次贷危机论文大全11篇

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1.失控发放的次级贷款

（1）次级抵押贷款

次级贷款具有良好的市场前景，它给那些受到歧视或者不符合抵押贷款市场标准的借款者提供按揭服务，在少数族裔高度集中和经济不发达的地区很受欢迎。与此同时，次级贷款对放贷机构来说也是一项高回报业务。从90年代末开始的利率持续走低带动了次级抵押贷款的蓬勃发展。

（2）“掠夺式”的放贷

2001~2005年的房市繁荣带来了次级抵押贷款市场的快速发展，房贷金融机构在利益的驱使下，纷纷将次级和次优住房贷款作为新的利润增长点。金融机构之所以大力发展这一业务，还由于不断上涨的房价使金融机构认为，一旦出现严重违约，他们可以通过没收抵押品，并通过拍卖而收回贷款本息。

次级住房贷款的发放达到了失控的局面。次级房贷规模从1994年的350亿美元、约占4.5%的美国一到四家庭住房贷款总额，发展到2001年的1600亿美元、占5.6%和2006年的6000亿美元、占20%。

2.资产证券化工具推动次贷膨胀

资产证券化是近30年来国际金融市场最重要的金融创新之一，已经成为全球主要金融市场和金融机构的重要业务构成和收入来源，也是各发达国家有效管理经济和金融风险、发挥金融市场投融资功能并促进社会和经济稳定发展的重要工具。因此，资产证券化产品在近年来发展迅速，一方面，新的产品不断衍生，另一方面，在规模上也出现了快速的增长势头。

(二)信用评级机构——利益冲突与制度漏洞

1.评级机构的利益冲突

（1）利益冲突首先产生于发行方付费的业务模式。

据统计，评级机构90%的收入来自发行方支付的评级费用。这使得评级机构有动力为大型的证券发行机构提供评级咨询或给予更高的评级。证券化产品的评级量大价高，其收费标准为传统公司债评级业务的两倍，成为近年来驱动评级公司评级收入增长的主要动力和收入的主要来源（占评级总收入的一半）。

（2）评级机构同时提供的咨询、风险管理等服务，使评级可能会受到相关利益的影响。

投资银行在构建证券化产品的过程中往往会购买评级机构公司的咨询服务，寻求获得较高评级的方式。评级机构一方面收取咨询手续费，另一方面又对这些产品进行评级，存在利益冲突，丧失了独立性。评级机构不仅评估信用风险，还参与证券化产品的构建过程，发行方会获得评级机构的建议或者至少能运用评级机构的评级模型进行预构建。达到信用增级的目的。

2.评级制度缺陷

（1）操作不透明，造成监管失灵。

证券化产品的评级方法和数据对监管部门、公众和使用者都极不透明，造成市场和监管的部分失灵。其次，评级方法和数据对评级公司自身也存在透明度问题。此外，评级机构使用的抵押支持债券评级模型过度依赖基础经济数据和假设，这些模型假设及参数设定未经过长时间完整周期的验证，评级结果存在较高的模型风险。

（2）缺乏严密的跟踪评级

由于跟踪评级制度不够严密，评级机构对潜在危机的预警严重滞后。评级机构的迟缓反映加剧了次贷危机，使风险不断积累，影响面不断扩大其内部的跟踪评级制度并没有发挥应有的作用，使投资者因为相信高评级产品的投资价值而受到了巨大的损失。评级机构这一市场自我调节监管者的疏漏，使得高风险资产在投资者与金融机构之间泛滥，市场配置被严重扭曲，危机不可避免。三、总结

在美联储持续低息的政策背景下，美国房价持续上涨，从而刺激了次级抵押贷款市场的迅速发展。资产证券化作为提高贷款资产流动性同时分散风险的金融创新工具在这一市场中起到了融通资金，扩大参与面的刺激作用。在全球流动性泛滥的大背景之下，各金融中介机构操纵着手中流动性过剩的美元，不断的创造新的衍生品，追求利益。而作为市场自发调节机制的定价机制在这一环境下严重失灵，评级机构评估偏差直接导致了定价的错位和市场的非理性追捧。生产关系不能适应生产力的发展，制度和认识跟不上创新的步伐，资金泛滥累积这矛盾和隐患，纵观危机的形成和原因，我们可以清楚的认识到，危机的大爆发只是时间的问题。

