货币金融论文大全11篇

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2000年，国际货币基金组织（IMF）在长期的研究和多次修订下，了世界上第一个关于货币与金融统计的国际准则《货币与金融统计手册》（MFS）。MFS的推出促进世界各国的货币与金融统计规范化发展，也为我国货币与金融统计的发展提供了框架和指南，对我国完善货币与金融统计体系有重要意义。 

一、货币与金融统计的相关概念 

国际货币基金组织的MFS中，将货币与金融统计划分为货币统计和金融统计。 

货币统计是统计货币的总量、构成、结构及形成，主要是货币供应量统计，是对金融性公司资产和负债的统计，其中货币供应量主要由中央银行发行的通货和金融机构吸收的存款构成。中央银行发行的通货构成其负债，各项存款是金融机构的主要资金来源，也构成其负债，这样包括中央银行在内的金融机构的负债便构成了广义货币供应量的主要组成部分，货币统计就是统计金融机构的负债；而金融统计是对整个经济体中非金融性公司、金融性公司、政府、住户、为住户提供服务的非营利机构等部门之间以及这些部门和世界其他地方之间所有金融流量和存量的统计； 

货币统计与金融统计之间既有联系，又各有侧重点，货币统计是针对金融性公司的统计，金融统计是针对经济中所有部门金融资产和金融负债的统计，货币统计是金融统计的基础，是部分金融统计数据推断的依据，同时通过金融统计可以发现货币计量范围的准确与否，指导货币统计的不断完善，二者相辅相成，相互支持。 

二、中国货币与金融统计的发展历程和发展现状 

我国的货币与金融统计的发展经历了四个阶段：1952至1984为第一阶段，采用MPS体系，这个阶段我国的经济体制是照搬前苏联高度集中的计划经济体制，此时的金融统计内容主要是中央银行开展的信贷计划服务；1985至1992为第二阶段，采用MPS和SNA体系结合的方式，这个阶段是我国从计划经济体制转变为市场经济体制的过渡时期，中国的金融体系进行着巨大的变革，确立了中国人民银行为中央银行的地位，形成了以中央银行为主体，国有银行和其他商业银行以及其他金融机构共存的金融体系。1993年至2000年为第三个阶段，1993以后，我国基本上完成了计划经济体制到市场经济体制的转型，为了更好地与国际接轨，金融统计体系也由MPS变为SNA。2000年至今为第四阶段，在2000年国际货币基金组织了MFS，而在2008年国际货币基金组织又了新的国际准则——《货币与金融统计编制指南》（CGMFS2008），这为中国货币与金融统计体系的发展提供了标准和指南。 

建国初，我国的货币与金融统计只是进行简单的信贷收支统计，而现在我国的货币与金融统计已经发展成为包括货币供应量统计、资金流量统计、现金收支统计、信贷收支统计、国际收支统计、货币和银行概览、债券和外汇统计在内的多方面的统计体系，建立了多项调查制度，如物价调查、银行和储蓄调查等，同时还形成了以货币银行为中心，金融市场统计和多项调查制度给予辅助的货币与金融体系；在部门建设体系方面，我国建立了以央行的货币银行统计为中心，以国家外汇管理局国际收支统计和证监会金融市场统计为辅助的，以人民银行分支机构和金融机构统计部门为补充的统计部门体系；在货币与金融统计的法制建设方面，随着我国法律体系的不断完善，国家相继出台了《中华人民共和国统计法》和《中华人民共和国统计法实施细则》等法律法规以规范其发展，为我国货币与金融统计的发展提供了坚实的保障；近些年，我国加大对货币与金融统计人才的培养，使货币与金融统计部门机构的工作人员具有良好的专业技能和较高的思想道德素质。 

三、中国货币与金融统计与MFS的比较 

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自改革开放以来，随着经济的增长，我国货币供应量持续增长，M2/GDP在改革期间不断增加。统计数据显示，1978年这一比值仅0.245，到2011年增长为1.800。33年来，M2/GDP增加了7.34倍。相比于国外，印度的M2/GDP在1988年为0.402，日本为1.046，美国为0.651;到1999年印度为0.480，日本为1.237，美国为0.601。相比之下，我国的M2/GDP过高且增长速度惊人。

理论方面，大多数学者认为影响货币供应量的因素有所不同。笔者从较为细化的方面分析主要影响因素。

第一，货币的流通速度。从国民收入货币化的角度来讲，分为货币化国民收入与非货币化国民收入。货币化国民收入的经济体吸收货币的能力较强，因此一定的货币供给量下，货币流通速度较慢。相反，在货币化程度较差的经济体下，同等货币供给量下吸收货币的能力较弱，也就是货币流通速度较快。我国之所以货币供给长期高于GDP 与物价增幅之和而没有造成潜在通货膨胀压力的主要原因就是货币化程度较高 [1]。

第二，中央银行的货币回笼政策。当市场上流通的货币量大于所需要的货币量时，政府会通过货币回笼将剩余的货币流回到中央银行，从而使货币供给与需求相适应，避免通货膨胀的发生。通过货币回笼的变化，可以探知当期的货币供给量是否符合市场所需要的货币量。

第三，资本市场的发展程度。自20世纪90年代以来，由于股票市场的发展，货币不再只流向商品市场，也向股票市场流动。而从经济学的一般原理来讲，货币供应量会通过一定机制传导到股票市场，如中央银行通过调节准备金控制货币供给量，从而影响到整个金融机构。当货币供给量增加时，人们持有的货币就会增加，相对于股票来说，持有股票的收益会更大，从而将货币市场的货币挤入股票市场，促使股价上升。另外，货币供给量增加后导致利率下降，投资增加，居民收入增加，通过乘数效应，股票价格又会上升。股价上升产生的保值意识会使流通中的货币量相应减少[2]。

第四，银行储蓄。银行储蓄总额可有效地解释广义货币中的准货币供给量。近年来，我国广义货币相对于GDP的持续超高速度增长主要是由准货币的高速增长造成的，上述计算得出准货币与GDP比率的增长速度为M1/GDP增速的2.4倍。准货币的高速增长又可基本由城乡储蓄的高速增长来解释。由此看来，在居民储蓄行为不变的前提下，丰富吸引居民储蓄的金融商品结构，将减小准货币过度增长的压力。

第五，国债的发行。我国自改革开放之后，政府长时间实施了积极的财政政策，尽管经济实力增加明显，财政收入也有所增加，但难免出现财政赤字，所以发行国债来弥补赤字就很有必要了。而国债的发行对货币供给有巨大的影响，虽然商业银行使用超额准备金购买国债会降低基础货币数量，但M1和M2并不会因此减少，反而国债的收入会扩张M1和M2的数量。

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[关键词]物流金融;现状;业务模式

一、物流金融的主要作用

1.物流金融的概念

从广义上讲,物流金融是指面向物流运营全过程,应用各种金融产品,实施物流、资金流、信息流的有效整合,组织和调节供应链运作过程中货币资金的运动,从而提高资金运行效率的一系列经营活动。从狭义上讲,物流金融是指企业以市场畅销、价格波动幅度小、处于正常贸易流转状态且符合要求的产品向银行抵押作为授信条件,运用物流公司的物流信息管理系统,将银行的资金流与企业的物流进行结合,向公司提供融资、结算等服务于一体的银行综合服务业务。

2.物流金融的作用

物流金融其实就是物流的组成部分。现代物流本身就包括商品流通过程中的资金流和信息流,因此,可以认为物流金融是物流业务发展的内在的、客观的需要,同时,物流金融也是物流企业提供物流增值服务的主要内容之一。

融资企业。物流金融业务利用动产质押突破了传统固定资产抵押模式,缓解了贷款企业急需的流动资金;物流金融作为一种新的融资模式,有效降低企业50%的融资成本,加快了资金周转率;贷款企业利用银行的资金与物流企业的规范化、信息化管理,缩短了销售周期、降低产品库存,加快了产品周转,提高了资金利用率。

银行。物流金融业务为银行完善结算支付工具,提高中间业务收入创造了机会;银行在发展该业务的同时,也开发了新的客户群体,培育了潜在的优质客户;银行通过承兑汇票业务不仅可以快速吸收存款,还通过银承贴现获得了一定的利润;银行通过和物流公司的合作,极大地降低了资金风险,据有关银行统计物流金融的坏账率低于0.2%,大大低于银行现有业务的坏账率。

生产企业。生产商参与物流金融业务,可以提高企业资金回笼速度,加快了资金周转,降低了运营成本;解决了下游经销商的周转资金,生产企业可以稳定并拓展销售网络,有效扩大了产能。

物流企业。物流业与金融业结合,创造了一个跨行业、相互交叉发展的新业务空间,为同质化经营向差异化经营的转变提供了可能;物流企业通过融资物流业务,在获得物流业务的报酬之外还可以得到为企业提供增值服务的报酬,这种报酬通常是与融资金额或与货物价值相挂钩,从而极大地提高了自身的盈利水平;利用融资物流业务,物流企业可以快速切入核心企业的供应链,从核心企业向其上游和下游拓展,延伸服务链条。

二、物流金融发展现状

随着现代物流的发展,物流金融已经成为世界各大物流企业新的利润来源。世界最大的船运公司马士基、快递物流公司UPS等都在大力开展物流金融业务,这些跨国公司依托良好的信誉和强大的金融实力,结合自己对物流过程中货物实际监控,在为发货方和货主提供物流服务的同时,也提供物流金融服务,如开具信用证、仓单质押、票据担保、结算融资等,这样不仅吸引了更多客户,而且在物流金融活动中还创造了可观的利润。以UPS为例,为了推进物流金融服务,公司于2001年5月并购了美国第一国际银行,将其改造成UPS金融部门。在UPS提供的物流金融服务中,UPS在收货的同时直接给出口商提供预付货款,货物即是抵押,这样,小型出口商们得到及时的现金流;UPS再通过UPS银行实现与进口商的结算,而货物在UPS手中,也不必担心进口商赖账的风险。对于出口企业来说,借用UPS的资金流,货物发出之后立刻就能变现,如果把这笔现金再拿去做其他的流动用途,便能增加资金的周转率。

