提供准确的评价依据。

四、指标选取与数据来源

（一）评价指标的选取

现有上市公司绩效评价体系中有7大类80多个财务指标，其中有5类指标可以从不同角度反映出公司投资价值，分别是：每股指标、盈利能力、成长能力、运营能力和偿债能力。在这5类指标中，分别选取17个与评估模型相关的财务变量，具体见表1。

（二）数据来源

山东省作为我国的一个经济大省，拥有数量众多的上市公司，其中中小型上市公司占据半壁江山。截至2013年，山东省共有上市公司126家，其中中小型上市公司57家，占山东省上市公司的45.2%，其经营活动基本涵盖了当前经济的各个领域，成为推动山东省经济发展的重要生力军。因此，从某种角度讲，对山东省中小上市公司进行投资价值的评估，客观上可以反映出全省中小企业发展的基本状况。更为重要的是，为投资者提供一种便捷科学的定量评价工具，帮助其在风险较高的二板市场甄选有投资价值的上市公司，提高二板市场的资金配置效率。

本文选择在深市二板市场上市的山东籍企业为研究对象，剔除上市时间不足一年的公司以及公司财务数据显著异常的样本，最终取得49家上市公司样本，累计共833个原始观测值。文中所需原始财务数据来源于巨潮网。在原始财务报告基础上手工整理、计算得到研究所需相关财务指标的数据。

五、构建中小企业投资价值评估模型

（一）描述性统计

对所收集的指标数据利用SPSS17.0软件进行初步描述性统计分析，处理结果见表2。通过数据观察，2012年受我国整体宏观经济环境不佳的影响，山东中小型上市公司整体投资价值存在较高的风险，主要体现在经营成本显著增加，盈利能力和盈利潜力不佳，资金配置效率以及公司发展能力差距尤为突出。

（二）中小企业投资价值的主成分分析

1.初始变量的相关性检验

导入49个样本标准化后的财务变量，通过SPSS17.0软件依次运算KMO和Bartlett的检验、解释的总方差和碎石图等。其检验结果和计算结果分别见表3、表4。

KMO检验研究变量间的偏相关性，一般其统计量大于0.9时效果最佳，0.5以下不宜做因子分析。表3显示，本研究的KMO值大于0.5，样本基本适用于主成分分析法。此外，Bartlett球形度检验的近似卡方值为757.240，达到显著，代表母样本群中的财务变量具有共同因素存在，适宜运用主成分分析法进行降维。表4的数据显示，特征值不小于1的因素有5个，他们的累积方差贡献率为74.103%，亦可理解为这5个主成分能够解释原来18个原始变量所包含的信息，提供了足够的原始数据信息，从而比较完整地反映出山东中小上市公司的投资价值。同理，通过碎石图分析从第五个因素后曲线较为平坦，特征值变化趋缓，因此可以提取5个主成分来代表原有18个财务变量。

2.提取主成分因素

通过SPSS 17.0计算成分矩阵确定主成分因素，计算结果见表5。因表5中仅显示每股收益、总资产利润率和营业利润率具有较高载荷，其他因素并不明显，因此对该成分矩阵运用最大方差法进行旋转，得旋转成分矩阵，结果见表6。

从表6中可以看出：第一列的财务变量中每股收益、总资产利润率和营业利润率有较高载荷，这些变量主要反映公司盈利能力和为投资者创造财富增值能力的信息，为评价山东省中小上市公司投资价值的第一主成分因素A1，命名为投资价值盈利性主成分因素。第二列的财务变量中流动比率、速动比率和资产负债率有较高载荷，说明第二主成分因素A2主要反映了公司财务风险状况、资金配置能力及偿债能力等信息，命名为投资价值偿债性主成分因素。第三列的财务变量中应收账款周转率、存货周转率和总资产周转率有较高载荷，说明第三主成分因素A3主要反映公司内部资产管理能力及经营风险等信息，命名为投资价值营运性主成分因素。第四列的财务变量中主营业务收入增长率和净利润增长率有较高载荷，说明第四主成分因素A4主要反映公司成长能力的信息，命名为投资价值发展性主成分因素。第五列的财务变量中每股净资产和每股经营净现金流有较高载荷，说明第五主成分因素A5反映公司股票市场价值的信息，命名为公司市场价值主成分因素。上述这五个主因素从不同视角全面综合反映上市公司营运能力、发展能力和财务能力，进而反映公司整体投资价值。