参考文献：

［1］《中国财经报道》栏目组.磁带飓风的未解之谜.北京：机械工业出版社.2008

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这种次级债的交易可以分为三层：一是初级证券化产品MBS；二是将次级债作为过手证券，进行再包装、再组合的CMOS交易；三是在上述基础上进一步衍生出的CDOS，主要用以进行对冲交易。与次级债联系起来的对冲交易，是将房地产市场变动，尤其是价格变动与次级债收益变动联系在一起进行对冲。虽然房地产价格与次级债之间存在着对冲套利的机会，但十分狭小。为了获取较大的利润，对冲基金必然会利用财务杠杆来扩大对冲规模。而利用财务杠杆进行金融衍生品对冲交易操作，在微观上加大了对冲基金的获利能力，在宏观上则加大了金融风险，一旦市场条件变化或对冲操作失误，风险即刻显现。与次级债联系在一起的金融衍生品交易的基础资产是住房抵押贷款的收益权，其风险状态也取决于住房抵押贷款的风险状态。一旦住房抵押贷款市场出现违约率上升，整个链条就会产生问题。

由上可知，次贷危机的产生过程：在美国次级抵押市场上，信用较低的人从信贷公司获得贷款；信贷公司将房屋抵押的债权出售给投资银行，用收益进行再贷款；投资银行则将债权重新包装成债券，向投资人推介，在资本市场发行。而美国次级抵押贷款危机就按照这样的路线图在蔓延：购房者无力偿还贷款贷款机构遭受严重损失甚至被迫申请破产投资基金买入由次级贷款衍生出来的投资产品而受到重创股票等金融市场资金面受影响而下跌。

二、次级抵押贷款危机的成因

20世纪80年代“里根革命”以来，美国政府一直朝着减少市场干预的方向发展。但愈演愈烈的美国次贷危机，却迫使美国政府出重手救市，其实施的住房援助法案，某种程度上更是一种“准国有化”行为。次级抵押贷款危机的爆发使美国经济陷入了衰退边缘。引发次级抵押贷款危机的原因可以总结为以下几个方面：

（一）过度证券化和信用等级偏高

把部分债务收益，转化为证券后再卖给投资者，这就是证券化。次级贷款的放贷机构把超过6000亿美元的次级贷款债权转化为证券后，卖给各国的投资者。美国的信用评级机构的收入是基于所评级证券的金额，而不是信用评级能否真实地反映相关信用风险。而评级市场的不透明和评级机构的利益冲突，使得这些严重的高风险资产可以顺利进入投资市场。这样次级贷款的放贷机构就可通过信用评定机构，轻松地拿到“AAA”的信用评级，过多的“AAA”证书使银行失去了对风险的敏感性。由于证券化产品过于复杂，很多机构投资者对证券化产品的定价缺乏深入了解，完全依赖产品的信用评级进行投资决策。最终的结果是，证券化产品偏高的信用评级导致机构投资者的非理性追捧，最终导致信用风险的累积。

（二）通货膨胀，即资产价格过快攀升和资产泡沫的堆积

随着金融衍生品的发展、房价的上升，人们的需求越来越大，最终导致通货膨胀。而美联储为了降低通货膨胀不得不提高利率。但利率提高后，那些次级抵押贷款者就还不起贷款了，这导致次贷市场还贷拖欠比例迅速上升。至此，美国经济的货币流动性降低，经济发展进入低速徘徊状态，次级抵押贷款者就更难还清次级贷款债务。

（三）美国金融监管当局货币政策由松变紧，监管当局监管不严

从2001年初美联储的宽松的货币政策使得房地产市场上房贷利率同期下降。而这一阶段的利率下降，就是带动21世纪以来的美国房产持续繁荣、次级房贷市场泡沫起来的重要因素。因为利率下降，使很多蕴涵高风险的金融创新产品在房产市场上有了产生的可能性和扩张的机会。从2004年6月起，美联储的低利率政策开始了逆转；到2006年8月，联邦基金利率上升到5.25%，标志着这轮扩张性政策完全逆转。连续升息提高了房屋借贷的成本，开始发挥抑制需求和降温市场的作用，促发了房价下跌，以及按揭违约风险的大量增加。