国内物流金融业务发展处于探索阶段,但近年来发展速度很快。国内大型物流仓储企业因为具有天时、地利、人和的先决条件和较大规模、良好行业信誉和充足资本储备,在物流金融业务拓展方面呈现出明显的优势。2005年以来,国内多家第三方物流公司和银行携手开展物流金融的新业务。中国诚通集团在全国各主要城市拥有近100家大型仓库,占地面积1500多万平方米,库房面积200万平方米,货场面积370万平方米,拥有铁路专用线120多条,存储能力为1000万吨,年吞吐能力为4000万吨,拥有国内最大的仓储企业中国物资储运总公司,该公司与中国工商银行、中国银行、中国建设银行和中国农业银行四大国有商业银行、中信实业银行、广发银行等十几家金融机构建立合作关系,为500多家客户累计提供质押监管融资近200亿元,抵押产品涉及黑色金属材料、有色金属材料、建材、食品、家电、汽车、纸张、煤炭、化工等诸多种类。①2005年12月22日,该公司与中国建设银行签署《银企合作协议》,开展监管货物、仓单质押、动产质押、指定付款买方信贷(保兑仓)等物流金融业务。中远物流从2006年开始探索物流金融业务,已先后与国内14家银行签订了框架协议,目前开发项目累计达到300多个。业务模式在仓单质押、保兑仓基础上,中远物流还结合自身优势打造了海陆仓操作模式,即银行为进口商开立信用证向国外的生产商购买货物,进口商缴纳一定比例的保证金,其余部分以进口货物的货权提供质押担保的货押业务。中国对外贸易运输(集团)总公司于2006年7月与中国工商银行签署了《物流金融战略框架协议》,在该协议中双方约定在物流监管与商品融资、物流结算、物流保理、物流担保和客户信用风险管理方面共同研发新产品,联结双方的服务平台,延伸客户服务范围,为客户提供高效、低成本的增值服务。

三、企业物流金融的主要业务模式

1.代收货款

第三方物流企业在将货物送至收货方后,货方收取货款,并在一定时间内将货款返还发货方。第三方物流企业收取现款后,由于时空、技术条件等限制,一般需要滞后一段时间向供方返款,随着不断的收款付款业务的开展,在一定的时间后就会积淀下相当规模的资金,不仅方便了客户,而且也大大改善了企业的现金流。代收货款模式常见于BtoC业务,并且在邮政物流系统和很多中小型第三方物流供应商中广泛开展。

2.垫付货款

垫付货款模式是发货人委托第三方物流供应商垫付扣除物流费用的部分或者全部货款,第三物流供应商向提货人交货,根据发货人的委托同时向提货人收取发货人的应收账款,最后第三方物流供应商与发货人结清存款。这样既可以消除发货人资金积压的困扰,又可以让双方放心。在垫付货款模式中,除了发货人与提货人签订的《购销合同》之外,第三方物流供应商还应该与发货人签订《物流服务合同》,在该合同中发货人应无条件承担回购义务。

3.仓单质押

仓单质押分为典型仓单质押模式和综合仓单质押模式。

典型仓单质押模式是仓单质押的基本模式,融资方把货物存储在金融机构指定的仓库后,凭仓库开具的货物仓储凭证即仓单向金融机构申请融资,金融机构根据货物的价值向客户提供一定比例的融资。第三方物流企业根据融资方与金融机构签订的质押贷款合同以及三方签订的仓单质押业务合作协议书,根据质押物寄存地点的不同,对融资企业提供两种类型的服务:一是对寄存在本企业仓储中心的质物提供仓储管理和监管服务;二是对融资方寄存在经过金融机构确认的本企业之外的其他社会仓库中的质押物提供监管服务,必要时才提供仓储管理服务。

综合业务型仓单质押模式。金融机构根据第三方物流企业的规模、经营业绩、运营现状、资产负债比例以及信用程度,授予第三方物流企业一定的信贷额度,第三方物流企业可以直接利用这些信贷额度向相关企业提供便捷灵活的质押贷款业务,由第三方物流企业直接监控质押贷款业务的全过程。这种运作模式把大部分的业务操作集中到第三方物流企业身上,金融机构只要负责对第三方物流企业进行统一授信,其他的都由第三方物流企业负责。

仓单质押业务通过仓储企业作为第三方担保人,有效地规避了金融风险,既可以解决货主企业流动资金紧张的困难,同时保证银行高利贷安全,又能拓展仓库服务功能,增加货源,提高效益。

4.保兑仓业务

保兑仓业务是仓单质押的延伸。在保兑仓业务模式中,制造商、经销商、第三方物流供应商、银行四方签署保兑仓业务合作协议书,经销商根据与制造商签订的购销合同,向银行缴纳一定比率的保证金,一般不少于经销商计划向制造商此次提货的价款,申请开立银行承兑汇票,专项用于向制造商支付货款,由第三方物流供应商提供承兑担保,经销商以货物对第三方物流供应商进行反担保。第三方物流供应商根据掌控货物的销售情况和库存情况按比例决定承保金额,并收取监管费用。银行给制造商开出承兑汇票后,制造商向保兑仓交货,此时转为仓单质押。通过保兑仓,大大缓解了交易双方的现金压力,提高了资金周转,真正实现了制造商、经销商、第三方物流和银行的多赢。

5.物流保理

物流保理模式是保理市场迅速发展的产物,客户在其产品置于第三方物流企业监管之下的同时,就能凭提单获得物流企业预付的货款,货物运输和保理业务的办理同时进行。

ZHONG可指物流企业联合金融机构为其他中小企业提供的融资服务。从保理业务的服务内容来说,物流保理业务与银行保理业务无本质不同,但是其经营的主体由银行变为了第三方物流企业,使物流和金融流的联系更为紧密。

与金融机构相比,第三方物流企业在对客户的供应链管理中,对于买卖双方的经营状况和资信程度都有相当深人的了解,在进行信用评估时不仅手续更为简捷方便,风险也能够得到有效控制。金融机构保理业务的主要风险来自于买卖双方的合谋性欺骗,一旦金融机构在信用评估时出现失误,就很可能财货两空,而在物流保理业务中,由于货物尚在物流企业控制之下,可以降低这一风险。

即使第三方物流企业因无法追讨货款而将货物滞留,由于对该货物市场有相当的了解,与该行业内部的供应商和销售商具有广泛的联系,在货物变现时能够享受到诸多的便利,使货物得到最大程度的保值。

参考文献:

[1]唐少麟,乔婷婷,发展物流金融强化供应链整合———物流金融系列研讨之一[J],物流技术,2006,(2)。

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[4]马克·格林布莱特(美),施瑞丹·蒂特曼(美),金融市场与公司战略[M],北京:中国人民大学出版社,2003。

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[8]刘士宁,供应链金融的发展现状与风险防范[J],中国物流与采购,2007,(7)。

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20世纪20年代，美籍奥地利经济学家约瑟夫•熊彼特在其名著《经济发展理论》中认为：[4,69-70]创新是新的生产函数的建立，包括新产品的开发、新生产方式或者技术的采用、新市场的开拓、新资源的开发和新的管理方法或者组织形式的推行。熊彼特创新理论研究的对象是广义的经济发展中的创新。对于金融创新的定义，学界尚无统一的说法。这既由于不同学者关注金融创新的侧重点不同，又因为金融创新本身仍处于不断演化之中，必须动态地对其进行跟进研究。综合已有文献的观点，并结合当代金融创新的发展特点和趋势，本文将金融创新界定为：在特定的经济金融环境和技术条件下，金融管理当局或金融机构基于利益最大化的需要，对其机构设置、业务品种、市场结构及制度安排等方面进行的持续创造性变革和研发活动。金融创新主要体现为：金融工具创新、金融机构创新和金融制度创新。

因此，我认为金融制度创新可被定义为：引入新的金融制度因素或对原金融制度进行重构。这包括：(1)金融组织变革或引进；(2)新金融商品被引入；(3)拓展新市场或增加原金融商品的销量或市场结构的变化；(4)金融管理的组织形式创新；(5)金融文化领域的创新。

(二)货币政策概述

货币政策是指政府或中央银行为影响经济活动所采取的措施，尤指控制货币供给以及调控利率的各项措施。用以达到特定或维持政策目标--比如，抑制通胀、实现完全就业或经济增长。直接地或间接地通过公开市场操作和设置银行最低准备金（最低储备金）。

二、我国货币政策的发展现状

我国的金融创新经过了20年的发展，取得了巨大的发展，主要体现在以下几个方面[5,125-138]：

(一)组织制度上的创新

建立了统一的中央银行体制，形成了四大国有商业银行和十多家股份制银行为主体的存款货币银行体系，城市信用社也改成了城市商业银行。建立了多家非银行金融机构和保险机构，放宽了外资银行分支机构和保险业市场进入的条件，初步建立了外汇市场，加快了开放的步伐。

(二)管理制度上的创新

中央银行从纯粹的计划金融管理制度转变为金融宏观调控，调控方式由计划性、行政性手段为主的宏观调控向经济和法律手段转变，调控手段上逐步启用存款准备金、公开市场业务等货币政策工具，对金融机构业务管制有所放松，各专业银行可以开办城乡人民币、外汇等多种业务，公平竞争；企业和银行可以双向选择。对信贷资金由原来的“统一计划、分级管理、存贷挂钩、差额控制”改为“总量控制、比例管理、分类指导、市场融通”。

(三)金融市场创新

建立了同业拆借、商业票据和短期政府债券为主的货币市场，建立了银行与企业间外汇零售市场、银行与银行间外汇批发市场、中央银行与外汇指定银行间公开操作市场相结合的外汇统一市场。在资本市场方面，建立了以承销商为主的一级市场，以深、沪市为核心、以城市证券交易中心为外圈、以各地券商营业部为网络的二级市场。

(四)金融业务与工具的创新

从负债业务上，出现了三、六、九个月的定期存款、住房储蓄存款、委托存款、信托存款等新品种；从资产业务上，出现了抵押贷款、质押贷款、按揭贷款等品种；在中间业务上出现了多功能的信用卡。从金融工具上看，主要有国库券、商业票据、短期融资债券、回购协议、大额可转让存单等资本工具和长期政府债券、企业债券、金融债券、股票、期货、受益债券、股权证、基金证券等。

