投资理论与实践大全11篇

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篇（1）

中图分类号：F83059文献标识码：A

文章编号：1006－1428（2006）06－0049-03

一、引言

概括而言，产业投资基金是指一种主要对未上市企业和公司直接提供资本支持，并从事资本经营与监督的集合投资制度，是通过发行基金受益券募集资金，交由专业人士组成的投资管理机构操作，基金资产分散投资于不同的实业项目，投资收益按资本分成的投融资方式。通常，基金发起人会联合主要投资者出资设立基金管理公司，由其担任基金管理人并管理和运用基金资产，同时选定一家商业银行作为基金托管人托管基金资产，投资收益按投资者的出资份额共享，投资风险由投资者共担。产业投资基金一般定位于高新技术产业，有效率的基础产业，如收费路桥建设、电力建设、城市公共设施建设等，以促进产业升级与结构高度化。产业投资基金在我国可以发挥作用的范围很广，凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产业，均可以运用这种投融资方式。

根据有关研究，中国产业投资基金业的总体目标是成为一个具备一定规模的金融产业，其举足轻重的作用仅次于商业银行和保险公司。参照美国等发达国家金融业结构比重，中国产业投资基金的资产规模应占金融业资产规模的1％―3％。按中国现有金融资产规模约40万亿元匡算，产业投资基金规模应在4000亿元到8000亿元，最终达到占金融资产3％的目标。在影响上，产业投资基金的发展将改善我国企业的融资格局，加快金融市场的改革进程，促进国民经济的发展，提高资源配置的效率。

二、产业投资基金的发展环境

当前，中国正在经历一段高新技术、基础设施投资活跃的时期，投资主体既有政府，也有私营部门。一方面，是国内高新技术、基础设施投资需求显著增长，而政府面临财政压力和职能转变，需要减少债务，并将投资风险转移到私营部门；同时相对较高的估值推动更多的资产转手，进而促进了较快的资本投入。另一方面，在需求作用下，资金被吸引到国内高新技术，尤其是基础设施行业，基础设施资产已成为具有长期投资等级，富有吸引力的固定收益产品；而且在宏观经济向好的情况下，股本投资将产生较高的股息收益，能充分利用杠杆实现增长，并与通货膨胀挂钩。这些都为中国私募股本投资创造了极好的机会，也为中国产业投资基金发展提供了良好的环境。

从法律环境来看，经国务院批准，1995年9月中国人民银行公布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，该办法是至今中资机构在境外设立中国产业投资基金的主要依据。对在境内设立产业投资基金，国家发改委于2004年11月起草了《产业投资基金管理暂行办法》，虽然至今没有出台，但是有关内容已经在相关政府部门达成共识。而国内已成功设立的中瑞、中比等中外合资产业投资基金，均由国家发改委以特批的方式报国务院批准成立。

从市场环境来看，当前国内经济继续保持强劲增长，社会资金较为充裕，但投资渠道不畅，包括保险资金、社保资金在内的大资金集团，正积极寻找有稳定现金流回报而又能与其负债结构相匹配的项目投资。只要产业投资基金的回报和结构设计有足够的吸引力，就可以完成基金的募集。

三、产业投资基金的投融资特点

从国外发展经验来看，产业投资基金主要投资于基础设施行业，包括运输行业(如收费道路、机场、港口和部分铁路)、受监管的公用事业(如供电和天然气网络、供水和废水处理网络)、政府服务业(如学校和医院、卫星等部分国防项目)和其他(如输油管、液化石油气接收站和运输船、合同发电)等。该行业资产均属于社会基础设施，具有稳定、可预测和低风险的现金流，且独立于商业圈之外，通常与本地通货膨胀相关，有能力支撑高负债。

产业投资基金是一个值得中国企业探索的、比较适合大型建设项目的股本融资方式。对于项目主体而言，其通过产业投资基金融资，主要有五大特点：一是投资期限较长，一般为1015年；二是投资者一般不要求占控制地位，只要求参股；三是投资者到期后退出，发起人可拥有优先回购权；四是以财务投资者为主，很少参加经营管理(但会要求改善和强化公司治理)；五是投资者对投资回报要求不高。当然，由于股本投资者比债务融资者承担更多的风险，在收益获得次序上排在贷款之后，因此，产业投资基金的融资成本要高于银行贷款。

与传统的融资方式相比，产业投资基金融资特点如下：

四、产业投资基金的设立方案要点

目前，我国产业投资基金立法基本处于停滞状态，已设立的中瑞合作基金、中比直接股权投资基金、以及其他创业投资基金和房地产投资基金，均采取了迂回的方式，对不同的设立模式进行了探索。因此，如何在现有的法律框架下，对产业投资基金设立方案进行研究、设计，不仅直接关系基金本身能否成功募集和运作，而且对于中国整个产业投资基金业的发展具有积极意义。结合国内外实践，在中国设立产业投资基金需着重考虑以下几个方面：

1.基金组织形式：公司型还是契约型。公司型基金具有独立法人资格，治理规范，管理直接，透明度高等优点；但需承受双重税赋，不可在银行间债券市场发行基金单位，无法实现利润100％分红。契约型基金设立简单，便于运作，经批准可以在银行间债券市场发行基金单位，基金收入可以全部分配给基金份额持有人，基金本身无须缴纳所得税；但治理相对困难，对投资者的保护不如公司型基金。

2.基金注册地：境内还是境外。在境内注册基金，目前尚无有关的专项法规，无税收优惠政策，审批程序相对简单，投资者以境内保险公司和社保机构为主，期望回报率比债务融资略高；在境外注册基金，法律环境较完善成熟，可选择具有税收优惠的境外地点注册，但审批程序较复杂，投资者群体广，期望的回报率较高(一般在12％一16％)。

3.基金投资方向。首先需确定基金定位是稳定收益的基础设施投资基金，还是要求高回报的创业投资基金，并考查拟投资行业的监管要求；然后分析投资者对基金收益率及其分布特点的要求，选择投资成熟项目，还是在建项目；最后检查不同项目的现金流配合情况，确定具体的投资方向或项目。

4.基金规模与存续期。基金规模主要受拟投资项目预计的资金需求，监管机构对基金规模的要求和审批的难易程度，潜在投资者的资金供给规模影响。基金存续期主要受拟投资项目预计的资金需求期间，潜在投资者的资金供给要求，满足投资者一定的预期收益率影响。

5、基金到期后处理方式。基金到期后的主要处理方式包括续期，基金将所持有投资项目股权在市场上出售等。项目出售可由约定的投资者拥有优先购买权，出售价格可按项目账面净值、基金成立时的收购价格，或市场价格进行。

6.发起人认购比例。发起人需确定对基金希望保持的控制力，将基金预期收益率与其现有投资项目回报率进行比较，以及衡量自身的资金来源是否充分。在契约型基金中，由于发起人可通过控股基金管理公司来实现对基金运作的实际控制，因此其对基金的认购比例可以尽可能的低。

五、产业投资基金的治理

产业投资基金的治理包括以下几个层次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契约型基金的组织形式完全不同，二者本身的治理也大相径庭。公司型基金参照《公司法》、《产业投资基金管理暂行办法》设立，以基金章程为治理法则，其最高权利机构为股东会，常设机构为董事会，并由董事会负责制定基金投资原则与投资战略、审定基金管理公司提交的投资方案；同时设立投资委员会，由各股东按投资比例列席，审查基金管理公司提出的投资方案。契约型基金参照《信托法》、《证券投资基金法》设立，投资者通过基金份额持有人大会行使基金资产的所有权、收益权、委托权、监督权和处置权等，对大会审议的事项进行表决。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根据决策权、执行权和监督权相互分离、相互制衡的原则建立现代公司治理结构，以确保公司管理的科学性与规范化；公司董事会下设风险控制委员会，专职负责公司的风险控制，以保证基金资产的安全性；在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进所投资产业发展的同时，谋求基金收益的最大化。基金管理公司的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的委托管理协议中明确。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依据基金运行中“管理与保管分开”的原则，对基金管理人进行监督和保管基金资产的架构，是基金持有人权益的代表。基金托管人的主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管理人的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的托管协议中明确。

产业投资基金的治理结构具体如下：

参考文献：

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根据有关研究，中国产业投资基金业的总体目标是成为一个具备一定规模的金融产业，其举足轻重的作用仅次于商业银行和保险公司。参照美国等发达国家金融业结构比重，中国产业投资基金的资产规模应占金融业资产规模的1％—3％。按中国现有金融资产规模约40万亿元匡算，产业投资基金规模应在4000亿元到8000亿元，最终达到占金融资产3％的目标。在影响上，产业投资基金的发展将改善我国企业的融资格局，加快金融市场的改革进程，促进国民经济的发展，提高资源配置的效率。

二、产业投资基金的发展环境

当前，中国正在经历一段高新技术、基础设施投资活跃的时期，投资主体既有政府，也有私营部门。一方面，是国内高新技术、基础设施投资需求显著增长，而政府面临财政压力和职能转变，需要减少债务，并将投资风险转移到私营部门；同时相对较高的估值推动更多的资产转手，进而促进了较快的资本投入。另一方面，在需求作用下，资金被吸引到国内高新技术，尤其是基础设施行业，基础设施资产已成为具有长期投资等级，富有吸引力的固定收益产品；而且在宏观经济向好的情况下，股本投资将产生较高的股息收益，能充分利用杠杆实现增长，并与通货膨胀挂钩。这些都为中国私募股本投资创造了极好的机会，也为中国产业投资基金发展提供了良好的环境。

从法律环境来看，经国务院批准，1995年9月中国人民银行公布了《设立境外中国产业投资基金管理办法》，该办法是至今中资机构在境外设立中国产业投资基金的主要依据。对在境内设立产业投资基金，国家发改委于2004年11月起草了《产业投资基金管理暂行办法》，虽然至今没有出台，但是有关内容已经在相关政府部门达成共识。而国内已成功设立的中瑞、中比等中外合资产业投资基金，均由国家发改委以特批的方式报国务院批准成立。

从市场环境来看，当前国内经济继续保持强劲增长，社会资金较为充裕，但投资渠道不畅，包括保险资金、社保资金在内的大资金集团，正积极寻找有稳定现金流回报而又能与其负债结构相匹配的项目投资。只要产业投资基金的回报和结构设计有足够的吸引力，就可以完成基金的募集。

三、产业投资基金的投融资特点

从国外发展经验来看，产业投资基金主要投资于基础设施行业，包括运输行业(如收费道路、机场、港口和部分铁路)、受监管的公用事业(如供电和天然气网络、供水和废水处理网络)、政府服务业(如学校和医院、卫星等部分国防项目)和其他(如输油管、液化石油气接收站和运输船、合同发电)等。该行业资产均属于社会基础设施，具有稳定、可预测和低风险的现金流，且独立于商业圈之外，通常与本地通货膨胀相关，有能力支撑高负债。

产业投资基金是一个值得中国企业探索的、比较适合大型建设项目的股本融资方式。对于项目主体而言，其通过产业投资基金融资，主要有五大特点：一是投资期限较长，一般为1015年；二是投资者一般不要求占控制地位，只要求参股；三是投资者到期后退出，发起人可拥有优先回购权；四是以财务投资者为主，很少参加经营管理(但会要求改善和强化公司治理)；五是投资者对投资回报要求不高。当然，由于股本投资者比债务融资者承担更多的风险，在收益获得次序上排在贷款之后，因此，产业投资基金的融资成本要高于银行贷款。

与传统的融资方式相比，产业投资基金融资特点如下：

四、产业投资基金的设立方案要点

目前，我国产业投资基金立法基本处于停滞状态，已设立的中瑞合作基金、中比直接股权投资基金、以及其他创业投资基金和房地产投资基金，均采取了迂回的方式，对不同的设立模式进行了探索。因此，如何在现有的法律框架下，对产业投资基金设立方案进行研究、设计，不仅直接关系基金本身能否成功募集和运作，而且对于中国整个产业投资基金业的发展具有积极意义。结合国内外实践，在中国设立产业投资基金需着重考虑以下几个方面：

1.基金组织形式：公司型还是契约型。公司型基金具有独立法人资格，治理规范，管理直接，透明度高等优点；但需承受双重税赋，不可在银行间债券市场发行基金单位，无法实现利润100％分红。契约型基金设立简单，便于运作，经批准可以在银行间债券市场发行基金单位，基金收入可以全部分配给基金份额持有人，基金本身无须缴纳所得税；但治理相对困难，对投资者的保护不如公司型基金。

2.基金注册地：境内还是境外。在境内注册基金，目前尚无有关的专项法规，无税收优惠政策，审批程序相对简单，投资者以境内保险公司和社保机构为主，期望回报率比债务融资略高；在境外注册基金，法律环境较完善成熟，可选择具有税收优惠的境外地点注册，但审批程序较复杂，投资者群体广，期望的回报率较高(一般在12％一16％)。

3.基金投资方向。首先需确定基金定位是稳定收益的基础设施投资基金，还是要求高回报的创业投资基金，并考查拟投资行业的监管要求；然后分析投资者对基金收益率及其分布特点的要求，选择投资成熟项目，还是在建项目；最后检查不同项目的现金流配合情况，确定具体的投资方向或项目。