2004年初，贷款机构开始放松贷款标准。与此同时，美联储一边持续加息，另一边却继续鼓励贷款机构开发并销售可调整利率房贷。正是这种自相矛盾的行为造就了次级抵押贷款危机。金融监管部门从意识到问题到将保护措施衍生到那些更为脆弱的贷款人用了3年，而此时危机已经产生。因此，监管者在这场危机中负有不可推卸的责任。

（四）对金融衍生产品创新风险认识不足

随着世界经济金融的全球化趋势加大，全球范围利率长期下降、美元贬值，以及资产价格上升，使流动性在全世界范围内扩张，而追求高回报、忽视风险的金融品种和投资行为也随之增多。次级房贷衍生产品客观上有着投资回报的空间，在一个低利率的环境中，它能使投资者获得较高的回报率，这吸引了越来越多的投资者。在信贷环境宽松或房价上涨的情况下，放贷机构因贷款人违约收不回贷款，它们也可以通过再融资，或者把抵押的房子收回来再卖出去，不会有亏损。但在信贷环境改变、特别是房价下降的情况下，再融资或者把抵押的房子收回来再卖就不容易实现；在较大规模地、集中地发生这类事件时，危机就出现了。

三、美国次级抵押贷款危机对我国的启示

金融管制的放松与金融产品的创新是金融发展的大趋势。而与此同时风险也不断加大，必须加强对风险的监管。此次风波对中国的启示而言，主要有以下几个方面：

（一）在经济快速发展时期，一定要防止资产价格过快攀升和资产泡沫的堆积。次级债危机表明，资产价格过快攀升导致的直接后果就是对实体经济的平稳运行造成巨大伤害。此次危机的导火索是美国房地产市场的过热与疲软。中国近来经历了长时间的低利率政策之后，资金不断涌向房市和股市，物价持续走高，经济运行存在由过快向过热转化的可能性，一定要防止资产价格过快攀升和资产泡沫的堆积。

（二）应该尽快推动住房按揭贷款证券化市场的发展，加快发展银行信贷资产证券化，以化解银行体系的金融风险；选择银行的优质资产实行证券化，并加强对资产证券化业务的监管。商业银行可以通过资产证券化将缺乏流动性的信贷资产组成资产池,并以此为基础发行衍生证券,而转出的资产也从资产负债表上移出。这样，银行就可回收流动性，使资产负债结构和期限得到改善。住房抵押贷款证券化在美国、欧洲等地已经有了很大的发展，并且对缓解次贷危机的冲击起到决定性作用。目前在我国，商业银行面临严重的短存贷长问题，而将已投放的贷款进行证券化，提前回收流动性，就可以防止因为资产负债期限不匹配所引发的风险。

在次贷危机中资产证券化的错误在于次级抵押贷款的缺陷，即证券化资产是信贷公司向那些风险高、还款能力较差的人发放的高利率次级抵押贷款。我国推进资产证券化时就要选择银行的优良资产进行证券化，要加强对资产证券化业务的监管，一定要加强基础资产池的信息披露，建立资产信用风险的评价体系。

（三）在进行金融创新的同时，加强信息披露和风险监管。信用评级公司、投资银行和商业银行由于市场信息的不对称性有可能在资产证券化过程中结成利益共同体，而信息透明性对金融市场发展和投资者权益保护具有重要作用。因此，必须加强商业银行金融创新行为的信息披露，提高信息透明度。此外，在利益的影响下，信贷公司逐渐推出一些具有较高风险的产品，信贷公司寄希望于美国楼市的持续上涨，在房价不断走高时，即使炒房者现金流并不足以偿还贷款，也可通过房产增值获得再贷款以填补缺口。随着美国楼市出现下跌，次贷出现还款压力，进而导致信贷公司的资金链断裂。而在较高风险的产品不断推出时相应的风险监管却没有跟上。衍生品市场的发展有利有弊，金融创新只能将风险在不同的投资者之间进行分散和转移，而不能从根本上消灭风险，它并没有降低整个金融市场的系统性风险。而衍生品也只是提供流动性和分散风险的重要工具，它虽然可以对冲风险，但不能消灭风险。除金融机构本身应提高风险管理水平外，监管当局也应加强对金融衍生品市场的管理。从而不断加强对衍生品市场的风险监管。