（三）构造上市公司投资价值评估模型

利用五个主成分作线性组合，并以每个主成分的旋转方差贡献率作为权数构造上市公司投资价值评估模型：

Y=0.205A1+0.174A2+0.130A3+0.123A4+0.110A5

式中Ai的确定可借助SPSS17.0软件中的转换计算，结果见表7。

六、山东省中小上市公司投资价值综合评价

（一）计算公司投资价值综合得分

将49家样本公司的原始财务数据代入文中构建的投资价值评估模型，即可得到每家公司各主成分得分值和综合投资价值得分值。将其按先后顺序排列，结果见表8。由于篇幅所限本文仅列出排名前十和排名后十的上市公司信息。

表8中的投资价值综合得分显示出以下信息：

1.山东省中小上市公司投资价值发展不均衡

从综合评分Y值观察，综合评分大于的0样本量为25家，约占样本总量的51%。这意味着超过半数的中小型上市公司具有良好的潜在投资价值，社会资源运用效益良好，并得到投资市场的认可（公司市场价值主成分因素A5得分较高）。这些公司普遍具有的优秀经营品质，包括：（1）产品具有较强的市场竞争力，为公司可持续的盈利能力提供有力保障（投资价值盈利性主成分因素A1）。但透过主成分因素观察原始数据发现，大部分公司内部成本管理相对比较薄弱（业务成本率较高），成为制约公司进一步提高市场投资价值的主要短板。（2）公司具有良好的流动资产运营能力，为公司高效的资产管理提供有力保障（投资价值营运性主成分因素A3）。但通过观察原始数据发现，由于公司上市募集大量资金且未得到及时有效的运用，致使公司资产配置偏保守，资产投资收益边际效益递减，这应引起公司决策层高度关注。

投资价值综合评分小于0的上市公司为24家，约占样本总量的49%。这些公司普遍具有的共性是：产品市场竞争力不足，导致无法提供有效的盈利增值能力（投资价值盈利性主成分因素A1普遍较低），从根本上阻挡投资者的投资积极性;不良的资产和财务结构配置致使公司整体风险与收益不均衡。因此，虽然公司实现上市募集资金的目的，但市场并不认可其投资价值（公司市场价值主成分因素A5）。

2.山东中小型上市公司行业发展不均衡

综合评分大于0的样本区间中，绝大多数上市公司属于制造业，只有两家公司属于农林牧渔业类。这组数据恰好印证了目前山东省整体产业结构特点：传统制造业发展基础较好，但整体产业结构不均衡，新兴产业发展相对滞后。不均衡的产业发展态势逐步显现出弊端，诸如产品技术附加值不高，产能相对过剩导致山东省社会资源利用效率增长率放缓。

（二）聚类分析

以表8中的Ai和A观测量，按照K-means算法进行迭代，按照上市公司投资价值优劣标准指定聚类个数为3，运用SPSS聚类计算，结果见表9和表10。

通过表9和表10的数据分析，获得以下信息：

这49家中小型上市公司按照投资价值的不同，可人为设定为三类：投资价值风险型、投资价值低成长型和投资价值高成长型。第一类为风险型的公司，样本值有9家，占总样本的18%。这类公司虽因上市募集大量资金而呈现较好的资产周转能力（A3），但因其他财务配置能力和资产盈利能力严重不足，导致投资风险增加，公司短期内不具有投资价值（A严重偏低）。这类公司普遍集中在初级制造业和农产品加工行业中。第二类为低成长型的公司，有27家，占样本总量的55%。这类公司投资价值体现在，因上市募集资金带来的较好资产管理能力（A3），但其资产经营能力和财务配置能力均比较薄弱，公司资产投资利润率的边际效益递减，投资价值增长动力不足（A值虽大于0，但估值不高）。第三类是高成长型的公司，合计13家，占样本总量的27%。这类公司投资价值主要体现在较高的成长能力（A4）和良好的资产管理能力（A3），并得到市场投资者的认可（A5）。但由于盈利能力和偿债能力未达到预期，制约公司整体投资价值的提升。通过进一步提高资源配置效率、合理控制内部成本、优化风险管控等措施，公司投资价值将具有较大成长空间。

七、结论

第一，本文所建立的投资价值评估模型对于甄别山东省中小型上市公司投资价值有一定参考价值。投资者在获取中小型上市公司所提供的财务数据的基础上，运用文中建立的评价模型，能非常便捷地确定目标公司的投资价值，且模型结果基本与证券市场中各公司股价走势相符。因此，若除去系统性风险因素，运用此模型可以提高投资决策准确性，保障投资决策者的投资效益。显然该模型的创建思想具有推广价值，将建模的原始财务数据替换为各省乃至整个二板市场的中小型上市公司的数据，即可获得相关范围的公司投资价值评价工具。

