金融学博士论文大全11篇

绪论：写作既是个人情感的抒发，也是对学术真理的探索，欢迎阅读由发表云整理的11篇金融学博士论文范文，希望它们能为您的写作提供参考和启发。

篇（1）

现阶段，我国金融界和法律界虽未对民间金融的内涵达成共识，但对民间金融是“处于国家监管的正式金融体系之外的金融行为”的这一特征都是认可的。民间金融运行形式主要集中于私人借贷、私人钱庄、合会、企业连结贷款等，这些常见的运行形式也已被学界的专家学者们所认同。

在我国目前的刑法体系中，主要通过非法吸收公众存款罪和集资诈骗罪的两个罪名进行严厉的打击，以维护银行系统对于金融行为的垄断地位以及国家的金融管理秩序。所以，本文主要就非法吸收公众存款罪和集资诈骗罪对民间金融活动的入罪标准与刑事规则体系完善展开论述。

二、目前我国对民间金融活动的立法现状

（一）我国立法对民间金融活动合法地位确认的缺失

目前，我国所有从事金融业活动的经营主体或组织的设立都要经过我国金融业特许机关—央行或银监会的批准或审核。因此，除了对具有直接性私人合同关系（如个人借贷）的交易行为提出了法律上的明确合法地位之外，其他凡未经央行或银监会批准的从事和设立合会、私人钱庄、民间集资或其他形式的民间金融组织和活动均未有明确的法律规定。而且《中国人民银行法》、《银行业监督管理法》、《商业银行法》等也均不涉及民间金融相关法律地位确认内容。在这种情况下，可能会导致一些合理且确有必要存在的民间金融交易形式由于法律地位确认的缺失而被认列入从事类似于非法集资、放高利贷等非法金融活动的非法金融机构之列。

（二）民事法律对民间金融活动的规定过于简单

以民间借贷为例，在民事法律中只是规定了普通的民间借贷关系，即自然人之间的借贷、自然人与法人之间的借贷、自然人与其他组织之间的借贷以及企业内部的集股融资进行了法律规定和确认[1]。所以，处理民间借贷纠纷时，虽然有民法通则、合同法、《关于人民法院审理借贷案件的若干意见》等法律法规与司法解释做依据，但是仍然缺少一部专门规范民间借贷的法律法规，使得民间借贷和非法集资的边界依然模糊，判案时易引发分歧。

（三）行政法规对民间金融活动过多的否定

针对目前金融市场出现的各种民间金融组织，我国金融监管机关对其是否合法的判断依据主要是国务院制定的《非法金融机构和非法金融业务活动取缔办法》，中国人民银行颁布的《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动有关问题的答复》、《关于取缔非法金融机构和非法金融业务活动中有关问题的通知》等部门规章。其规定指出任何单位和个人未经中国人民银行依法批准，不得擅自设立金融机构或者擅自从事金融业务活动。这意味着我国的民间金融组织形式，如合会、私人钱庄等擅自向特定多数人或者不特定多数人从事或者主要从事吸收存款、发放贷款、办理结算、票据贴现等金融活动的机构都被视为非法金融活动和非法金融机构，一概不被法律所认可。[2]

三、民间金融活动入罪标准完善

（一）合理运用前置法认定民间金融活动罪与非罪界限

在实践中，长期以来一直存在“刑事问题刑法来解决，民事问题民法来解决”这样的固定思维方式，在犯罪的认定过程中，很少注意运用民法的前置分析。近年来，在刑法界引起广泛关注的“犯罪的二次性违法”理论，即主张在对不作为故意杀人、婚内、财产犯罪的认定中运用民法理论来分析刑法问题，并指出不能简单地直接从刑法中寻找依据，而是应当首先从能否构成犯罪的刑法规定赖于建立的其他前置性法律当中去寻找。笔者认为，基于刑法对民法的保障属性，在刑法与民法交错问题的处理中，要注重运用民法的前置分析。

以非法吸收公众存款罪为例，行为人吸收公众存款用于货币、资本经营以外的正当的生产、经营活动的，是否构成犯罪？实践中存在肯定说和否定说，《非法集资解释》则采取了折中的态度：“非法吸收或者变相吸收公众存款，主要用于正常的生产经营活动，能够及时清退吸收资金，可以免于刑事处罚；情节轻微的，不作为犯罪处理。”[3]对于上面所述情形运用民法前置处理是否更加妥当？答案是肯定的。对于这类情况，可以赋予被害人自行选择维权方式的权利。被害人可以选择到法院提起民事诉讼来主张自己的债权，也可以让自己的“存款”继续“用于正常的生产经营活动”。

（二）常见民间金融活动入罪标准的确定

目前，我国对于非法集资行为进行认定的法律依据主要是2010年1月最高院出台的《关于审理非法集资刑事案件具体应用法律若干问题的解释》。正如前文所述，该《解释》首次对非法集资相关行为从法律要件与实体要件两个方面进行界定，并首次提出了不以非法吸收或者变相吸收公众存款的判定行为，的确较之前的行为界定标准而言，具有较大的进步空间。然而，根据经济发展的现实状况与实践中的行为表现来看，该《解释》只是解决了部分应急性疑难问题，而且其部分规定也存在的一定的不合理之处。鉴于此，本文认为对非法集资与民间借贷的区分应从筹资本质、筹资影响、筹资基础三个部分进行界定。

在筹资本质方面认定，应把握非法集资和民间借贷行为的内在本质即行为方式和目的。既然是被视为非法从事金融业务行为，其行为运作特点和运作目的理应体现出与银行等金融机构相同的金融特征，即吸收资金的用途是投资或转贷谋利。这在行为表述用的是“存款” 一词，而非“资金”也得以证明，“存款”在金融学中具有特定含义，是指类似于银行等金融机构对社会公众的剩余资金的一种吸收，与之相对应的是贷款。刑法第175条没有表述为非法吸收公众资金，而是表述为非法吸收公众“存款”，也是表明成立本罪要求行为人从事金融业务。如果将吸收公众存款用于货币、资本经营之外的生产、经营活动，认定本罪，实际上就意味着否定了部分民间借贷的合法性。[4]换言之，筹资人吸收资金的目的如果是用于自身生活或生产需要，则所吸收的资金不属于存款性质，应是资金或借款。但当筹资人吸收的资金是用于发放贷款谋利，则构成非法吸收公众存款行为。如果不从行为运作特点和目的上严格界定去两者之间的区别，极易将民间借贷的合法筹资行为界定为非法吸收公众存款行为。[5]

在筹资影响方面，我国民间借贷行为范围相对比较窄，有一定的边界性，出借人一般是向亲戚、朋友等自己比较熟悉的人借款，其范围的扩展和延伸也具有相对的地域限制，而且其产生的影响相对较小。而非法集资行为多半是无范围限制和地域限制，大多数是向社会泛的采用散发小广告、发宣传单、派人劝说等非法方式向社会公众吸收资金，借款范围非常广泛，而且产生的影响较大。

在筹资的基础方面，民间借贷的交易双方之间是既基于金钱利益又基于人情因素，甚至有时候人情占主要原因。而非法集资的交易双方之间则纯粹是基于金钱利益为基础，投资者多半是受到非法集资一方的高利率许诺诱惑。

四、民间金融活动刑事规则体系完善

（一）制定法律确认民间借贷合法地位

现行的民间借贷存在监管缺位、法律地位不确定、风险不易监控以及容易滋生非法融资、洗钱犯罪等问题。笔者认为我国应借鉴日本和台湾做法，制定《民间借贷法》，确认民间借贷合法地位。例如，日本于1915年制定《无尽业法》，对无尽（合会）的会金总额、运转期限、成员数量都进行严格限定，从而规范了无尽的运营。根据台湾和日本的民间金融经验：对待民间金融既不能放任自流，也不能过份压制，而是在充分尊重金融市场运行规律的基础上，健全法律制度，赋予民间金融合法化地位并加强法律监管。

（二）设置前置处理程序

在实体法方面，对涉及民间借贷的罪名，可增设一个行政处理前置程序。可以参考《刑法修正案七》中对偷税罪的修改，对集资诈骗罪、非法吸收公众存款罪等增加一个行政处理前置程序，可规定：犯集资诈骗罪、非法吸收公众存款罪，经公安机关通知，在限定期限内全额退还被害人本金及合法利息并依法缴纳罚款，受过行政处罚的，可以不追究刑事责任。相关行政处罚，可由行政法规来另行规定，比如规定：公安机关接到公众举报并查证属实后，可视情况责令嫌疑人在3至6个月内向被害人偿还本息，并要求其向金融主管部门缴纳罚款等。

注释：

①杨兴培、朱可人，《论民间融资行为的刑法应对与出入罪标准》，载《东方法学》2012年第4期。

②参见肖琼，《我国民间金融法律制度研究》，中南大学博士论文，2012年5月，第62页。

③参见 张明楷，《刑法学》，法律出版社，2011年7月第四版，第687页。

④张明楷，《刑法学》，法律出版社，2011年7月第四版，第687页。

⑤参见肖琼，《我国民间金融法律制度研究》，中南大学博士论文，2012年5月，第62页。

参考文献：

[1]肖琼，《我国民间金融法律制度研究》，中南大学博士论文，2012年5月。

[2]腾昭君，《民间金融法律制度研究》，中央民族大学博士论文，2011年4月。

[3]胡运锋，《我国民间金融问题研究》，武汉大学硕士论文，2005年5月。

[4]杨兴培、刘慧伟，《论刑法介入民间金融活动的原则和界限》，载《海峡法学》，2012年9月第3期。

篇（2）

他们在乎的是孩子是否上名校，而不是孩子是否适合上名校。在某种程度上，孩子成为了父母实现自己梦想的工具，他们过的不是自己的人生，而是父母希望他们过的人生。

中国父母为了孩子的教育的确很愿意付出，然而与他们所要达到的真实目的相对比，这种付出不是一种伟大，而不过是一种势利。

最近，两件事再次引发我对中国教育的担忧。一是，前不久跟一位美国名牌大学金融教授谈博士研究生招生政策，他说他们今后可能不再招收中国博士研究生了。

这不是种族歧视问题，他自己也是中国人，而是因为过去多年的中国学生，开始学习成绩都好，后来做博士论文研究时虽然未必突出，但还可以。

可是等到毕业上学术市场找教职岗位时，都表现不好，没办法找到一流大学教职。所以，他们不想再浪费时间培养中国学生了。

实际上，不只是他大学有这个打算，即使我所在的耶鲁和其他大学，也讨论过同样的问题，虽然我们没有决定完全停招中国学生，但从那以后，就有意识地少招或者偶尔不招。

以2015年为例，美国的前30名金融系毕业的博士中，来自中国的不少，但找教职岗位最成功的是去了加州理工学院，那个大学当然不错，可是，这么多中国博士生中没有一个被前10名或前15名金融系招聘。

由于这些博士都毕业于顶尖金融院系，这一结果很让人失望，各学校投入的资源和教授精力那么多，并没有得到相应的回报。

二是，在美国金融和硅谷高科技行业中，印度裔高管远超华裔。大家熟悉的谷歌、微软、Adobe、软银、花旗集团等公司的CEO都是印度人。在这种级别的美国公司中似乎想不起一个中国人CEO。公司副总裁一级的印度人就更多了。

而且，不只是美国企业界里中国人和印度人的反差这么大，在大学里也如此。比如，几年前美国主要商学院中，有12个在选拔招聘商学院院长，其中有10个给了印度裔聘书，没有一个给中国裔。尽管后来一些印度裔谢绝了，但这本身也反映出中国和印度之间在教育、文化上的差距。

中国人天赋好，又聪明勤奋，但为什么结果会如此失望，跟美国、印度和其他国家的人差别那么大呢？答案主要在两方面，一是教育理念、教育方法，包括中国父母对子女的养育方式；

另一方面是儒家文化，尤其是坏在我们推崇的“顺从听话”和孝道文化上，这些文化烙印实际是中国人一辈子的包袱，走到哪里都无法丢掉，到哪里都吃亏。

关于教育

这么多年教过的中国学生中，真正因为自己喜欢而研读经济学、金融学的是极少数，绝大多数是因为父母的压力和安排。

既然他们都不是因为自己真实的兴趣而为，出现上面我们谈到的，那么多读金融博士、经济学博士的中国学生最后在职场上表现一般甚至更差，就不足为奇。赶鸭子也许可以上架，但上不了高架的。