此外，金融市场的过度反应和预期的自我实现，会加剧金融波动的程度，甚至会导致危机。在衍生品市场日益发达，金融市场联系日趋紧密的今天，市场的过度反应、投资者信心的动摇会迅速波及金融市场全局。因此，市场信心应当成为货币和监管当局管理的重要内容。

（四）在国际金融一体化发展的大背景下，国际金融合作将成为发展趋势，各国金融机构和各国政府之间应及时协调和应对金融危机。一个始于美国次级抵押贷款市场的产品问题，却很快扩散开来，造成世界金融市场的动荡。各国央行和监管当局则联手通过公开市场操作和“最后贷款人”的角色向市场注入流动性，缓解金融结构的流动性风险，避免了次级债风波的扩散，从而避免了进一步金融危机的爆发。由此可见，随着全球经济一体化进程的不断发展，各国金融市场互相渗透，危机极容易在各国之间相互传染。而各国也应建立和巩固国际金融合作机制，发展和扩大国际金融合作平台。对中国而言，就要在提高本国金融市场各类金融机构的抗风险能力的同时，积极参与国际金融市场的竞争与合作。

参考文献：

[1]陈华.金融监管、最后贷款人与存款保险相关制度研究[J].山东经济，2007，（5）.

[2]梁福涛.警惕美国次级房贷危机[J].新财经，2007，（5）.

[3]龚宇.美国信用评级业监管体制变迁[J].证券市场导报，2008，（7）.

[4]李云林.美国为什么会发生次贷危机[J].中国投资，2007，（12）.

[5]周纪恩.从次贷危机根源和实质看宏观金融风险监管[J].新金融，2008，（6）.

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在发放次级抵押贷款后，这些金融机构（主要是次级抵押贷款公司）通过贷款证券化的方式，形成一系列以次级抵押贷款为基础的证券化产品，如抵押支持证券（MBS）、资产支持证券（ABS）等，以及以MBS、ABS等为基础发行的债务抵押担保证券（CDO），从而将贷款风险通过证券市场专业给投资者。同时随着风险的转移，这些金融机构因贷款占用的资金得到回收，使得放贷规模继续扩大。

二、危机产生的原因

自从2001年美国网络泡沫破灭以来，美联储为了刺激经济采取了宽松的货币政策，联邦基金利率一直维持在极低的水平，低利率刺激了房价持续上涨。在房地产业繁荣的现象下，次级抵押贷款的风险在一定程度上被掩盖：次级抵押贷款公司觉得，收不回的贷款反正有房子做抵押，而房价还在涨，所以还会赚；而且借助于金融创新，这些贷款被打包债券化出售给了投资银行、对冲基金等各类机构投资者，次级抵押贷款公司的信用风险被转移出去了。但从2004年6月开始，美联储持续加息，房地产业开始趋冷，一些借款买房人不能按期还贷而违约，违约率的上升导致一些次级抵押贷款公司（如美国第二大次级抵押贷款公司新世纪金融）出现亏损以至破产。同时，次级抵押贷款支持的债券也随之变成了垃圾债券，它的价格下跌引起了投资于此机构出现财务困难。投资者了解到这个信息后，纷纷要求赎回投资，造成基金公司流动性困难，不得不暂停赎回，这引发了投资者的恐慌。商业银行出于安全考虑不肯拆出资金。出问题的金融机构从银行和债券市场都无法融到资金，次级债危机就演变为流动性危机，引起了造成美国和全球主要股市下跌。

探究危机产生的原因，归纳起来有以下几点。

1．美联储的低利率货币政策以及房地产泡沫的破灭

为了应对网络泡沫的破灭和“9.11”恐怖袭击对美国经济的冲击，刺激经济增长，美联储前主席格林斯潘连续13次降息，低利率的政策极大的促进了美国房地产也的发展，在拉动经济发展的同时，也为危机的形成埋下了伏笔。随着美国经济的复苏，为了防止经济过热，美联储又先后17加息，引起房地产泡沫的破灭，次贷危机从而发生。