三、中西方金融创新对我国货币政策的影响

(一)金融创新对货币需求的影响

1.货币需求结构发生变化

随着经济的发展，交易规模的扩大和在通货膨胀下物价水平的上升，都会导致货币需求绝对数量的增加，金融创新却降低了对货币的需求并使货币需求结构发生了变化。金融创新涌现出大量货币性极强的新型信用丁具和存款种类、兼具流动性与收益性的证券，这些新型金融工具模糊了各层次的货币供给量之间、货币与收益性资产之间的界限，在金融电子及支付清算系统的推动下降低了收益性资产变现为货币、广义货币变现为狭义货币的成本，给投资者带来较高收益的同时，又确保一定的流动性，促使公众在资产组合中降低了通货M1、M1占M2、M2占收益性资产的比率。

2.货币需求函数的稳定性降低

根据凯恩斯的货币需求理论，人们持有货币有三种动机[6,216]：交易动机、预防动机和投机动机。交易动机和预防动机是实际收人的函数，投机动机是利率的函数。金融创新创造了许多流动性很强的金融工具，可以在很大程度上满足人们的流动性偏好，从而改变了人们持有货币的动机，对交易性及预防性货币需求下降投机性货币需求上升。一般的理论认为，实际收人在短期内是相对稳定的，因此以实际收人为白变量的交易和预防性货币具有可以预测和相对稳定的特点；投机性货币需求受市场利率、个人预期等因素影响，具有易变且难以预测的特点。金融创新使前两种货币需求的比重下降、投机性货币需求比重上升，因此动摇了货币需求的稳定性。

3.货币流通速度不稳定

货币供给量最终是以流量的形式作用于总需求。货币流通速度直接影响到以货币供给量作为中介目标的货币政策实施效果。[7,236-237]1994年以来货币流通速度呈现不规则减缓的趋势。1996--1998年M1的流通速度为2.71、2.40、2.29，M2的流通速度为1.0l0.91、0.83，波动很大，导致货币供给量很不稳定，难以达到中央银行的调控目标。1996--1998年M1年增长率分别为18.87％、16.54％、11.85％，M2的年增长率分别为25.17％、17.32％、15.34％。从1994年到2000年7年间，M1实际值与目标值相差不到一个百分点的仅有1996年。

由于金融市场上的投机、套期保值、套利等金融创新业务的出现，金融市场结构发生了变化，金融市场交易量增加。使金融交易比商品和劳务交易具有更高的收益。其结果就是金融市场的交易能够有效的从GDP市场吸收货币，使货币收人流通速度持续上升并显示出不规则性。

(二)金融创新对货币政策工具的影响

1.金融创新限制了存款准备金机制的作用

①金融创新缩小了存款准备金制度的作用范围

例如，中央银行可以通过对创新工具的使用，如回购协议、货币市场互助基金等不受存款准备金制约的非存款工具，更充分地利用货币市场。这样做既能确保其负债规模，又能规避存款准备金对其的约束。中央银行也可以通过负债管理的创新，调整其负债结构，降低寸款比例，增加其他资金来源，减少应交准备金。中央银行还可以通过创设不受存款准备金管制的新机构(如设立子公司或附属机构)，使存款准备金对其鞭长莫及。

②金融创新增大了商业银行超额准备金的弹性

存款准备金制度发挥作用的基本前提是中央银行的超额准备相对固定。这样，才能对中央银行存款准备金率的调整作出反应，法定准备金率的变动才能起到收缩信用或扩张货币和信用的作用。金融创新却破坏了这一基本前提。由于金融市场和金融业务的创新，中央银行可以通过创新业务和创新工具，轻而易举地通过货币市场，调整其超额准备，从而使超额准备的弹性增大[8,50-53]。当中央银行提高存款准备金率，而在收缩信贷时，中央银行可以减少超额准备，以维持其贷款规模至于货币的流动性不足，也可以通过金融创新来解决。其结果是中央银行难以达到紧缩信用的目的。可见，超额准备金的增强，削弱了存款准备金制度的作用力。

2.金融创新弱化了再贴现政策的效用

①金融创新使中央银行实施再贴现政策时的被动性进一步加大。再贴现政策因受到一些诸如商业银行不愿向中央银行申请再贴现以及贴现窗口管理过严、贷款期限过短等非市场或非价格因素的影响而具有被动性，金融创新则使这种被动性进一步加大[9,26]。金融市场上兴起的贷款证券化、融资证券化、发行短期存单、从国际金融市场上借款等筹资渠道的创新，为商业银行提供了避开贴现窗口，获得资金融通的机会。商业银行能通过金融市场，以较低的成本筹集到所需的资金，或以较优惠的条件将剩余资金贷出去，以保持资产的良好流动性。随着愈来愈多的市场筹资方式的创新，能一次解决所有需求的金融超级市场得以产生。这使得商业银行对再贴现窗口的依赖性越来越小，中央银行运用贴现率政策，调控经济的做法渐渐失去了意义。

②金融创新使合格票据贴现的规定逐渐丧失。金融创新使再贴现的有关规定向自由化方向发展[10,94]。目前，大多数中央银行不再对再贴现作出严格的规定，其原因有二：(1)金融创新使“真实票据说”的理论影响逐渐消失，活跃的金融工具创新使新型票据都能符合中央银行的有关规定。(2)金融机构可以以政府债券为抵押，从中央银行借人准备金。这种方式在再贴现业务中所占的比重越来越大，而它并不受再贴现条件的约束。由此可见，创新使合格票据规定的作用逐渐丧失，导致再贴现政策的效用不断下降。

3.金融创新加强了公开市场业务的作用

①金融创新为公开市场业务提供了灵活、有效的手段和场所。

金融创新导致的资产证券化趋势为政府融资的证券化铺平了道路，它不仅满足了政府融资的需要，而且为公开市场业务的操作提供了多样化的买卖工具；同时，它还创造了回购协议等灵活有效的买卖方式，使中央银行能更加主动地按既定的时间和数量注入或减少基础货币[11,223]。

②金融创新使公开市场业务能够更直接地影响金融机构的运作。

在金融创新的证券化趋势中，金融机构调整了其资产负债结构，增加了有价证券在其总资产中的比重，特别是政府债券已成为金融机构举足轻重的二级准备。这使得金融机构在补充流动性资产或资产的重新组合中，对公开市场的依赖性增大，而这有利于中央银行加强其公开市场业务的操作效果。

(三)金融创新对货币政策中介目标的影响

1.金融创新使货币需求的利率弹性不断下降

①金融创新使银行间资产的替代弹性大大提高。

例如，当中央银行想通过各种政策手段减少准备金供给以压缩货币供应量时，银行可以通过负债在公开市场上购买资金，而不是像过去那样通过减少贷款满足存款准备金的要求。所以，要达到增减某一货币量的目的，必须使利率经常波动，利率调控对宏观经济变量的作用相对缩小；

②银行把资金转向纯粹信用中介以外的用途。

金融创新以后，银行越来越多地把资金转向纯粹信用中介以外的用途，非利息收入不断增加，利润总额对利差的变化反映灵敏度降低[12,158]；另外，金融创新与金融国际化互为因果，跨国银行国外利润的比重不断上升，它对国内利率的变化反映越来越迟钝。

2.货币供应量与国民经济相关性减弱

在货币政策的中介目标上，我们过去一直强调，为控制通货膨胀压力，M1增长率与GDP增长率加物价上涨率之差一般应控制在4％的水平。而从1995年第1季度到1999年第2季度，这一差额呈快速上升趋势。从1995年第1季度到1996年第4季度，这一差额从-2％上升到4.6％，物价上涨率从18.7％下降到4.7％；从1997年第1季度到1999年第2季度，该差额从5.1％上升到10.7％，物价上涨率从4.4％降到-3.4％。另外我国一方面M2／GDP比率自1998年到2000年直线上升，三年分别为1.31、1.46和1.52，在全球为最高；另一方面，尽管近几年货币供应速度不减，尤其是M1增速更快，但经济增长速度却趋于平稳稍降，物价甚至出现了下跌势头。尤其是从1998年起，M1与物价出现了明显背离，物价在M1快速增长的情况下持续下跌，就业压力也不断增大，甚至出现了城镇就业人口绝对下降的趋势。由此可见，我国现行货币供应量指标与国民经济的相关性已出现了明显问题。

(四)金融创新对货币政策传导过程的影响

1.金融市场的创新削弱了各国中央银行对国内货币的控制能力

以欧洲货币市场为例，它的出现使各国中央银行调控货币政策的难度加大。例如，[13,71-72]当一国实行宽松的货币政策，降低利率或减少准备金时，另一方面，在中央银行提高利率时，国内银行可以通过欧洲货币市场取得资金而维持其信用规模，使中央银行货币政策传导过程受阻，紧缩效应难以达到。

2.金融机构的创新削弱了中央银行货币政策控制的基础

随着金融机构的创新，出现了大理的非银行金融机构，它是银行强有力的竞争对手，分流了银行的存款来源，使银行的存款更多地流向证券投资，使传统的货传导的主要载体一商业银行的作用减弱，中央银行存款准备金机制的作用范围缩小，中央银行货币控制的基础被削弱。

3.金融业务创新削弱了中央银行的货币控制能力

金融业务的创新导致金融机构业务的多元化及金融机构本身的同制化，使经营活期存款的金融机构越来越多，它们都具有货币派生的作用[14,109]。这样，货币创造的主体不再限于中央银行和商业银行而趋于多元化，传统的以控制商业银行派生乘数为中心设计的倾向控制方法难以奏效。此外，随着金融同质化的发展，属于货币政策控制范围以外的业务和机构增加，传统的货币政策传导过程中出现了真空，这就降低了中央银行控制货币的能力。

四、货币政策面对金融创新的改革建议

(一)建立货币政策体系自身创新机制和动态自我调整机制

金融创新对货币供求机制与传统货币政策的影响，只是意味着传统货币政策操作体系的失效，并不意味着货币政策本身功能的消失。如果说金融创新是市场本身发展力量的自发显示，而货币政策则是政府运用货币手段对市场发展中表现出的某些方面的失灵和缺陷进行的人为调整和补救。只要这方面的市场缺陷存在，货币政策便有存在的必要，两者的这种冲击与调整的对比较量便会持续下去。从长远的发展需要看。必须在明确目标的条件下，在政策目标保持不变的前提下，实现货币政策操作体系本身与时俱进的动态化调整。必须建立货币政策体系自身的创新机制。