中国父母都关心子女教育，即使没有百分之百的“望子成龙”，也想儿女去尽可能好的学校，将来有一份好的职业与收入，能够一辈子过上幸福的生活。

所以，就有了众多中国父母起早摸黑，不分周中周末，一年到头为了子女上学的事情奔波，甚至常年离开丈夫、家人和朋友到外地或国外陪子女上学。

也为了让子女上“最好”的学校，经常想尽办法找关系、开后门，使用所有能想到的招法，就是为了子女能得到“最好的教育”，为了不让子女“输在起跑线上”！

在专业方面，都倾向于要求甚至不惜逼迫子女学金融这样光鲜的专业，或者学会计这样容易找工作的实用专业。

可是，很多父母可能从来没有问过，更没有想过“什么是最好的学校”“什么是最好的教育”。

学过优化理论的人都知道，“好”“不好”“较好”“最好”这些价值判断都只能是相对的，必须首先搞清楚的是“相对于谁”“相对于什么”，因为不存在没有度量指标、没有参照系的“好”和“最好”。

于是，在不问不想的情况下，往往是根据父母自己认为“好”的标准去选择“最好”的学校和专业，等于让子女去过一种父母认为好但子女自己未必认为好的职业和生活。有时候，这实际上是迫使子女去实现父母自己没有能实现的专业梦。

或者，就是一窝蜂随大流，去追求大家都认为最好的哈佛、耶鲁或者北大、清华。如果你问他们“为什么哈佛耶鲁好、北大清华好”时，他们也说不上来。

好与不好，只有基于子女的个人兴趣、偏好、个性和天赋才有意义。否则，不仅没有意义，而且很容易造成天赋与人才的浪费。

结果只会是子女学习、工作没有热情，无精打采，每天因为在做自己没有感觉的学习或工作而特别累，而且会时常抱怨，对生活、工作失去兴趣。

在任何社会中，人才资源是各项资源中最为重要的。因此，把每个人的兴趣和天赋跟其专业尽量配置得一致，是整个经济中最为关键的一部分，也是决定一个国家整体资源配置效率的最关键因素。

经常有朋友咨询子女教育的事情，一个普遍的说法是：“我就想女儿读完大学，立即读研究生，拿到硕士博士学位、完成学习任务后，再去工作、结婚成家。”

篇（3）

证券市场出现的“异常现象”，这种现象打破了原有的理论，这种理论是金融理论对经济人完全理性这个观点，这种“异常现象”也和主观效用最大化原则相违背。一些金融学家开始质疑自己先前的假设，应该如何解释这种现象呢？换个角度来分析这个问题，把注意力转移到人的心理活动上面以及认知心理学方面来分析。换句话来说，人组成了股票市场，金融学引用行为金融学的研究方法来解释金融股票市场上的“异常现象”。

一、 我国股票市场的表现情况概述

（一）宏观上看

我参考了2004年到2012年我国沪深股市理念的股价综合指数的变动，从指数上面来说，股价指数很难用是牛市合适熊市来形容，总是发生大起大落的涨幅情况，暴涨和暴跌的情况经常发生。在2013年12月20日这周，上证指数大跌了111个点，是2013年6月底跌到1894点那惊心动魄一周的跌幅也没有这周跌幅这么大。最近一段时间，上证指数日线（加上两个假阳线）已经连续跌了12天，连续两周二个周是阴棒，这已经打破在2008年大熊市中的连续跌10天的超长记录。证监会也例行召开了新闻会，发言人邓舸就大家关心的问题也做了相应的回答。包括新三板扩围问题、非上市公众公司并购重组相关规则的最新进展、证监会调查上海基金“老鼠仓”的相关情况，努力推动资本市场良性互动。按照常理来分析，IPO在2014年1月份重启，在这之前应该是股市的真空期，如果能够配合好IPO重启，那么多半应该是利好的消息，会带动一波较好的走势，但是事与愿违，跌的大家都失望了。

这些信息都反应出投资者对于市场上的信息了解不足，这种投资决策也不能够用传统的金融学理论来理解。虽然说影响股票市场的原因是多方面的，但是正如上文中所说的股票是由社会人组成的，我们可以充分研究不同投资者在不同时间段的心理状态来理解股票市场的总体波动。

（二） 微观上看

我选取了地产股“多伦股份”（600696）的异常波动情况作为例子：在2010年5月到11月之间，其日K线在9月中达到的最高点，然后及急剧下跌。然后其召开了股东大会关于股票异常波动做出了公告，但公司主营业状况政策，基本层面没有什么变化。

依据行为金融学的理论，“异常现象”是指无法用现行的理性资产定价模型予以充分说明的稳定的金融市场上的统计现象，或称“程式化现实”。股票市场上的“异常现象”可以从两个个方面来归类：一类是股票市场可预测性谜团；二类涉及各种不同类型的股票的异常现象。

二、 股票市场异常情况的行为解释

股票市场异常情况主要是股票价格波动性谜团的情形，对其的行为解释主要可以有三个方面的解释：

首先第一个解释是“小数定理偏差”。主要的代表学者是卡恩曼和特维斯基。这个行为解释主要内容实际上表达出来的是样本无关性，指人们将样本中某件事的发生概率分布于总体分布。他们认为投资者如果根据公司的公告，根据公司所公布的公司红利对公司的发展状态和前景做出判断，有可能会夸大红利对于投资者的导向作用，有可能会使得投资者做出错误的判断，这样会加剧股价的波动。行为金融学的这种分析实际是说人们对红利的变化反应过度，其理论根据就是“小数定理”。

第二个解释是“过度自信”的解释。这个是从心理学的心理测量的角度来解释这种股票异常现象的。主要是指一些专业人士，对于自己的能力和专业知识过度的依赖，甚至夸大自己的能力。把对一件事不确定发生的概率估计设计在特别小的一个置信区间之内，错误的夸大自己的预测能力，对这种情况产生不准确性，带有一种自我欺骗的行为。这种现象也有可能对价格有变化。

第三种解释是“学习模式”的解释。主要的代表学者有格威斯和敖迪妮。这种解释是在上面第二种解释的基础之上发展而来的。主要是指投资者在实践生活当中会对自己的“过度自信”产生强化能力，这个解释的心理学基础是偏执偏差。不仅不依据新的信息，对自己原始信念进行更正，反而对自己原来的想法充满信心。中国股票市场上个体投资者之间的差异，使得投资者产生消极的效应，给股市带来异常波动。

三、 股票市场的政策建议

我国的股票市场发展历程还比较短，个体股票投资者的经验还不足，投资理念和心态还没有形成一个完整的体系。一些“投机”和“政策”特征还非常明显，这容易使得投资者在投资的时候出现偏差，财富损失的时候也降低了投资者的自信心。从而引起股市的动荡和脆弱。在我国的投资者当中，散户所占的比例占主要部分，这个结构是不合理的。加上一些造势做局和内部交易，使得我国股市炒作性特别的强。我从影响投资者心理的原因除非，对我国股市提出以下几点政策建议：

（一） 促进理性投资

首先就需要让广大投资者树立好正确的投资理念，培养一种良好的投资心态，并摒弃之前的“心浮气躁”的心理。同时在投资过程中，改变投资方式，引导广大投资者做中长线，在技术、经验不足的情况下，放弃做短线的想法，改变投机行为，尽可能的避免掉因为投机而造成的股市震荡，减少不必要的损失。还有就是要敦促机构投资者，主要包括基金，社保等，通过建立一个完善的投资市场让这些拥有资金的机构成为我国股市的主要投资力量，在一定程度上也可以改善我们投资结构不合理的情况。

（二）规范制度引导理性投资

国家要加强对于股票市场的立法和监管力度，明确规则和股票市场秩序，为投资者创造一个公平公正公开的投资环境。引导股票市场向着规范健康的方向去发展，对上市公司进行严格的资格审查制度，防止借壳上市，保证上市公司的整体质量。禁止刊登误导投资者的股评和信息，减轻那些不正当的股票市场信息。

（三） 政策引导但不干预市场

国家在宏观上面应该积极引导，制定政策保持市场的相对稳定性，保持在一段时间内政策的相对稳定性才能真正对股市起到规范作用，另一方面政府不能过度干预，通过完善相关法律法规，促进股票市场有法可依，让市场这支无形的的手发挥主要作用。（作者单位：沈阳师范大学）

参考文献：

[1]张维.基于异质投资者模型的股票价格非线性动力学研究（博士论文，天津大学）.万方数据（度门大学图书馆）.2002一05.01.

[2]齐海燕我国股市“羊群行为”分析.市场周刊田.2004.05

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Lintner(1956)在最早进行的现金股利实证研究中，以目标股利支付率和上期股利支付率为解释变量，研究对于股利变动的影响。得出的结论是股利政策体现了管理层对于未来前景的看法，最佳股利政策为平稳化股利政策。DhrymesandKurz（1967）认为，行业因素对于股利政策有影响，成熟产业的股利支付率高于新兴产业，公共事业公司股利支付率高于其他行业。Fama（1968）、Graham（1985）分别研究了现金股利与投资、融资之间的关系，他们的研究结果均表明现金股利与投资政策互相独立，支持了MM股利无关理论。Easterbrook（1984）、Kalay（1982）研究了债权契约对于现金股利的影响，结果表明高负债公司具有较严格的限制条款，因此，现金股利发放率较低；资本结构的变动、合约的变动都会影响股利政策。DeAnegefo（1990）从盈余角度研究了现金股利政策。研究表明股利降低最重要的原因是亏损。现金股利政策含有的信息内容，有利于从股利行为中预测未来业绩。Baker和Wurger（2004）从行为金融学的角度来研究现金股利政策的理论，提出了迎合理论。其从投资者需求的角度来研究管理者发放现金股利的动机。通过对美国市场1963～2000年的数据进行检验，他们发现股利溢价与公司的股利支付倾向呈正向变动。John、Knyazeva和Knyazeva（2011）从地区角度来研究现金股利政策的理论，他们指出由于成本的存在，偏远地区比中心城市分配更多的现金股利。国外学者对于现金股利政策全面细致地进行了方方面面的研究，例如从盈利能力、公司规模、公司的成长性、行业、地区、行为经融学等影响因素出发，研究其和现金股利政策的关系以及其对现金股利政策的影响作用。为我国研究现金股利政策提供了很好的参考价值。

二、国内学者对现金股利及其影响因素的研究

刘星首先在我国开始了这方面的研究。刘星选取了1992年和1993年的30家公司作为样本，通过主成份分析和回归分析的方法研究了影响股利的主要因素。主要结论是：（1）影响股利策略的主要因素包括资产流动性、公司的投资价值、长远发展信心和盈利能力等。（2）成长型公司的股利支付率显著低于非成长型公司，而非成长型公司的股利报酬率远高于成长型公司。

原红旗（1998）通过对我国的特殊市场环境进行分析之后，利用修正的琼斯模型，使用沪深两市公司数据进行验证，得出现金股利和当期的盈余呈显著正相关关系，随盈余波动现象突出；大股东存在以现金股利转移现金的倾向。吕长江、王克敏（1999）对上市公司股利政策影响因素作了分析。研究表明：（1）国有股和法人股在公司股本中所占的比例越大，公司的内部人控制程度就越强，公司现金股利支付水平就越低。（2）盈利能力与股利支付水平正相关。但是，业绩不佳的公司倾向于采取长期负债的方式支付股利以满足股东的要求。一些公司股票股利和现金股利的发放源于公司长期负债的增加，与公司盈利能力无关。（3）国有股及法人股控股比例越低，公司自我发展和成长性越强，股票股利支付额就越高，现金股利支付水平就越低。赵春光（2001）对于股利政策的选择动因进行了分析，研究认为现金股利与资产负债率、股票价格、市盈率、主营业务利润增长率和是否分配股票有关。但是文章没有对各因素对于每股股利的影响程度作深入的研究。