第二，基于2012年上市公司年报所提供的信息，针对山东省49家上市公司投资价值进行综合评估，从评价结果中可以看出，大部分中小型上市公司资产管理能力较好，但在财务配置、资金利用效率等方面比较薄弱，在一定程度上制约公司未来投资价值的提升，这应引起中小型上市公司高层管理者的重视。

本文的不足之处在于，文章所选取的指标时间跨度仅涵盖一个年度的相关信息，可能在一定程度上影响结论的说服力。另外，论文仅考虑定量因素对公司投资价值的影响，未将定性因素包括在评价体系中，这将在后续的研究中逐步完善。

【参考文献】

[1] 杨青，梁新.科技型中小企业投资价值测评指标体系研究[J].武汉理工大学学报（信息与管理工程版），2002（12）：49-52.

[2] 汪继祥.中小企业板块上市公司投资价值评估探讨[J].财经界（学术版），2009（6）：53-54.

[3] 李姚矿，夏琼，刘华茂.F-O模型在科技型中小企业投资价值评估中的运用[J].合肥工业大学学报（自然科学版），2006（11）：1413-1416.

[4] 陶冶，马健.基于聚类分析和判别分析方法的股票投资价值分析――关于中小企业板的初步研究[J].财经理论与实践，2005（6）：45-48.

[5] 乐强毅，陈德棉.中小企业投资价值评估方法研究[J].合肥工业大学学报（社会科学版），2006（5）：9-13.

篇（9）

二、基于因子分析法的山东省上市公司投资价值评价实证研究

（一）样本与指标选取 本文选择2010年12月31日前上市的山东省上市公司作为样本进行分析，相应指标的数据为2011年各公司的年报财务数据，剔除个别公司数据不全以及存在异常值的情况，最终确定了127家上市公司作为分析样本，主要数据来源于CCER数据库和各公司的年报。

根据全面性、综合性、可比性、相关性和数据易获取性等指标的选取原则，为了更恰当反映山东省上市公司投资价值的特征，以便科学进行定量分析，构建山东省上市公司投资价值评价模型，对传统财务指标系统进行修正，着重增加了对上市公司管理现金流量能力的考察，各投资价值评价指标见表1。

（二）因子分析 具体如下：

（1）数据处理。为了消除指标间存在异向现象和便利分析，对变量X3进行同向化处理，即用1/资产负债率来代替原数值，对指标数据均进行标准化处理，避免了指标之间数值之间相差太大以及可能存在异方差现象，然后再进行因子分析。

（2）可行性检验。首先，用KMO指标和Bartlett球形方法检验所收集的山东省127家样本公司的15个指标。结果见表2，KMO指标值为0.659，在0.6～0.7之间，说明进行因子分析所得结果效果较好。Bartlett's Test of Sphericity变量越大越好，该指标为698.33，数值较大，并且在1%显著性水平下显著，因此，对所选数据进行因子分析是可行的。

（3）提取因子。应用统计分析软件SPSS18.0就选择的15个指标进行因子分析，得到特征值和方差贡献率（表3）。从表中可以看出前5个主要因子的累计贡献率达到85.336%，即已经概括和总结了15个指标的85.336%的信息量，信息含量超过了85%，以5个主因子基本代表解释山东省上市公司投资价值分值信息。根据提取公因子的贡献率和累计贡献率，可以得出前5个公因子在计算各上市公司投资价值分值时应赋的权重，如表4所示。

（4）因子的命名解释。因子载荷表示选择的样本指标变量与分析所得的公因子之间的关系和密切程度。为了概括信息、解释问题和对公因子进行命名，对因子进行正交旋转，旋转后矩阵见表5。