4.基金规模与存续期。基金规模主要受拟投资项目预计的资金需求，监管机构对基金规模的要求和审批的难易程度，潜在投资者的资金供给规模影响。基金存续期主要受拟投资项目预计的资金需求期间，潜在投资者的资金供给要求，满足投资者一定的预期收益率影响。

5、基金到期后处理方式。基金到期后的主要处理方式包括续期，基金将所持有投资项目股权在市场上出售等。项目出售可由约定的投资者拥有优先购买权，出售价格可按项目账面净值、基金成立时的收购价格，或市场价格进行。

6.发起人认购比例。发起人需确定对基金希望保持的控制力，将基金预期收益率与其现有投资项目回报率进行比较，以及衡量自身的资金来源是否充分。在契约型基金中，由于发起人可通过控股基金管理公司来实现对基金运作的实际控制，因此其对基金的认购比例可以尽可能的低。

五、产业投资基金的治理

产业投资基金的治理包括以下几个层次：

1.基金公司或基金本身的治理。由于公司型基金和契约型基金的组织形式完全不同，二者本身的治理也大相径庭。公司型基金参照《公司法》、《产业投资基金管理暂行办法》设立，以基金章程为治理法则，其最高权利机构为股东会，常设机构为董事会，并由董事会负责制定基金投资原则与投资战略、审定基金管理公司提交的投资方案；同时设立投资委员会，由各股东按投资比例列席，审查基金管理公司提出的投资方案。契约型基金参照《信托法》、《证券投资基金法》设立，投资者通过基金份额持有人大会行使基金资产的所有权、收益权、委托权、监督权和处置权等，对大会审议的事项进行表决。

2.基金管理公司的治理。基金管理公司根据决策权、执行权和监督权相互分离、相互制衡的原则建立现代公司治理结构，以确保公司管理的科学性与规范化；公司董事会下设风险控制委员会，专职负责公司的风险控制，以保证基金资产的安全性；在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价值评估、投资决策和投资管理，在促进所投资产业发展的同时，谋求基金收益的最大化。基金管理公司的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的委托管理协议中明确。

3.基金托管人的治理。基金托管人是依据基金运行中“管理与保管分开”的原则，对基金管理人进行监督和保管基金资产的架构，是基金持有人权益的代表。基金托管人的主要职责是保管基金资产，执行投资指令并办理资金往来，监督基金管理人的投资运作，复核、审查基金资产净值及基金财务报告。基金托管人的责、权和利应在基金公司或基金与其签订的托管协议中明确。

产业投资基金的治理结构具体如下：

参考文献：

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军工科研院所虽然有着事业单位的身份，但是作为军工央企的一部分，在一定程度上已经按照现代企业制度运作，在股权投资方面也已经开展了很多实践，并且也面临着国家将科研院所这种类型的事业单位改制为国有企业的趋势。因此，军工科研院所的股权投资项目也应严格按照国资委的要求认真开展后评价工作。

二、股权投资后评价的理论介绍

1、股权投资后评价的概念

一般所说的股权投资，是指长期股权投资，通常投资人或者企业通过这种投资行为可以获得被投资单位的股权，成为被投资企业的股东，以此享受股权投资带来的权益，自然也需要承担相应的责任。

投资项目后评价是指投资项目完成后，对项目目的、执行过程、效益和影响所进行的全面而又系统的分析，旨在从投资开发项目中吸取经验教训，科学合理地做出决策，提高管理水平和改进投资效益。

股权投资项目后评价工作主要是对项目的决策是否正确、执行效果如何、效果是否达到预期要求所进行的总结和评价，并通过信息反馈，指导股权投资主体的投资活动，达到提高股权投资效益、规避投资风险的目的。

2、股权投资后评价的内容

对于国有企业的股权投资项目，项目的实施承担了促进企业发展、实现社会功能的责任，从项目的可研、立项、实施都有严格的流程和要求，故该类型后评价应全面深入。后评价内容具体包括以下六个方面。

（1）项目实施过程的评价

国有企业股权投资项目实施过程一般包括项目投资立项、决策审批、投资实施、公司治理及经营四个阶段。在进行后评价时，需要对这四个阶段分别进行回顾总结与评价。

（2）股权投资项目投资效果后评价

股权投资项目投资效果评价是在实施过程评价的基础上，对项目的投资效果做出全面的分析评价。评价内容可分为技术评价、财务效益评价、协同效应评价。

（3）股权投资项目的影响评价

主要对项目带来的直接影响和间接影响进行评价。

（4）股权投资项目的实现程度评价

从股权投资主体战略目标和投资领域发展目标两个方面，对比可研报告中的预期目标，结合股权投资主体宏观层次目标，以及转让方及其他利益相关者目标，综合评价投资决策的正确性与投资目标的实现程度。

（5）股权投资项目的可持续性评价

根据项目现状，从企业内部和外部因素等方面，评价项目在可预测经营期间的持续发展能力。分析企业目前面临及将来可能面临的风险，并分析风险产生的原因和企业的对策。

（6）股权投资项目的综合后评价

股权投资项目成功度评价，是在综合分析股权投资项目宏观目标、投资实施过程、投资效果、项目影响、项目持续发展能力等方面，总体评价股权投资项目的成功度，得出后评价结论，以及投资的经验教训及建议。

3、股权投资后评价的原则

股权投资项目的后评价工作，要遵循独立性、科学性、实用性、反馈性的原则。

（1）独立性，是指后评价工作不受项目投资的决策者、管理者、实施者，以及前阶段评估者的干扰，防止出现“自己评价自己”的情况出现。

（2）科学性，主要是指后评价应该按照科学的评价体系和方法来进行。

（3）实用性，是指后评价报告包含的内容应该比较全面、科学，具备一定的可借鉴性。

（4）反馈性方面，与其它项目评价环节相比，后评价最大的特点就是具备反馈性，后评价的最大价值在于将评价成果及时反馈给企业的决策层，从而及时的发现问题，总结经验，为未来再投资决策提出改进意见。

4、股权投资后评价应注意的问题

在实际的股权投资项目后评价工作中，应注意如下几个方面的问题。

（1）评价资料真实可靠。项目评价过程中所涉及的内容以及反映情况的数据，必须真实可靠，后评价所运用的资料、数据，都要经过反复核实，以确保内容的真实性。

（2）突出国有企业股权投资项目的特点。依据真实可靠的项目资料，采用科学的评价方法，按照规范程序，突出项目特点，对影响项目成败的关键因素和环节展开分析评价，总结出有借鉴意义的经验和教训。

（3）项目资料依法保密。承担项目后评价任务的咨询机构在评价过程中知悉的项目方及其关联公司的商业秘密以及其他有保密要求的文件资料，咨询机构应依照相关要求进行保密，不得泄露给其他单位，不得用于其它用途。

（4）评价结果反馈。企业需要建立畅通、快捷的信息流系统和反馈机制。

5、股权投资后评价存在的问题

现阶段，对国有企业开展投资项目后评价存在的主要问题有以下方面。

（1）重视程度不高

后评价作为加强投资管理的重要手段逐步得到了多数国有企业的认可，但其受重视程度仍然偏低。一是企业有认识误区。二是企业有畏惧情绪。三是企业有畏难情绪。

（2）法规制度不全

实践证明，业已颁布的系列相关文件还难以有效发挥其应有的指导企业建立健全后评价机制的作用。一是法律地位偏低。二是可操作性不强。三是配套制度缺失。

（3）管理体制不顺

后评价的管理体制还有待到顷，其在机构设置、独立地位、受关注度等方面存在一定不足。一是机构设置参差不齐。二是后评价缺乏独立性。三是出资人机构关注不够。

（4）实践经验不足

国有企业实施后评价制度的时间并不长，实践经验还有待进一步提升。一是理念方法待改进。二是人员素质待提高。三是成果应用待加强。

二、某军工科研院所股权投资后评价工作的开展实践

1、某军工科研院所的基本情况

某军工科研院所（以下简称该研究所）成立于20世纪50年代，是国家级骨干科研事业单位位于北京市海淀区。自80年代起，该研究所即利用自身技术优势积极参与国民经济各领域的市场化改革，通过小规模的投资、社会化合作相继成立了多家公司进行独立经营，弥补了科研经费的不足，改善了职工群众的待遇，取得了一定的效果。目前，在股权投资方面，该研究所拥有10余家权属公司，包括全资子企业、控股子公司和参股公司三类。其中，全资子企业主要为该研究所科研生产、社区生活的后勤保障单位，均为全民所有制企业；控股子公司主要为该研究所产业化发展的平台，是其科研生产收入和利润的重要组成部分；参股公司主要为政策性投资，历史遗留问题较多，多数属于待清理整顿的范围。

该研究所的控股子公司中，又分为多种类型：从公司性质分类，有股份公司，有有限公司；从公司规模分类，最大的年销售收入达5―6亿元，最小的只有2000余万元；从股权结构与合作模式分类，有与国有企业合作，有与民营企业合作，有与外资企业合作，有与自然人合作；从成立时间分类，有的成立时间已超过20年，有的才刚刚成立。

2、股权投资后评价的项目公司基本情况

根据上级关于投资后评价工作的要求，该研究所针对股权投资项目，第一次启动了后评价工作。针对股权投资后评价，该研究所承担具体工作的人员结合理论知识，针对该研究所和控股子公司的实际情况，初步选择了五家具有代表性、典型性的控股子公司进行后评价研究的实践工作。

五家控股子公司的基本情况如下：A公司，成立于2000年，为股份公司，公司所有股东均为国有企业，年销售收入超5亿元；B公司，成立于1996年，为股份公司，公司股东除该研究所外，还有国有控股的上市公司，以及自然人股东，年销售收入超2亿元；C公司，成立于2005年，为中外合资企业，有限公司，年销售收入约5000万元；D公司，成立于2009年，有限公司，由该研究所与民营企业合作，年销售收入约2000万元；E公司，成立于2010年，为D公司的控股子公司，由D公司与自然人股东合作，公司成立后因各种原因并没有真正开展运营，并在2013年予以注销。

3、股权投资后评价的工作开展

该研究所的股权投资后评价工作分为两个阶段。第一阶段，是学习后评价的相关理论知识；第二阶段，是针对五家控股子公司分别出具后评价报告。

后评价的理论知识学习，重点了解的内容包括：后评价的概念；后评价的分类；项目后评价与中、前期评价的对比分析；国外后评价政策、经验及发展趋势；我国开展后评价工作的状况及存在的突出问题；后评价要遵循的原则；后评价的方法与指标体系；投资后项目后评价的前期准备；股权投资后评价报告的主要内容；等等。

A、B、C、D四家控股子公司的投资后评价报告，主要内容包括：公司概况；公司历届股董监会议情况；决策过程与评价；公司财务分析与评价；公司技术分析与评价；公司存在的问题及项目后评价结论；等等。其中，“决策过程与评价”部分，又重点研究了公司设立时的决策过程与评价，以及公司发展过程中重大事件的决策过程与评价；“公司财务分析与评价”部分，又重点研究了公司历年收入和利润，历年经济增加值（EVA），历年资产负债，历年存货情况，历年应收账款，历年五项财务指标（即，应收账款占营业收入比率、存货占营业收入比率、期间费用占营业收入比率、资产负债率、销售成本费用率），历年收入和该研究所的对比，历年资产总额和该研究所的对比，历年员工工资收入；“项目后评价结论”部分，又总结提炼了对公司的建议，以及对该研究所的建议。E公司因设立后并没有真正开展运营，对其没有进行财务与技术方面的后评价，重点针对其成立不足3年就予以注销的事实分析了投资立项与决策过程、可行性研究过程等。

4、某军工科研院所股权投资后评价存在的问题

审视该研究所股权投资后评价工作，同很多后评价一样，除了前述股权投资后评价的重视程度不高、法规制度不全、管理体制不顺、实践经验不足等共性问题以外，还存在一些个性的问题。

（1）职责实施错位

按照该研究所的上级管理机关要求，股权投资项目后评价工作应由审计部门牵头实施，但实际上却是由该研究所的股东事务管理部门负责。

（2）人员力量薄弱

一个完整的股权投资项目后评价，应包括审计、财务、法律、工程、技术等各方面人才。该研究所的股权投资项目后评价工作，由于人员配备等原因，只有两名工作人员兼职开展，又没有系统的接受后评价方面的培训，人员力量明显薄弱。

（3）投资资料缺失

在后评价工作的开展过程中，需要各涉及的控股子公司提供相应的大量资料。但由于历史时间较长、投资资料缺失、公司配合不够等原因，无法提供足够的、合适的资料（诸如项目目标和可持续性评价、项目成功度评价等），提供的主要是财务方面的数据，致使最终的报告内容与原计划的框架相比，略显单薄，存在着很多不足，一些投资后评价的工作方法和模型也没有能够得到有效的运用。

（4）缺乏反馈环节整改措施落实不力

篇（4）

[作者简介]翁世淳，广东商学院金融学院经济学博士，广东广州510320

[中图分类号]G424 [文献标识码]A [文章编号]1672―2728(2007)08―0200―03

随着经济的发展、金融创新的大量涌现、金融体系的改革以及证券市场的发展，作为为实际生产发展培养人才的教学也就要与时俱进，教学内容、教学模式也都需要贴近实际和能够超前发展。“投资银行理论与实务”作为投资学专业的一门主干课程，总结传统教学经验和教训，开展教学模式改革研讨，对于投资学专业建设具有重要意义。

一、“投资银行理论与实务”课程传统教学的缺陷

“投资银行理论与实务”课程的传统教学，无论从教材编订、选用，还是课堂讲授方法方面，都存在诸多缺陷，这些缺陷直接影响教学效果以及学生应用知识的能力。

(一)教材的缺陷

目前国内的投资银行理论与实务专业的教材主要可以分为两大类：一类是翻译国外学者的教材。这类教材在体系结构上通常比较完善，侧重于案例教学，但这些教学案例几乎全部来自西方，特别是美国和西欧。很多情况与中国的实际情况差距较大，学生很难理解。另一类教材是中国国内的学者编写的教材，这一类教材又分为两种。一种是偏重理论，而忽视实务；另一种偏重实务，而忽视理论。无论前者还是后者，都存在以下几点缺陷：

1．体系结构混乱，知识点零散。从这些教材的体系结构分析，无法从整体上对投资银行业获得一个清晰的认识。基本上每本教材都将内容分为理论和实务两大部分，偏理论的教材缺乏相应的实务对理论进行检验或支持，偏实务的教材又陷入案例的叙述而缺乏理论的提升。在各个知识点之间，缺乏有机的联系。譬如证券发行业务中的首次公开发行业务与再融资业务之间的关系和区别没有说明，学生只知道IPO发行业务、再融资业务，却搞不清楚企业在IPO发行后为什么需要再融资?怎样才能进行再融资?投资银行从事两种业务关注的侧重点有何不同?