黄娟娟、沈艺峰（2007）以1994～2005年期间我国上市公司为样本进行检验，证明Baker和Wurger提出的迎合股利政策在我国并不适用，我国的上市公司股利政策没有考虑广大中小股东的利益，而仅仅考虑如何迎合大股东的需要。

国内对现金股利政策的研究都是运用国外已有的研究成果，运用国外的模型和方法对我国的现金股利政策进行研究。另外，由于我国证券市场起步较晚，很多实证研究的数据较少，期间也不长，研究的范围也比较窄。

参 考 文 献

[1]吕长江，王克敏．上市公司股利政策的实证研究．经济研究．1999（12）

[2]原红旗．股利政策选择时政研究．上海财经大学博士论文．1998

[3]Benabou，R.and J．Tirole（2006），Beliefs in a Just World and Redistributive Politics，Quarterly Journal of Economics，forthcoming

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中图分类号： F832.3 文献标识码： A DOI编号： 10.14025/ki.jlny.2016.23.040

近些年来，随着国家政策的不断倾斜和扶持，农村居民收入不断上涨，收入来源也呈现多元化的趋势。农村居民收入受到多种因素的影响，例如农村的教育程度、城镇化建设的水平等。另外，农村金融的发展也对农村居民收入产生不可估量的影响，特别是随着金融改革的大力推进，其对农村居民收入的影响越来越大。

1农村金融发展现状

为了促进农村经济的发展，农村金融发展的条件日渐宽松，各种创新型的农村金融形式层出不穷。但是我国早期的经济发展模式是农村支持城市、农业支持工业，导致尽管农村金融发展呈现出迅速的态势，但相对于城市来说依旧落后，且对增加农村居民收入方面作用有限。当下，我国农村金融的发展呈现出以下特点：

1.1金融组织形式单一，数量有限

虽然农村地区的金融组织日渐增多，但是总体看形式单一、数量有限。当下在农村地区普遍存在的为农业银行、农商行以及正在探索试点阶段的村镇银行，工商银行、建设银行、交通银行等在农村地区难觅踪迹。即便是以上提到的三种银行，在农村地区也仅存在于村镇上，网点设置少之又少。因网点路途较远，增加了农民利用成本，在一定程度上降低了农村居民对银行的利用率。

1.2农村金融发展存在不足，对农村经济发展的推动作用滞后

由于我国城乡之间普遍存在的“城乡二元结构”，使得城乡在经济发展水平和金融基础设施相对落后，例如信用、产权制度建设方面严重滞后，导致农村的金融业同城市的金融业相比显现先天不足，不但业务发展滞后、职能弱化，而且连基本的金融机构都较为缺乏，无法完全覆盖，因此导致信贷对农村发展的支持力度不足，农村剩余资金大量外流。

2农村金融发展同农民收入的关系

农村人口占比重非常大，因此其收入的增加对解决三农问题至关重要。改革开放后，随着农村、农业的发展和政策的放开，农民的收入有了很大提高，但其增长速度远远低于同期城市居民的收入增长速度，由此导致城市居民和农民收入水平的差距不断拉大。收入差距的拉大、农村经济发展相比城市速度缓慢、城乡发展不平衡日益明显，以致形成目前较为严重的“城乡二元结构”，制约着农村金融对农民收入增加的促进作用。

2.1农民收入的组成部分

农民收入主要由四大部分组成：经营性收入、财产性收入、转移性收入和工资性收入。最主要的组成要素是经营性收入、工资性收入，二者构成绝大多数农民收入的绝大部分。

2.2农村金融对农民收入的影响途径

农村金融对农民收入发挥影响主要是通过信贷来对乡镇企业的发展产生影响，而农民通过在乡镇企业的工作获得工资性收入来进而影响农民收入；其次，农村金融对农民收入的影响使通过向农民提供家庭贷款，以帮助农民发展经营性农业投资来增加农民的经营性收入；再次，农村金融通过向农村居民提供储蓄利息等增加农民的财产性收入；农民收入的转移性收入部分依赖于国家政策，属于转移支付范畴，跟农村金融基本无关。

2.3农村金融对农民收入的具体影响

由于农村金融作用发挥比较滞后，农民由于没有充足的抵押等原因无法充分大量获得农业贷款，导致农民扩大农业经营规模的程度有限。由于农民扩大经营主要是中低端的种植、养殖业，附加值低，经营方式比较单一，无法调整产业结构；另一方面，农业生产的生产周期长，且受自然灾害等外在因素的影响较大，贷款风险高，农村金融对农民经营性收入的增加作用不明显，部分贷款甚至成为农民的债务，制约了农民收入的提高。

农民工资性收入是指农民被企业或个人雇佣，为雇佣者提供劳动而获得的收入，如外出务工、在乡镇企业中务工的所得。随着当乡镇企业的发展和中小城镇的建设，农民更多地参与第二或者第三产业获得工资性收入。农村金融的发展有助于增加农民工资性收入，因为农村金融通过加大对乡镇企业、农村基础设施建设项目的贷款，促使乡镇企业的发展壮大，为农民提供更多务工机会；农村基础设施在农村金融贷款的支持下，一方面会吸收大量农民来务工；另一方面，会促进农村地区农村经济的发展，推动农村的产业化以及农村产业的规模化，从而增加农民的工资性收入。农村金融的发展促进农村经济的整体发展，也有助于农产的产业结构的升级，促使农民从传统的农业向高附加值及高收入的工业、服务业等转移，增加了农民单位劳动时间的产出和工资水平，增加了其工资性收入。

我国农民的转移性收入和财产性收入在农民总收入中所占的比重都较小，同时各地区由于发展程度、财产状况的不同，二者占总收入的比例也不同。当前我国农村的金融机构主要以信用合作社、邮政储蓄银行、农业银行为主，金融机构的种类单一、数量少，为农民提供的金融服务也有限。主要集中于存取款、贷款，极少有投资、理财、保险等财产保值增值服务。农民由于知识有限又缺乏投资渠道，因此更愿意将钱存放于金融机构获得微薄的利息收入，无法获得证券、基金等投资理财带来的财产性收入的增加。农民转移性收入主要取决于政府的政策，农村金融机构更多地承担代政府发放涉农补贴、救济金等政策性资金，因此金融机构本身对农民财产性收入和转移性收入的影响几乎可以忽略不计。

3结语

通过以上分析，我们得出结论，农村金融的发展对农民收入的增加是有促进作用的，主要通过增加农民的经营性收入和工资性收入来实现。同时，由于城乡二元结构、农村金融本身不足等原因，导致农村金融对农民收入增加的促进作用并不显著，因此要大力促进农村金融的发展。

参考文献

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1.房地产及房地产行业特性

房地产一般是指土地及附着于土地之上的各种建筑物以及由此所衍生出来的各种权利和相互关系的总称。通常人们所讲的房地产就是房产和地产的联合体。现实生活中，人们在满足了基本住宅需要后，其继续买入或持有房地产往往是为了投资获利。也就是说，房地产作为资产的一种，已不仅仅是一种实物资产，还是一种重要的投资品。但是，无论是自住买房和投资买房，还是开发商建房往往需要大量的资金，这主要是由房地产生产要素构成特点、房地产最小交易量的刚性底限和弹性上限以及房地产的高价格决定的。由于资金需求量大，众多的市场参与主体，无论是开发商还是消费者，都难以完全依靠自身的积累，必须借助外部融资，离不开金融体系的支持。因此，房地产业与金融体系关系密切，是资金密集型产业。

从国家的层面来讲，房地产业不仅是资金密集型产业，同时还是国民经济的基础性和支柱性产业。在我国，房地产业的地位可以从其对国民经济高速增长的贡献上看的非常清楚。然而，房地产业的发展并不一定是一直平稳增长的，具有波动性。如果管理不好，房地产价格很有可能忽高忽低，甚至出现大幅波动。这种大幅甚或剧烈的波动必然冲击以银行为代表的金融体系，产生金融风险，严重的形成金融危机或经济危机，从而影响国民经济的平稳健康发展。

2.房地产价格波动引致金融风险

无论居民买房还是开发商购地建房，通常都要向银行贷款。上升的房地产价格可能会在两方面直接鼓励银行向居民和房地产开发商贷款：一是由于银行自身所有的房地产价值的上升及银行资本的经济价值上升，使得银行愿意持有更多的房地产贷款；二是由于没有偿还贷款的房地产抵押品市场价值上升，现有贷款组合中的损失风险下降了，这使得银行可以在不增加破产概率的条件下发放更多的贷款。由于银行存在危机方面的短视以及银行与房地产开发商之间的信息不对称等原因，银行通常还会低估高度集中的房地产信贷的风险。因此，当房地产价格处在上升通道时，上涨的房价会不断刺激银行提高对房地产业的信用供给，这会进一步提高房地产的价格。然而，没有只涨不跌的房价。当拐点来临的时候，银行又在加速房地产价格的崩溃方面扮演了重要角色。房地产价格的下降会通过降低银行所拥有的房地产的价值而直接降低银行资本。同时降低由房地产充当抵押品的贷款价值并因而导致违约，这会进一步减少资本。而且，房地产价格的下降，还会提高房地产借贷中的可观察到的风险。所有这些因素降低了对房地产业的信用供给。此外，监控者和管制者可能会通过提高资本准备金、执行更严格的银行头寸规则以及针对房地产资产的分类和条款等对银行资本头寸的脆弱做出反应。这些措施会进一步减少对房地产业的信用供给，并且对房地产价格的下降施加更多的压力，不断下降的房价最终导致银行呆账坏账不断增多，严重的时候甚至使得很多银行破产倒闭，从而给金融系统带来不可避免的风险。

3.金融风险不断进行传导从而影响经济平稳增长

金融风险具有传导性。金融风险的传导有其特定的路径，包括金融机构内部各部门之间的风险传导、金融机构之间的风险传导、金融市场之间的风险传导和金融机构与金融市场之间的风险传导。在传导的最初阶段，一般会产生单向的传导效应。若金融风险的传导没有得到及时的控制，任其扩散、蔓延，则其传导可能会由单向传导演变为多向传导或交叉传导。

由于金融日益成为现代经济的核心，金融风险不是某种孤立的系统内风险，而会扩散、辐射到经济运行的各个方面。如发生在某个金融市场的风险会单向传导给其它金融市场，若不及时“救治”，会扩散、蔓延到所有的金融市场、金融机构乃至整个金融体系，甚至传导到其它经济领域，轻则影响经济的平稳发展，重则演变成金融危机，出现经济衰退。

综上所述，保持国民经济的平稳较快增长必须保证房地产业平稳发展，防止房地产价格的大幅波动。

4.中国房地产价格运行情况及建议

从2001年开始，我国房地产价格出现了持续上涨势头，2003年、2004年各项指标加速上升，2006年、2007年房地产市场已经出现全局过热苗头，全国大中城市房地产价格出现了大幅度上涨，部分中心城市和地区的房价甚至上涨了几倍，房地产泡沫显现。2008年，国家宏观调控政策作用显现，房地产市场景气回落。市场供给方资金链条绷紧，需求方处于明显观望状态，商品房交易量大幅下降，房价上涨幅度逐步放缓，并面临进一步回调。然而，突如其来的金融危机使得我国政府放出天量信贷。这部分信贷资金有很大一部分流入了房地产领域，使得2009年和2010年的房价在2006和2007年大幅度上涨的基础上又一次大幅上涨。不断上涨的房价迫使中央政府不得不在2010年下半年推出限贷限购调控政策，并在2011年变得更加严厉。2012年初很多大城市的房地产成交量大幅下降，房地产价格也出现了下调趋势，调控效果显现。

但是，我们一定要注意避免房价出现崩溃式的下降，否则，对整个经济的运行无疑是一次重大的冲击。这种崩溃式的价格下降不是中国房地产调控的初衷所在，也不是中国房地产调控的目标所在。笔者认为，虽然我国仍处在城市化和工业化的进程中，但由于过高的房价尤其是一线城市的房价远远超出人们的支付能力，以及中央政府房地产调控态度日趋坚决和老龄化社会加速等因素都决定了我国房地产价格应该是急涨长跌的走势。只有这样，才能有利于国民经济的平稳健康发展，才能有利于民生。