从表5中数据可以看出，公因子F1主要概括了X4（经营现金净流量对销售收入比率）、X5（经营现金净流量对净利润比率）、X6（现金流量比率）等指标的信息含量，这些指标反映了上市公司管理现金流量的能力，因此，F1可以定义为现金流因子；公因子F2主要概括了X1（流动比率）、X2（速动比率）、X3（资产负债率）等指标的信息含量，这些指标反映了上市公司的短期、长期偿还债务的能力，因此，F2可以定义为偿债能力因子；公因子F3主要概括了X11（存货周转率）、X12（总资产周转率）、X10（应收账款周转率）等指标的信息含量，这些指标反映了上市公司运营各项资产能力，因此，F3可以定义为营运能力因子；公因子F4主要概括了X7（主营业务利润率）、X8（每股收益）、X9（净资产收益率）等指标的信息含量，这些指标均反映了上市公司的盈利能力，因此，F4可以定义为盈利能力因子；公因子F5主要概括了X13（净资产增长率）、X14（主营业务收入增长率）、X15（净利润增长率）等指标的信息含量，这些指标均可以反映上市公司的发展趋势及速度，因此，F5可以定义为发展因子。

（5）计算各因子综合评价分值。由SPSS18.0软件，计算出上市公司在各公因子上的分值，结合表4中各上市公司投资价值评分时应赋的权重，通过F=0.407×F1+0.271×F2+0.139×F3+0.109×F4+0.074×F5，可以得到山东省上市公司投资价值的综合分值。表6只列示了软件计算分析后综合分值最高和最低的五个公司。

三、结论

本文选取山东省127家上市公司作为研究对象，运用因子分析法进行实证研究，并选用合理的方法进行综合评价。研究发现，现金流因子、偿债因子、营运因子、盈利因子和发展因子是影响山东省上市公司投资价值的五个重要因子，计算各因子综合评价分值后，得出结论，山东省上市公司中综合分值最高的公司分别是万昌科技、齐翔腾达、豪迈科技、泰山石油和渤海轮渡，这五家公司绩效管理情况最好，具有较高的投资价值；而*ST黄海、*ST海龙、ST德棉、*ST园城和*ST华光这五家公司的综合分值较低，公司绩效管理较差，投资价值不高，尤其应该引起广大投资者的注意。

因为资料和篇幅有限的原因，本文对上市公司投资价值评价的研究存在一定的局限性，以下几点是今后研究需要改进的地方：一是在选择样本时，本文剔除了数据不全和存在异常值的上市公司，最终确定了山东省127家上市公司作为研究样本统一分析，但未考虑行业差异和公司规模等因素，这会导致实证结论与实际情况存在一定的差异；二是本文选取指标的数据为CCER数据库中各上市公司的财务数据，只对2011年各上市公司投资价值情况进行了实证分析，缺乏各公司时间维度上的投资价值对比分析；三是本文在构建有山东特色的上市公司投资价值评价系统实证模型时，只考虑了最具代表性的15个财务指标，未对上市公司的非财务因素进行拓展分析，选取的指标没有反映上市公司投资价值的全貌。

参考文献：

[1]陆正飞、施瑜： 《从财务评价体系看上市公司价值决定》，《会计研究》2002年第5期。

[2]李钢：《财务指标对企业竞争力影响的实证分析》，《管理科学》2004年第2期。

篇（10）

（一）现金流量折现法 现金流量折现法（DCF）的中心思想是任何资产的价值等于该项资产未来特定期间内所产生的全部现金流量的现值总和。现金流量折现法是一种主观评价方法，分析结果取决于现金流和折现率两个指标，而这两个变量所需信息完全需要预测，具有极大的不确定性，因此该模型的应用前提是对企业的未来现金流量做出合理的预测，在评估过程中要充分考虑影响企业未来现金净流量的各种因素，确保未来各时期现金流量的可靠计量。此外，要选择合适的折现率，也就是评估人员对企业未来经营风险的判断。由于企业未来经营过程的不确定性是客观存在的，因此对目标企业未来收益的把握和判断至关重要。

（二）市盈率法 市盈率法（P/E）又称为收益倍数法，其实质是把目标企业的财务比率或指标与市场上相似企业的比率或指标进行比较，进而得出目标企业的市场价值。市盈率法是基于成熟有效市场的客观评价方法，适用于有可比对象的成熟市场企业，因此，市场法的核心在于确定合适的市盈率、市净率等指标。市盈率法将股票价格与企业效益联系起来，能直观反映企业的投入与产出关系，是企业价值分析中广泛应用的一种估值方法，市盈率法涵盖了风险补偿率、增长率、未来现金流和股利支付率的影响，具有较高的综合性。

（三）经济附加值法 经济附加值（EVA）是一个企业扣除资本成本后的资本收益，即资本收益与资本成本之差。经济附加值法对企业进行价值分析的核心点是企业的内在价值由当前市场价值（COV）和未来增长价值（FGV）两部分构成。前者是对企业当前业务市场价值的度量，后者是企业未来期望增长值的贴现值。如果可以确定企业的当前营运价值，就能进一步估算出未来的增长价值，而一旦这两者的价值都能确定的话，就可以推算出企业未来的收入增长率，通过判断企业能否实现该增长率来确定企业目前的市场价值是否合理。