2．放贷机构和投资者“见利忘险”，忽视风险管理

由于次级抵押贷款的利率比一般贷款利率高2%~3%，在巨大的利润面前，放贷部门以及次级债投资者们“见利忘险”，大量发放次级贷款，大量持有次级债。当危机发生时，难免遭受巨额损失甚至破产。

3．贷款证券化等金融创新引起风险的传递和扩大

通过贷款证券化，放贷部门将贷款的风险转移出去，同时回收的资金继续用于放贷，使得放贷规模不断扩大。金融创新创造了大量以次级抵押贷款为基础的衍生产品以及以这些衍生产品为基础的“再衍生”产品，这些衍生产品渗透到金融市场的各个角落，风险也得以传递和扩大——次级抵押贷款市场的异动将引起整个金融市场的动荡。

4．信用评级机构严重失职

在这次危机中，标准普尔、穆迪等信用评级公司从一开始就认定次级抵押债券和普通抵押债券同等风险，并给予最高的信用评级。投资者出于对这些机构评级的信赖，放心的大量购买了此类债券。但当次贷危机开始显现时，2007年7月，这些评级机构又将几乎所有次级抵押债券的信用等级调低。这样的行为，直接引起了市场的极度恐慌，导致了全球性的流动性不足。

三、引发的思考

尽管美国的次贷危机在欧美各国央行联合救市的措施下得到了缓解，但这次危机对美国以及全球经济造成的严重的冲击，教训是深刻的，值得我们的深入思考。

在中国，住房按揭贷款一直理所当然的被认为是“优质资产”，在银行的贷款业务中占据了很大的份额。但这种“优质资产”的背后的风险是巨大的：这几年，银行为了发放更多的贷款，放松了对贷款人的审查，凡是个人要申请住房按揭贷款的，没有谁不能从银行获得贷款，贷款人基本上没有信用等级之分；同时，不少人甚至利用假信用，大量的从银行骗贷用于炒作房地产。而且，这些不良信用贷款的风险基本聚集在银行体系内，一旦风险爆发，会对银行业以及整个国民经济造成巨大的冲击。

目前，中国房地产市场的基本情况，与危机爆发前的美国房地产市场有一些相似特征：房价快速上涨、进入加息周期、流动性过剩等。而随着央行多次提高存贷款的利率，贷款人的偿付压力增大了，他们也越来越难以预测未来偿付现金支出的变化，风险正在逐渐积累。

在美国次贷危机以后，该是时候全面检讨中国住房按揭贷款了。为了避免类似危机在我国上演，我想以下几个方面值得重视。

1．培养风险意识，强化银行风险管理

美国次贷危机发生的一个重要原因就是金融机构“见利忘险”，为了追逐利润大量放贷，由于房价的持续上升而忽视了贷款管理的基本原则，即收入所得是第一还款来源，而过度依赖于第二还款来源，导致风险越积越高，最终引发了巨大的危机。我国商业银行必须吸取这次危机的教训，重视防范和管理风险，尤其是信用风险。

2．加强金融监管

由于商业银行的本质上是以盈利为目的企业法人，在房地产市场繁荣时期，受到住房抵押贷款高收益的吸引，银行有放松贷款人申请标准以扩张住房抵押贷款规模的冲动。金融监管部门尤其是银监会有必要进一步规范银行的贷款操作行为，并建立有效的风险监控和预警体系。

3．政府应该采取措施保障中低收入人群的住房问题

美国次级贷款主要是为了解决低收入人群和少数族裔的住房问题，但其经济支付能力低又限制他们的还款能力，也容易造成违约现象的大量出现。在这次危机后，当银行房贷收紧时，又会导致部分中低收入者买房困难。因此，政府应该想尽一切办法解决这一问题，让百姓安居乐业，人人享有适当住房——但这并不意味着必须买房（如廉租房也是一种办法），把没有支付能力的中低收入者推向购房市场，拔苗助长只能事得其反。

参考文献：

[1]汪利娜.美国次级抵押贷款危机的警示.财经科学，2007，10.