2．教材内容陈旧，跟不上投资银行业发展的形势。投资银行业是目前发展最快的金融行业之一，国内投资银行理论与实务专业的教材内容大多停留在三年以前甚至更早的时期，特别是2006年我国股票发行制度改革使得投资银行业出现了根本性的变化，这些新内容都没有在教材里得到体现。

3．缺乏与微观金融理论的衔接。投资银行理论与实务在投资学专业课程体系中属主干课程，是_门将金融理论与资本市场发展实践相结合的、操作性强、偏重实务的课程。对投资银行理论与实务影响更大的是微观金融理论的发展。在现有的国内教材中，没有将微观金融理论，尤其是资本结构和自由现金流贴现估值理论引入到投资银行实务中来，学生掌握的仅仅是一些基本概念，无法培养证券发行、并购定价分析能力和发散思维能力。

(二)教学方式的缺陷

传统的教学方式基本是以教师讲授为主。这种方式可以充分发挥教师的作用。但由于年轻学生的知识背景比较缺乏，对课程内容缺乏感性认识，课堂讲授的理性知识不能直接转化为学生的理性认识，因为它缺少了从感性到理性的转化过程。

(三)考核方式的缺陷

传统的“笔试＋出勤＋作业”的考核方式，只能使那些善于死学的同学得到好的成绩。正如前面所讲，一个能够准确回答出首次公开发行股票(IPO)定义的人不一定清楚IPO对企业究竟有什么好处。前者可以体现在文字上，而后者更多地体现在实践中。所以“投资银行理论与实务”课程需要在考核上体现学生的金融实践能力。

二、“投资银行理论与实务”课程的教学模式改革

21世纪我国经济发展面临新的时期，投资学专业的教学模式面临着新的问题，需要面对新的实践需求进行探索改革。

(一)适应我国市场经济发展的需要，及时调整教学体系，更新教学内容

要根据形势的变化，及时调整、补充新的知识和新的内容。随着经济的发展，理论也在不断发展，面对原有内容的不断分解和新兴内容不断产生的冲击，“投资银行理论与实务”课程教学体系与内容的改革是必然的。要根据形势的变化，及时调整教学体系和教学内容，补充新知识。如在“证券发行业务”部分，要增加“IPO业务与再融资业务的联系和区别”和“中小企业板的IPO业务”内容；在兼并收购业务部分，结合我国现阶段颁布的《上市公司收购管理办法》及其并购业务的现状，加大介绍“并购操作”部分内容，增加“要约收购”、“协议收购”和“间接收购”等；在投资银行的组织架构部分，根据当前我国投资银行经营管理模式特点，重点介绍投资银行职能部门的职责和相互关系，也要介绍世界上先进投资银行的经营管理模式；有关投资银行的风险控制、人力资源管理等有关内容也要进行较充分的介绍或讨论，使学生了解投资银行的运作架构和管理方式。在“投资银行理论与实务”课程教学内容中，应加大对IPO定价及并购估值的分析。因为按照西方现代微观金融理论，金融学的研究内容就是怎样对风险资产定价以实现资源的优化配置问题。在金融业国际化的大背景下，我国的市场主体如何实现优化的资本资产组合，通过资本市场成功进行融资成为投资银行业务的主流方向。投资银行业之间的竞争也直接体现为定价能力和估值能力的竞争，所以通过微观金融理论作为指导培养学生的资产定价能力成为更新教学内容的主要方向。

(二)运用多样化教学方法，提高学生学习的独立性、研究性，注重学生的创造性培养

教师除了在教学内容上要根据金融理论与实践的发展以及授课对象的不同而随时调整以外，还要根据大学毕业生就业形势的变化与市场经济竞争环境的要求，通过多样化的教学方法，注重学生的创造性思维及创新能力的培养。

采用讨论式教学方法，培养学生的主动性、创造性，倡导参与式教学方法。启发式教学，是在传授知识的同时重视学生能力的培养及非智力因素的发展，即在肯定教师指导作用的同时，强调学生既是受教育的对象，又是具有主观能动性的认识主体。例如，在课堂讲授过程中，可以从经济生活中的热点问题人手以吸引学生的注意力，然后提出问题，启发大家思考、发言，使他们参与到问题的认识与讨论之中，最后由教师总结，归纳出要点。由于问题本身富有启发性，引起了学生的思考，也激活了学生的思维，使师生在课上课下的交流更加充分，从而调动学生学习、思考的积极性和主动性，提高其学习思考的兴趣。总之，在教学中，教师不应

该是百科全书的摘录者，而应该通过启发式教学，教会学生学习与思考。

运用案例教学法，加深学生对理论知识的理解，同时还可提高学生分析问题和解决问题的能力。案例教学是当前高校文科教学中较常采用的一种实践性教学方法。“投资银行理论与实务”课程内容专业性强，且涉及面广，这就要求学生要有丰富的联想力才能理解课本上所阐述的基本理论知识。但学生对具体的金融实践活动并不熟悉，对书本知识的认识仅仅停留于表面，因而他们只能被动地听、被动地记，无法参与和独立思考。案例教学的采用，则能很好地弥补这一缺陷。因为案例教学的例子直接来源于实践，学生们能够从对实践问题的认识中来理解金融基本理论与观点。例如，笔者在教学中曾以当前投资银行业界讨论的热点问题――企业整体上市为案例，组织学生讨论，效果很好。学生们在课下围绕此问题搜集大量的报刊、网络资料，在对资料进行认真分析的基础上，提出自己的观点，并找出支持自己观点的论据。通过具体的讨论，让学生充分阐述了自己的观点，最后由教师(或学生主持人)总结陈述。一个案例有时可以有多种答案，只要这个答案是合理的，有说服力的，它就是正确的。从这一点出发，案例教学可以培养学生批判的、分析性的思维能力和信心，以及进行论证和说服的技能，从而有利于提高学习的主动性，更有利于提高学生分析问题和解决问题的能力。

(三)立足应用性本科教育，做好实践教学

落实投资学专业规划和建设要求，广东商学院“发展应用性教育、培养应用性人才、建设应用性大学”的办学特点和学科建设目标，决定了该校的办学定位不仅在教学模式和教学手段上应体现应用性特色，而且在教学理念上应有质的飞跃。因此，我们要在教学组织、教学设计和教学过程等方面把“投资银行理论与实务”的教学改革真正落到实处。

通过指导学生在证券公司投资银行部门实习，亲身体会IPO业务、再融资业务和收购兼并业务的流程和效果，对投资银行的发展现状有感性认识。并以某一热点问题作为深入研究的目标，不断收集资料，掌握其发展动态，扩充课堂教学理论联系实际的不足。这样做既促进了教学手段的改革，也使学生与教师可以互相学习。

(四)构建学习质量考核体系和教学质量考评体系

要以综合素质培养为目标，以专业教学为内容，结合教学方法的改革，设计“复合式―全程型―多元化”的课程考核体系。“复合式”是指平时考评与期末考试相结合、量化指标与非量化指标相结合、口头表达与书面表达相结合、专业考核与素质考核相结合，使用多种考核方法综合评定课程学习成绩。“全程型”是指在教学进程中进行连续性的考核，除期末考试外，还布置作业、试验、讨论、写论文、调研和贯穿全过程的学风、科研考评，增强考核的合理性、公平性和真实性。“多元化”是指课程分值结构多元化、考核方法多元化和考核内容的多元化。课程分值由基础分值和加减分值构成；考核方法包括平时考评方法多样化和期末考试题型多样化；考核内容既包括基本理论和基本知识，又涵盖学生的综合运用能力与思辨能力，还注重学生的学习态度、投入状况与学习的主动性、创新性。

篇（5）

在市场前景广阔、法规政策引导、相关机构齐备的新形势下，我国年金基金的投资成为一个非常现实和迫切需要理论前瞻指导的问题，需要进行重点研究。本文的目的是总结西方年金基金投资的理论以及实践经验，为我国企业年金的投资实践提供借鉴。

一、西方企业年金投资的理论及经验研究

年金基金管理中，首先需要确定基金的资产组合，西方学者在该领域的研究主要有两个理论模型。一个是税收套利(taxarbitrage)模型，由black和tepper分别提出，他们认为养老基金应全部投资于公司债券山。理由是公司债券是所有金融工具中税负最重的，必须提供足够的收益，才能吸引纳税投资者的投资，而免税投资者持有公司债券相当于获得了“经济租金”。比如一种债券提供10%的收益率，才能吸引一个30%边际税率的纳税投资者，纳税投资者获得了7%的税后投资回报，而免税投资者则可以多获得3%的收入。税收套利模型认为养老基金法人作为免税投资者，应充分利用免税优势，获得最大利益。这一理论模型仅仅从税收角度考虑问题，在实践中很少有养老基金完全采用这一理论。bodie等人对美国539个企业的养老基金进行了研究，发现不到10%的基金是100%的固定收入证券组合。

另一个理论模型可以称为“对养老金收益担保公司的看跌期权模型”(the put to pbgc)。由sharpe， treynor和harrison等提出，他们认为养老基金资产组合应该全部投资于股票和其他高风险的资产。原因在于美国政府的养老金收益担保公司(pension benefit guaranty corporation,pbgc)保证了参保企业养老基金的最终责任，在公司无法支付退休职工的养老金时，由pbgc接管养老基金的全部资产并加上发起公司净资产市场价值的30%。这等于是公司养老计划和pbgc签订了一个看跌期权合约(put op-tion)，当养老计划资不抵债时，公司就将养老计划出售给pbgc。在此条件下，企业年金基金就有道德风险，将基金投资到风险最高的股权证券中，以最大化期权价值，因为假使投资失败造成养老计划损失，亏损也由pbgc承担。而投资成功，则收益全归养老计划所有。这种模型的逻辑推理是强有力的，但实践中很少有企业采用。bodie等人的研究显示，539个企业年金计划中不足0.5%完全投资于股票，基金资产中股票比例超过75%的不足5%。

上述两种模型无论是从税收还是从政府成立的养老金收益担保公司出发，都是以政府政策的安排为推理起点，得出了逻辑上合理的、但却是极端单一的投资组合。这种理论模型和实践是不相符合的，现实中大部分年金计划都是采取混合资产构造组合。

在对现实中年金组合构成的真实数据进行分析后(如经济合作组织oecd建立了世界主要国家的企业年金统计数据库)，西方学术界主要有这样一些结论：(1)不同国家企业年金组合的不同主要是由于金融市场特别是资本市场的发展程度不同，资本市场发达的国家的企业年金较多投资于股票等权益类工具，反之发展中国家的资本市场不发达，企业年金主要投资于存款与国债。(2)无论资本市场成熟程度如何，政府债券一直是各国养老金重要的投资工具。(3)各国对企业年金投资的监管可以区分为“谨慎人原则”(prudent person rule)与“严格比例限制原则”(quantitative asset restrictions)的两大范畴，谨慎人原则下的监管不做任何投资品种、比例的规定，而严格比例限制原则下的监管对基金的可投资品种、投资比例进行严格限制。因此不同的养老金资产组合是和两种不同的监管原则紧密联系的。从投资的实际效果看，实施谨慎人原则监管的养老基金投资收益比限制投资比例监管的养老基金更具优势。