（四）实物期权法 实物期权法的核心思想是将企业视为若干项实物期权的组合，企业的整体价值由现有价值和实物期权价值两部分组成，前者运用一般的价值评估方法进行估值，后者则采用期权思想对企业的未来获利机会和潜在价值进行评估，两者相加即为企业的整体价值。实物期权法主要借助于金融期权的思维模式和技术方法对企业未来经营过程中的选择权、投资机会等不确定性价值和经营灵活性价值进行量化，从而更好的评估决策的风险性和不确定的投资机会价值。

二、网络传媒企业价值评估方法的适用性与局限性

（一）现金流量折现法 现金流量折现法（DCF）是企业内在价值评估体系中最成熟、最根本的评估方法，然而在对某些网络传媒企业进行评估时却遭到了质疑。运用现金流量折现法有两个指标至关重要，即自由现金流和折现率。由于网络传媒企业大多是高科技型企业，这两个指标的确定难度较大，同时，网络传媒企业现阶段多数处于成长阶段，净现金流量多为负数，从而导致评估者无法按一般做法，即根据企业的历史业绩来预测未来的现金流。此外，网络传媒企业的盈利模式和经营管理具有较大的不确定性，造成不同评估者对同一网络传媒企业的未来预期收益率判断差别较大，从而导致折现率的显著差异。

（二）市盈率法 市盈率法是企业价值评估理论中较为经典的模型之一，在网络传媒行业的评估中应用广泛，市盈率法可以直观地将企业的盈利情况和股票价格相联系，在一定程度上反映了市场对企业价值的未来预期。但是，市盈率法也存在明显的局限性，首先，对于亏损企业来说，市盈率根本毫无意义，即使通过将每股收益正常化也无法消除根本问题。其次，对周期性企业进行价值评估时，往往会呈现出较大偏差。最后，对于大多数非上市网络传媒企业来说，找到技术、规模等相似的可比企业，选择合理的市盈率、市净率等指标存在诸多困难。

（三）经济附加值法 经济附加值法（EVA）与现金流量折现法相比，可以更为准确的衡量股东价值，因为前者是在扣除权益成本和债务成本的基础上来衡量企业收益的，而后者仅考虑了债务成本。经济附加值法与现金流量折现法的共同思想精髓都取决于企业的未来盈利能力，企业未来净现金流的折现值是企业内在价值的重要组成部分。在应用经济附加值法对网络传媒企业进行价值分析时，同样无法克服网络传媒企业的净现金流为负的障碍，无法根据历史业绩来预测未来现金流。

（四）实物期权法 实物期权法对投资项目的不确定性、风险性以及连续性有较好的体现，能对网络传媒企业的内在价值提供另一种解释，适用于那些未来面临潜在机会、战略决策等选择权的企业进行价值评估。在网络传媒企业价值分析方面，实物期权法由于在理论界和实务界尚未形成合理、适用的通用模型，而且实物期权的种类繁多，导致在实际应用中受阻。

三、网络传媒企业价值分析方法的修正及应用

（一）理论盈利倍数模型——对市盈率法的修正 鉴于对网络股未来盈利能力和成长能力的良好预期，著名投行BT Alex Brown. INC的证券分析师Shaun G.Anderikopo- ulos通过对网络股的长期研究分析，在市盈率法的基础上，提出了理论盈利倍数模型（Theoretical Earning Multiple Analysis，TEMA）即P/E/G定价模型。

TEMA模型的前提假设是市盈率（P/E）的值由企业未来的预期盈利增长率（G）决定，通过乘数因子（G）把企业的市盈率和成长性直观联系起来，使得该模型的分析结果充分考虑了企业的内在增长性，从而更为准确的反映网络企业的内在价值。

其定价公式：P/E/G=K

即：P/E=G×K

其中：P—每股价格；E—每股收益；G—预期盈利增长率； K—市盈率对增长率的比率。

TEMA模型适用于那些相对成熟、可持续经营和高速成长的网络传媒企业。在确定企业的盈利增长率（G）时，必须认清该指标为复合增长率，需要综合考虑收入增长和净利润增长两方面因素。K值用于衡量相比于企业增长率的市盈率水平的相对数，一般情况下，K值越小说明相对于预期增长率而言，市盈率就越被低估，则股票价格就有较大的升值空间。