参考文献：

[1]郝丁，我国房地产经济波动与金融风险防范研究[D]，西南财经大学博士论文，2006

[2]陈守东、马辉、才元，中国房地产业投资与经济增长的实证研究[J]，未来与发展，2006.5

[3]鲁桂华、皮舜，商业银行行为与资产市场泡沫――个基于中国制度背景的均衡模型[J]，财经研究，2005.2

篇（7）

2015年末我国 65岁以上人口约为1.44亿，占全国总人口的比重超过了10.5%，根据趋势判断，人口老龄化现象在我国将一直长期存在下去。随着我国养老服务业由单一的国家负担逐步走向社会化，再加上老年人的消费观念转变、子女生活事业压力加大、老年人空巢率不断提高等原因，可以预见未来我国养老服务市场的发展空间极为广阔。日本是世界上较早进入老龄化的国家之一，在政府引导下，经过数十年的探索建设构建了较为成熟先进的私营养老服务产业，其经验可供我国参考借鉴。

在日本，存在“养老事业”和“养老产业”：“养老事业”主要指由政府主办、以老年人为对象的公共服务事业，整体上是非营利性的；而“养老产业”则多为民间资本经营的面向老年人的营利性事业。

一、日本养老产业的发展历程

第一阶段：20 世纪70、80 年代，养老产业的形成阶段。在此阶段，由政府指定专门机构负责产业指导，扶持养老产业的形成与发展。政府的养老事业主要为民间企业不愿涉足的低收入阶层提供必要的服务，大部分老年人的养老需求尽量由养老产业通过市场机制来解决。因此，这个时期的主要任务一是建立市场规范和行业标准，保证老年人的权益，二是在政府的指导下，扶持养老产业的建立，推动养老产业的发展。

第二阶段：80 年代后期，养老产业的成长期。在此阶段，日本政府及相关企业开始重视和关注老年人的商品开发和老年市场的发展。日本厚生省成立了“养老产业室”。通产省作为政府经济主管部门着手制定了“老龄商务伦理纲领”，以加强行业和企业的自律。民间养老院协商成立了全国性的中日两国养老产业发展比较研究行会，其下设立了基金会，以备个别养老院倒闭时对入住老人进行补偿和救济。同时致力于提高从业人员的专业化水平，建立职业资格制度。1987 年，日本国会通过了“社会福利师和介护福利士法”，并于1989 年进行了这两项国家资格的首次考试。

第三阶段：20 世纪90 年代，养老产业的发展期。在这个时期，制定了一系列的政策措施来促进和推动养老产业发展。比如“促进福利用具研究、开发和普及的法律”、“长寿社会住宅设计的指针”等。为引导市场产品结构、培育新兴产业提供政策支持。

第四阶段，2000 年以后，养老产业的扩张期。在此阶段，改革与完善社会福利制度，促进养老产业的扩张。继“全民皆年金”和“医疗保险”之后，日本建立了世界上第5个护理社会保险制度。这项制度是日本最重要的社会保障制度。从此，养老产业进入了一个新的发展阶段。

二、日本养老产业的模式

养老产业是一项营利性事业，内容可以划分为六个方面：一是老年住宅产业；二是老年金融产业；三是家务服务；四是福利器械用品；五是文化生活服务；六是其他相关产业。现已形成了老年住宅产业为基础、金融产业和家政服相结合、养老经营机构为主体的“三维一体”的养老模式。

（一）老年住宅a业

为鼓励民间资本参与老年住宅建设和管理、日本政府近20年内先后修订或制定了《老人福祉法》、《医疗法》、《护理保险法》、《高龄者居住安定确保法》、《住生活基本法》等法律；同时，地方政府也通过制定地方法规推动民间力量参与老人住宅产业的投入。住宅产业分为多种形式，有收费型老人公寓、老人集体住宅、昼夜看护服务旅馆、三世同堂住宅、老人住宅的改建和整修等。

日本企业在建设和运营住宅产业时，非常注重换位思考，站在老年人的角度上考虑问题，想方设法研究如何更好的为老年人提供便利。比如，居室的设计、卫浴的设计、座椅的设计、餐饮的配备等都交由专业的公司来操作。而每一个专业问题都涉及更为深入的细分领域，因此养老院的主办方往往将这些细节问题外包给专门企业。住宅产业社会化建设和运营的过程，带动了一大批类似“老人用品专卖”、“老年餐饮专营”、“老人之家管理咨询”、“养老服务人员培训”等企业发展，这在某种程度上形成了以养老设施为核心的“养老院经济”产业形态。

日本政府为保障老年人的居住需求推出了一系列政策性金融产品，如厚生劳动省、国土交通省联合金融住宅支援机构（JHFA，日本政策性银行之一）提供部分政策性贷款，利率低，零手续费，较同期商业银行贷款低 1-3个百分点；采用固定利率法，便于借贷者还款；还款期限最长可达35年，充分减轻购建者还款负担。

（二）老年金融产业与家政服务

其中，老年金融产业包括了终身保险、看护保险、特殊医疗保险、年金资产代管等，家政服务包括了家务服务、保健护理、登门洗澡服务等。其中，护理服务是日本养老产业发展的重点。日本是世界上少数的推出“介护保险”、实行“介护保险制度”的国家，拥有标准化的介护制度，在养老护理方面具有丰富的经验和优势，而养老护理服务又贯穿居家养老、社区养老和机构养老全方式。所以日本是把金融产业和老人保健服务有机地结合在了一起。

日本在2000年4月开始实施的《介护保险法》，丰富了居家养老的服务内容，鼓励老年人原宅居家养老，并且“介护保险”的资金采取“税收+保险金”的形式，保证了筹措财源的稳定。日本的“介护”是指对老年人、病人、残障人士的照顾和护理，不同于一般的护士和护工，主要从日常生活照顾、基本医疗保障、精神生活干预等方面提供专业化服务，按介护程度轻重共分为7个级别层次。

很多专业的养老运营结构业提供专业的护理服务，如倍乐生集团的养老院都建在老人们多年熟悉的市中心的住宅区，24小时看护，家属可以随时来看望老人；日医学馆（Nichiigakkan）的看护部门提供家庭护理、日内护理、失智护理、残疾护理、上门护理和洗浴等服务，还开展护理学校，并且销售出租护理设备，保健分部销售保健产品，并提供家政、配餐和私人护理服务；西科姆（株式会社SECOM）提供生活救援、二十四小时紧急通报、室内对外应急求救设施以及高科技监护老人身体状况的装置，以高品质服务老年人。

（三）养老经营机构的发展

现有的养老经营机构所提供的服务构建了集医疗、护理、康复、预防、娱乐为一体的服务网，切实解决了养老面临的许多问题，特别是对高龄老人和老年痴呆症患者的照顾，极大地缓解了家庭养老的压力。

为了鼓励民间成立养老经营机构，日本于 2001 年专门成立福利和医疗服务机构（WAM），其主要职责之一：为符合条件的民营社会福利机构和医疗机构提供低息或免息的长期贷款，并制定了详细的贷款方案，对贷款对象从性质、业务、规模、资本作出要求。目前，其支持对象主要有社会福利设施、看护服务机构、盈利养老法人等，贷款通过直接发放或金融机构发放，融资额度为项目总造价扣除已获得的补贴×系数（根据融资对象不同分 80%、75%、70%三种）；融资期限在3年～30年以内，并且有6个月～3年的还款宽限期。

另外，商业银行还开发了针对医疗、护理机构建设、购买设备、运营所需资金的贷款。例如，瑞穗诊所辅助贷款产品，为经营诊所的医生个人或医疗法人，提供医疗场所建设、运转和设备资金，贷款额度根据有无担保控制在1000万～1亿日元以内，运营用途贷款期限为10年以内，设备购置用途期限在15年以内，同时，个人贷款人无需提供保证人，医疗机构需要法定代表人提供连带保证。

三、日本养老产业发展对我国的启示

近几年，我国的老年人口增长迅猛，且数量巨大。因此，仅仅依靠政府的力量，远远解决不了养老问题，吸引社会力量共同养老才是根本路径。

1. 国家立法，确立养老制度。

近年来，我国先后出台了《关于加快发展养老服务业的若干意见》和《关于促进健康服务业发展的若干意见》，出台鼓励政策和优惠政策固然重要，但通过立法的方式规范养老制度、树立为养老服务的理念更为重要。日本政府为扶持养老产业的发展，制定了明确的行业规范，并通过产业指导、培训及税收等一系列措施扶持中小企业发展，并且相继颁布了《国民年金法》、《老年福利法》、《老人保健法》、《推进老年人保健福利10年战略》、《护理保险法》等法律法规文件维护老年人权益，为老年人的养老服务提供全方位的法律支持。所以通过国家立法，确立养老制度才能真正保障养老的长期性和稳定性。

2、政府引导，社会兴办养老设施。

在养老设施建设方面，一定要坚持“政府引导、社会兴办、市场推动、加快发展”的方针，政府要制定引导养老产业发展的税收、信贷等各项政策，采取税收优惠、减免费用、信贷支持等特殊政策，积极鼓励、引导和规范个体私营和外资等非公有资本参与养老产业的发展，从而增加对养老设施建设的投入，兴办不同档次的养老服务机构。尤其是在信贷政策上，各个金融机构在保证合理收益的基础上，互相配合、加强合作，大力创新，设计契合我国各层次、各类型养老服务类信贷产品；同时，对老年人给予财税政策支持，增强老年人消费能力，培育养老消费市场，为养老产业提供更大政策优惠，从而增强金融支持B老服务业的效果。

3、发展社区养老，细化养老服务。

我国的老年人口数量巨大，养老院根本无法满足养老需求，再加上较为传统的养老观念，所以，应该大力提倡居家养老、社区养老，尤其重视社区养老的作用。日本推行的“小规模多功能型社区养老”值得借鉴，在老人的日常生活圈里（30 分钟以内），建设能够提供日托服务、上门看护、短期入住、夜间探视等全年全天候护理服的综合平台，一则在家里就可以接受来自社区的各种护理，二则可以接受日托服务、一起开展康复训练、一起开展娱乐活动，三则儿女前来探望也非常方便。在我国，应该通过财政拨款大力加强社区的服务职能，完善社区养老人员信息，熟悉养老人员情况，与医疗机构合作为老人提供医疗护理服务，增加娱乐设施，从而提高养老人数的生活品质。

与此同时，大力鼓励商业性养老机构开展短期居住型、长期居住型、疗养保健型等富有特色的养老服务，开展更为复杂、更为细化的护理，支持信息服务、管理咨询、人才培训等社会中介机构的发展，鼓励社会力量开展以社区为基础的老年生活照料、家政服务、康复护理、紧急救援、心理咨询等服务。

【参考文献】

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[2] 田香兰.养老事业与养老产业的比较研究[J].天津大学学报（社会科学版），2010（1）

[3] 李连芬.我国人口老龄化背景下养老产业发展问题研究[J].创新，2016（4）

[4] 王宜梅.商丘市养老服务产业发展对策探索――结合日本养老服务产业经验[J].产业与科技论坛，2015（14）

[5] 蔡成平.日本养老产业的培育之路[N].中国老年报，2014 年1月20日第4版

[6] 赵毅博.日本养老保障体系研究[D].吉林大学博士论文，2014

[7] 中国人民银行上饶市中心支行课题组.日本金融支持养老产业对我国的启示[N].中国贸易报，2016 年3月22日第9版

[8] 唐振兴.对发展中国养老服务业的思考[J].老龄科学研究，2014（2）

篇（8）

0引言

公司的资本结构问题是一个古老的问题，同时它还是一个十分经典的问题。资本结构是上市公司一定时期内通过各种筹资模式进行筹资组合而得到的结果，资本结构的最优化对于企业的长远发展来说十分必要。西方经济学对公司资本结构理论的研究大多都是开始于1958 年由 Modigliani 和 Miller所提出的十分经典的 MM 理论。并且在随后的理论研究中，公司资本结构理论已经逐渐发展成为一个比较成熟的理论，已经有大量的有关国外资本市场的理论研究和相关实证研究。同时在对文献的梳理过程中可以看到这些影响公司资本结构的因素的现实观察的背景尤其是国外的相关理论都是基于欧美国家比较成熟的资本市场，而中国资本市场是新兴的发展迅速的很多地方并不是很成熟和完善，从而不同理论观察的视角更应该结合中国市场的特殊性来进行考虑。