另一方面，从微观层面上进行的经验性实证研究，西方学者也取得了一些成果。ambachtsheer等人考察了养老基金和发起公司之间的联系，研究发现基金的资产组合和发起公司的财务状况有密切联系。结论如下：(1)收入流波动越大的企业，其养老基金持有债券越多，股票越少，这样可以抵冲日常商业经营的风险。(2)企业资产负债表中杠杆率(包括财务杠杆和经营杠杆)越高的企业，企业养老基金持有债券越多，股票越少，也是为了冲抵经营风险。(3)企业有很高的收入回报率，则采取相反策略；养老基金持有的股票较多，债券较少。

除了基金的静态资产组合的研究之外，对于基金的动态资产组合调整即资产配置策略问题，西方也有不少研究文献。主流的文献认为，对于养老基金来说，进行主动管理、有目的的经常调整资产组合配置结构或者对变化的市场不作反应，都会导致基金投资业绩下降。他们主张养老基金应进行真正的被动管理，即采取恒定比例不变(constant mix)策略。在实践中，可以利用养老计划的现金流入和现金流出带来的资产配置机会，及时进行组合的再平衡(rebalancins)，使资产组合维持初始结构。

在回顾了西方研究文献之后，本文从微观层面上提出一种新的企业年金投资组合理论模型，这也是受ambachtsheer等人研究成果的启发。

二、基于发起企业经营业绩基础上的年金投资组合模型

年金计划是由发起公司设立的，基金的投资组合必须考虑发起企业的经营业绩。首先，基金的投资回报率与年金计划融资能力有密切关系，而融资能力取决于公司的经营业绩。其次，对于确定受益型(db型)的养老计划，该计划对发起公司的资产和现金流有求偿权利，这一权利和公司人工成本的求偿顺序相同，而排在其他债务之前。即如果公司当期的现金收入不能满足养老计划的负债资金支出需求，公司就将被迫向外借款、发行股票或者放弃赢利的投资机会，以首先满足养老计划的资金需求。而对于确定缴款型(dc型)的养老计划，既定的缴费支出是排在税收之前的，也要从公司经营活动现金流中支付。所以，无论db型或dc型，年金基金的资产组合必须考虑发起公司的现金流情况。

为了更好地说明这一问题，下面看两个假设的情况，这里是以db型年金计划为例，但不影响本文的结论。

在表1中年金基金回报率与公司的现金流回报率完全正相关，结果在公司效益下降时期，公司的现金需求大增，向外融资，不仅要为年金计划供款，还有投资项目在开工。而表2中年金基金回报率与发起公司现金流回报率负相关，这样就可以在公司现金流收入充足的时候满足年金计划供款需求，而在公司负现金流收入时，年金基金的投资回报率却很高，使年金计划无需供款。这样，公司的对外融资需求就在一定程度上得到了“熨平”，节省了公司进入资本市场的融资成本。

根据以上的分析，笔者提出一个企业年金基金的投资组合理论模型。在markowitz和sharpe的资产组合模型中，组合的方差表示为：var(rp)-β2war(rm)=0，而对于企业年金，资产组合模型可以变换一下：年金基金的风险和收益之间的关系等式为：var [wrp (1-w)cf]-β2war(rm)=0，式中w为企业年金资产(假设为a)与公司总资产(假设为b)及年金资产之和的比例，即w=a/(a b)，此式表示在考虑年金基金的投资组合时，把发起公司的经营现金流回报率(cpr)和年金基金的资产回报率(rp)放在一起考虑，年金计划作为发起公司的一个附属，而不是作为一个单独实体来决定其投资组合。

那么进一步来看如伺构造年金的资产组合。根据资本资产定价模型(capm)理论，不同股票在本质上是相同的，不同之处仅在于β系数不同。只要β系数相同，股票彼此是可以替代的。因此，一种最简单的股票选择方法，首先就是把与年金计划发起公司同行业中的其他公司股票排除出去(比如马钢公司的年金计划就不可以投资宝钢股票)，因为这些公司的股票收益率是密切相关的，股票β系数是相同的或相似的。不过现实中，在构造股票组合时，不能仅仅考虑β系数这一个因素。比如ross提出了套利定价理论和多因素模型，以后chen、roll和 ross进一步建立了四个经济要素的模型，四个经济要素是：长短期利率差、期望的通胀率与实际通胀率之差、工业总产值、高低等级债券的利率差。 berkowitz等人提出还可以再加上实际汇率波动因素，这样构造一个五因素的分析模型：式中rj表示股票 j的收益率，f1—f5表示5个经济因素的数值，a1-a5表示各个经济因素的影响系数，t表示时间。

笔者认为，可以借鉴上述五因素模型来建立企业年金基金的投资组合。方法是，首先用一组自变量fi的数值来对发起公司的现金流收益率(cfr)进行回归，得出ai的数值。假设公司现金流回报率对长短期利率差因素f1是负相关的，即a1<0，此时暂不考虑其他因素，那么在确定年金基金组合中的股票时，就应该选择对f1因素正相关的股票，比如i股票，其收益率为ri，对f1因素正相关，即a1>0。这样，当长短期利差上升时，企业现金流收益率下降，而年金基金中j种股票的收益率上升，可以起到对冲作用。按照上述逻辑思路，建立企业年金基金的股票组合，用运筹学语言描述，即：

在此线性规划模型中，w定义如前，w≥0表示年金基金必须存在，1-w≥0表示企业不会出售公司资产以满足年金计划(即公司没有破产)，xi表示基金资产组合中投资在，i种股票上的比例，0.05≥ xi≥0，表示在年金基金组合中股票的数目最少为 20种(根据组合投资理论，可以基本消除非系统风险)，并且没有卖空股票。∑xi·a1i·fi≤σi表示对风险因素f1的风险控制。其他的风险因素约束条件意义相同。

我国《企业年金基金管理试行办法》对基金的股票投资进行了严格比例限制，投资于权益类品种 (股票、股票基金和投资连接保险产品等)不高于基金资产净值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此规定限制下，对约束条件略作修正如下：∑xi<0.2,0.01≥xj>o。

对于该模型的现实应用性，本文说明如下：目前我国《企业年金试行办法》规定，年金计划采取确定缴款制(dc型)，但如本文所述，即使dc型计划也需要考虑发起企业的经营现金流情况。比如2005年11月与中国工商银行签订全国第一家企业年金基金托管协议、2006年5月和南方基金管理公司签订了年金基金投资合同的马鞍山钢铁公司的年金计划，实际上是一个db和dc的混合计划。马钢年金计划的基金资产达1.8亿元，6.7万在职职工每人每月平均获补贴118元，3.1万退休职工每人每月平均获补贴80元，直至终老。对于退休职工来说，这显然是一个db型计划，对于在职职工来说，则是一个dc型计划，所以马钢的计划是一个混合了db和de型的年金计划。在转型期内我国企业建立的年金计划，绝大部分必然选择此种混合型计划。另外，保险公司为企业提供的年金计划即团体养老金计划则全部属于db型。所以本文提出的这样一个投资组合理论模型，具有现实指导意义。

三、我国企业年金投资的现实

目前现实中，我国企业年金的管理主要分为三种情况，即年金分别由企业或行业的年金理事会、地方或工会的社会保险机构、以及保险公司等三方在经办，三种方式下的年金参保人数和基金资产的比例分别占40%、30%、30%。对三种方式下的企业年金基金的投资组合，具体阐述如下：

对于行业或大型企业的年金来说，截至2005年底前基金主要集中在行业体系内部运转，主要投资本行业内的盈利项目或本行业的企业债券，比如2003年8月成立的全国第一家行业试点年金、也是我国目前资产规模最大的行业年金——电力企业年金，在2004年中期时，归集到电力企业年金管理中心本部进行集中投资运营的近14亿元资金中，9.8亿元购买了电力企业债券，3亿元委托电力行业内的财务公司理财，1亿元购买了2004年的7年期国债。这样的企业年金资产组合，风险必然主要集中在本行业内部。

对于地方社会保险机构经办的企业年金，以上海市企业年金发展中心规模最大，也最具有代表性。目前其管理的资金量大约在80多亿元人民币，资产配置主要分两级：一级资产配置是将全部受托管理资金按比例投资于银行协议存款、委托机构理财、国债等不同领域；二级资产配置是指各委托理财机构(主要是证券公司和信托公司)按照双方的协议，再将资金投资于资本市场。从2003年底至今，我国上市公司十大流通股股东名单中一直出现过上海市企业年金发展中心。以下是上市公司前十大流通股东名单中反映的企业年金投资情况。

由表3可以看出，上海地方企业年金在股票市场的投资规模并不大，占基金资产比例为1o%以内，很明显的两个变化趋势是，第一，在重仓持股家数和持股数量上有集中趋势，进入前十大流通股的持股家数一直在减少，而对重仓股的持股排名逐渐提升，持股最多的三只股票在2004年至2印5年底一直没有改变。直到2006年，长期持有的火箭股份和太极集团才被卖出，东风汽车也被逐步减仓，这些情况说明，地方企业年金可能是采取了集中投资并长期持有的策略，但不能排除是由于委托理财中为受托券商高位接盘而被迫套牢，这体现了地方年金投资中的道德风险。第二，年金基金在股票市场上的投资规模在下降，特别是2006年以来在股票市场大幅上升的情况下，基金的持股市值在迅速下降，一种可能是基金在主动减仓，但联系到我国企业年金管理体制的改变，可知这是地方年金基金在回收投资，将按照劳动保障部规定的新运作体制规范运营。总体上说，地方企业年金进入股票市场的比例不大，决定上海地方企业年金收益率的主要因素还是国债收益率。表4是10年来上海地方企业年金的收益率表。

对于保险公司的团体养老金保险来说，是纳入到保险公司资产中进行统一运作的。我国保险公司直到2005年才允许直接投资股票市场，在保险公司资产组合中，银行存款一直占40%-50%，国债占20%-30%，证券投资基金占不到10%。从2001年到 2004年期间，保险资金年投资收益率分别为4.3%、3.14%、2.68%和2.4%，保险投资收益率近年来一直呈逐年下降趋势。

四、主要研究结论

篇（6）

一、西方企业年金投资的理论及经验研究

年金基金管理中，首先需要确定基金的资产组合，西方学者在该领域的研究主要有两个理论模型。一个是税收套利（tax arbitrage）模型，由Black 和Tepper分别提出，他们认为养老基金应全部投资于公司债券［1］。理由是公司债券是所有金融工具中税负最重的，必须提供足够的收益，才能吸引纳税投资者的投资，而免税投资者持有公司债券相当于获得了“经济租金”。比如一种债券提供10%的收益率，才能吸引一个30%边际税率的纳税投资者，纳税投资者获得了7%的税后投资回报，而免税投资者则可以多获得3%的收入。税收套利模型认为养老基金法人作为免税投资者，应充分利用免税优势，获得最大利益。这一理论模型仅仅从税收角度考虑问题，在实践中很少有养老基金完全采用这一理论。Bodie等人对美国539个企业的养老基金进行了研究，发现不到10%的基金是100%的固定收入证券组合［2］。

另一个理论模型可以称为“对养老金收益担保公司的看跌期权模型”（the Put to PBGC）。由Sharpe, Treynor和Harrison等提出，他们认为养老基金资产组合应该全部投资于股票和其他高风险的资产［3］。原因在于美国政府的养老金收益担保公司（pension benefit guaranty corporation, PBGC）保证了参保企业养老基金的最终责任，在公司无法支付退休职工的养老金时，由PBGC接管养老基金的全部资产并加上发起公司净资产市场价值的30%。这等于是公司养老计划和PBGC签订了一个看跌期权合约（put option），当养老计划资不抵债时，公司就将养老计划出售给PBGC。在此条件下，企业年金基金就有道德风险，将基金投资到风险最高的股权证券中，以最大化期权价值，因为假使投资失败造成养老计划损失，亏损也由PBGC承担。而投资成功，则收益全归养老计划所有。这种模型的逻辑推理是强有力的，但实践中很少有企业采用。Bodie等人的研究显示，539个企业年金计划中不足0.5%完全投资于股票，基金资产中股票比例超过75%的不足5%。

上述两种模型无论是从税收还是从政府成立的养老金收益担保公司出发，都是以政府政策的安排为推理起点，得出了逻辑上合理的、但却是极端单一的投资组合。这种理论模型和实践是不相符合的，现实中大部分年金计划都是采取混合资产构造组合。

在对现实中年金组合构成的真实数据进行分析后（如经济合作组织OECD建立了世界主要国家的企业年金统计数据库），西方学术界主要有这样一些结论：(1)不同国家企业年金组合的不同主要是由于金融市场特别是资本市场的发展程度不同，资本市场发达的国家的企业年金较多投资于股票等权益类工具，反之发展中国家的资本市场不发达，企业年金主要投资于存款与国债。(2)无论资本市场成熟程度如何，政府债券一直是各国养老金重要的投资工具。(3)各国对企业年金投资的监管可以区分为“谨慎人原则”（prudent person rule）与“严格比例限制原则”（quantitative asset restrictions）的两大范畴，谨慎人原则下的监管不做任何投资品种、比例的规定，而严格比例限制原则下的监管对基金的可投资品种、投资比例进行严格限制。因此不同的养老金资产组合是和两种不同的监管原则紧密联系的。从投资的实际效果看，实施谨慎人原则监管的养老基金投资收益比限制投资比例监管的养老基金更具优势。