（二）网络传媒企业“电广传媒”实例分析 根据上述网络传媒企业价值分析理论可知，现金流量折现法，经济附加值法以及实物期权法等绝对估值法的理论精髓都是将被评估企业的预计未来收益通过适当的折现率折现到当前，得出被评估企业的理论评估价值，虽然绝对估值法可以通过计算、推测出目标企业绝对性、精确性理论价值。但由于在网络企业价值评估模型中所采用的折现率、资本成本率、预测增长率等指标都带有评估者主观判断的成分，对不同的风险补偿率、利率、预测增长率所作出的估值差异往往造成分析结果的显著不同。此外，在网络传媒行业市场竞争格局多变的形势下，预测目标企业未来5-10年的盈利情况具有极大的不确定性，所以对网络传媒企业“电广传媒”采用相对估值法中的市盈率法（P/E）以及理论盈利倍数模型（TEMA）进行价值分析。

（1）市盈率法的应用分析。一是“电广传媒”每股收益预测。如表1所示：

从表1可以看出“电广传媒”2011～2013年各年每股收益预测值，本文取各金融机构每股收益预测值的均值，计算得出“电广传媒”2011～2013年每股收益预测值分别为1.556、1.628、1.738。

二是网络传媒行业平均市盈率（P/E）预测，如表2所示：

从表2可以看出，上述7家网络传媒企业在2012年3月30日的平均市盈率在42倍左右，而此时我国上海证券交易所全部股票的平均市盈率是17.99，相比较而言，我国深圳证券交易所全部股票的平均市盈率是53.62。根据对“电广传媒”每股收益预测可知，2011～2013年的每股收益分别为1.556、1.628、1.738，这里取网络传媒行业的平均市盈率41.664，上交所平均市盈率17.99，深交所平均市盈率53.62三者的平均值37.758作为“电广传媒”的预测市盈率。可以得出“电广传媒”的合理价格区间为58.75元～65.62元之间。与当时“电广传媒”市价29.12相比，说明“电广传媒”的企业内在价值被严重低估，极具投资价值。

（2）理论盈利倍数模型（TEMA）的应用分析。运用市盈率法来分析网络传媒企业的股票价值时，有时会遇到一些极端情况，从而凸显了市盈率法的操作局限性。现实中，有许多企业的市盈率远高于股市的平均市盈率，甚至有个股的市盈率高达几百倍，例如国恒铁路（000594）的市盈率就高达1642.76，此时就无法运用市盈率法来预测这些股票的价值。但是，如果这些公司市盈率和企业的经营业绩相比较，就可以对这些超高市盈率的股票做出合理解释，投资者就不会再认为这类股票的风险太大了。TEMA模型正是基于市盈率与增长率之比（P/E/G），充分考虑了企业的成长性来对目标企业进行价值分析。

TEMA的定价公式：P/E/G=K，当股票估计合理时，K=1；当K1时，说明该股票的市盈率大于企业的实际增长率，则该股票可能被高估了。

根据前文对“电广传媒”2011-2013年的每股收益预测知，“电广传媒”的每股预测收益分别为1.556、1.628、1.738。根据“电广传媒”2010、2009、2008年度财务报表数据可知主营业务收入平均增长率为33.11%，综合考虑“电广传媒”发展情况，假设“电广传媒”未来3年的复合增长率为34%，当K=1时，则“电广传媒”对应的股票价格区间为52.9元到59.1元之间。

综合市盈率法（P/E）和理论盈利倍数模型（TEMA）的分析结果可知，“电广传媒”极具投资价值，其合理价格区间为52.9-65.62元之间。

参考文献：

[1]曹中：《企业价值评估》，中国财政经济出版社2010年版。

[2]（英）布里金肖著，周金泉等译：《网络公司价值评估——前沿观点》，经济管理出版社2011年版。

[3]孙继信、李明勇：《网络企业价值评估》，《信息技术与信息化》2006年第2期。

[4]刘长昕：《网络企业价值评估方法的探讨》，《时代金融》2011年第6期。

篇（11）

摘　要：市盈率作为股价与当期收益的比值，是一个反映风险与收益的综合指标。理论上，公司的股价和当前收益影响着市盈率的变化，股价是根据公司当前收益和经营现状对公司未来获利能力的估计——公司成长性越高，投资者对其未来获利能力和收益增长能力的估计就越高，对其股价也就有一个相对较高的预期。价值投资理念背景下，投资者应选择市盈率较低的公司，这意味着其价值被低估；随着低市盈率股票的投资价值被逐步引起重视，股票价格的上升将推动其市盈率上升，在股票市场上最终表现出一个较高的市盈率。