第二部分，运用前一部分综述的理论并结合中国上市公司的具体情况对中国上市公司数据样本进行梳理。与国外成熟的资本市场相比，中国资本市场发展的时间要短一些，但却是规模最大、发展速度最快的新兴资本市场，同时中国的银行信贷体制和上市公司的产权性质本身与国外市场中上市公司都有很大的不同，因此中国上市公司在进行财务决策时面临的税收、财务困境成本、成本等情况均可能不同于国外资本市场，从而在资本结构选择模式上也可能存在很大差异。为此，该部分所做的是结合国情和国外资本结构理论，因地制宜的对中国上市公司的资本结构进行分析总结，并提出未来研究方向。

1国外相关资本结构理论回顾

1.1早期的资本结构理论

总的来看，公司资本结构理论主要包括三个部分，首先是早期以杜兰特（Durand，1952）为代表的传统资本结构理论学派。他系统地总结了早期公司资本结构理论的三种观点，净收益理论、净营运收益理论和传统理论。总的来说，早期的资本结构理论有着共同的特点，即都是在企业和个人所得税为零的条件下提出的，同时考虑了融资结构对公司资本成本和公司价值的双重影响。但是这三个理论都只是从直观观察的视角来提出，既没有严谨的理论逻辑模型，也没有运用数学方法来严密推导，同时缺乏充分的经验事实和统计数据分析做支持。

1.2资本结构的经典理：MM理论

MM 定理现代公司资本结构理论的核心和开端。Molidiglianni和Miller 教授在1958 年的经典文章奠定了公司金融理论中最重要的基石，他们的理论被称为MM 的资本结构理论（capital structure theory of Molidiglianni and Miller，1958），通常称之为MM定理。MM定理对公司资本结构理论的意义在于提出了一个完整的理论框架来对公司资本结构问题进行研究。框架是建立在完美市场的假设之上的，在一个完美市场中，没有交易成本（transaction costs）、信息是对称的（symmetric information）、市场是完全竞争的（perfectly competitive market）、无破产成本（no bankruptcy costs）和无成本（no agents costs）。这个完美市场的假设实际上和物理学中无摩擦力的假设很相像。虽然 MM定理是建立在完美市场的假设基础之上的，但是经济社会本身是有摩擦的、是不完美的，从而这些经济摩擦成为了随后公司资本结构理论研究中的主题，许多学者分别扩展MM定理中的假设使之更接近现实中的经济抹茶，所以MM 定理的意义更在于提出一个理论框架。

这个后续的研究包括两个方面，第一方面是以 Modigliani&Miller（1963）、Farrar（1967）、Shavell（1966）和 Brennan（1978）等为代表的税差学派，关注公司所得税、个人所得税和资本利得税的税率与公司资本结构之间的关系。另一方面主要是以Warner（1977）、Betker（1978）、Altman（1968）等人为主的破产成本学派，关注企业财务困境成本（financial distress costs）对公司资本结构的影响，最后经Robichek（1967）、Mayers（1984）、Scott（1976）等人进行总结和归纳为权衡理论（trade off theory），他们认为公司的最优资本结构决定于公司各种税收收益与公司所面临的破产成本之间的权衡，在这个理论中借债的好处是可以减税，坏处是会产生财务困境成本，一个公司的最优负债比率应该是对这两种因素的权衡（trade off）。最后是由于 1970 年代以来委托理论的发展和博弈论的广泛运用，许多学者开始从许多不同的视角来观察公司的资本结构问题，提出各种新的观点，例如融资啄序理论（Myers & Majluf（1984））、成本理论（Jensen & Mckling（1976）、Jensen（1986））、控制权理论（Harris & Raviv（1988）等）、信号理论（Ross（1977）等）

1.3现代公司的资本结构理论

这个阶段主要分为：权衡理论、资本结构的委托理论、非对称信息下的资本结构、控制权理论、以产业组织为基础的公司资本结构理论、行为金融学视角的公司资本结构理论。

2基于中国上市公司的资本结构研究

2.1我国上市公司资本结构特点

现阶段，我国上市公司逐渐形成了具有中国特色的资本结构，其筹资模式和筹资偏好往往相悖于西方经典的筹资理论。上市公司的资本来源主要有两个方面，一是内源融资，而是外源融资。外源融资又包括债务融资和股权融资。债务融资在西方还是比较受欢迎与认可的，而且市场也对其表示出一种信任。西方国家这种先考虑内部资金、再选择负债，最后以股票为权宜之计与我国的认知恰巧倒转了过来，我国大部分上市公司在资本结构调整时更加偏向于股权融资，存在较多的股权再融资行为（配股和增发），差异非常显著。其中债务融资部分，我国大部分上市公司在有I资需求时，仍然会首先选择银行贷款方式，银行贷款长期以来占据着上市公司筹资方式选择的首要位置，即使银行贷款的难度逐渐加大。

2.2我国上市公司资本结构的形成原因

现阶段，我国上市公司资本结构现状的主要成因包括以下三个方面：其一，现阶段，我国大部分上市公司的借款比率与股票风险在某种情况下往往呈现负相关关系，在这样的背景下，上市公司在筹资时更加倾向于银行贷款，这也直接导致我国上市公司存在较高的负债率；其二，现阶段我国大部分上市公司的管理水平相抵较低，内部治理体制并不健全，在筹资融资时"内部人为控制"的现象还是普遍存在的，"内部人员"往往会选择约束较少、成本较低的股权融资，这是我国上市公司在外部融资时偏好股权融资的重要原因之一；其三，我国资本市场起步相较西方发达国家来说较晚，现阶段我国资本市场体系并不健全，债券市场的发展严重滞后，而股票市场基本处于供不应求的发展现状，相对来说，债券筹资的风险较大、成本较高，这也是我国上市公司往往更加偏好于股权筹资的重要原因之一。

2.3我国上市公司资本结构的优劣势分析

一方面，该资本结构符合我国国情，上市公司的资本结构灵活性高，融资成本低，可以降低信息处理成本。通过股权融资的方式筹得的资金具有长期性，不需要定期偿还，可以有效保障上市公司的经营需求。另外，通过股权融资的筹资模式可以有效提升上市公司的知名度，有利于上市公司的外部文化建设。

另一方面，上市公司资本结构不合理影响企业价值，上市公司的资本融资绩效下降，债务融资引起上市公司财务风险。银行贷款筹资模式的适用范围还是相对有限的；最后，近些年来我国采取了一系列的政策，上市公司银行贷款的难度和成本显著增加。

2.4我国上市公司资本结构的影响因素

其影响因素分为两大类，一类是不可量化的因素，包括经济发展水平和政府的干预；一类是可量化因素，盈利能力和成长机会的影响非常显著。另外，投资周期、负债水平、政治关联性都会对资本结构产生影响。

3研究结论

对于中国的上市公司来说，融资的来源其实就包括这样三个部分：内部融资（公司收益留存）、银行、股权再融资（配股和增发）。中国上市公司资本结构是跟市场行情和证监会的行政规定等有直接关系的，公司再融资行为（增发和配股）很大程度上都依赖于中国证监会的允许；同时我国独特的银行体系和发展不足的债券市场对资本结构也有重要的影响。

目前我国上市公司资本结构也存在一些问题，公司治理结构或者是股权控制结构使得这证券市场发现价值的功能大大减弱，尤其体现在已经有很多国有上市公司尽管已经上市，但其背后的控股股东（集团股东或者国资委）利用上市公司这一途径进行"关联交易"，同时民营企业职业经理人制度的不完善，这就使得投资者很难认清上市公司的实际价值，资本结构的作用无法得到充分的发挥。

因此，上市公司资本结构的选择要有灵活性，兼顾融资方式的影响、管理者监督等因素，避免市场化融资导致企业过度举债，完善资本市场资源配置，避免圈钱现象；使公司治理结构合理化，提高资金使用效率，形成制衡体制。

4未来可能的研究方向

通过对我国上市公司资本结构研究文献分析，在资本结构同企业绩效和企业社会责任的发展关系上研究不足，值得深入探讨来进一步完善资本结构。同时，从在宏观方面入手，面对发展水平较低的资本市场和政府的干预的实际情况，进行细致分析，努力探索，完善公司治理的理论框架。

参考文献

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[2] 王楠.基于中国上市公司的资本结构、社会责任与企业绩效分析[J].管理学报，2015（6）.

[3] 郑洪满，唐文萍.中国上市公司资本结构影响因素分析[J].中国管理信息化，2016（5）.

[4] 袁正安.中国上市公司资本结构的优劣分析[J].证券投资.2016（18）.

[5] 惠祥军.中国上市公司资本结构的优劣分析[J].投资理财.2016（16）.

篇（9）

0 引言

工业园区作为一种普遍采用的区域发展政策工具，已成为工业化的加速平台，区域经济的增长极，承接区域产业转移的最有效的载体。大力发展工业园区是新形势下促进河北省有效承接京津产业转移，推进产业化、城镇化的新的有效途径。截止2011年，河北省有8个国家级开发区，建有省级开发区、省级工业园区、省级工业聚集区等170余家。目前，入园企业10000多家，已成为河北省承接产业转移的主要载体。工业园区（开发区）在科技、体制、机制上的开拓创新，推动着全省经济社会的又好又快发展，已成为河北省经济社会发展的巨大引擎。

1 工业园区的内涵

当前，国内对工业园区尚缺乏一个明确的定义。联合国环境规划署（UNEP）认为，工业园区是在一大片的土地上聚集若干工业企业的区域。工业园区的特征具体体现在：开发较大面积的土地上有多个建筑物、工厂以及各种公共设施和娱乐场所；对常驻公司、土地利用率和建筑物类型实行限制；详细的区域规划对园区环境规定了执行标准和限制条件；为履行合同和协议、控制与适应公司进入园区、制定园区长期发展政策与计划等提供必要的管理条件。结合有关资料、根据区域经济理论和生产力布局原理，我们认为工业园区是指在划定的较为独立的地段内，通过科学规划和合理布局，实行较为优惠的政策支持，创造良好的建设发展条件，实现项目、资金、人才、技术的聚集效应和规模发展，打造具有充分活力、相对独立和完整的工业企业群体，形成对地方经济发展具有突出推动作用的集中区域。

2 河北省工业园区建设面临的机遇和挑战

2.1 面临的机遇

一是国内战略导向创造新机遇。当前，我国仍坚持扩大内需，鼓励科研创新，推进新兴产业发展。二是国家政策提供新机遇。河北省“十二五”规划纲要中，省委、省政府明确指出：未来五年，要加快开发区（园区）特别是工业（产业）聚集区建设，着力打造开发区（园区）的综合竞争力。三是国际产业和沿海发达地区产业转移的机遇。现阶段国际国内产业分工深度调整，产业转移成为当今世界经济发展大趋势，发达国家和地区产业转移进入新阶段，我国沿海地区特别是京津两市，受产业结构升级、要素成本增加、发展空间制约、资源环境压力加大等因素影响，产业转移步伐明显加快。

2.2 面临的挑战和存在的问题

2.2.1 面临着国内外的激励竞争。当前，全球经济形势发展不确定性因素增加。我们要认清在全球经济结构调整和产业结构升级的过程中，经济一体化趋势逐渐增强，区域经济发展突飞猛进，国内外激烈的竞争环境对工业园区的发展极为不利：首先要应对邻国的挑战。最近几年，发达国家的跨国公司开始将战略目标转向拥有良好的基础条件和人才优势的印度、越南等国，并将本国的部分产业逐步转移到这些国家，这无形中使我省的工业园区面临着严峻的竞争形势。其次是来自国内开发区的挑战。随着近些年国内技术革命的持续推进，各地陆续出现了许多著名的工业园区，比如北京中关村、武汉东湖高科技园区、西安高科技园区、上海张江高科技园、苏州工业园、深圳科技园等，在未来的几十年甚至更长的时期，这些园区都有可能发展成为世界一流工业园区，因此要发展本省的工业园，首先要在国内严峻的竞争中谋得一席之位。