另一方面，从微观层面上进行的经验性实证研究，西方学者也取得了一些成果。Ambachtsheer等人考察了养老基金和发起公司之间的联系，研究发现基金的资产组合和发起公司的财务状况有密切联系。结论如下：(1)收入流波动越大的企业，其养老基金持有债券越多，股票越少，这样可以抵冲日常商业经营的风险。(2)企业资产负债表中杠杆率（包括财务杠杆和经营杠杆）越高的企业，企业养老基金持有债券越多，股票越少，也是为了冲抵经营风险。(3)企业有很高的收入回报率，则采取相反策略，养老基金持有的股票较多，债券较少［4］。

除了基金的静态资产组合的研究之外，对于基金的动态资产组合调整即资产配置策略问题，西方也有不少研究文献。主流的文献认为，对于养老基金来说，进行主动管理、有目的的经常调整资产组合配置结构或者对变化的市场不作反应，都会导致基金投资业绩下降。他们主张养老基金应进行真正的被动管理，即采取恒定比例不变（constant mix）策略。在实践中，可以利用养老计划的现金流入和现金流出带来的资产配置机会，及时进行组合的再平衡（rebalancing），使资产组合维持初始结构。

在回顾了西方研究文献之后，本文从微观层面上提出一种新的企业年金投资组合理论模型，这也是受Ambachtsheer等人研究成果的启发。

二、基于发起企业经营业绩基础上的年金投资组合模型

年金计划是由发起公司设立的，基金的投资组合必须考虑发起企业的经营业绩。首先，基金的投资回报率与年金计划融资能力有密切关系，而融资能力取决于公司的经营业绩。其次，对于确定受益型（DB型）的养老计划，该计划对发起公司的资产和现金流有求偿权利，这一权利和公司人工成本的求偿顺序相同，而排在其他债务之前。即如果公司当期的现金收入不能满足养老计划的负债资金支出需求，公司就将被迫向外借款、发行股票或者放弃赢利的投资机会，以首先满足养老计划的资金需求。而对于确定缴款型（DC型）的养老计划，既定的缴费支出是排在税收之前的，也要从公司经营活动现金流中支付我国企业年金缴费可以在公司所得税前支付企业工资总额的4%或其他比例，这一规定目前仅在东北三省、安徽等部分省份执行，是地方政府出台的政策规定，本文截稿时尚没有全国统一的企业年金税收政策。。所以，无论DB型或DC型，年金基金的资产组合必须考虑发起公司的现金流情况。

为了更好地说明这一问题，下面看两个假设的情况，这里是以DB型年金计划为例，但不影响本文的结论。

表1企业年金基金回报率与发起公司经营现金流回报率正相关

表2企业年金基金回报率与发起公司经营现金流回报率负相关

在表1中年金基金回报率与公司的现金流回报率完全正相关，结果在公司效益下降时期，公司的现金需求大增，向外融资，不仅要为年金计划供款，还有投资项目在开工。而表2中年金基金回报率与发起公司现金流回报率负相关，这样就可以在公司现金流收入充足的时候满足年金计划供款需求，而在公司负现金流收入时，年金基金的投资回报率却很高，使年金计划无需供款。这样，公司的对外融资需求就在一定程度上得到了“熨平”，节省了公司进入资本市场的融资成本。

2Var(Rm)=0，式中w为企业年金资产（假设为a）与公司总资产（假设为b）及年金资产之和的比例，即w=aa+b，此式表示在考虑年金基金的投资组合时，把发起公司的经营现金流回报率（CFR）和年金基金的资产回报率（Rp）放在一起考虑，年金计划作为发起公司的一个附属，而不是作为一个单独实体来决定其投资组合。

那么进一步来看如何构造年金的资产组合。根据资本资产定价模型（CAPM）理论，不同股票在本质上是相同的，不同之处仅在于β系数不同。只要β系数相同，股票彼此是可以替代的。因此，一种最简单的股票选择方法，首先就是把与年金计划发起公司同行业中的其他公司股票排除出去（比如马钢公司的年金计划就不可以投资宝钢股票），因为这些公司的股票收益率是密切相关的，股票β系数是相同的或相似的。不过现实中，在构造股票组合时，不能仅仅考虑β系数这一个因素。比如Ross提出了套利定价理论和多因素模型，以后Chen、Roll和Ross进一步建立了四个经济要素的模型，四个经济要素是：长短期利率差、期望的通胀率与实际通胀率之差、工业总产值、高低等级债券的利率差。Berkowitz等人提出还可以再加上实际汇率波动因素，这样构造一个五因素的分析模型：Rjt=a0j+a1jf1t+a2jf2t+a3jf3t+a4jf4t+a5jf5t+ε，式中Rj表示股票j的收益率，f1―f5表示5个经济因素的数值，a1―a5表示各个经济因素的影响系数，t表示时间［5］。

笔者认为，可以借鉴上述五因素模型来建立企业年金基金的投资组合。方法是，首先用一组自变量fi的数值来对发起公司的现金流收益率（CFR）进行回归，得出ai的数值。假设公司现金流回报率对长短期利率差因素f1是负相关的，即a1＜0，此时暂不考虑其他因素，那么在确定年金基金组合中的股票时，就应该选择对f1因素正相关的股票，比如j股票，其收益率为Rj，对f1因素正相关，即a1＞0。这样，当长短期利差上升时，企业现金流收益率下降，而年金基金中j种股票的收益率上升，可以起到对冲作用。按照上述逻辑思路，建立企业年金基金的股票组合，用运筹学语言描述，即：

在此线性规划模型中，w定义如前，w??0表示年金基金必须存在，1-w??0表示企业不会出售公司资产以满足年金计划（即公司没有破产），Xj表示基金资产组合中投资在j种股票上的比例，0.05?牛?j??0，表示在年金基金组合中股票的数目最少为20种（根据组合投资理论，可以基本消除非系统风险），并且没有卖空股票。∑Xj?a1j?f1?痞?1表示对风险因素f1的风险控制。其他的风险因素约束条件意义相同。

我国《企业年金基金管理试行办法》对基金的股票投资进行了严格比例限制，投资于权益类品种（股票、股票基金和投资连接保险产品等）不高于基金资产净值的30%，其中股票不高于20%。因此，在此规定限制下，对约束条件略作修正如下：∑Xj＜0.2，0.01?牛?j??0。

对于该模型的现实应用性，本文说明如下：目前我国《企业年金试行办法》规定，年金计划采取确定缴款制（DC型），但如本文所述，即使DC型计划也需要考虑发起企业的经营现金流情况。比如2005年11月与中国工商银行签订全国第一家企业年金基金托管协议、2006年5月和南方基金管理公司签订了年金基金投资合同的马鞍山钢铁公司的年金计划，实际上是一个DB和DC的混合计划。马钢年金计划的基金资产达1.8亿元，6.7万在职职工每人每月平均获补贴118元，3.1万退休职工每人每月平均获补贴80元，直至终老。对于退休职工来说，这显然是一个DB型计划，对于在职职工来说，则是一个DC型计划，所以马钢的计划是一个混合了DB和DC型的年金计划。在转型期内我国企业建立的年金计划，绝大部分必然选择此种混合型计划原因在于企业工作多年的老职工和已经退休的职工，由于没有前期工作的缴费积累，DC型计划对于他们是不公平的，DB型计划才符合这部分职工的利益。因此在我国企业建立年金计划初期阶段，必然是DB和DC的混合型计划。。另外，保险公司为企业提供的年金计划即团体养老金计划则全部属于DB型。所以本文提出的这样一个投资组合理论模型，具有现实指导意义。

三、我国企业年金投资的现实

目前现实中，我国企业年金的管理主要分为三种情况，即年金分别由企业或行业的年金理事会、地方或工会的社会保险机构、以及保险公司等三方在经办，三种方式下的年金参保人数和基金资产的比例分别占40%、30%、30%［6］。对三种方式下的企业年金基金的投资组合，具体阐述如下：

对于行业或大型企业的年金来说，截至2005年底前基金主要集中在行业体系内部运转，主要投资本行业内的盈利项目或本行业的企业债券，比如2003年8月成立的全国第一家行业试点年金、也是我国目前资产规模最大的行业年金――电力企业年金，在2004年中期时，归集到电力企业年金管理中心本部进行集中投资运营的近14亿元资金中，9.8亿元购买了电力企业债券，3亿元委托电力行业内的财务公司理财，1亿元购买了2004年的7年期国债。这样的企业年金资产组合，风险必然主要集中在本行业内部。

对于地方社会保险机构经办的企业年金，以上海市企业年金发展中心规模最大，也最具有代表性。目前其管理的资金量大约在80多亿元人民币由于地方企业年金的规模数据和资产组合为非公开资料，笔者此处引用有关新闻记者的采访调研资料，此处数据及情况出自参考文献［7］。，资产配置主要分两级：一级资产配置是将全部受托管理资金按比例投资于银行协议存款、委托机构理财、国债等不同领域；二级资产配置是指各委托理财机构（主要是证券公司和信托公司）按照双方的协议，再将资金投资于资本市场［7］。从2003年底至今，我国上市公司十大流通股股东名单中一直出现过上海市企业年金发展中心。以下是上市公司前十大流通股东名单中反映的企业年金投资情况。

表3我国企业年金成为上市公司前十大流通股东的投资情况

由表3可以看出，上海地方企业年金在股票市场的投资规模并不大，占基金资产比例为10%以内，很明显的两个变化趋势是，第一，在重仓持股家数和持股数量上有集中趋势，进入前十大流通股的持股家数一直在减少，而对重仓股的持股排名逐渐提升，持股最多的三只股票在2004年至2005年底一直没有改变。直到2006年，长期持有的火箭股份和太极集团才被卖出，东风汽车也被逐步减仓，这些情况说明，地方企业年金可能是采取了集中投资并长期持有的策略，但不能排除是由于委托理财中为受托券商高位接盘而被迫套牢，这体现了地方年金投资中的道德风险2006年秋上海市爆发社保基金案，涉案的32亿元人民币违规挪用中，绝大部分为补充养老保险基金（即企业年金），由此反映地方企业年金投资运作中存在道德风险甚至违法犯罪行为。这也反映，企业年金按照新体制进行规范运作，已经到了刻不容缓的地步。。第二，年金基金在股票市场上的投资规模在下降，特别是2006年以来在股票市场大幅上升的情况下，基金的持股市值在迅速下降，一种可能是基金在主动减仓，但联系到我国企业年金管理体制的改变，可知这是地方年金基金在回收投资，将按照劳动保障部规定的新运作体制规范运营。总体上说，地方企业年金进入股票市场的比例不大，决定上海地方企业年金收益率的主要因素还是国债收益率。表4是10年来上海地方企业年金的收益率表。

表4上海市企业年金发展中心的十年投资回报率

对于保险公司的团体养老金保险来说，是纳入到保险公司资产中进行统一运作的。我国保险公司直到2005年才允许直接投资股票市场，在保险公司资产组合中，银行存款一直占40%-50%，国债占20%-30%，证券投资基金占不到10%。从2001年到2004年期间，保险资金年投资收益率分别为4.3%、3.14%、2.68%和2.4%可参见中国保监会网站的保险公司资产统计数据。，保险投资收益率近年来一直呈逐年下降趋势。

四、主要研究结论

篇（7）

城市交通既具有社会公益性，又有市场经济特性，建设运营可以由政府直接提供，也可以采取市场化投融资模式提供。目前国内外城市交通建设投融资可以分为政府主导型投融资模式和市场化竞争型投融资模式两类。 政府主导投融资模式，即政府负责全部建设投资与运营补贴，指定机构负责城市轨道交通项目投资、建设、运营的具体执行。政府主导投融资模式的优点是可以在短时期内集中财力、物力和人力，加快城市交通项目的建设进程。 而政府主导投融资模式的缺点是政府财政压力较大，由于政府财力有限，导致融资能力不足，无法满足城市交通建设运营所需大量资金，资金使用效率低下，不利于提高投资效率。 市场化投融资模式是由企业在市场化规则下，采用商业贷款、发行股票、债券、产业投资基金等商业化融资手段，负责城市交通项目的融资、建设、开发、运营。市场化投融资模式的优点是可以通过吸引广泛的社会资金，减轻政府的财政压力，有利于城市交通运营企业完成市场化改制，转换企业经营机制，提高企业经营效率。

二、建设项目概况

十一五期间，上海市的市政建设方兴未艾，而上海城市投资建设开发总公司（以下称城投总公司）作为城市基础设施建设中的投资主力，在这一过程中发挥着巨大的作用。上海长江隧桥工程作为国家级基础设施建设项目，工程投资规模达到了126.16亿元。建设资金来源分为两部分，一是上海长江隧桥建设发展有限公司资本金50 亿，按公司章程约定由上海城市建设投资开发总公司与上海公路建设总公司分别按60%、40% 的比例出资；另一部分是以该项目专营权合同中市政局授于的A14（长江隧桥高速公路）的收费经营权作质押，向以中国工商银行股份有限公司上海市分行为牵头行的银团融资76.16 亿。国有投资主体决定了项目公司在资金筹集、资金使用、资金监管、会计核算（对公路隧桥等建设工程的计价）等多方面管理上的规范性。本文对上海长江隧桥工程财务管理体系建设进行探讨。