关键词 ：市盈率；投资；价值分析

中图分类号：F83文献标志码：A文章编号：1000-8772（2015）07-0072-02

收稿日期：2015-02-10

作者简介：任天霞（1993-）女，黑龙江省鹤岗人，会计学本科，研究方向会计学；田海霞（1973-），女，黑龙江省富锦人，经济学硕士，研究方向金融理论与实务。

一、市盈率相关理论概述

（一）市盈率的定义

市盈率是一个反映股票收益与风险的重要指标，也叫市价盈利率。它是用当前每股市场价格除以该公司的每股税后利润，其计算公式如下：

PE=P/E

2-8

PE一市盈率；

P一股票每股市价；

E一每股税后利润

市盈率反映了在每股盈利不变的情况下，当派息率为100%时及所得股息没有进行再投资的条件下，经过多少年我们的投资可以通过股息全部收回。一般情况下，一只股票市盈率越低，市价相对于股票的盈利能力越低，表明投资回收期越短，投资风险就越小，股票的投资价值就越大；反之则结论相反。

（二）运用市盈率指标研究行业投资价值

通过以上分析可知，市盈率是股价P与股票价值V的综合反映，如果能够预测市盈率，就可以通过现在的市盈率与预测值进行对比而发现行业的投资价值，然而，事实上，市盈率是股价与每股收益的比值，市盈率的高低很大程度上取决于股价。但是股价具有不可准确预测性，从而导致市盈率的不可预测性。所以，我如果采用预测市盈率的方法来判断行业的投资价值是值得怀疑的。

但是如果转换思维角度，不去预测市盈率，而是找出理论市盈率标准，我们就可以通过投资时点上理论市盈率与现实市盈率对比的方法发现具有投资价值（即市盈率被低估）的行业。至少在投资时点上可以判断行业市盈率是被低估的，是具有投资价值的。

这种方法借鉴了技术分析中均线研判理论，在股市创立初期，由于股票价格远远偏离其内在价值，技术分析占据投资价值分析方法的主导地位。近年来，随着证券市场的规范化，投资者投资策略的理性化，企业股票价格逐步向其内在价值回归，基本分析越来越受到广人投资者的推崇。本文以市盈率为切入点，将技术分析同基本面分析相结合，分析了“市盈率”在投资决策的局限性，并提出完善我国股票市场的政策建议。

二、“市盈率”的影响因素分析

（一）利率

利率的变化通过影响证券市场的资金流动及企业的经营成本来影响股票价格和市盈率。当利率下降时，储蓄收入的降低将促使投资者寻求更佳的投资机会，以获取资金的保值和增值。大量的资金从储蓄机构流向资本市场，投资者对股票等投资品种购买欲望的增加，进一步增推动股票价格和市盈率的上升。同时，利率下降将降低企业的借贷成本，企业生产资金将更加充裕，有利于企业扩大经营和生产，提高企业收益，企业良好的经营业绩将增加投资者的投资预期，更愿意支付一个较高的价格购买股票，推动股票价格和市盈率的上升。因此，利率的变化将影响市盈率朝相反方向变动。

（二）GDP增长率

上市公司置于国民经济的宏观环境之中，其运行状况和发展前景必然受到宏观经济周期的影响。当一个国家经济繁荣发展时，整体乐观的市场环境将使投资者保持对公司收益和股票预期的良好预期，这表现为股票价格的增长和市盈率的上升；当一个国家经济发展放缓，处于低迷期时，整体消极的市场环境将使投资者对公司未来发展能力持悲观态度。投资者会出于投资安全的考虑，减少对股市场的投资，股票需求的变化使股票价格和市盈率随之下降。因此，GDP增长率的变化将影响市盈率朝同一方向变动。

（三）市场证券化率

市场证券化率是“一国证券总市值与该国国民经济生产总值的比率”，通常用股市总市值与GDP总量的比值来衡量。由于上市公司往往是所处行业的佼佼者，能代表国民经济发展的平均水平，股票市场通常被认为是经济的“晴雨表”。理论上，市场证券化率越高，虚拟经济与实体经济的相关性越强，上市公司股票价格和市盈率的变化受宏观经济的影响就越大。市场证券化率可以作为一个衡量市盈率受宏观经济影响程度的指标，分析市盈率与利率和GDP增长率之间的相关性。