2.2.2 存在的问题。近些年来，河北省工业园区的发展的确取得了一定的进展，并且有力地推动了河北经济社会的发展。但客观地讲，我省工业园区的发展仍然无法赶超东部沿海发达地区。这是由于：我省工业园区还未形成整体规模，经济总量小，在全省经济总量中工业园区仅占很小的比例；发展水平有待提升，缺乏一个整体规划，呈分散分布，无法形成集聚效应。三是园区发展还不平衡。无论是基础设施建设、科学规划水平，还是发展速度都无法与国内外工业园区相抗衡。四是基础设施还不够完善。一些园区综合配套差，承载力弱。五是发展环境还不够优化。政策支持力度不够，部分园区的物流、金融、商业服务网点不配套。六是体制机制尚未健全，具体体现在园区人才培养、财税体制和机构编制等诸多方面。

3 加快河北省工业园区建设研究

“十二五”是工业园区发展的重要阶段。这要求河北省政府必须立足本省实际，从政策扶持、地区特点等方面细心钻研著名工业园区发展的成功经验，科学规划、统筹发展，创新体制机制，推进园区转型升级，促进全省经济社会的发展。

3.1 创新发展理念

工业园区建设属一项系统工程，应统筹考虑工业特点与园区基础条件。要树立“提升区域整体价值”的基本理念，从整体上制定一套符合本省实际的发展规划；客观对待城市发展和园区发展的关系，综合考虑新城建设与产业结构的调整，推进城市建设和园区发展的战略转型，使政策扶持与各项规划助力园区建设发展。

3.2 其次要着力健全各项规划，促进资源整合，扩大园区整体规模，提高园区综合实力

一是科学规划，统筹发展。基于本省实际制定一套合理的整体规划，立足基础超前规划，合理布局统筹发展。工业园区发展规划应该与城市建设和区域发展紧密联系在一起，并且统筹协调与土地利用、生态环境保护等专项规划之间的关系。二是加大资源整合力度。要对园区已有的土地资源、项目资源和政策资源进行有效整合，进一步优化布局，壮大规模，提升质量，统筹发展，避免产业趋同，无序竞争。三是促进园区布局科学合理，促进优势集中、经营集约、产业集聚和技术集成。加快专业园区的建设，逐步将众多优质企业集聚成优质产业，推动产业实现高端化、高质化、高新化、集约化。

3.3 坚持完善园区基础设施建设和相关配套设施建设，增强产业承载力、吸引力和集聚力

基础设施建设是推进工业园区发展的硬件条件。建设信息通、市场通、法规通、配套通、物流通、资金通、人才通、技术通、服务通的“新九通”，打造一个符合现代经济社会发展的新平台。集中资源和资金，对重点园区提供强力支撑。按照国家级、省级工业园区标准，完善园区软硬环境建设，高度重视加快建设污水处理设施。开设专项基金，为园区基础设施建设提供资金保障，并且统筹规划，将每一笔资金用到点上。

3.4 进一步深化改革，加快体制机制创新，促进园区可持续发展

形成与发展要求相符的制度安排。从某种程度来讲，我国现行政策制度尚存一些漏洞，因此要坚持完善制度建设，填补政策制度的空白，加大解决力度，消除园区发展的障碍。加快力度培育引进人才。园区建设和发展，最根本的要素是人。要进一步加大高端人才引进力度。利用工业园区的体制优势，深化官产学研金贸介跨行业联合。通过设立经济、技术等优惠政策吸引国内外著名院校加盟，促成更多的对外合作办学，扩充高校的数量及办学规模；同时，将职业教育作为区域办学的一项重要任务来抓，着重发展新兴高端和多元化教育业态，不仅使大庆成为蓝色高端科教产业基地，同时使其发展成区域性职业教育培训中心。

3.5 进一步优化发展环境，提升园区发展的保障水平

一是进一步优化服务环境。各级政府应在审批工作上给予一定的政策偏移，简化审批流程，提高工作效率，促进银企合作。同时着力推进园区公共服务体系建设，为园区发展搭建服务平台。二是进一步优化政策环境。切实落实中央省市的各项扶持政策，鼓励发展风险投资，引导园区企业积极参与证券市场。三是完善法制环境建设，为入园企提供法律保障。

参考文献：

[1]吴晓军.《产业集群与产业园区建设――欠发达地区加快工业化进程路经研究》，江西财经大学博士论文，2004.04.

[2]河北省国家级开发区、省级开发区、省级工业园区、省级工业聚集区（排名不分先后）：河北日报第八版，2011年11月3日.

[3]河北省人民政府印发《关于加快工业聚集区发展的若干意见》（冀政〔2010〕90号），2010.07.04.

篇（10）

［中图分类号］F832 ［文献标识码］A ［文章编号］1005-6432（2011）48-0052-04

不良贷款是我国商业银行发展中的一大隐患,是金融体系不稳定,银行出现亏损和倒闭,诱发金融危机最主要的原因。我国股份制商业银行自采取贷款五级分类方法以来,不良贷款的监管要求更加严格,大部分上市股份制商业银行的不良贷款余额和不良贷款率实现了“双降”。但是,结合不良贷款五级分类结构变化以及行业结构来看,次级类、可疑类不良贷款迁徙率双双上升、不良贷款行业集中度较高,说明不良贷款“双降”背后存在较大的隐忧。为了能够清晰地阐述我国上市股份制商业银行的现状,本文选取了12家全国性的股份制商业银行中总资产排名前五位的银行的年报数据作为依托,这五家银行分别是招商银行、浦发银行、中信银行、兴业银行和民生银行。这几家股份制商业银行成立时间较早,并且已经上市,发展较为成熟,能够突出地反映我国上市股份制商业银行的不良贷款现状。

1 五家上市股份制商业银行的不良贷款现状分析

1.1 不良贷款“双降”

根据银监会年报披露,截至2010年年底,我国股份制商业银行不良贷款余额为565.7亿元,比上年减少71.5亿元,不良贷款率为0.7%,比上年下降0.3个百分点,实现了不良贷款的“双降”。但是,伴随不良贷款比率“双降”的是26.83%的股份制商业银行贷款总量的上升和较高的核销比率,因而不良贷款的“双降”存在稀释因素。

如右图所示,2008―2010年,五家股份制商业银行的不良贷款比率从1%以上降至0.7%以下,其中,兴业银行不良贷款比率最低已至0.42%,比率最高的民生银行,也只有0.69%。同时,五家银行的年报数据显示,这三年五家银行的不良贷款余额也在逐年下降。不良贷款的“双降”从表面上反映了几家银行资产质量的普遍提高。

但是,对比每年的核销比率,可以看出不良贷款率的下降,是通过较高的核销比率实现的,核销比率最高的是民生银行,2008―2010年都维持在10%以上,兴业银行虽然2010年核销比率只有1.96%,但是不容忽视的是其2008年的数据高至20.9%,而招商、浦发和中信三家银行的核销比率保持在7%至11%之间。五家银行维持如此高的核销比率,缩小了不良贷款比率的分母,为不良贷款余额的降低提供了有利的条件。

由于银行核销比率取决于贷款拨备率以及核销成本,从表1可以看出,五家股份制商业银行的拨备覆盖率2008―2010年上升了一倍,除兴业银行的拨备覆盖率在逐年下降外,其他三家银行的拨备覆盖率都在迅速提升,为不良贷款的核销做了充分的资金准备。同时,2008年汶川地震后,银监会要求商业银行核销因地震无法偿还的债务。2009年财政部放宽了银行类金融机构关于中小企业和涉农不良贷款核销的自,单笔数额在500万元以下的贷款,经追索一年后可以核销,由此大幅度简化了核销程序,降低了银行贷款核销的操作成本,提供了银行提高核销比率的动力。

民生银行[]270.45[]206.04[]150.04 数据来源：五家商业银行2008―2010年年报计算及整理得出。

1.2 不良贷款迁徙率 “双升”

如表2所示,2008―2010年,五家股份制商业银行的正常类贷款迁徙率都在持续下降,平均值最高的浦发银行,也只有2.24%。这表明,五家商业银行正常类贷款向下迁徙的速度放缓。由于正常类贷款迁徙率是不良贷款产生的第一道关口,且基数较大,对其他几级不良贷款的绝对额影响较大。再看关注类贷款迁徙率,除民生银行2010年关注类贷款迁徙率上升外,其他四家商业银行的关注类贷款迁徙率都在逐年下降,但是,关注其三年平均值可以发现,除中信银行比率较低,为6.25%外,其余四家皆在10%左右。由于关注类贷款迁徙率是不良贷款反弹的诱因,其比率持续走高表明正常类贷款正以每年10%的速度转为不良贷款,未来不良贷款的形成压力增大。

再看次级类贷款迁徙率,五家商业银行的次级类贷款迁徙率平均值在28%至63.28%之间,即存量不良贷款每年约以45%的速度恶化为可疑类和损失类贷款。横向来看,招商银行和兴业银行次级类贷款迁徙率逐年上升,兴业银行在2010年甚至达到了63.28%,浦发银行和中信银行则是在2009年速降后又迅速上升,民生银行在2009年升至82.19%后下降。最后看可疑类贷款迁徙率,从纵向看,五家商业银行可疑类贷款迁徙率平均值在10%至38%之间,说明2008―2010年,五家商业银行损失类贷款每年约以20%的速度增长。从横向看,招商、浦发和兴业三家银行的可疑类贷款迁徙率都有不同幅度的上升,其中,招商银行和兴业银行分别增加了2倍和5倍,而中信和民生三年来降速最为明显。究其原因,一方面是由于2008年金融危机对我国经济影响的滞后性,一些贷款客户的财务恶化状况在2009年才出现；另一方面,是由于关注类贷款可操作性比较大,逾期不超过三个月的都可以作为关注类贷款,因而一些本应划入次级类和可疑类贷款的项目在早期都划入了关注类,导致后期次级类贷款和可疑类贷款波动性较大。

1.3 不良贷款行业集中度较高

从表3可以看出,从企业贷款行业投向看,五家商业银行中,制造业比重都是最高的,其中,浦发银行和中信银行都在20%以上。这一方面是由于制造业是我国的支柱产业,关系着各行业的发展,对其一些重点行业放贷得到国家宏观调控政策的大力支持,甚至还能获得政府贷款补贴。另一方面是因为银行制造业客户涵盖纺织、石油、医药、装备制造等30大类行业,因而整体贷款比重比较大,不良贷款比率也比较高(五家商业银行约在1%)。

再看批发零售业,五家商业银行中,批发零售业占比虽然参差不一,在5.83%至12.93%之间,但是不良贷款率都在1%以上。这是由于批发零售业客户多为中小型企业,这些企业财务制度尚不健全,银行在贷款审核时成本较高,因而提出了更高的贷款利率,反过来却成为企业的负担,再加上企业信用意识不强,贷款到期时赖账违约状况时有发生,为不良贷款的产生埋下隐患。

最后看房地产业,由于房地产业属于敏感性行业,各家银行贷款给房地产业的客户时,既要符合监管当局信贷政策的要求,又要从自身利益和资产安全性角度出发,衡量机会成本、市场风险和信用风险,因而银行资金流向房地产业有一定的风险,因为各家银行对风险的掌控和防范的措施及实施效果不同,造成不良贷款率也有差别。如浦发银行和兴业银行,房地产业贷款占比相差无几,但是不良贷款率却相差0.28个百分点,招商银行和中信银行房地产行业贷款占比只有0.1%之差,不良贷款率却相差约1个百分点。

2 我国股份制商业银行不良贷款产生的原因

2.1 外部原因

中央银行货币政策的调整,银监会监管要求变化,都会对股份制商业银行的贷款增减和结构产生影响。从2007年年底至2010年年底,中央银行再度启用信贷规模控制,并按季控制,每家银行每年的信贷规模都受到一定的指标限制。如果央行在某一季度准予发放的贷款增加,一些银行急于释放信贷冲动,获取利差收入盲目地增加贷款总量,忽视了资产的安全性,就会引起不良贷款的产生。而银监会对银行的贷款流向以及审核程序都有一定的监管要求,如2010年银监会出台多项指导意见,从“加强信贷风险管理”引导到“三个办法、一个指引”的出台,对信贷规模进行严格控制,特别是一些敏感行业,如房地产开发业。根据国家统计局数据,2010年上半年,我国房地产开发景气指数在100点以下,监管当局限制银行信贷资金流向房地产开发业,致使一些房地产开发公司再融资困难,缺乏稳定的现金流维持其建造,形成烂尾工程或工程延期,造成贷款逾期或者贷款损失,催生不良贷款。