(二)进一步提升中央银行地位，确保货币政策的独立性

金融创新破坏了传统的货币供求机制，不管是货币需求还是供给都因此由确定变得不确定，货币政策的可控性大大降低，提高了货币政策的操作难度[15,68]，同时，也加大了政策的操作风险，稍微的政策偏差可能将诱发严重的宏观经济震荡。因此，必须切实保证货币政策制定者性，以保证其对其它各类参与货币创造过程的经济主体的影响力。

(三)锁定单一的最终目标，灵活调整中问目标

随着经济市场化程度的提高，经济增长内生性的加强，货币政策多重目标间的矛盾必将变得相当突出。[16,73-76]作为货币政策，首要而根本的目标应当是保持币值的稳定，为切实实现这一目标，防止其他目标的干扰和冲击，必须实现最终目标的单一化。在锁定这一根本目标的前提下，可根据具体的经济金融环境，根据“可测性、可控性、相关性”等要求灵活选择中间目标。在传统既有的条件下，我们主要以货币供应量作为我国货币政策操作的中介目标。然而从现在的情况看，由于货币供求机制的变化，货币供应量作为货币政策中介目标的有效性正在逐渐减弱。为保证货币政策的实施效果，应当及时调整，适当考虑选择利率、汇率、通货膨胀率等作为我国货币政策操作的中介目标。

(四)调整货币政策工具的选择，提高政策操作市场化程度

适应金融创新对货币政策工具和货币政策传导机制的影响，货币政策的操作必须突破传统模式，充分重视对社会公众市场反应的重视，充分利用市场机制，增加货币政策操作的市场化色彩。例如，面对存款准备金率和利率工具效力的减弱，提高公开市场操作这一政策工具的地位，规范政策操作，提高决策的透明性，更多重视货币政策操作对社会公众的导向性影响，通过调整社会公众的预期，在尽可能取得社会公众行为配合的情况下，实现货币政策操作目标。

(五)循序渐进，有步骤有重点地全面推进

篇（5）

一、国际货币体系的现状

布雷顿森林体系崩溃后，国际货币基金组织成立了专门委员会研究国际货币制度改革问题。1976年1月，参与专门委员会的20个国家在牙买加首都金斯敦举行的会议上签订达成《牙买加协议》，奠定了新的国际货币体系形成的基础，因此现行的国际货币体系也被称为“牙买加体系”。《牙买加协议》的要点可以归纳如下：一是黄金非货币化，以及强调特别提款权（SDR）的国际储备地位。二是允许会员国自由选择、制定和调整汇率，使浮动汇率合法化。三是增加国际货币基金的总份额，扩大基金组织在解决成员国国际收支困难和维持汇率稳定方面的能力。

实际上，《牙买加协议》签订后，国际货币体系并未完全按照其规定的方向发展。一方面，自由选择汇率制度的规则得到了很好的贯彻，汇率制度朝着多元化的方向发展，汇率政策也成为一些国家实现宏观经济目标的政策手段之一。另一方面，特别提款权并未取代美元成为新的国际货币，美元保持着其作为国际货币的地位，它既是全球范围最主要的储备货币，也是国际贸易中最主要的计价和结算货币。需要指出的是，美元在“牙买加体系”中主导地位的确立，是各国政府和交易商、投资者的选择，而不是像在布雷顿体系中一样作出明确规定的。从相关参与方享有对汇率制度、储备和结算货币等的自由选择权这一角度来说，“牙买加体系”可以概括为“无规则”的体系。实际上，随着欧元的推出以及欧洲央行较为稳健的货币政策操作，欧元在国际货币体系的地位逐步确立并呈上升趋势。这一变化从IMF对各国官方储备的统计数据中得到清晰反映，从2000年末到2008年第二季度末，在可明确币种的官方外汇储备部分中，工业化国家的美元储备比率从73%下降到68%，欧元储备比率从17%上升到23%，发展中国家的美元储备比率从70%下降到59%，欧元储备比率从19%上升到29%。

二、金融危机对美元国际主导货币地位的影响

由次贷危机引发的全球金融危机无疑是对美元国际地位的又一次重大冲击，这表现在以下各方面：

一是危机使美国在世界经济中的份额进一步下降。计量研究的结论认为，主导货币经济在世界经济中的比重每变化一个百分点，其在国际储备中的比重会变化1.33个百分点。美国在世界经济中份额的下降无疑会对美元的主导货币地位产生影响。二是美国金融体系的调整降低了美元资产的吸引力。三是危机使美国中长期通胀前景不利于美元的稳定。但种种迹象表明，这次危机仍不足以从根本上动摇美元的霸主地位，美元作为国际主导货币的地位仍会持续相当长的一段时间。国际货币体系向美元和欧元双极化演进还有一段路要走。这主要是基于以下几方面的原因：

首先，当前的金融危机并不只是美国的危机，而是全球经济的危机。不仅美国经济受到严重影响，欧盟、日本经济受打击的程度丝毫不亚于美国，欧盟和日本经济甚至先于美国进入了衰退。因而在这场危机中，欧元金融资产的安全性并不高于美元资产，美元传统上作为危机资本避难所的角色没有改变。这也是近期美元对包括欧元在内的多数货币不贬反升的主要原因。

其次，欧元区金融市场中还存在着一系列问题导致在与美元竞争中处于不利地位。欧元区金融市场的深度与流动性与美国相比还有相当的差距，欧元区金融市场的一体化也尚未完全实现，跨境金融交易与服务的成本高，也没有形成统一的收益率。这些都制约了外部投资者持有欧元资产。

第三，欧盟发展中的一些长期问题也影响着欧元的吸引力。欧盟的长期经济增长率要低于美国，并面临着比美国严重得多的人口老龄化问题，这些都会影响到欧元资产的长期收益率。此外，欧盟作为一个民族国家的联合体，其政治一体化进程顺利与否也对其货币的国际影响有很强的关联，欧元的不确定性也因此增加。

第四，历史经验表明国际货币体系中主导货币的转换常常滞后于经济实力的转换。长期以来没有任何一个使用单一货币的经济体规模接近美国，这也是历史上曾多次发生美元危机，但美元的主导地位仍难以撼动的重要原因。美国经济如果持续出现问题，美元主导货币的地位是有可能被替代的。但从历史经验看，这种替代的过程很漫长并往往伴随着十分重大的历史事件。

总体而言，当前金融危机对美元和欧元地位的影响目前还有很大的不确定性。两大经济体谁能够率先走出危机，实现金融市场稳定和经济增长重返正轨，谁就能够在主导货币的竞争中占有先机。

三、我国的对策－－积极推进人民币区域化进程

（一）推进人民币区域化的必要性与可行性

面对国际货币体系的这一变化与中国经济规模的扩大，我们应抓住机遇提高人民币在国际货币体系中的地位。通过适度推进人民币国际化，降低我国在对外贸易、储备等方面对美元的过度依赖，以保持我国经济、金融的稳定。

人民币适度国际化对中国经济有多方面的积极意义。减少美元汇率波动对我与周边地区贸易的干扰。人民币国际化有利于我适度降低外汇储备规模，实现资源更有效率的使用，减少巨额外汇储备对货币政策的制约，并降低储备自身的风险。人民币国际化有利于降低中国出现货币危机的风险，并有利于金融机构和企业规避汇率风险，解决债务与收益货币不匹配的问题。人民币国际化有利于更好地利用国际资源实现生产与消费的稳定，对提高国民福利也有所助益。

当前，人民币区域化的条件也日趋成熟。我国经济持续增长为人民币区域化提供了坚实的基础。巨额的外汇储备意味着我国有能力参与区域金融合作机制的建立并在其中起到相对主导作用，也有利于提升周边国家和地区对人民币的信心。同时，我国有着与其他亚洲国家密切的贸易联系，对亚洲其他地区保持着较高的逆差。2007年中国进口总额的近40%是与亚洲国家的贸易。而且，人民币对内对外的币值均总体稳定。实际上，亚洲金融危机以来，人民币区域化的进程已经呈现出加快的趋势，在东南亚部分地区已经成为“硬通货”。“牙买加体系”所具有的“无规则”的特点和近年来国际货币体系呈现的多元化发展的趋势，也为人民币的区域化、国际化提供了有利空间。国际金融危机的爆发，促使各国反思当前国际货币体系、美元霸权的弊端，对于推进人民币区域化可以说是一个良好的契机。

（二）推进人民币区域化的对策建议

1、建立有利于实现人民币区域化的各类机制

第一，与主要贸易伙伴建立有效的合作机制，签订有关人民币流通的合作协议，逐步扩大人民币作为对外贸易计价货币和结算货币的比重和范围。

第二，实行人民币在资本账户某些项目下的有条件兑换。

第三，建立多元化的人民币回流机制，包括尝试允许境外人民币到境内直接投资、允许用境外人民币支付我国出口商品货款等。

第四，与区域内国家和地区建立信息交换和统计监测的合作机制，加强对人民币非法和突发性流动的监测和控制。

2、推动香港成为人民币离岸金融中心

为了有效促进人民币离岸业务的发展，推动人民币区域化进程，应充分运用香港作为亚洲主要国际金融中心的地位和优势，将香港发展成为人民币离岸业务中心。一方面，作为亚洲主要的金融中心之一，香港经过多年发展，其金融市场的基础设施及监管制度都相对完备和规范，金融人才聚集，对于发展人民币离岸业务有良好的硬件和软件基础，这有利于帮助人民币离岸业务加快发展，推进人民币区域化。另一方面，承接人民币离岸业务，加强与内地的经济金融联系，也有利于香港分享内地改革开放和经济发展的成果，从而提高其国际金融中心的地位。