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二、加强我国金融监管的策略探讨

由美国的次贷危机出现的原因可以看出，金融监管不力是导致次贷危机出现的重要原因，加强金融监管，有助于加强对金融市场发展过程中的各种风险的防范，从而促进金融市场的快速发展。

(一)加强金融监管观念的转变

加强金融监管时，最重要的是要对金融监管观念进行转变。在新的时代背景下，金融行业对金融机构进行监管时的观念已经不再适用，必须要针对当前的经济环境以及金融监管过程中的风险类型等，对风险进行积极的管理和控制。首先应该要实现从单纯追求成本控制向实现全面内部控制转变。长期以来，我国很多金融行业在发展过程中都将成本控制作为一个重要目标，在市场经济环境下，成本的控制固然重要，但是金融行业的内部控制占据的比重越来越大，除了对成本进行控制，还要对现金流、物流、人力等众多方面进行控制，金融行业管理的范围变得更加广泛，对于传统的单纯追求成本控制的理念应该要及时转变，以金融行业发展的全局着手，加强内部控制。其次，应该从经验性金融监管决策向科学性金融监管决策转变。在现代经济环境下，金融监管成为金融行业发展过程中的一个重要手段，市场经济的发展对金融行业的金融监管决策提出了更多、更高的要求，金融行业的金融监管决策是否合理也会影响金融行业全体人员对金融监管决策的重视程度，从而会影响金融监管决策的有效性，因此在金融行业的不断发展过程中，应该要加强金融监管传统的依靠经验进行金融监管向科学、客观金融监管决策理念的转变，为金融行业发展过程中的风险防范进行有效的控制。最后，还应该要积极加强对监管人才的培养，人才和技术才是促进企业利益累积的重要因素，原有的金融监管观念已经不适应当前的时展，金融行业在追求经济效益的过程中，一定程度上造成了环境效益和社会效益的降低，现代金融行业进行金融监管时，针对传统的监管方式和理念，应该要向实现综合效益的方向转变，同时加强对各种资本运营的重视程度，为金融行业的发展奠定坚实的基础。

(二)加强信贷风险管理，对证券化风险防范法律制度进行完善

次贷危机的出现，从表面上看是由于美国的房价持续走低而且美国的利率一直上涨造成的，但是根本原因是美国的资金供应方对于信贷的门槛降低，并且对于风险的管理重视程度不够造成的，一次你导致需求方借贷过度，反复进行各种抵押融资造成的，这种金融危机出现的风险通过证券化的方式可以分散，但是这些风险并没有完全消失，一旦外界的条件具备了就有可能会出现风险，而且这种证券化的渠道也变得十分广泛。有学者认为，中国按揭贷款实际上比美国次级债券的风险要高。如果我国的房地产价格出现了较大的逆转，则这种潜在的问题也会暴露出来，我国的很多银行面临的危机会比次贷危机产生的影响更大。因此在我国的金融市场的发展过程中，应该要不断完善房地产信贷及其证券化风险的防范以及相关的法律制度的建设和完善，避免我国的金融市场也出现与美国市场一样的状况。首先应该要积极加强信贷风险的管理，提高住房按揭贷款的各种信用门槛，防止一些不合格的用户进行贷款。我国在2007年时颁布了一部相关的法律法规文件，即《中国人民银行、中国银行业监督管理委员会关于加强商业性房地产信贷管理的通知》，其中对于购房贷款进行了相应的规定，在次贷危机的影响下加强对住房消费过程中的信贷管理的相关法律法规文件的控制，表明我国的相关的监管部门已经意识到了住房按揭贷款市场的风险，监管层也积极加强了信贷风险的管理。其次，在金融行业的发展过程中应该要积极完善住房按揭贷款证券化风险的防范法律制度。近年来我国金融行业改革的过程中的一个重要的发展过程就是金融资产证券化，资产证券化的过程对于交易过程中的各种风险的防范都有重要的意义，比如交易结构风险、信用风险、利率风险等。在监管过程中应该要积极对资产证券化的各个参与主体进行统一的管理，对风险管理要求进行确定，从而强调金融机构的内部风险隔离以及风险揭示问题的处理，对于金融机构而言，应该要积极建立有效的内部风险机制，在我国的金融市场发展过程中，建立内部风险机制，可以借鉴国外资产证券化发展过程中的一些经验，资产证券化过程中的各种问题进行相应的处理。