2.2 来自企业的原因

由于我国市场经济建立的时间比较晚,社会信用制度不健全,企业信用意识不高,银行因企业的逆向选择和道德风险蒙受损失。一些效益不高的企业为了能够获得银行贷款支持其现金流,不惜通过关联交易及伪造贷款申请书的方式瞒过银行的审核；而贷款发放后,这些企业又通过编造或伪造财务信息,对银行的监督蒙混过关；贷款到期后,企业在经营中由于遇到经营困难,遭受损失,或者虽有偿还能力,但出于自身利益考虑,不愿履行还款义务,冒险违约拖延贷款,甚至赖账不偿还贷款,为银行收回贷款造成重重阻碍。

2.3 源于银行自身的原因

(1)银行内部控制管理制度不健全,信贷人员素质不高,信贷员对贷款申请审查不严,盲目放贷的情况时有发生。一方面,信贷人员贷款前的调查不充分。银行给企业每笔贷款都应该是度身定做的,如果给企业过量的贷款,企业一定会将多余的部分用于其他未经银行审查的项目,无形中加大了贷款的风险。另一方面,我国银行业在员工教育和培训方面存在着内容上重知识技能轻心态与观念教养,培训结果上重短期效率轻长期效益等问题,一些银行信贷工作人员为了在贷款业务中获取私人利益背离了职业道德,通过虚假担保等违规操作帮助亲属及自身贷款,到期违约拖欠贷款,给银行带来巨大的损失。

(2)产权属性国有化使股份制商业银行受到政府干预。由于我国的股份制商业银行是建立在全民公有制基础上的,是以政府(中央政府或地方政府)部门及其附属的国有企业为股权结构主体,因而必然存在着政府对于股份制商业银行的行政干预。如中信银行、光大银行、招商银行是国有大型企业作为大股东或者控股股东的股份制银行。深圳发展银行、广东发展银行、浦东发展银行和兴业银行都是由地方政府财政出资或者地方国有企业出资组建的,因而这些银行的董事长和最高经营层的人选最终都由地方政府来决定。在这种情况下,股份制商业银行的重大经营决策有可能受到地方政府的左右,一方面地方政府出于自身业绩考虑,为了增加项目建设,发展当地经济,往往对地方性股份制商业银行的项目调查、信贷决策等经营活动直接干预,在自身财政负债累累的情况下,违规或变相为效益低下的项目提供担保,导致银行决策失误,资产质量低下；另一方面,国有企业控股的股份制商业银行出于国有企业改革和规模扩张的需要,忽视经营风险和市场风险,形成银行大量不良资产的情况也不时发生。

3 上市股份制商业银行防范不良贷款的对策与建议

3.1 在监管当局限制信贷规模的背景下,大力发展票据融资、委托贷款和担保贷款等业务

首先,票据融资业务的操作尽量不占或少占信贷规模,如采用买入返售对卖出回购套作模式,既能提高赢利水平,又能减少不良贷款的产生。委托贷款和担保贷款不占用银行的信贷资金,银行也能够免予承担贷款损失的风险,又能够满足企业的融资需求,同时银行还能够获得一定比例的手续费。其次,政府鼓励对中小企业担保贷款,对于向中小企业担保贷款的金融机构给予财政补贴。与此同时,在担保贷款中,银行要注意严格审核保证人的资信状况,对担保抵押物进行详细地审查,防止互相担保、连环担保的现象出现。

3.2 建立企业贷款保险制度

贷款业务发生时,由贷款企业、银行与财产保险公司三方共同订立保证贷款合约,企业自己为受益人,企业每年向保险公司缴纳一定比例的保费,以企业贷款对应的抵押物为保险标的,当借款企业在借款期限内暂时失去还贷能力时,由财产保险公司负责向银行还本付息,而当在保险公司可承受的期限内借款企业收入流恢复后再向保险公司偿还垫付资金。这样银行就成功地把一部分风险转给了保险公司,减少了不良贷款的发生概率。并且,在这一过程中,保险公司参与了银行的信贷决策,对于防止银行决策失误起到一定的监督作用。

3.3 建立多人贷款监督激励机制,改革员工管理模式,提高信贷人员业务素质

在进行每一单贷款审核时,都要有三位信贷人员的签名和盖章,贷款责任落实到每一个人,提高员工对于防范不良贷款的风险意识。在贷款发放后,由已经签字的每位信贷人员定期与客户进行信息沟通,并且把员工对于客户的信息熟悉和准确度作为衡量其绩效工资的一部分,激励员工实时关注客户贷款资金流向,以便于客户出现偿债危机时银行能够迅速做出反应。

3.4 引入股权激励机制,进行公私混合型股份制改造,抗衡政府的行政干预

公私混合型股份制改造,尽管股东多元化,但共同的目标取向(赢利)则使激励约束更加集中,力度进一步加强。上市股份制商业银行的管理层和全体员工通过购买银行的股票,成为银行的股东,使他们能够以股东的身份参与企业经营决策、分享利润、承担风险。当地方政府强制银行接受其项目融资要求时,银行高级管理人员可能会出于私人利益考虑,倾向于排斥贷款给那些会给银行经营带来较大影响,易产生不良资产的项目,对这些项目采取更有利于银行长远发展的融资方式,如银团贷款、委托贷款等方式为地方政府筹集项目资金。而贷款给地方政府后,银行工作人员出于主人翁意识,对于贷后地方政府的财务状况和项目资金流向加强监督,以及时评估政府偿债能力,确保资金确实用于项目建设。

参考文献：

［1］浦发银行,华夏银行,兴业银行和中信银行.2008―2010年年报［R］.浦发银行、华夏银行、兴业银行和中信银行,2011.

［2］中国银行业监督管理委员会.中国银行业监督管理委员会2010年年报［R］.中国银行业监督管理委员会,2011.

［3］喻小梅.我国股份制商业银行不良资产管理研究［D］.成都：西南财经大学硕士论文,2008

［4］陆岷峰,张玉洁.中小商业银行实现差异化发展的思考［J］.金融教学研究,2011(3):60-64.

［5］屠德俊.中国商业银行不良贷款的成因与对策［J］.世界经济况,2009(2):23-27

篇（11）

中图分类号：F830．91文献标识码：A

文章编号：1000-176X(2008)03-0068-08

A discussion of the stochastic relation between Stock Price and earnings per share

SuPinggui

Dongbei University of Finance and Economics

AbstractBe directed at the shortcomings of the existing theoretical and positive researches on the relationship between the stock price and earnings per share，the paper discuss stochastic relation between the stock pricewith earnings per shareand their variation rateswithby viewingwithas two-dimensional stochastic vector，andwithas two-dimensional stochastic vector ，and by using the ratio of price to earnings per share as a index of valuing stocks． Under the analyses of conditional probability and conditional variance， the paper put forward a stochastic model for the first time． The model reveal the internal relation between the variation of stock price and the variation of earnings per share， and it also uncover the way and size of the influence of structural factors such as the variance of earning per share， the variance of price itself， the coefficient of the two variablesthat cause the price to vary． Beside， the model is a stock valuing model that is based on earning ability of company， so it has special meanings to china stock market， because it is irrational． It can help the investors to invest with rational sense．

Key wordsStock Price， earnings per share， stochastic relation

股票价格与上市公司盈利能力之间的关系既是一个事关虚拟资本与实体经济、股票市场与上市公司之间相互关系的重大的理论问题，也是一个涉及证券市场中股票估价与投资理念的实际问题，是证券市场研究中长盛不衰的课题之一。对于这一问题，虽然国内外许多研究分别从理论和实证分析的角度证实了：作为虚拟资本的股票，最终必然要受制于实体经济，其内在价值取决于公司未来的盈利能力，而其市场价格则要遵循“价格围绕内在价值上下波动”的价值规律；实际市场价格与公司盈利能力之间具有显著的相关关系。但是这些研究也存在着一定的局限性，主要表现在，大多数理论研究是一种确定性关系研究，这就使得这种研究的结论很难适用于存在很大不确定性的现实股票市场；而大多数实证研究本身则并不能揭示二者之间究竟存在怎样的随机关系，也不能给出二者之间明确具体的随机关系表达式，因此很难用来指导股票投资活动。有鉴于此，本文试图在考察现有有关股票价格与公司盈利关系研究的贡献及局限性的基础上，通过将公司盈利（及其增长率）与股票价格（及其变动率）看作是二维随机变量，运用概率论中的条件概率分析方法，来揭示股票价格变动率与公司盈利增长率的随机关系，建立二者之间的随机关系理论模型。此外，本文还将运用所建立的模型，对我国股票市场的市场价格与公司盈利之间的关系进行实证分析研究。

一、文献综述

到目前为止，国内外学术界对股票价格与上市公司盈利关系的研究主要集中于以下两个方面。

第一个方面是在理论上探讨股票内在价值或称理论价格与公司盈利之间的关系。这种研究主要是建立在以下观点基础之上的，即股票是权益证书，代表一定的价值，这种价值主要体现在持有人有权获取公司未来的盈利。公司未来盈利越高，股票的价值就越大。所以，股票内在价值可以用现金流贴现方法加以确定，主要包括两类现金流贴现模型：第一类是股利贴现模型，该模型将股票的内在价值看作是公司未来所有各期每股红利支付额的现值。由于未来各期分派的现金股利等于各该期的每股盈利与派息率的乘积，所以可以将股利贴现模型写成

第二类贴现模型关注的焦点不是股利，而是公司未来的盈利能力和投资机会。从公司未来盈利能力和投资机会角度看，股票的价值由两部分构成：一是在现有规模和状态下公司业务持续经营所产生的未来一系列等额现金流X1的现值X1/r；二是从下一期开始公司未来投资机会的净现值，即从下一期开始未来各期每股盈利在现有基础上增加额的现值与引起这种增加的留存收益再投资额的现值之差。所以第二类模型可以写成

上述现金流贴现分析模型的贡献在于，它深刻地揭示了公司未来盈利对股票内在价值的决定作用；建立了股票内在价值与公司未来盈利之间的确定性关系；证明了公司未来盈利是实现内源融资、扩大生产规模、进行价值创造的源泉；是进一步增加未来盈利和投资者取得更多红利的可靠来源，因此是股票价值决定的主要影响因素。其他因素如宏观、微观经济因素及公司内部管理因素，虽然也对公司股票价值有影响，但它们都是通过影响公司盈利而间接对股票价值产生影响的。

然而，这类模型也存在着一定的缺陷，主要表现在它是一种确定性关系模型。在这种确定性模型下，投资者要准确估计股票的内在价值，就必须准确地预测公司未来所有各期的每股盈利、派息率、留存比率等，而这则要求投资者对公司未来各期是否具有投资机会，是否需要减少当期红利支付额，留存部分盈余用于再投资，这些投资是否具有正的净现值，能否增加未来的盈利和红利支付额，未来各投资项目的风险有多大，相应的折现率应该为多少，都作出准确的预测。而在不确定的经济环境下，要做到这些几乎是不可能的，因此这类模型的理论意义大于实际价值，其适用性很小。

第二个方面是从实证角度对股票的市场价格与公司盈利之间的关系进行分析检验。这种研究主要是运用各种统计分析方法如回归分析法，将公司每股盈利作为解释变量，股票的市场价格作为被解释变量，利用历史数据，直接对股票的市场价格与公司盈利之间的关系进行实证分析检验。国内外许多实证研究的结果都证实，成熟市场的股票价格与公司盈利之间存在正相关关系，公司每股盈利是影响股票市场价格的重要因素。