三、建设资金筹措思路

如何以尽可能低的融资成本筹措到足够数量的资金，保证工程建设的正常进行，是重大市政工程建设中财务管理工作面临的首要问题。上海作为全国的经济发达地区，在市政建设的资金来源方面呈现多样化，即既有财政渠道投入，又有建设、移交、营运（BOT）模式下的以法人投资和市场融资相结合的资金筹措方式。经过实践证明，在市场化机制的条件下，运用BOT 方式的项目公司在控制融资成本（进而控制工程造价）时具有更大的主动性和灵活性。

在长江隧桥项目的资金筹措方案中，项目公司坚持以市场化原则来制定融资方案，坚持以市场化原则来选择融资机构，进而争取到有利的融资条件，为达到较大幅度节约资金成本目的（与批准概算比较）打下了坚实的基础，进而为控制总的工程造价创造了良好的环境。

实践过程中，经过充分体现市场原则的艰苦谈判，以工商银行股份有限公司上海市分行和国家开发银行为首的银团，同意为上海长江隧桥项目提供先商业票据贴现、再项目周转贷款、后项目贷款的结构化融资方案，这一优化结构融资解决方案对长江隧桥项目在建设期中抵御利率上涨风险、控制融资成本（进而控制工程造价）起到了积极作用。之后，公司又成功的引入中国太平洋保险资产管理公司的资金参加工程建设，使项目建设资金来源呈多元化，期限上长短结合，结构稳定。

在建设资金筹集过程中，股东单位的大力支持是高质量完成市政建设项目融资工作的重要因素，这种支持主要体现在以下两个方面：一是股东资本金的及时足额到位。这即推迟了债权性资金的发生时间，从而推迟借款利息的发生，又能满足项目建设资金的提款条件，形成现实的提款权，还能使项目公司的融资环境更趋良好（各类财务指标趋向良好），为建设项目在进行融资谈判时争取到较有利的地位。同时能使项目公司在建设初期有较充裕的时间来熟悉当时的资金市场，从容确定融资目标，优化融资方案。二是股东单位融资资源的支撑。充分依靠股东单位已经形成的融资资源。在融资谈判中争取尽可能优惠的融资条件，为以后控制资金成本打下坚实的基础。

四、建设资金使用管理

公路（遂桥）等市政工程建设具有工程投资大（数十亿至百多亿）、建设周期较长（数年），参加建设单位多、协调范围广等特点，如何在较长的建设周期中既要保证建设资金的安全，又要提高建设资金的利用效率，从而保证工程建设的正常推进，是财务管理面临的另一个重要问题。在实践工作中项目公司管理制度建设和制度执行力是处理这一问题的两个重要方面。

首先，要建立适合不同项目特点的规章制度及流程。在构建制度体系过程中，要充分考虑项目在建设规模、参与单位、建设周期等要素，兼顾程序与效率，在财务审批权限、全面预算制度、验工计价流程、工程款支付流程、合同审批制度等方面，要建立起完善的管理制度，并辅以健全的内部机构设置，形成严密的内部控制机制，使资金的流动有章可依，有矩可循，安全高效。2006 年公司结合工程建设和管理的实际需求，有针对性地建立、健全了《上海长江隧桥建设发展有限公司关于落实“三重一大”制度的实施办法》《上海长江隧桥工程招投标管理实施细则》《上海长江隧桥建设发展有限公司合同管理暂行规定》《上海长江隧桥建设发展有限公司合同经济审批流程》《工程建设资金监管办法》《全面预算管理制度》《上海长江隧桥工程科研管理办法》等规章制度，为项目建设的内部管理提供了制度上的保证。

其次，要持之以恒的使各类管理制度发挥应有的作用。要充分体现管理制度在项目公司运行中的刚性作用，古语说：从善如登，从恶如崩，有了良好的制度，还必须坚持不懈的予以执行并及时总结完善，这样才能使规章制度真正发挥应有的作用，达到管理所预期的目的。自公司成立来，长江隧桥公司大力推进各类制度建设、会计基础工作达标A级、资金每周报告制度等一系列工作，在内部控制机制执行上，具体细化设置了六项财务管理重点工作业务流程并在工作中严格执行，即：管理费用报销业务流程、网上银行管理业务流程、会计核算业务流程、工程款支付流程、融资业务流程、工程资金监管业务流程。

正是在制度建设和执行的监督上所作的努力，使得整个项目的建设资金的使用效率和安全性得到了保障，极大提升了长江隧桥公司的管理水，充分发挥内部控制的监督作用。

五、建设资金监督程序

为保证重大工程按计划目标推进，项目公司不但要筹措足够数量的低成本建设资金，而且要建立完备的内控制度来规范建设资金的用途和流向，还需要对资金在进入总承包单位后的流向有所掌握和控制，这也成为近年来大型市政工程在建设资金管理中的方向。

上海长江隧桥工程在工程建设初期，就以超前的意识在建设资金监管使用方面做了有益的尝试。经过数年来的不断完善，已经形成了一整套行之有效的建设资金监管办法。其主要内容是由施工企业每月按时提交建设资金使用计划，监管银行根据施工合同和月度资金使用计划，对施工企业的资金流向进行监管并按照长江隧桥公司的要求每月编写资金监管报告，长江隧桥公司财务部门根据银行提交的监管报告，了解掌握建设资金的具体使用情况并作为进行资金筹集、预算调整等管理工作的重要依据。事实证明，对建设资金进行监督管理，对于保证重大市政工程建设的按计划推进、协调平衡建设过程中参与各方的合法权益起到了非常重要的作用。从企业管理层面上看是使项目建设资金管理水平得到了质的提升，从社会层面上看是为建设诚信社会（按合同约定承但权利义务）与和谐社会（及时支付各材料供应款和农民工薪酬）作出了贡献。2007 年长江隧桥财务部在以前工作的基础上，整理制定了“工程建设资金监管办法”，并在以后的工作中进一步补充完善。

六、建设项目会计核算

在公路（隧桥）等市政项目建设中全过程的、准确的、及时的对工程造价进行会计核算，既是财务管理（如安排建设资金、制定年度预算、控制投资等）的需要，也是为今后准确计量经营成果（通过折旧计入财务成果）和可能转发生的资产运作（政府回购、资产所有权转移等）提供第一手详尽基础数据。通过长江隧桥几年来核算工作的实践，在开始建立核算体系时必须充分注意以下问题：

一是要熟悉已经批准的项目概算内容。全面熟悉概算内容对设置会计科目及后续核算有很大帮助，一般会计科目的设置在大类上应与批准概算的内容尽可能保持一致，在此基础上，可以根据签定的具体经济合同设置明细科目进行明细核算，这样做在核算初期的工作量会比较大（财务人员熟悉概算需要一定的时间，而且要根据合同签定情况设置明细科目需要花费相当的人力物力），但在建设过程中的会计核算会清晰明了，这样不但满足了生产建设的需要，还能为外部的检查提供完整详实的会计资料。

在会计核算方面，长江隧桥工程的做法值得提倡，特别是明细科目的设置，基本保持与经济合同内容一致，使日常核算清晰，数据调用准确及时，对合同执行情况反映全面，使会计信息在管理工作中得到了有效利用。此外，对项目概算内容的熟悉还有助于财务人员在整个建设工程中协助有关部门对总投资进行控制。

二是要对待摊投资确定科学合理的的分配标准。目前，很多公路（隧桥）建设项目由于多种原因在审批立项时分为若干子项目，概算也是分别批准，有些项目公司还承但了两个以上市政项目的建设任务。如上海长江隧桥建设发展有限公司还将是崇启大桥投资者和沿江通道工程的的潜在建设者，为在项目竣工时尽可能准确的计量各项目（各类资产）的工程造价，就需要对共同发生的费用进行合理的分摊。而对共同费用分摊首先要确定分摊标准，在实际工作中按照已经完成的建筑安装工作量来分配共同费用是比较合理的。但在某些情况下（如分别立项的工程项目开竣工日期相差很大）和某些费用（如承但二个以上工程项目且开竣工时间不一致的融资成本分配，不但要考虑利息资本化的终止时间而且还需要在不同项目间分摊融资成本）的分配更需要从长计议，尽可能做到科学合理。

需要指出的是，建设工程会计核算对参与工作财务人员的业务素养提出了较特殊的要求，即不但要通晓普遍意义上的会计核算技术，还需要对市政工程建设过程的特点和规则（如验工计价，概算口径，融资环境等）有所了解，并在工作中加强学习，才能适应工程建设的需要，完成相应的工作。

七、工程竣工决算及审计

篇（8）

【中图分类号】G420【文献标识码】A【文章编号】2095-3089（2017）16-0244-02

一、应用型本科《证券投资学》课程的教学内容及其要求

《证券投资学》是金融学、投资学等财经类专业的专业基础课程，课程包括基础知识模块、市场运行模块、投资分析模块、投资理论模块四大模块，主要内容涉及证券投资工具、证券市场运行、证券投资收益与风险、证券价格评估、证券投资基本分析与技术分析、证券组合管理理论等。应用型本科《证券投资学》课程具有很强的理论性和实践性，要求掌握证券投资理论基础知识，包括证券投资工具基础知识、证券市场价格指数、投资分析理论等；掌握基本的投资实践操作，了解国内外证券市场，具备理性的分析选择证券并进行投资的能力，能够提供基本的投资咨询服务等；掌握证券投资分析报告的撰写。

二、应用型本科《证券投资学》课程教学存在的问题

（一）教材内容更新滞后，跟不上证券市场的发展创新

现行的《证券投资学》教材大多数都注重理论知识的讲授，教材内容更新慢，缺乏最新的案例，教学内容各知识点没有根据当前证券市场的变化而及时更新。随着我国金融市场的发展，证券市场上的新品种、新规则、新现象层出不穷，金融创新也得到了强势发展，如金融制度、金融产品和金融服务创新。中国特色的证券市场更是具有更多新的内容需要更新和学习，如融资融券、开放式回购、中小板市场、新三板市场、熔断机制等。单纯的按照现行教材所涉及到的内容讲授，已经严重脱离了市场，也不适合应用型本科院校的教学要求。

（二）课程内容多，课时少，每个知识点没能深入展开

《证券投资学》课时涵盖的内容较多，课程包括基础知识模块、市场运行模块、投资分析模块、投资理论模块四大模块，而很多应用型本科高校的课时安排一般为48课时，要完整讲授完所有的课程内容，还有安排一定课时的实践操作，很多内容的讲授都不能深入展开，学生对各个知识点的学习只能停留在基础层面。

（三）理论知识讲授比重过大，教学实践环节薄弱

实践教学在实际教学中没有真正的得到重视，实际教学中仍然以理论教学为主，理论知识讲授的比重占大多数，或者全部都是理论教学，学生实践环节较少或者没有，在教学过程中学生处于被动接受知识的状态，学生听课觉得理论抽象、难以理解，就失去学习的积极性，整门课程学习下来，只掌握理论知识，学生的动手能力和实践能力没有得到真正的培养，究其原因，一方面在教学计划中实践教学所占的比重较少，甚至有些高校没有安排有实训课时；一方面实践教学的经费投入较高，使各高校没有能力或者不愿意开展实践教学；另一方面缺乏具有实践经验的教师，实践教学对教师的要求较高，要求教师自身要有一定的实践经验，才能较好的开展实践教学。

（四）教学手段落后，考核方式单一

因教学条件有限，大多数教师授课过程基本上是“填鸭式”的课堂讲授，严重缺少模拟演示、模拟交易等实践环节，教学方法单一，教学手段落后，学生不能很好的深入理解和掌握所学内容。另《证券投资学》的考核方式单一，还是以期末考试成绩（占70%）为主，加上平时成绩（占30%），最后得出综合成绩。考核体系没有凸显出对实践环节的考评，或者只是隐含在平时成绩里，使得老师和学生对实践环节的重视不够。

（五）实训室建设落后，校外实训基地建设薄弱

很多应用型本科院校没有配备齐全的证券模拟实训室，教师只能在普通多媒体教室上实训课，或者在计算机房使用一些交易软件模拟交易，且交易软件更新缓慢，教师无法向学生演示大盘和个股的实时行情，学生也就无法通过模拟交易了解证券投资的整个流程和实际操作过程。另校外实训基地建设薄弱，或者校外实训基地没有真正派上用场，学生学了理论知识后，没能理論联系实践，这样，培养出来的人才在毕业后没法直接上岗，也就脱离了应用型本科人才培养的目标。

三、应用型本科《证券投资学》课程教学改革与实践的建议

（一）根据现阶段证券市场的发展完善教学内容

应用型本科《证券投资学》课程应选择案例丰富、实践性强的教材。但相对于证券市场日新月异的发展，教材一般都存在一定的时滞性，教师在实际教学过程中，要与时俱进，关注证券市场的最新变化，把刚刚发生的或者正在发生的典型案例引入课堂，不仅能使学生学到最新的知识，而且大大的提高了学生的学习兴趣。