(三)对金融金融机构筹资的方式进行合理的组合与安排

金融机构筹资过程中，金融机构筹资方式和渠道对金融机构筹资效率有很大影响，如果对于筹资的渠道和方式选择不当，就很可能会带来金融机构筹资风险。一些贷款机构在进行筹资的过程中，要对各种金融机构筹资渠道和方式进行安排，采用适当的金融机构筹资策略，尽量长久地满足的金融机构的资产需求，与此同时，贷款的用户应该也要根据自身的实际情况，制定合适的还款计划，保证能按时还款。此外，在各种金融机构筹资的过程中，要先考虑债务金融机构筹资，然后进行股权金融机构筹资，可以保证金融市场发展过程中的风险防范能力，增强金融机构的财务风险预防能力，减少企业金融机构筹资过程中的风险。与此同时，还应该要积极提高金融机构的资产的流动性。金融机构在不断发展的过程中应该要积极提高资产的流动性，加强对各种资产的管理以及运用，在对各种资产进行周转时应该要尽量缩短周期，提高盈利的水平。如此一来可以有效地降低企业筹资过程中的风险程度。

(四)加强监管成本意识

美国出现次贷危机之后对金融行业进行监管时的监管机制实际上是功能监管与机构监管的一种混合，监管机构在发展过程中形成了一种横向与纵向的网状监管模式，这种模式下的监管工作很容易导致金融风险的出现。因此在未来的发展过程中应该要积极加强对金融监管的各个机构之间的协调。美国的次贷危机给我们很大的警示，即中国必须要加强适合本国国情的金融监管协调机制的建立，尤其是在当前的经济环境下，加强金融监管协调机制的建立显得十分迫切，应该要加强金融监管的成本意识的建立，考虑到进行金融监管工作时增加的成本费用以及应该要采取何种措施对成本的数量进行控制。我国金融行业的发展过程中，应该要积极加强凌驾于“一行三会”之上的机构的建立，可以通过中央银行的权利对金融监管调谐的职责进行确定，并且对金融机构进行金融监管时的工作进行落实。

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一、美国次级债市场概述

美国房地产贷款系统里面分为三个层次，即优质贷款市场、次优级的贷款市场、次级贷款市场。第一层次贷款市场面向信用额度等级较高、收入稳定可靠的优质客户，这些客户的个人信用分数在660分以上，贷款主要是选用最为传统的30年或15年固定利率按揭贷款；第二层次贷款也称“ALT-A”贷款市场，这个市场面向信用分数在620到660之间的主流阶层，也包括少数分数高于660的高信用度客户，但是不能或不愿意提供收入证明的客户；而第三类贷款市场是面向收入证明缺失、负债较重的客户，因信用要求程度不高，其贷款利率比一般抵押贷款高出2%～3%，但其利润是最高的，所以风险也是最大的。

前些年，在美国楼市火热的时候，许多按揭贷款公司和投资银行为扩张业务而介入次级房贷业务。为分散美国抵押贷款机构的信用风险及流动性风险，美国的投资银行通过资产证券化这一金融创新工具，将同类性质的按揭贷款处理成债券形式在次级债市场出售。通过一系列的结构安排和组合,对其风险、收益要素进行分离和重组，同时实施一定的信用增级，从而将组合资产的预期现金流的收益权转换成可以出售和流通、信用等级较高的债券或收益凭证型证券。这样虽然初始资产是次级房地产抵押贷款，但优先级抵押贷款权证依然可以获得较高的信用评级，从而被商业银行、保险公司、共同基金和养老基金等稳健型的机构投资者所购买。在市场繁荣时期，信用评级机构为了承揽更多的业务,常常通过提高信用评级的方式来讨好客户,这意味着信用评级机构主观上降低了信用评级的标准。最终的结果是证券化产品偏高的信用评级导致机构投资者的非理性追捧，导致金融信用风险的累积。