3、加快国内金融机构走出去步伐

篇（6）

一、货币资金运行(政策)的传导机制

从传导机制的角度看,货币政策是否有效、是否能够高效率地调节货币供应量以促使最终支出和名义收入等最终目标逐步达到均衡,取决于传导机制是否顺畅。所谓货币政策传导机制,是指从货币管理当局确定货币政策后,现实地进行操作开始,到实现其预期目的之间,所经过的各种中间环节相互之间的有机联系及其因果关系的总和。理论上,货币政策通过四条途径进行传导。下面就利率传导渠道的运作方式分析其与宏观金融效率的关系。

利率途径一贯受到西方经济学家,特别是凯恩斯主义者的重视。他们认为,在一定的流动性偏好下,货币冲击通过改变资产市场的均衡,来影响消费意愿和投资支出,最后影响整个经济的产出和价格。

凯恩斯认为金融市场的所有资产可以划分为两大类:一类是货币,另一类是债券。人们在这两类资产之间进行资产组合。货币供应量的变化打破两者之间的均衡,通过市场机制的作用,利率的相应变化使金融领域重归均衡;同时利率的变化会在真实领域里通过资本成本效应引致投资变化,再通过乘数效应导致社会总支出的更大变化,从而影响产出和价格。这一传导机制的核心就是流动性效应。

利率传导机制受到一些制约因素的影响会对宏观金融效率产生影响:

第一,利率传导渠道在经济萧条时期是低效率的。这主要是由于投资支出的利率弹性低下和流动性陷阱的存在。

第二,利率传导效果的不确定性干扰了货币政策目标的实现,这主要表现在货币政策对利率的最初冲击效应和最终效应可能不一致。

第三,利率传导过程的推进受一系列因素的制约,如经济主体的预期以及由此造成的名义利率和实际利率的差异;市场上存在的闲置资源的状况等。

第四,利率信息的不充分性。

第五,利率管制会扭曲和切断利率传导过程的顺利进行。

第六,金融市场的不完善制约利率传导渠道的效率。

其传输的效率则取决于三个因素:

其一,现有资产数量的变动对总需求的影响程度。

其二,现有资产市场价格的变动对总需求波动的影响程度。一般说来,资产价值的变动程度越高、融资消费比重越大、资产价值变动的持续预期越短,资产市场价格的变动对于消费活动和总需求波动的影响就越大。

其三,资产收益率的变动对总需求波动的影响程度。首先,资产收益率和市场利率的变动会改变不同形式的投资行为。一般地,长期投资比短期投资具有更高的利率弹性,私人投资比公共投资的利率弹性高,投资活动的外源融资比内源融资的利率弹性高。其次,资产收益率和市场利率的变动会改变资产持有者和资产发行者之间的利益分配和收入状况。

结合宏观金融效率可以看出,在资产市场上,如果融资消费大、长期投资、私人投资以外源融资所占比重较大,资产价值变动的持续预期短,货币政策通过财富渠道发挥的效率就高,反之亦然。

二、影响贷款渠道发挥作用,从而制约宏观金融效率的因素

1.金融中介体系的反应。在市场经济条件下,若中央银行的货币政策措施不能为金融中介体系所认同,那么,货币政策就未必会有效地影响到金融中介体系的贷款活动,如商业银行可通过调整资产负债结构抵消准备金调整等货币政策的效率。

2.社会信用供给总量的结构。即银行信用供给总量和非银行信用供给总量之间的对比关系。

首先,若非银行信用供给总量在整个社会信用总量中所占的比重大于银行信用供给总量,则试图影响银行信用供给总量的货币政策必然是低效的。

其次,如果银行信用供给总量与非银行信用供给总量存在替代关系,则非银行信用供给总量的变化会在一定程度抵消银行信用供给总量的变化,如果这种替代关系是完全充分的,则银行信用供给总量的变动就不能影响社会信用供给总量的变化,从而使货币政策无效率。

3.资金需求者的行为。只有在相当比例的资金需求者依赖于银行贷款,同时在银行紧缩贷款时难以获得其他资金来源时,货币政策的效率才会较高。如果企业寻求其他资金来源的能力增强,货币政策的效率就会受到一定程度的影响。货币政策通过资产负债表渠道进行传导,就是指货币政策能够通过特定的方式,影响到借款人的资产负债表状况,从而影响到借款人的投资活动。影响资产负债表渠道发挥作用从而制约宏观金融效率的因素主要是企业资产负债表中资产价格的波动。由于资产价格大幅上涨的内在风险对金融体系和宏观经济稳定形成威胁,因此,中央银行在制定货币政策时,要格外注意对风险的调节和防范。

三、货币政策时滞与宏观金融效率

在宏观金融政策的运行过程中,一般都要经历确定调节目标、选择政策工具、筛选中介指标、调整政策工具等环节。这些环节的运行需要一定的时间过程,这就是宏观金融政策的时滞。一般而言,政策时滞越短,宏观金融效率就越高。同时,货币政策效率的提高也必须以准确把握宏观金融政策时滞及其变动规律和趋势为前提。

1.时滞的多主体决策特征增大了货币政策的难度,决定时滞的因素包括中央银行、商业银行和社会公众等诸多主体,如果调控当局无法有效把握时滞的形成规律,则货币政策效率将受到影响。

2.时滞较长且多变会影响货币政策的效率。现实生活中,一方面宏观金融政策时滞长且易变,中央银行很难准确地预测名义国民收入水平变化趋势、时滞变化趋势和政策效果。另一方面,影响时滞的诸多因素也多处于变化之中,这也会对时滞的变化产生影响,从而影响金融政策效率。

3.不均匀、不确定的时滞分布制约了金融政策效率的提高。实际表明,金融政策时滞分布极不均匀,十分容易受到客观经济因素的影响而变化。对于宏观当局来讲,准确地掌握货币政策措施实施后在每一个政策时距内所产生的影响、影响的力度等是十分困难的。在这种情况下,中央银行的行为有时不仅难以有效地抑制经济波动,反而会加剧经济波动,显然,宏观金融效率也无法提高。由此可见,尽可能缩短时滞,减少时滞变化的不确定性对于宏观金融效率的提高有重要的意义。

篇（7）

学术界对股指期货现金结算进行细致深入的研究有利于克服引入股指期货对现货市场造成的不利影响，发挥其套期保值和价格发现功能，可以尽量防止市场操作行为。这篇文章研究股指期货现金结算的意义有以下几点：

1、结算机制如果不适当的确定，会使作为股指期货合约重要组成部分的现金结算价受到操作而导致现货市场稳定遭到股指期货交易的破坏，影响市场各方主体的利益，因此需要谨慎设计。

2、参考海外文献可看出在到期日时，股指期货普遍出现价格效应而导致样本价格数据受到污染。设计适当的现金结算方式能够控制操纵行为和管理指数套利行为，以避免数据因为价格效应而受到污染。

3、股指期货合约设计的主要目标使提高套期保值效果。股指期货套期保值效果与现金结算价确定方式间的联系复杂，应该从更宽广的视角中研究现金结算价的确定。

4、我国有关中国股指期货现金结算价确定的建议以设计现金结算价防范市场操纵行为为目的，具有参考价值但缺乏周全的考虑。

二、股指期货现金结算价估计量研究

随着期货品种的发展，传统上实物交割的结算方式成本高、可割的标的物限制严格等局限性越来越明显，严重制约了期货市场的发展和期货品种的开发。现金结算方式的提出极大地促进了期货合约的开发，后来设计的部分期货合约特别是难以实物交割的期货合约采用了低成本、标的物要求较低且便利的金融结算。股指期货就是利用现金结算方式期货合约的一种，合约到期时多方和空方都用现金结算方式以最后价格结算剩余头寸而没有实物交割。虽然现金结算方式比实物交割方式优势多，但在这种结算方式下的到期套期保值效果和现货期货价格的收敛效果受到种种质疑。

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中图分类号：F830 文献标识码：B 文章编号：1006-1770(2010)09-041-05

一、引 言

从世界范围看，在过去的20年中货币政策无疑获得了巨大的成功：在此期间物价稳定，通货膨胀得到了良好的控制。这主要归功于中央银行货币政策在最近的十年中逐渐收敛于物价稳定这一单一的终极目标，或者至少是兼容物价稳定的一系列目标集合。

尽管有更多的中央银行将货币政策目标定位于物价稳定，但是对于这一货币政策目标对金融稳定究竟造成何种影响仍然没有明确的结论。综观国外学者的研究，有关货币政策对金融稳定的影响主要有三类观点：权衡观点（Trade-off）、协同观点（Synergies）和新环境假设（“New environment”hypothesis）。

所谓权衡观点是指为实现物价稳定而采取的货币政策设计并不必然有利于金融稳定，价格稳定与金融稳定之间存在着平衡的关系（Mishkin,1996、Cukieman,1992、Fisher,1933等）。但是，权衡观点似乎与人们的传统认识相悖。通常认为通货膨胀会提高人们错判未来收益可能性的概率，而且通货膨胀将进一步恶化借贷双方信息不对称的状况。同时，高通货膨胀通常伴随着高波动率，这会进一步导致人们错判未来收益。此外，当经济周期处于伴随着高通胀的繁荣时期时，通常都会出现过度投资和资产价格泡沫的现象，这主要是由于中央银行向市场提供过度流动性所导致的，而相对于真实预期收益而言过度的信贷增长经常是导致金融不稳定的因素。于是，产生了协同观点。所谓协同观点是指为实现物价稳定而采取的货币政策设计将同样也会有利于金融稳定，也就是说价格稳定意味着金融稳定（Schwartz,1995、Padoa-Schioppa,2002、Issing,2003等）。

新环境假设观点建立的背景是自上世纪90年代以来世界经济出现了一些新的特征，包括：较低且更加稳定的通货膨胀水平、较低的短期产出波动、显著的信贷和资产价格波动、频繁的金融危机、金融自由化浪潮的兴起以及越来越多的中央银行将货币政策目标定位于物价稳定（Claudio Borio 和 William White，2004）。新环境假设的观点认为在新环境下需要重新审视原来的货币稳定与金融稳定的关系，甚至需要价格稳定有利于金融稳定这一结论，即认为价格稳定会引发金融不稳定。因而，新环境假设观点认为中央银行仅仅关注物价稳定是不够，而是应该直接关注于金融不平衡本身。