（二）教学注重突出重难点，合理分配课时

在教学内容的安排上，应合理分配课时，突出课程重难点，国内《证券投资学》教学大纲一般的授课内容包括证券投资基础知识、证券市场运行、证券投资分析和投资理论四大模块。作为专业基础课程，证券投资基础知识模块里如股票、债券、证券投资基金、期权、期货应设为重点内容；证券市场运行模块重点讲解证券发行与承销、证券价格与价格指数；证券投资分析模块里如证券投资收益与风险、证券价格评估是重点内容，证券投资基本分析和技术分析因为后续课程还会继续学习，所以可以以了解为主；投资理论要重点讲授证券组合理论，因为在投资理论里，证券组合理论是应用最为广泛和有效的投资理论。

（三）教学手段多样化

1.运用案例教学

根据教学内容的安排，引入与教学内容有关的最新的典型案例，将复杂难懂的理论知识形象化，引导学生利用所学理论知识解释当今证券市场发生的现实问题，加深学生对理论知识的理解，培养学生分析问题和解决问题的能力。

2.启发式教学

教师和学生要时时关注证券市场动态、关注经济热点，在课堂上，由老师提出热点问题，启发学生参与分析，发表个人观点。通过课堂讨论，可以调动学生的学习积极性，活跃课堂气氛，学生也养成分析问题、思考问题及解决问题的习惯。

3.模拟教学

在教學过程中，安排学生进行分组，老师向每组提供一笔虚拟资金，开设一个虚拟证券账户，利用实践课时及课外时间，根据我国证券交易所（上海、深圳）的实时行情进行模拟交易。学生在模拟投资过程中，学生可分工合作，运用所掌握的专业知识分析讨论，最后根据各小组的投资过程及投资业绩完成一份投资分析报告，这种方式模仿了职场上的团队建设形式，激励学生积极主动的思考、实践，有效地培养学生的团结合作的精神及职业能力。

（四）探索适应应用型本科的课程考评体系

改革《证券投资学》的课程考评体系，实行全面考核，对学生的理论、实践、平时表现进行综合考评。首先，理论部分考核的改革，以期末闭卷考试成绩为主，试卷的出题以主观分析题为主，考查学生实际分析问题的能力，试卷成绩占总成绩的40%-50%。其次，实践部分考核的改革，结合学生模拟炒股的交易业绩考核学生模拟操作的能力，占比30%-40%。然后，平时成绩考核的改革，平时成绩考核以课前预习、课后复习、课堂问答、到课率、作业质量等考核内容构成，五项成绩占总成绩的20%-30%。这样就可以在综合考评中体现出实践教学的重要性。

（五）强化实践教学，培养或引进双师型教师

证券投资学是实践性很强的课程，如果只是进行理论讲授，学生是无法深入掌握证券投资操作的知识和技能。在教学过程中，鼓励学生参加社会上举办的模拟炒股大赛，安排学生到实训室上课，利用模拟软件进行实际操作，使学生融入到投资环境中，以投资者的角色进行学习肯定会获得事半功倍的教学效果。实践教学是课程知识的应用和巩固，也是对教学效果的检验，加强实践教学，需要具有一定实践经验的教师队伍，学校应支持教师定期到相关单位进修培训，如到证券公司参加实际工作，了解证券业的最新知识；或者引进具有相关工作经验的人才加入教师队伍，提高应用型本科教学的社会适应性。

（六）加强实训室建设，发展校外实训基地

强化《证券投资学》课程的实践教学，需要证券投资学相关的软件和硬件支持，学院应模拟证券投资环境，加强实训室建设，完善实训设备，更新证券模拟交易软件。另大力发展和充分利用用校外实训基地，如与证券公司建立校企合作基地，在教学过程中，分批次组织学生到实训基地进行校外实践，学生可以通过证券公司的业务环境，在真实的实训平台实践，在实践过程中有教师和实训基地工作人员参与理论与实践指导，真正做到理论与实践相结合，培养学生的实践能力及从业技能。

四、总结

应用型本科《证券投资学》课程是一门理论性与实践性非常强的专业基础课程，传统的教学方法早已不适应当今对人才的素质要求。要培养具有高素质、高技能的证券投资应用型本科人才，只能加快加重实践环节的教学改革，在教学中合理安排重难点理论内容，应用多样化的教学手段，改革考评方式，实施规范性实践模拟操作，才能激发学生的学习兴趣，引导学生全面掌握证券投资基本知识的同时，具备一定的进行投资分析与实际操作的职业能力。

参考文献： 

[1]陆桂贤，陈晓慧.应用型本科人才培养《证券投资学》课程改革的思考[J].经济研究导刊2016（22） 

[2]顾亚芳.《证券投资学》实践教学策略探讨[J].才智2011（31） 

[3]孔立平.高职《证券投资学》课程教学现状与改革的探讨[J].经济研究导刊2009（01） 

[4]岳福琴.《证券投资学》课程教学改革浅议[J].中国证券期货2012（03） 

[5]王玉霞.《证券投资学》[M].东北财经大学出版社2013 

[6]陈尊厚，胡继成.基于应用创新型人才培养的投资学教学改革思考[J].中国大学教学 2015（09） 

篇（9）

证券分析之父格雷厄姆指出：“我们最关心的主要是概念、方法、标准、原理以及最重要的逻辑推理能力。我们强调理论的重要性并不因为理论本身而在于它在实践中的价值”。证券投资学是一门应用性很强的科学，投资成功的关键不在于你是否能熟记理论本身，而在于运用理论推导出正确的买入或卖出的决策。

在证券投资教学的实践中，多年来我们一直探索将逻辑推理的教学融人证券投资理论教学中，力求提高学生的实际操作能力。我们从人才培养目标定位人手，通过明确本专业的人才需要的知识结构的界定．制定了一套新的证券投资人才培养方案，其核心内容就是提高学生的逻辑推理能力，并通过教学体系的完善与教师队伍的建设来保证其顺利实施。

一、合格的证券投资人才的培养目标

（一）知识结构的界定

我国现有的证券投资专业课程设置一般分为：公共课、专业基础课、专业课，涵盖了经济学、金融学、证券投资学等领域的主要课程，理论知识覆盖面宽．学生在学完该课程后，基本具备了本专业所需要的理论储备。但是这样的课程设置也有它的局限性．它的缺陷在于：课程设置中没有开设逻辑推理课程．学生在掌握知识的过程中，主要是接受知识．而证券投资的复杂性、多变性决定以前的结论与实践中的演绎过程不一定是一致的。因此加强推导过程的教学是必须的，逻辑推理应该包含在证券投资专业的整体知识结构中。

（二）知识结构的扩展

将逻辑推理知识纳入证券投资专业课程的一部分．是扩展学生知识结构的必然。然而现实中，没有一所高校将逻辑推理列为证券专业的必修课程，由于证券分析的复杂性，理论课程中的结论与实际的证券价格运行有一定的差异性．学生普遍对理论感到迷茫，甚至有些学生开始怀疑证券理论的正确性．对自己的专业发展前景充满困惑。为此，课题组成员利用实践课教学、模拟比赛辅导等机会，穿行逻辑推理的教学，并运用推理引导学生进行证券分析．用逻辑推理的方法来解释市场交易行为。在证券投资专业（含金融专业中的证券方向）课程设置中增加逻辑推理课程，扩展学生的知识结构是必要的。

（三）证券专业人才培养的目标

本科与专科阶段本专业学生的培养目标的层次定位应为证券投资专门人才，即为证券公司、证券咨询公司、民间投资机构输送投资分析人员、操作人员、客户服务人员等。

最终培养的人才必须像格雷厄姆教授所说的掌握了证券投资领域主要的概念、方法、标准、原理并且具有较高水平的逻辑推理能力。我们并不强调把每一个学生都培养成巴菲特，但是我们必须按照培养巴菲特的方法一样去培养我们的学生，在高风险的证券投资领域，学生只有自身具备较高的业务水平，才能给客户带来更好的收益，为客户规避风险。高水平的投资人员，不仅仅是指具备专业的知识素养的人，而且是指具备运用知识解析复杂的市场能力的人，所以人才培养的目标必须是知识与能力的结合。而在证券投资领域，逻辑推理能力是实现理论在实践中的运用价值的首要能力。

二、在证券投资专业开展逻辑推理教学的探索

我们在实践课教学与辅导学生参加全国大学生模拟投资大赛中，以证券投资理论为基础，强调逻辑推理与理论的结合，主动调整教学方案，增加逻辑推理基础知识的教学。

（一）逻辑学基础

限于教学时间，将逻辑学课件发给每一个学生．要求学生在学习课件的基础上，完成老师布置的作业．并在课堂以提问的方式检验学习效果。

在逻辑基础教育中，首先强调数理逻辑与概率逻辑的教学，解决学生心中的疑问，理论与实际的偏差是客观的，理论中包含的“概念、方法、标准、原理”是引导我们进入成功投资的依据，从理论出发，我们的成功将成为一个大概率事件。其次，将逻辑推理具体运用到个股的价值投资分析、技术分析中．引导学生追求高概率的成功投资，而不是每次都成功的投资。

（二）价值投资中的逻辑推理

所谓价值投资．是一种寻找被市场低估的公司股票的投资方式。格雷厄姆是价值投资的鼻祖，其学生巴菲特是最成功的价值投资大师。在价值投资的教学中．仅仅传输格雷厄姆的价值评估方法是不够的．动态看待公司的价值，从未来的角度估量公司的价值才是成功的关键。

价值投资理论本身是正确的，巴菲特的成功就是最好的例证。而很多人从静态低估的角度买入，结果失败了．理论的缔造者格雷厄姆也犯了同样的错误．他在1929-1933年的金融危机中用过去的数据计算公司价值，事实证明他错了，价值投资理论也曾经因此受到质疑。我们所说的某某公司的股票价值，是一个微观问题，我们的推理逻辑思路是——先引导学生先看宏观经济、再看行业经济，最后才定格在某一个公司（微观）的股票价格上，这样价格是否低估，就不是一个静态的问题了，具体的结果，需要学生根据具体的公司，结合经济学与逻辑学的知识，作出自己的评判。这种评判如果被事实证明是成熟的，就可以上升为一种方法，如巴菲特提倡的贴现价值模型，实际上就是一种量化的逻辑推理。

（三）技术分析中的逻辑推理

技术分析理论中的流派更多．比较流行的技术分析理论有道氏理论、波浪理论、形态理论等。这些理论也属于格雷厄姆所说的“概念、方法、标准、原理”而不是格雷厄姆说的“最重要的逻辑推理能力”。主流的技术分析理论无疑是正确的，是经过市场无数次检验的。但是，作为老师，我们要求学生从技术分析的三大假设前提人手．自己重新推导技术分析理论的逻辑合理性。学生在推导的过程中会发现：技术分析理论中的主流理论是正确的．是符合逻辑的。但是市场上也有一些新的技术分析方法，逻辑思维是混乱的，没有说服力的。

技术分析理论对交易行为具有指导意义．我们要求学生从三大技术分析的假设前提出发．依据主流的技术分析理论，建立符合逻辑的交易原则．并严格执行。如果我们所有的交易行为都是符合数理逻辑或概率逻辑的．那么交易行为成功就是一个大概率事件。技术分析的三大假设前提的核心是：股票的价格是沿着趋势运动的。道氏理论指出：趋势分为长期趋势、中期趋势、短期趋势。好了，我们的问题出来了——如何判断趋势即将发生变化？目前我们已经结合趋势理论与K线理论有一个初步的，符合逻辑的推断，但是更重要的是引导学生自己作出判断，而不是告诉他判断的结果。趋势变化的转折点的出现，操作（买人或卖出）决策必须及时执行，成功投资主要是体现在趋势转折点的操作行为上的。

三、成功案例分析

在证券专业实践教学中．建立了以世华财经教学软件为主的仿真实验室，这大大激发了学生探究证券奥秘的积极性。在2006年-2008年连续三次组织学生参加“世华财经”杯全国大学生模拟投资大赛，并且三次获得优胜，是全国200多所参赛学校中仅有的两所每次都位于前十名的学校之一。我们的成绩得到了社会的认可．已经毕业的学生有多名现在服务于国内知名的证券机构．他们的专业技能提高主要是通过以下方面获得的。

1．基本技能的巩固。金融学科实践与一般工科实践不完全相同，金融产品的交易涉及盈亏数字较大，不可能冒着较大风险让学生直接参与现实的金融交易。所以基本技能的巩固一般是从模拟交易开始的。

我们充分利用世华软件的模拟交易功能，给每一个学生开立模拟交易帐户。要求学生在实践的过程中，从趋势理论、均线理论、形态理论中找到依据，写好属于自己的操盘日记。强调买人的理由，只有理由充分了，才能做出买入的动作。卖出也是一样。学生在模拟中，加强了对基本理论的理解，知识的根本价值在于使用，活化知识的使用可充分学生所学知识的主旨价值。

发挥年轻学生的学习热情．组织学生参加一年一度的“世华杯”全国大学生金融投资大赛，让学生在比赛中主动运用投资理论与逻辑推理知识，通过比赛成功来激发学生学习专业知识与提升逻辑推理能力的热情。