（四）股利支付率

公司成长性不仅通过股票的内在价值对投资（下转82页）（上接72页）者的投资决策分析产生直接影响，还通过影响公司股利政策的选择来左右投资者对公司股票内在价值的判断。因为管理层会基于其对公司内部信息的掌握选择不同的股利政策并通过不同股利政策的选择将公司的基本情况传递给投资者。

三、“市盈率”在投资决策的局限性

（一）每股净收益的局限性

每股净收益，是衡量上市公司盈利能力最重要的财务指标，它反映普通股的获利水平，每股净收益是企业过去盈利能力的反映，并不能保证企业未来也能创造同样的利润。市场环境的变化、企业生产管理方式、经营策略的变化，都足以影响整个企业的利润水平。

（二）股票价格的局限性

股票价格与投资者对未来预期的关联程度相当高。当投资者看好企业的未来时，他们就对企业的未来充满信任，他们就愿意为每1元盈利多付买价；当他们不看好企业的未来时，他们就不愿意为每1元多付买价，则股价就低。在每股净收益很小时，市价不会降到零，很高的市盈率此时往往不能说明任何问题。而且，我国日前证券市场还处于不完全成熟、低效率之中，现有股票的市场价格并不能完全真实地反映市场的所有信息。因此，根据计算出的市盈率，并不能简单地判断企业未来获利能力。

（三）不同行业公司的比较

使用市盈率不能用于不同行业公司的比较。充满扩展机会的新兴行业市盈率较高，而成熟工业的市盈率普遍较低，这并不能说明后者的股票没有投资价值。同时市盈率高低受净利润的影响，而净利润受可选择的会计政策的影响，从而使得公司间的比较受到限制。

四、完善我国股票市场的政策建议

（一）加大信息披露的监管力度

我国上市公司信息披露制度主要采用强制披露的形式，信息披露监管体系的建立已经相对比较成熟。然而，我国上市公司虚假披露信息、隐瞒信息等事件仍层出不穷，最基本的原因是对我国对上市公司违法信息披露行为的处罚力度不足，欠缺威慑力；中介机构未能真正发挥其市场约束和监督作用，不能做到发现并降低甚至消除市场上虚假、误导、欺诈性信息披露的可能性。因此，证监会应通过加强行业自律机制、建立上市公司信息检查员制度、完善上市公司内部审计制度建设、加大对违法违规披露信息行为的惩罚力度等手段加大信息披露的监管力度，建立“事前立规、依法披露、事后追究”的信息披露监管制度。

（二）建立信息披露的风险预警系统

违规披露虚假信息或者欺诈性信息的公司，在违规披露之前在其财务状况、市场交易状况、治理水平、外部市场环境等方面与行业其他公司将会有显著的差异，因此可以在分析行业内所有公司披露的信息基础上，建立一个行业信息披露预警指标体系，该体系能反映出行业平均财务状况、市场状况、公司治理水平、外部市场等方面平均水平。

（三）建立统一的信息同享平台

市场有效性是建立在投资者获取信息的公平有效的基础之上。如果投资者在获取信息的时间和内容上存在差异就必然会导致投资者博弈的不公平，使市场失去效率。因此，建立统一的信息同享平台，让投资者能公平获取与投资相关的有效信息，将关系到中国股票市场的持续发展和市场的成熟有效。对信息同享平台的建立，可以分为两部分来进行，一是通过制定政策，协调证监会、上交所和深交所等有关部门开放数据、组织建立统一的数据检索平台；二是积极培育和发展信用中介服务机构，实现市场交易主体之间信息共享与甄别，发挥其市场非正式约束的作用，扩大信息同享平台信息内容。

（四）完善中国股市的分红和交易度

建立价值投资背景国外股票投资的主要收益来源于股利的分配，股票价格的上升依靠公司盈利增长等内在因素推动。我国上市公司很少分派股利，投资者购买股票的动机是为了获取短期时股价波动时的溢价收入，一旦有资产重组、债务重组、公司并购等题材便进行疯狂的炒作，以期能获得短时期内股票价格波动形成的投资差价；我国股票市场上股票价格的上升主要通过资金需求等外在因素的拉动，投资者很少去关注公司的长远发展。

参考文献：

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[2] 张志强.市盈率与增长率关系的探讨[J].商业研究，2013（2）：45~46.

[3] 韩露.市盈率的增长内涵及投资价值研究[J].商场现代化，2013（9）：38~39.