此外，不仅是货币政策对金融稳定的影响机制存在争议，而且关于货币政策与金融稳定之间的因果关系同样存在争议。该观点认为金融不稳定会导致货币政策设计的改变，这主要是因为当前的金融危机非常严重或者是货币政策当局为了避免未来发生金融危机而改变货币政策。尽管金融不稳定可能是中央银行错误货币政策的结果，但金融不稳定也可能会驱使中央银行改变货币政策设计以应对金融不稳定的情况。例如，García Herrero (1997) 、Martinez Peria (2000)发现银行危机并不必然导致货币政策的巨大变化，同时也发现那些经历过系统性银行危机的国家从长期来看其货币需求是稳定的。这些研究无疑是具有启发意义的，因为这从根本上颠覆了传统上认为的只是货币政策对金融稳定产生影响的单向因果关系。

上述观点的相互矛盾与冲突究其根本原因在于理论界和实务界对于金融稳定的内涵缺乏一个广泛可接受的定义，从而无法建立起考察货币政策与金融稳定关系的一致的分析框架。因此，本文将从金融稳定的内涵入手，在选择目前较为广泛接受的金融稳定涵义基础上进一步梳理货币政策与金融稳定关系的研究进展并进行相关评述。

二、金融稳定的内涵

迄今为止金融稳定仍然是一个模糊的概念，并没有一个广泛的可接受的定义。这主要是因为从直观上看稳定似乎意味着没有波动，但不幸的是，波动对金融市场而言并不一定是坏事。正如Schinasi (2003)所指出的，即使是稳定市场中的资产价格也会有较高的波动率。Issing (2003)进一步指出，导致金融机构失败的大的资产价格波动甚至是稳定的信号，或者是系统自我纠正或净化能力的信号。尽管定义金融稳定存在着较大困难，但学者们仍然尽了极大的努力界定金融稳定的内涵。目前有关金融稳定的定义可以笼统地分为两大类：金融稳定说和金融不稳定说。

（一）金融稳定说

Mishkin(1991)认为金融稳定是确保能够长期持续的一种状态，没有大的破坏和冲击，并且储蓄分配转化为投资机会是富有效率的。Crockett (1997a)定义金融稳定为没有明显的引发损害经济（不包括一些严格限定范围内的消费者及其对手方）的冲击的存在。Padoa-Schioppa (2002)定义金融稳定为一种状态，在这种状态下金融系统能够承受冲击，并且在抵御冲击的过程中不会导致出现损害储蓄向投资转化过程和经济中支付处理过程的风险积累。Foot(2003)认为金融稳定的内涵包括：（1）货币稳定；（2）就业水平接近自然就业率；（3）对于经济中核心金融机构和金融市场运转存在信心；（4）经济中不存在损害货币稳定和就业水平的实际资产或金融资产的相对价格波动。此外，还有一种在概念上不是很令人信服但可以直接观察得到的金融稳定定义，即金融稳定是指没有银行危机、资产价格稳定、利率平滑的状态（Goodfriend, 1987; Cukieman, 1990）。

金融稳定说试图从金融稳定的特征、条件以及实现过程来描述金融稳定内涵的努力是值得称道的，但金融稳定说所描述的金融稳定的内涵尽管在形式上看起来很美，但却缺乏一个合适的可以量化的基准来将金融稳定与金融不稳定区分开来，从而给实证研究带来了困难。

（二）金融不稳定说

与金融稳定相对应的概念是金融不稳定，而排除了金融不稳定的情况即为金融稳定。Mishkin(1999)认为金融不稳定源于信息流对金融系统的冲击，受到冲击的金融系统不能正常发挥其资金融通渠道的作用，从而使资金无法配置到最有生产效率的项目中去。Schwartz（1986）认为金融危机是被支付手段在任何价格下都无法获得的担心所驱使，即便是在部分银行储备体系中发生这种情况，也会导致对高能货币的争夺，这种情况将由于公众对银行系统的突然挤兑而迅速恶化。金融危机是短暂的，当公众对货币的额外需求放缓时危机将结束。Ferguson (2002)认为金融不稳定包括三个基本标准：（1）一些重要的金融资产价格与基础价值严重背离；（2）无论是国内还是国外的市场功能和信用有效性都显著地发生了扭曲；（3）前两项的结果导致总支出显著偏离（或高或低）于经济的生产能力。Large (2003)认为金融不稳定的特征包括价格的波动性和无法预期的变动，而防止这些波动性和变动的发生则是需要面对的实际挑战。

从学者们对金融稳定内涵的定义来看，不仅每个学者对金融稳定有自己的理解，甚至有的学者从正反两个方面来描述金融稳定，并且大多数学者都是针对自己特定的研究目的来定义金融稳定的。尽管采用金融稳定说来定义金融稳定的内涵从逻辑上看更易为人们所接受，但由于金融不稳定说可以用明确的指标进行量化，从而有利于实证研究的开展，因此研究货币政策对金融稳定影响的学者大多都采用了这一定义。本文也采用这一定义，同时考虑到金融不稳定从表现形式看主要包括金融机构危机、货币危机和资产价格冲击三个方面，我们主要就从这三个方面梳理货币政策与金融稳定的关系。尽管我们没有选择从权衡观点、协同观点和新环境假设这三个方面来研究货币政策与金融稳定的关系，但这三类观点均内含于相关研究中。

三、货币政策与金融机构危机

相比于金融系统中的其他机构，中央银行货币政策设计将会更直接地影响到银行系统功能的发挥。Alicia García Herrero 和 Pedro del Río（2003）利用1970年-1999年期间79个国家（27个工业化国家、32个新兴市场国家、20个转轨国家）的年度面板数据，研究了货币政策设计（包括货币政策目标和货币政策策略）与银行危机的关系。Alicia García Herrero 和 Pedro del Río发现，中央银行货币政策目标与银行系统危机呈显著负相关，即中央银行采用物价稳定的目标有利于降低银行系统危机的发生。同时发现，盯住汇率的货币政策策略与银行危机呈显著负相关，即采用汇率目标制的货币政策中介目标有利于降低银行系统危机的发生。进一步分析，他们还发现除了转轨国家外，中央银行货币政策目标与银行系统危机呈显著负相关，但货币政策策略与银行系统危机之间则在分类样本国家中未呈现出显著关系。

根据Alicia García Herrero 和 Pedro del Río的研究，中央银行采用物价稳定的目标以及采用汇率目标制的货币政策中介目标在一定程度上有利于降低银行系统危机的发生。因此，单就银行危机而言，中央银行货币政策应以稳定物价为主要目标，同时应选择相对固定的汇率制度。

但De Graeve, Kick 和 Koetter(2008)的研究结论则与Alicia García Herrero 和 Pedro del Río（2003）截然相反。他们利用德国1995年-2004年的宏观经济数据和银行业数据，通过建立一个统一的微观-宏观模型，研究了货币政策与银行危机的关系，结果发现采用物价稳定的货币政策目标会导致金融不稳定。为了避免采用单一的微观模型或宏观模型而导致有用的宏观经济信息或微观经济信息被忽略掉，他们将微观经济因素和宏观经济因素相结合建立了一个统一的微观-宏观模型来分析货币政策与银行危机的相互影响。其中，微观经济因素主要是涉及到银行的七个财务指标，包括核心资本与风险加权资产比率、资产减值准备与银行总资产比率、贷款与银行总资产比率、表外业务与总资产比率、对数总资产、股权收益率、净同业资产加现金与银行总资产比率；宏观经济因素包括GDP增长率(Y)、通货膨胀率(P)和3个月利率(R)。利用这一微观-宏观模型进行分析，结果发现，货币稳定并不必然导致金融稳定。在其他条件不变的情况下（Y和P不变），如果中央银行采取紧缩性货币政策（这有利于物价稳定）而提高一个标准差的利率（即一个标准差利率的冲击），这会导致一年以后银行出现危机的概率提高0.44%，也就是说物价稳定的货币政策目标会以导致金融不稳定为代价。进一步地，如果银行的资本充足率越低，货币政策冲击导致银行出现危机的概率越大。

此外，Adrian.T 和 Hyun Song Shin(2008)将研究视角延伸至金融市场中的其他中介机构。他们认为与商业银行相比，证券经纪商尽管规模比较小，但由于其资金来源几乎完全是短期市场融资，因此其资产是反映市场信贷边际供给（Marginal Availability of Credit）的最佳信号。他们研究了美国联邦基金利率的变化与证券经纪商资产负债表规模的关系，结果发现，联邦基金利率的降低将导致证券经纪商资产负债表规模的膨胀，相反，联邦基金利率的提高将导致证券经纪商资产负债表规模的收缩。因此，短期利率是影响金融机构规模的最重要的因素，其变化将加剧而不是熨平金融机构资产负债表规模的波动，即采用短期利率为货币政策工具将不利于金融稳定。据此，中央银行的货币政策目标应该明确定位于金融稳定。

四、货币政策与货币危机

当一国发生货币危机时，采取何种恰当的货币政策加以应对是一个非常重要的议题。根据国际货币基金组织（IMF）的建议，出于稳定本国汇率和货币的目的, 应采取紧缩性货币政策, 即提高利率水平，以吸引资金内流或防止外资大量抽逃, 进而稳定本国汇率。但上世纪90年代末期在东南亚爆发的金融危机则对这一看似正确的建议提出了挑战，因为危机国家基本都按照IMF的建议纷纷大幅提高本国利率水平以试图稳定汇率和货币，但结果却使本国陷入了更深的危机。从理论上讲，提高名义利率水平的确会起到稳定汇率的作用，从而减少本国企业的外币债务负担。但是高企的利率水平也会增加本国企业的本币债务负担，降低企业进一步投资或者仅仅是避免破产的能力，而这又会对汇率的稳定性产生负面的冲击。因此，为应对货币危机而采取提高利率水平的货币政策应当具备一定的条件。

Aghion.P, Bacchetta.P 和 Banerjee.A(2000)构建了一个简单的两期小型开放经济的货币政策与货币危机关系模型，研究了采取紧缩性货币政策以应对货币危机的临界条件。这一模型建立在几个假设条件之上：（1）存在购买力平价关系；（2）存在利率平价关系；（3）资本完全自由流动；（4）企业财富是决定其投资和产出的唯一变量；（5）浮动汇率制。Aghion.P, Bacchetta.P 和 Banerjee.A首先从货币需求和货币供给的角度建立了第2期产出Y2和第1期名义汇率E1之间的关系，即