2．逻辑推理教学的展开。(1)基本推理能力教学的展开。我们为实验班级编写普及型的逻辑推理教案，利用商学院提供的开放式教学环境进行教学，利用学生对证券投资的兴趣，要求学生做笔记，完成课后练习，并进行考核。成绩合格者，将参加后面的全国金融投资大赛的相关辅导．进一步提升学生的实战分析能力；(2)使用与探究。对知识使用效果的检验，是激发学生继续学习的动力所在。鼓励学生在使用知识的过程中大胆探究．培养其自主创新的能力，激发学生的兴趣。

要求学生做好实验记录．即每一个操作指令完成后，必须写出：操作运用的原理，逻辑推理过程，结论等三个主要步骤。并提示学生过一段时间．再来观察结论的合理性。

3．合作与交流。在实践中，要面向全体学生，让学生全员参与，教师适时启发诱导，提示点拨。可将学生分成3—5人一组，自愿组合．选择各组感兴趣的项目。实践性教学过程包括明确任务、协作学习、创设情境等。早期，教师是学习任务的布置者：后期，教师需要转变角色，成为学习方向的引导者。

通过合作，提高学生的团队协作意识．通过学生之间的交流，提高学生对知识的认识．通过学生与老师的交流，取到“解惑”的作用。合作与交流是多方面的，还包括学生与公司客户的直接接触．提高学生的主体意识。

4．展示与评价。通过以上的个别化实践与协作实践，不同层次的学生获得了一定的实践成果。接着让学生充分展示和交流自己的成果．可分阶段，鼓励学生将自己或小组实践成果在课堂上通过电脑、投影等方式介绍给大家，各小组派代表在全班交流实践成果，并启发、诱导学生对别人的实践成果进行讨论、评价、纠正错误，补充正确观点，这样，学生不但在展示中获得了成就感，同时进一步完善了小组的实践成果，提高了实践创新的能力。最后教师要进行点评给分．一般记入平时成绩，如果是单列实践课，则单列成绩。

四、教学体系的完善与教师队伍的构建

（一）建立单项训练与综合实践相结合的实践课教学体系

1．单项训练是根据培养目标所需岗位基本技能在不同课程教学过程中进行某一方面或某项基本技能训练，提倡边教理论边做实践的一种教学方式。

我们提倡将逻辑推理能力的提高融入价值投资与技术分析的教学实践中，在每一个单项学习的过程中，都需要学生自己依据理论与实例相结合，推导属于自己的结论。

并要求学生对理论与实践之间的偏差作出合乎逻辑的解释。

通过对单一的技术分析理论的运用，要求学生从投资决策出发，对现实中的行情变化，推导出买入、卖出或者等待的决策。全面提升学生的决策能力．是每一个单项训练的最终目标。

2．综合实践则是在学习几门相关课程后组织的集中实践教学．它要求学生综合运用相关知识、技能，全面提升金融投资的决策水平。目前，我校金融专业已经建成申银万国证券九江营业部、国盛证券九江营业部等实训基地，学生良好的操作能力得到了企业的认可。我们已经建立起一套由实训计划、实训报告、实习评语等组成较完整的实训质量监控措施。

对于参与综合实训的学生，要求学生做好实习笔记．对实训中遇到的每一个问题的解决方案做好记录。强调综合实训中的问题应该由学生自己解决．由教师最后进行评估。投资中解决问题的正确率．实际上就是最终决策的正确率。是未来学生事业发展的生命线，正确率高是投资决策能力的体现，在证券行业生存、发展，必须提高自己的投资决策能力．只有这样才能更好的服务客户，自己在行业中的发展前景才会一片光明。

（二）建设一支适应改革后证券投资专业实践教学体系的师资队伍

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关键词：证券投资学；实践性；教育模式；改革

中图分类号：G4

文献标识码：A

doi：10.19311/ki.16723198.2016.12.076

1前言

开展证券投资学课程的目的是：让学生掌握证券投资的基本理论知识，学会运用基本分析技术全面把握证券市场。因此，证券投资学的教学不仅要重视理论知识的教学，还要注重引导学生利用所学理论知识，提高实际操盘能力和分析解决问题能力。为了让学生掌握证券投资学的核心内容，并能学以致用，证券投资学教师应该对传统证券投资学的教学模式进行改革，以培养学生分析能力、解决问题能力和创新能力为目标，将理论焦旭俄语实践性教学相结合。

2证券投资学实践性教学的重要性

2.1是适应高校证券投资学教学改的需要

当前大学毕业生的就业压力越来越大，而面对毕业就失业的窘境，大学应该教给学生知识与技能。证券投资行业作为知识高度密集的一个行业，其对工作人员的要求往往十分严格，一方面，证券投资从业人员要掌握证券投资的基本理论知识与基本操作方法，另一方面，证券投资从业人员需要拥有成熟的投资理念和丰富的投资阅历，因此，证券投资从业离不开实践教学。

2.2帮助学生把握就业方向，增强就业信心

证券投资分析不仅需要理论指导，更要求经验积累，因此，证券投资学教学应该以满足我国证券业对外开放的需求为目标，注重理论与实践的结合，为社会市场培养一批优秀的投资人才。为此，证券投资学教师应该重点突出实践性教学，转变传统教学理念，从学生的学习水平出发，引导学生把握正确的就业方向，为学生积累实践经验，增强学生而进行全方位的实践教学，增强学生的就业信心。

2.3培养应用型证券投资人，提高实践能力

当前，我国证券投资业面临着新的发展机遇和挑战，当前的投资行业发展迫切需要大批高素质的投资人才，因此，各大高校应该注重应用实践性教育模式，培养学生自主学习、独立思考、独立运作的能力，创造适宜学生创新素质健康发展的教学平台，使学生能灵活、创新地理解证券投资原理和方法，进而在进入社会时能创新地分析和解决证券投资过程中面临的各种实际问题。

3证券投资学课程应用实践性教学模式存在的问题

3.1不够重视实践教学

当前，各大高校中真正懂得证券投资，有过证券投资交易经验的教师不多，造成师资队伍不够强大的现象。同时，由于受到传统教学模式的影响，大部分学校和教师无法将实践教学落实于证券投资教育中。而学校对实践性教学不够重视，就会缺少对专业任课教师的培训，专业任课教师的能力提升速度缓慢，进而为建设专业化的师资队伍带来了阻碍。另外，证券投资技能的学习需要引入一些技术设备和仿真实验室，但是由于学校对实践性教学的不重视，导致当前的证券投资教学仍然停留于课堂讲授上。

3.2理论与实际相脱离

当前大部分毕业生尽管学习了证券投资学，但是对证券投资的风险管理和交易技能等方面还是缺乏较为全面的认识。导致这一想象的根本原因是：学生在学校中学习的证券投资知识与实践操作严重脱节，某些学校的教学甚至于实际不相符，极大地降低了证券投资教学的教学效果。除此以外，有些学校开展了证券投资实验教学，但是仍然局限于投资组合理论、资本资产定价模型和投资组合管理内容中，其教学主流还是停留在技术分析上。

3.3平台建设较为落后

目前我国高校的证券投资学实践平台无法满足当前的教学需求，大部分学生缺乏进入实践教学环境的机会，导致学生缺乏相应的实践操作经验，不利于学生的发展。另外，尽管某些学校已经建设了证券投资实验室，但是，学校并没有把建设证券投资实验室当作专业教学的正常投入，反而用于创收，导致实践性教学滞留于表面，无法发挥实践性教学的作用，无法真正地为学生积累实践操作经验。

3.4教学方法手段滞后

当前，大部分高校从事证券投资学实践教学的教师，大部分是由从事专业理论课程教学的教师兼职，因此实践性教学的教师擅长灌输式教学，即使是在进行实践操作的教学过程中，也一般是采用演示法和参观发等常规的教学方法，缺乏模拟实时炒股和沙盘推演等方法的利用。另外，大部分高校证券投资教师无法充分利用横琴交易软件来模拟交易多的行情，使学生无法在实验室中通过模拟交易系统熟悉相应的操作要领。再加上，证券投资学实践教学教师并没有通过具体的分析帮助学生掌握相关的投资技巧，只是机械地进行模拟投资，导致当前大部分高校无法脱离传统灌输式教学模式的束缚。

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(二)教学手段和方法落后《投资学》是一门理论性和实践性很强的课程，需要采取多种形式的教学方式才能达到良好的教学效果。目前不少高职院校在《投资学》的教学中，还是采取“粉笔+黑板”的传统模式，当然，也有一些学校运用了多媒体教学，但多媒体课件通常局限于理论知识的展示，对证券投资的技术分析也仅限于纯粹记忆性投资技巧的灌输。由此，学生学习兴趣缺失，积极性不高；不能对基本理论进行独立思考；不能对投资技巧产生感性认识；也不能培养学生的科学思维方式和创新能力。

(三)缺乏适合高职高专学生的教材学生是否对一门课程感兴趣，适合他们特点的教材也是非常重要的。目前，市场上关于高职高专的《投资学》教材并不多，并且这些教材大都是本科教材的浓缩版；而本科的《投资学》教材很多也是国外投资理论的翻版，在我国证券市场上有些理论存在“水土不服”的现象。

二、改革《投资学》课程教学的有效路径

《投资学》课程的特点包括：应用性强、创新性强、综合性强和动态性强，对这门课程的教学改革同时应符合高职高专“以能力为目标；以项目为载体；以学生为主体；容‘教、学、做’为一体”的教学理念。针对高职高专学生的特点，应从以下几个方面对此课程的教学进行改革。

(一)加强实验室建设，增加实践课程高职院校金融实验室要能够开展商业银行业务模拟、证券实时行情分析与交易模拟、外汇行情分析与交易模拟、期货模拟交易与行情分析及保险实务模拟等方面的实验课程，同时还能收集世界各国家与地区的股票指数、上市公司基本财务数据、政府债券、期货、汇率、利率的实时数据和历史数据，能让师生使用数值分析、仿真操作等方法来研究问题。

(二)突出实用导向，科学编制教材教学改革，教材先行。《投资学》教材应该根据课程特点和高职院校人才培养模式以及学生的特点进行改革。实用是学生学习最好的动力，教材的编写应基于理论与实践相结合的模式，以实际应用项目为导向。对企业经常发生的投资业务以掌握基础理论为前提，结合知识性和拓展性，突出实用性。对较深的投资理论，为方便学生学习，以相关链接的形式出现。通过大量的投资案例和大量的图形资料进行实战分析，激发学生学习积极性，培养学生的科学思维能力与创新能力。

(三)改进教学手段，创新教学方式1.课堂教学在进行课堂教学时，应该系统的讲授《投资学》的基本理论和知识，从学生的角度出发选取授课内容，避免课程之间的教学内容的重复和交叉。在备课时必须要与时俱进，将最新的成果、最新知识以及金融市场上最新的发展动态，及时的补充到教学内容中。2.案例教学讲授理论知识的同时引入案例分析，让学生利用所学的理论来分析现实中的投资案例。在此过程中，既提高了学生的分析能力，语言表达能力和应变能力，又提高了教师的科研能力。在实践教学中，认真选择有代表性的案例，主要通过对各种媒体中推荐的股票和学生模拟交易的股票进行分析，激发学生的兴趣，提高授课效果。3.模拟交易证券投资模拟交易是指通过互联网接入交易所的实时行情，运用各种分析软件，对证券交易进行动态观察，并结合教学内容进行模拟分析和判断，对《投资学》课程的授课内容进行实际验证，从而达到理论和实践的结合。在教学过程中，这部分通常安排四大实验：证券资讯阅读分析、基本面分析、技术分析、证券模拟交易。学生通过这些实验进行投资的实战操作，及时发现问题、解决问题，提高学生的投资技巧。4.实践教学鉴于《投资学》课程的特点，《投资学》教学应采取课堂教学与实验教学相结合、实验室教学与社会实践相结合的模式，在加强实验室教学的同时，通过与证券投资机构合作，为学生提供实习的机会和条件，锻炼他们社会实践的能力。应当与当地的证券公司、投资公司合作，建立校外实训基地，加强校企合作。定期的邀请金融行业的专家、投资分析师来学校作专题讲座，拓展学生的视野；定期安排学生去企业实习，深化教学效果；定期安排学生参加证券模拟交易比赛，激发学习的热情。5.远程教学随着多媒体技术、信息网络技术的发展，使教学手段更先进，教学内容更丰富，教学效果更显著。通过浏览财经网站，学生不仅能了解国民经济、国际收支、就业等宏观经济数据，而且能够以最快的速度掌握股票、债券、基金、外汇、期货等金融市场的最新前沿资讯。笔者在《投资学》教学过程中，还经常要求全班同学都加入一个QQ群，在这个群里大家可以畅所欲言交流股票行情和分享投资经验与心得。

(四)变革考试形式，完善评分标准本课程考核改革形式为“理论+实训+平时”三部分。理论部分为课程的基本理论考试部分；实训部分为学生模拟投资的收益和实验的成绩；平时成绩包括考勤成绩、作业成绩和上课表现。评分标准采用百分制，其中考勤成绩、作业成绩和上课表现各占总评成绩的10%，理论考核成绩占40%，实训成绩占30%。