就国外的研究来看， Ball和Brown (1968)首次发现，美国股票市场股价与公司的会计盈余具有显著的相关关系，二者的变化方向基本一致：1957―1965年间，经历正的盈余变动的股票具有正的价格变化；反之，负的盈余变动与负的价格变化相连[1]。Beaver， Clarke和Wright(1979)扩展了Ball和Brown的研究，结果显示，盈余变动对股价变化的影响远大于Ball和Brown 所估计的幅度[2]。后来的许多研究如Ohlson（1995）的研究也相继发现，股价与盈余数字有显著的相关性[3]。

就国内的研究来看，赵宇龙（1998）较早地发现中国股市会计盈余数据具有信息含量[4]。陈晓、陈小悦、刘钊（1999）对1994―1997年A股市场的研究证实，A股市场上盈余数字具有很强的信息含量[5]。陆宇峰（1999）的研究发现，A股市场上市公司的会计盈余对股价的解释力度在逐年增强，特别是在机构投资者比重增加情况下，影响股价的基本面因素日益重要[6]。陆静、孟卫东、廖刚（2002）利用1999年到2001年的数据，比较了公司每股收益和自由现金流量对股票投资收益的影响程度，证实了公司每股收益比现金流量能更精确地解释股票价格[7]。这些研究说明，随着我国股票市场日益健康，价值投资逐渐成为一种重要的投资理念，会计盈余越来越成为影响股票估价的重要因素。

上述实证研究的贡献在于，它利用公司盈利与股价变动的实际历史数据证实了市场价格与公司每股盈利之间存在着密切的相关关系，揭示了市场价格变动对公司每股盈利变动的依存关系。

然而，大多数实证研究也存在着一定的缺陷，主要表现在，这类研究并不是在深入分析公司盈利与股价这两个变量客观上存在的某种联系机制和随机关系的基础上，通过揭示和构建二者的随机关系理论模型，进一步进行实证分析检验的，而是在首先假定二者存在线性或某种非现性关系的前提下，利用历史数据来检验二者之间是否存在这种线性或非现性关系。也就是说，大多数实证研究本身并不能对二者之间的联系机制及二者之间究竟存在怎样的随机关系给出明确的理论上的阐述，也不能给出二者之间明确具体的随机关系表达式，因此很难用来指导股票投资活动。

二、股票价格与公司盈利能力之间的随机关系分析

正因为有关股票价格与公司盈利的实证研究本身并不能给出二者之间明确具体的随机关系表达式，而现金流贴现理论模型则没有考虑到随机性，是一种确定性关系模型，无法用来指导充满不确定性和随机性的现实股票市场的投资，所以有必要从不确定性角度来探讨和建立股票价格与公司盈利之间的随机关系模型。为此，本文以下部分将从随机性出发，通过将股票价格及其变动率与公司盈利及其增长率分别看作是二维随机变量和，借助于市盈率这个联系股价与公司盈利的桥梁与纽带的作用，运用条件概率来揭示股票价格变动率与公司盈利增长率的随机关系，进而建立一个反映股票市场价格随公司盈利变动而变动的随机关系模型，从而从根本上克服现金流贴现理论模型及大多数实证分析模型存在的上述问题和缺陷，为投资者提供一个基于公司基本面和盈利能力的实用的股票估价模型。

(一)作为二维随机变量的股票价格与公司盈利

尽管现金流贴现模型和实证研究分别从理论和实证角度证明了股票的价值在很大程度上取决于公司未来的盈利，但二者的关系并不像贴现模型所说的那样是一种确定性关系，而是一种不确定的随机关系。这是因为，公司赢利受宏观及微观经济环境的影响，特别是受公司内部经营管理、红利政策、投资机会、留存收益再投资的回报率等众多不确定因素的影响，存在着很大程度的随机性，是一个随机变量；同样，由于股票价格不仅受具有一定程度不确定性的每股收益的影响，而且还受股票市场本身其它一些不确定因素的影响，甚至还受投资者心理因素的影响，因此，股票价格也存在着一定程度的不确定性，也是一个随机变量。

由于公司每股收益和股票价格都是随机变量，并且后者除了受前者的影响之外，还受其他不确定性因素的影响，所以在每一个可能的公司每股收益下，股票价格都会有众多的可能取值及相应的发生概率。于是，可以将公司每股收益X和股票价格Y看作是一个二维随机变量(X,Y)。

正因为公司未来每股盈利是随机变量，股票价格也是随机变量，所以投资者无法通过准确地预测公司未来所有各期的每股盈利，依据现金流贴现模型，一次性评定一个确定的股票价值。而只能从随机性出发，通过将股票价格Y及其变动率y与公司盈利X及其增长率x分别看作是二维随机变量(X,Y)和(x,y)，根据公司盈利对股票价格的决定作用，在深入分析宏观、微观经济因素、公司成长机会以及内部管理等偶然因素变动的基础上，首先对公司下期每股盈利Xt+1及其在已知的本期每股盈利Xt基础上的增长率x=(Xt+1-Xt-Xt)/Xt的概率分布作出预期；其次要借助于联结公司盈利与股价的某种估价指标如市盈率指标，对其所估计出的每一个可能的下期每股盈利水平下，股票下期价格Yt+1及其在已知的本期股票价格Yt基础上的变动率y=(Yt+1-Yt)/Yt的条件概率分布作出预期。并且要随着时间的推移、公司经营环境的改变、投资项目的变化，不断调整他们的预期。

（二）公司盈利的概率分布及投资者对其的预期

在二维随机变量(X,Y)和(x,y)中，由于公司每股收益X及其增长率x影响着市场价格Y及其变动率y，所以为了探讨Y及y与X及x之间的随机关系，需要首先从影响因素和投资者预期的角度来研究X及x的概率分布。

从影响因素角度看，由于X是受大量相互独立的随机因素影响的随机变量，并且每一种因素在总的影响中所起的作用都很小，因此，根据概率论中的中心极限定律，这样的随机变量近似服从正态分布。

（四）股票价格变动率与公司盈利增长率的随机关系理论模型

正因为无论从影响因素角度看，还是从投资者的预期角度看，(x,y)的分布都可以近似地看作服从二维正态分布，所以我们可以在(x,y)服从二维正态分布的条件下，构建二者之间的随机关系理论模型，以便从总体上了解和掌握：当公司下期每股盈利增长率为x=xi（i=1,2,…n）时，股价变动率y的平均水平是多少？股票投资的预期差价收益率是多少？不确定性和风险有多大？特别是，当公司下期每股盈利增长率x为其所有可能增长率的平均值E(x)时，股价变动率y的总体平均水平E(y)是多少？股票投资的总体预期差价收益率是多少？不确定性和风险有多大？

在(x,y)服从二维正态分布的条件下，根据概率知识，当公司下期每股盈利增长率为x时，股票价格变动率y的条件数学期望E(y|x)的表达式为：

式（5）具有深刻的经济内涵。它表明：

①股价变动率y与每股盈利增长率x之间存在着密切的依存关系。这是因为，公司盈利不仅决定着股票的内在价值，而且还通过市盈率指标影响着市场价格，它的变动必然会引起股票的市场价格的变动。

②当每股盈利增长率为x时，它的这一增长能够引起股价发生多大幅度的上涨，一方面取决于二者之间的相关系数ρ的大小；另一方面取决于股价自身波动的不确定性σ2与每股盈利波动的不确定性σ1之间的比率σ2/σ1的大小，即取决于一个单位的每股盈利的波动能够引起股票价格发生多大幅度的波动。这是因为，股票的市场价格不仅受公司每股盈利这一随机变量影响，还受其他许多偶然因素的影响，因此，股价的变动与每股盈利的变动并不完全同步，而是表现出一定程度的独立性。这样，当一单位的每股盈利的波动能够引起股票价格发生较大幅度的波动时，即当σ2/σ1较大时，则每股盈利增长一定幅度x就能够引起股价发生较大幅度的上涨。

③当每股盈利增长率x围绕它的均值μ1上下波动(x-μ1)时，股票价格变动率y就围绕它的均值μ2上下波动ρ(σ2/σ1)(x-μ1)。

正因为式（5）明确具体地揭示了y与x之间的内在依存关系及其联系机制，反映了影响股价变动的各种随机因素的结构及各自影响作用的大小，因此，投资者可以用它来预测股票价格的变动。不过，由于股价的变动不仅受公司每股盈利变动的不确定性的影响，还受其他众多偶然因素变动的影响，所以投资者运用（5）式进行预测和决策面临着较大的不确定性，而这种不确定性则是投资者面临的投资风险之一。式（6）中的σ2y|x=D［y|x］=(1-ρ2)σ22就是衡量这种不确定性和投资风险大小的指标。它表明，股价变动的不确定性σ2y|x的大小，一方面取决于股价自身波动性σ22的大小，另一方面取决于y与x的相关系数平方ρ2的大小。股价自身的波动性σ22越大，二者的相关系数ρ越小，股价变动与每股盈利变动之间的依存关系越弱，则投资者运用上式进行预测和决策的风险就越大。

三、 随机关系模型的运用

为了运用式（5）进行预测和决策，需要估计它的各个参数μ1、μ2、σ1、σ2的具体数值。对此，可以利用股票价格变动率与每股盈利增长率的历史数据进行估计。这是因为，这两个变量的历史关系反映了历史上投资者对股价的预期是否建立在对公司盈利预期基础之上。或者反过来说，这两个变量的历史关系反映了公司盈利的变动是否改变了投资者对公司及其股票的认识和预期，从而改变了其投资决策，进而影响了股票价格和股票投资收益率。

当采用历史数据估计（5）式的参数时，它的含义就是，当公司每股盈利增长率x围绕它的历史均值μ1上下波动(x-μ1)时，股票价格变动率y就围绕它的历史均值μ2上下波动ρ(σ2/σ1)(x-μ1)。这样，如果根据历史数据对（5）式进行回归分析得出的结果显著相关，则说明公司每股盈利增长对股票价格变动具有较强的解释能力，由历史数据估计出的参数确定的模型就具有一定的参考作用，投资者就可以根据其对公司下一期每股盈利增长率的预期，运用该模型对公司股票下一期价格的变动作出预测，并将它作为投资决策的参考。

为了从实证角度研究中国股票市场上投资者对股价的预期是否建立在对公司盈利预期基础之上，考察公司盈利变动对投资者行为和投资收益率的影响，检验公司盈利变动对股票价格变动的解释能力，了解市场的成熟状况和投资者的理性程度，本文选择1994年底至2005年底上证A股指数成份股加权每股盈利及股价指数年度数据进行实证检验。为此，对原始数据进行必要的处理，对加权每股盈利年度增长率按百分比增长率x=(Xt+1-Xt)/Xt计算，对股价指数年度变动率即年度投资收益率采用对数收益率y=(Yt+1-Yt)/Yt≈ln(Yt+1/Yt)计算（见表3）。在此基础上，绘制上证A股成份股股价指数变动率与加权每股盈利变动率相互关系图1，并对式（5）进行OLS回归，结果见表4。

观察图1可以看出，上证A股指数变动率与加权每股盈利变动率总体走势基本一致。这表明随着中国股票市场逐渐向健康方向发展及投资者投资理念的日益成熟，公司盈利能力正在逐渐成为投资者投资股票时考虑的重要因素，公司盈利的变动正在成为影响股价变动的重要因素。而且可以预期，随着中国股票市场日益健康，这种情况将日益显著。

从表4的回归结果也可以看出，0．0806的P值表明，回归系数在8%的显著性水平上统计显著，所以可以在该显著性水平上拒绝回归系数为0的原假设，而接受回归系数不为0的备择假设。这说明上证A股加权每股盈利的变动是引起股价指数变动的重要原因，模型具有一定的有效性。而R2=0．274205则表明，式（5）中-μ2的变动中只有27%能够被(x-μ1)的变动所解释，模型的拟合效果并不理想。这说明，从以往情况看，公司盈利能力虽然是投资者投资股票时考虑的因素之一，但政策变动、投机炒作、股票操纵以及公司盈利信息披露不及时不充分，散户投资者脱离公司基本面跟风投资等，也是造成中国股票市场价格剧烈波动的重要原因。因此，加强股票市场制度建设，打击股票操纵，完善信息披露制度，引导投资者理性投资，是今后中国股票市场建设的重要内容。相信随着中国股市逐渐走向健康和成熟，本文所提出的基于公司基本面和盈利能力分析的股票估价模型的实用性将逐步提高。

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