（1）

这一关系为利率平价LM曲线（IPLM），反映了货币角度E1与Y2之间呈负相关关系。

然后，他们从实体经济角度，即从企业的融资和生产决策角度建立了第2期产出Y2和第1期名义汇率E1之间的关系，即

（2）

这一关系为W线，反映了实体经济角度E1与Y2之间呈负相关关系。但与（1）式中E1与Y2非线性关系不同，（2）式中E1与Y2是一种线性关系。

当IPLM曲线和W线相交时，采用紧缩性的货币政策即提高利率可以有效应对货币危机。但当IPLM曲线和W线相切或者没有相交时，采用紧缩性的货币政策将会导致宏观经济的进一步萧条。若IPLM曲线和W线相交，则需满足，可得：

，（3）

这就是为应对货币危机而采取提高利率水平货币政策有效性的条件。其中，

Aghion.P, Bacchetta.P 和 Banerjee.A(2001)将上述模型进一步放松至无限期限，研究了在存在信用约束的情况下小型开放经济体的货币政策与货币危机的关系，结果表明：经济体拥有外债的比例越大就越容易发生货币危机；无论是固定汇率制还是浮动汇率制都可能爆发货币危机；公共部门的不平衡会通过公共债务尤其是公共外债的挤出效应对本币的稳定产生负面影响；如果信贷供给对利率不敏感，那么采取紧缩性的货币政策以应对货币危机是有效的；紧缩性的货币政策会对中期的经济行为产生债务负担效应，即紧缩性的货币政策在中期内会提高本国企业的债务负担。

然而，Zettelmeyer(2004)在研究了上个世纪90年代澳大利亚、加拿大和新西兰三个国家的货币政策变化对汇率的影响后发现，当中央银行为稳定汇率而提高100个基点的3个月市场利率时会导致汇率水平提高2%-3%的水平，即支持紧缩性的货币政策的有利于稳定汇率作用的传统观点。但是，为稳定汇率而采取提高利率的紧缩性货币政策的代价是高昂的，为弥补本币10%的贬值需要提高大约500个基点的利率。

尽管上述研究对于紧缩性货币政策是否能够有效应对货币危机存在争议，但有一点是学者们都接受的，即稳定的汇率是防止货币危机发生的必要条件。

五、货币政策与资产价格冲击

尽管在过去的20年里全球通货膨胀得到了有效控制，但是金融不稳定现象却明显增加，尤其是全球资产价格在急速攀升过程中伴随着较高的波动性。Borio 和 Lowe(2002)指出从历史上看资产价格波动通常伴随着金融不稳定现象的发生，尤其是在资产价格上升和下降的交替过程中容易导致系统性金融危机的发生。特别是在美国房地产泡沫破灭导致本轮金融危机爆发，全球陷入自上世纪30年代以来最严重的经济危机的背景下，货币政策与资产价格关系再度成为学者们研究的热点。

虽然早在10多年前，以美国为代表的一些国家的中央银行已经开始关注资产价格的波动，并怀疑这种波动是否完全由经济基本面因素所导致，但关于货币政策与资产价格关系的理论研究并没有达成一致。在众多学者的研究中，尤以Bernanke 和 Gertler (1999)的研究引起了广泛的关注。根据标准的经济学理论，在存在有效的资本市场并且不存在监管瑕疵的世界中，资产价格的波动仅仅反映的是经济基本面的变化，因此，中央银行没有必要对资产价格波动给予特别的关注。Bernanke 和 Gertler (1999)构建了一个考虑工资粘性和金融加速器效应的宏观经济模型，研究考虑或不考虑资产价格泡沫的相机抉择货币政策规则如何影响宏观经济，结果发现，只有当资产价格可能预测未来通胀或通缩压力的情况下中央银行关注资产价格是有益的，否则，采用传统的通胀目标制对中央银行而言是最为合理的。即如果非基本面因素（包括市场心理影响和监管不力等因素）是导致资产价格波动的主要原因并且来源于非基本面因素的资产价格波动对实体经济具有潜在的显著影响，那么资产价格波动在某种程度上可能是经济不稳定的独立来源，在这种情况下中央银行应该关注资产价格的波动。其中，资产价格对实体经济影响的传导机制包括财富效应、Tobin q效应、金融加速器效应等。Bernanke 和 Gertler (2001)进一步指出，尝试稳定资产价格的努力几乎是不可能的，因为中央银行无法准确知道资产价格的变化究竟是否来源于非基本面因素，亦或基本面因素，还是两者的结合。

当然，Bernanke 和 Gertler (1999)所建立的模型也存在着一些明显的缺陷：（1）不是从模型中推导出货币政策规则，而是人为设定为考虑或不考虑资产价格泡沫的相机抉择货币政策规则，然后研究货币政策规则对实体经济的影响；（2）假定资产价格泡沫在破灭之前以恒定的速率增长，但实际上资产价格泡沫也许不是突然破灭，而是以一定的速率上升或下降；（3）假定资产价格泡沫存在一段时期并且在破灭之后不会出现，所以仅仅研究了资产价格泡沫对实体经济的短期影响；（4）因为无法知道市场心理的准确影响而没有将下期资产价格泡沫可能破灭的概率内部化，而将之内部化与仅仅将其作为外生概率所得出的货币政策规则对实体经济影响的结论可能是不同的。Semmler .M 和 Wenlang Zhang(2007)在弥补上述缺陷后建立了一个动态模型，研究了在面对资产价格波动时货币政策的反应，结果发现，在零利率的低利率环境下，金融市场的萧条会使得衰退的经济更加恶化，如果为了避免陷入流动性陷阱，中央银行不应该忽略资产价格的波动。Alexandros Kontonikas 和 Christos Ioannidis(2005)也认为无论是相机抉择货币政策规则还是标准的Taylor规则，考虑资产价格波动的利率调整有利于降低宏观经济的波动。

六、结论性评述

货币政策与金融稳定的关系一直是学术界争论的热门话题，这反映了中央银行在执行货币政策时如何确保金融稳定方面的困惑。综合目前的研究进展，我们可以得出一些富有启发意义的结论：

（一）金融不稳定通常来源于对一些共同因素而非特殊因素的风险暴露。也就是说，金融不稳定是系统性的危机，而非个体危机。如果金融系统中众多金融机构按照类似的模式进行运作，金融系统就更容易在遭到共同的宏观经济威胁时出现危机。因此，为避免系统性金融危机的发生，首先要尽量避免金融机构的同质化运作，推动金融机构的多样化运作无疑是重要的。

（二）物价稳定在一定条件下有利于金融稳定，但中央银行货币政策不能仅仅将物价稳定作为确保金融稳定的唯一指标。根据当前的研究结论，物价稳定并不一定必然会导致金融稳定，但是，物价不稳定却是引发金融不稳定的重要因素之一，因此，中央银行货币政策在关注物价稳定的同时应该综合考虑其他经济指标或因素以确保金融稳定。为了确保一国的金融稳定，需要更深入地理解货币政策对经济行为更为广泛的影响，而不单单是对物价指数（或通货膨胀）的影响。

（三）若要试图建立考察货币政策与金融稳定关系的一致的分析框架，当务之急是必须对金融稳定的内涵建立明确且为大家所广泛接受的定义。尽管金融稳定的内涵难以清晰地界定，但这是研究货币政策与金融稳定关系的前提和基础。因此，深入探讨并寻找衡量金融稳定且得到广泛公认的一揽子指标具有重要的意义。

（四）其他尚待进一步挖掘的领域。尽管目前有关货币政策与金融稳定的研究文献汗牛充栋，但仍然存在很多尚待进一步挖掘的领域。比如，目前的研究多没有考虑到不同国家的特殊情况，没有深入分析一国的金融自由化程度和中央银行独立性等制度变量对货币政策与金融稳定的关系所产生的影响。此外，当前的研究也没有对不同国家所处的经济金融发展阶段加以区分，以判断在不同阶段货币政策与金融稳定的不同表现关系等等。这些方面都需要在未来进一步研究。

参考文献：

1.Adrian.T and Hyun Song Shin, 2008. Financial Intermediaries, Financial Stability and Monetary Policy , kc.省略.

2.Aghion.P, Bacchetta.P and Banerjee.A, 2000. A simple model of monetary policy and currency crises, European Economic Review, Vol 44, pp 728-738.

3.Aghion.P, Bacchetta.P and Banerjee.A, 2001. Currency crises and monetary policy in an economy with credit constraints，European Economic Review, Vol 45, pp 11211150.

4.Alexandros Kontonikas and Christos Ioannidis, 2005. Should monetary policy respond to asset price mis alignments? Economic Modelling, Vol.22, pp.1105 1121.

5.Alicia García Herrero and Pedro del Río, 2003. Financial Stability and the Design of Monetary Policy, working paper, bde.es.

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篇（9）

金融稳定指金融体系能够有效地发挥关键作用，即使在出现冲击、遭遇压力和发生严重的结构性变化时仍然能够实现这一点。

（一）原目标体系下的货币政策不能完全纠正金融不稳定

1、货币稳定并非金融市场稳定

金融不稳定的诱因可能在短期内造成交易主体的短视预期，造成金融稳定和货币稳定出现冲突，导致货币稳定的同时金融不稳定。铃木淑夫在总结日本资产泡沫原因时说：“因为物价稳定日本银行容忍了货币的过剩供应，没有想到资产膨胀的重要性。”

2、金融不稳定传导至货币不稳定的时间过长

当资产价格迅速提高时，人们预期收入增加，财富增加刺激当前消费支出，使得货币需求上升，客观要求货币供给随之增加，形成通胀压力。若根据货币需求增加货币供给就会使通胀压力超过实体经济承受能力，所以会有相应的货币政策执行，通过针对货币稳定目标的途径达到同时稳定金融的目标。但这个作用过程相当长，基于货币稳定目标的货币政策就很难完全为金融稳定进行预警并有效化解风险，短期内造成货币稳定而出现金融不稳定。

（二）金融创新使货币政策难以忽略金融稳定的因素

金融创新给市场注入推动力的同时也带来新的风险传导途径，从而大大降低金融体系的稳定性和安全性。以资产证券化为代表的金融创新工具加强了货币与资本市场的联系，商业银行可以将各类贷款证券化，通过将风险借助证券市场转移给投资者的方式，强化商业银行的货币创造功能，加强了货币与资产在价格稳定方面的关联度，而市场约束机制也限于金融创新所带来的风险承担主体界限越来越模糊，会在短期内出现失灵而诱发金融不稳定。

（三）央行负有实现金融稳定目标的职责

银行信贷资金和金融市场间以转移风险或其他渠道关联度不断加强，导致金融市场风险向银行体系转移和集中，而金融市场由于投资者众多，单个市场的风险极易蔓延至其他市场，引发风险的跨市场共振。这种风险传导非局部市场所能控制，需要央行宏观把握。金融市场的价格变化隐含和预示未来的经济金融风险，央行有责任运用货币政策工具加以调控。

（四）金融不稳定对货币稳定构成潜在威胁

1、金融市场状况影响人们心理预期

证券在家庭持有资产中所占的比例越来越高，而金融市场的不确定性使得投资者心理预期短期内变化迅速并蔓延，市场的无序调整造成金融不稳定，仅占美国金融市场极小比例的次级按揭抵押证券化产品引发的次贷危机就是例证。资产价格通过财富效应或其他渠道影响总需求和总供给，并随着人们手中证券形式资产比例和金融产品品种的增加，影响程度增强。故央行制定货币政策需要兼顾资本市场。

2、金融不稳定极易破坏货币政策传导机制

在货币政策影响宏观经济的传导过程中，重要的载体就是银行体系。现代市场金融不稳定所表现的风险跨市场传导使得银行体系在金融不稳定中所体现的脆弱性大大加强。一旦银行体系面临困难，会使货币政策的传导机制不畅，使央行调节经济极为艰难。

（五）将金融稳定纳入货币政策目标体系具有可操作性

长期看，利率、货币供应量与证券市场行情有相关性，反过来资产价格也在一定程度上反映公众对未来通胀的预期。这使得将金融稳定纳入货币政策目标体系具备最基本的条件，也具有可操作性。对于设定金融稳定目标，目的不是积极干预资本市场或市场行情，而是对金融不稳定进行有效预警从而消化风险和解决危机。如出现重大外部冲击导致货币金融环境恶化时，通过货币政策进行逆向操作，统筹考虑对各个金融市场的影响以稳定金融避免危机；当危机形成时，运用货币政策为市场提供充足流动性以保证资本市场不至于陷入崩盘。

二、将金融稳定纳入货币政策目标体系的影响

（一）积极影响

1、为央行预警和化解金融不稳定提供有利工具

将金融稳定纳入货币政策目标体系后，央行可以考察对金融稳定目标的影响后实施各项货币政策，有效达到避免货币政策对单一市场冲击而引发的风险跨市场转移，并利用货币政策来促进金融稳定。当央行监测到金融体系存在某种市场无法自动修正的扭曲所导致的狂热市场情绪时，可采取先发性的货币政策操作（如提高利率），引导市场交易者预期未来经济增长速度放缓而进行相应操作，使资本市场降温。当金融不稳定形成危机时，纳入金融稳定后的货币政策目标体系，为央行利用不同的货币政策化解危机提供有利工具，如通过向金融体系注资的政策手段，缓解市场流动性不足，防止相关金融机构破产而导致对经济的破坏。

2、长期有利于社会总体福利的提高

随着金融市场的日趋活跃发达，实体经济和金融市场的相互联系和影响越来越大。例如，在实体经济流动性过剩阶段，过剩资金通过消费和投资进行消化的利润率低于金融市场投资回报率，导致大量资金流入金融市场。这在减轻实体经济发生通胀压力的同时却加大了金融市场不稳定的风险，进而影响未来消费和投资，最终影响经济增长和充分就业。因此，纳入金融稳定后的货币政策目标体系，可在商品和劳务价格并不存在通胀压力的情况下，处于金融稳定目标，针对金融市场难以持续的资产价格上涨，利用利率等货币政策工具，通过及时化解金融发展过程中不稳定因素的累积，消除金融不稳定风险隐患对经济和金融体系长期运行的影响，达到使社会总体福利有所提高。

（二）消极影响

1、可能出现短期内影响其他目标最优实现的情况

短期内，纳入金融稳定后的货币政策目标体系中各目标的实现存在出现冲突的情形，金融稳定目标的实现可能损害其他目标的最优实现。第一种情形，央行兼顾金融稳定目标前提下，为实现其他目标进行货币政策操作时。如当经济过热存在通胀压力时，央行采取紧缩货币政策，若央行出于金融稳定目标，考虑紧缩货币政策带来的资产价格缩水造成一些部门金融脆弱风险，可能降低政策执行力度，从而降低货币政策保持价格稳定和经济持续增长的效率。第二种情形，当经济增长稳定，通胀率较低但金融市场资产价格非理性上涨时。若央行出于金融稳定目标而实行紧缩政策，会造成通货紧缩，降低经济增长速度。第三种情形，当金融危机出现，央行挽救陷入困境的金融机构时，央行投放基础货币，并通过货币乘数导致货币供给量更大幅度的上升，可能与货币稳定目标形成短期内的冲突。

2、伴生道德风险

金融不稳定导致的危机是对资本市场中扭曲投资行为的一种惩罚，若央行出于金融稳定目标，为避免单一金融机构的风险扩散至整个市场，利用货币政策替扭曲投资的操作主体承担后果，将会伴生道德风险并可能催生下次的市场风险累积。央行对危机中陷入困境的金融机构的救援，对于机构几乎零成本，甚至可被机构看作可利用的金融资源，导致机构管理层或股东出于争夺这项资源的考虑，不再单一以自身风险约束机制为基础，使经营蕴含更高风险，导致金融稳定目标反而对机构的风险规避管理形成负向激励。

三、结论

原目标体系下货币政策不能完全纠正金融不稳定而埋下金融风险，在金融创新不断涌现的新环境下，有必要将金融稳定纳入货币政策目标体系，且具有可操作性，这样货币政策对宏观经济调节更为有效，有助于经济长期平稳运行，提高社会总体福利。但也带来短期目标相互冲突和道德风险滋生的消极影响。因此应充分权衡金融稳定在货币政策目标体系中所占的权重和衡量金融稳定的指标体系的有效性。

参考文献：

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篇（11）

一、2007-2008年我国输入型通货膨胀概况

2007年开始，中国的消费者物价指数(CPI)就在一直高位运行，从年初的2.2%上升到当年12月份的6.5%，然后又上升到2008年2月的8.7%；随后CPI一路下滑，降到7月6.3%，最后12月降到1.2%[2]，形成一个从上升、高峰、再到下降、消失的完整过程。

而同一时期，世界上石油、粮食、铁矿石等大宗初级产品价格在飘升。2008年7月，世界石油价格暴涨至创纪录的历史高点147美元。粮食、铁矿石等其它我国大宗进口资源的价格也经历了类似的过程。而我国又是这些资源性商品的进口大国，石油、铁矿石一半以上需要进口，粮食中的大豆更是90%依赖进口，通过国际贸易使通货膨胀传入我国，并对国民经济造成伤害。

二、我国输入型通货膨胀的传导路径分析

关于输入型通货膨胀的概念，学术界至今尚无定论。一般是指：在开放经济中，国际市场价格上涨和国际资本流入规模过大，导致进口商品成本上升和国内货币供给被迫增加，进而引发国内市场价格普遍、持续上涨的经济现象。本文主要分析由于国际大宗初级产品价格上涨导致我国出现的输入型通货膨胀。

一般而言，国际市场初级产品价格上涨，首先推动我国原材料、材料、动力购进价格指数的上涨，然后引起工业品出厂价格指数即工的上涨国际贸易论文，最后再传导至居民消费价格指数，从而引起物价的全面上涨。2007年初级品进口中，非食用原料和燃料等生产原料比重占91.67%，这些产品进口价格变化必然改变国内厂商的生产要素价格和生产成本，表现为国内工业品出厂价格的变化，并最终间接影响居民消费价格水平。

以石油为例，由于石油是基础能源产品，是工业交通的血液，被誉为“黑色黄金”。随着国际原油价格的上涨，导致国内成品油价格的上涨，又引起国内交通运输、用油工业品以及居民燃气价格的上涨；有机化工产品价格的上涨则与国际原油价格同步，随着有机化工产品价格的上涨，其下游的塑料、橡胶和化纤等工业中间品的价格也进一步上升，并由此一步一步向下传导，最终引起整个社会价格总水平的上升论文开题报告范例。

三、国际大宗初级产品价格上涨的原因分析

世界上石油、粮食、铁矿石等大宗初级产品除了受自然条件、资源禀赋等因素限制外，由于其以美元计价，在世界流动性过剩、美元贬值以及受次贷危机影响金融资产接连发生危机的背景下，世界大宗商品被赋予了金融投机以及资产储备功能，从而导致这些商品价格出现大幅度上涨的态势。

美国次贷危机发生后，放任美元贬值，通过贸易逆差向全球输出大量美元，成为全球货币的“供钞机”，造成世界范围内货币供应过多、流动性过剩，国际市场石油、原材料、粮食等大宗商品价格持续上涨，形成全球性通货膨胀。衡量美元强弱的指标美元指数在此期间发生了巨大波动，美元指数的上升说明美元升值，以美元计价的商品价格下跌，反之则贬值，商品价格上涨。美元指数由2006年9月1日的85.67一直下跌至2008年3月7日创73.11历史低位，在此期间，国际大宗初级产品价格急剧上涨[3]。

四、对策分析

通过分析，我们发现，此轮输入型通货膨胀，与美国的国内经济问题及其“以邻为壑”的汇率政策是分不开的。这些政策给全球带来巨大灾难，但各国也没能牵制美国，随着国际金融危机的爆发，美国实施了新一轮的定量宽松货币政策，向世界输入大量的美元，助推国际大宗初级产品的价格屡创历史新高。据报道国际贸易论文，为刺激经济进一步复苏，美联储计划在近期推出第二轮定量宽松政策，将造成美元进一步贬值。