二、美国次级债危机的原因分析

1.美国刺激经济政策是主导诱因

2001年美国经济跌入了近十年来的低谷，经济的不景气导致失业率激增，当年的失业率创下1994年7月以来的最高纪录。新上任的小布什总统为了刺激投资和消费、防止经济衰退，采取大幅度减免税收的做法来刺激经济，并期望通过大力发展房地产市场来带动相关行业的复苏。为了刺激房地产业的发展，美国房地产按揭市场通过放松个人信用政策，包括对于“信贷偿还能力比较差”的人提供按揭贷款等，前美联储主席格林斯潘的超低利率政策更是为次级抵押债危机的产生提供了适宜的条件。

2.抵押贷款证券化规模的不断扩大

房价的不断上涨刺激了金融房贷机构的逐利性，在优质抵押贷款市场接近饱和后，房地产金融机构把目光投向了信用等级低的购房群体，次级抵押贷款市场应运而生并迅速发展壮大，次级贷款规模占抵押贷款市场总规模的比率也从2001年的5.6%上升到2006年的20%。但美国次级按揭客户的偿付保障不是建立在客户本身的还款能力基础上，而是建立在房价不断上涨的假设之上。在房市火爆的时候，银行可以借此获得高额利息收入而不必担心风险。但如果房市低迷，利率上升，客户们的负担将逐步加重。当这种负担到了极限时，大量违约客户出现。此时，次级债危机就产生了。

3.市场利率的不断提高

美联储的13次降息和17次加息是促使房地产市场由热变冷的动因。2001年1月～2003年6月，为了刺激美国经济，美联储连续13次降息，联邦基金利率从6.5%降至1%的历史最低水平，过剩的流动性刺激了以房地产为代表的资产价格的持续快速攀升，次级抵押贷款市场也随着房价的上涨迅速繁荣起来。然而从2004年6月以来，美国进入了加息通道，到2006年6月美联储第17次加息，联邦基金利率从1%提升到5.25%，购房者的负债压力迅速上升，直接导致美国房价下挫。由于抵押品价值的相对下降，对于大部分困难家庭来说惟一的选择就是停止还款、放弃房产，最终酿成抵押贷款市场危机。

4.监管的缺失和滞后

在美国，虽然全方位、多层次的监管体系比较健全，但对次级债市场的监管几乎是空白的。直到2003年底，美国金融监管者开始关注到房贷机构放松了的贷款标准，但是，金融监管部门并没有及时给予干预。由于宏观经济政策鼓励通过房地产行业来拉动美国经济的恢复和发展，加上对次级抵押贷款市场产生后果的忽视和对资产证券化金融手段的放纵，导致了对次级债市场的监管的力度远远落后于次级债市场的发展。正因为对次级债市场监管的缺失使市场的不规范行为没有得到及时的纠正，当风险积累到一定程度时最终引发次贷危机。三、美国次级债危机对我国启示

虽然中国和美国由于实行不同社会政治经济制度而存在巨大的差异，但我们也发现两个国家在经济的某些方面还是存在一定的相似性，比如流动性过剩导致股票和房屋为代表的资产价格虚增，投资与投机行为盛行等。有幸的是美国的次级债危机给我们敲响了警钟，让我们更加理性地认识到次级债危机的严重后果，对我国的金融市场的健康、有序发展具有积极的借鉴作用。

1.严防资产价格过度攀升的负面影响

美国次级债危机始于房地产市场泡沫的不断堆积，泡沫破灭后引发了危机的爆发。目前资产价格虚高的中国更应该从中得到启示，资产价格过快攀升可能会积聚资本市场的系统性风险。市场不会永远高涨，一旦泡沫破灭就会影响实体经济的平稳运行。而且资产价格的大幅上涨迅速扩大了居民财产性收入的差距，加剧低收入群体的不公平感，从而引发一系列尖锐的社会问题。目前，我国以房价和股价为代表的资产价格迅猛上涨，同时随着我国流动性过剩不断增加，央行的货币政策不断趋紧，这会导致资产价格的快速回调，其背后隐藏的风险应予以高度重视。

2.商业银行要警惕个人住房贷款的风险性

首先商业银行要改变“住房按揭贷款是无风险优质资产”的观念。由于住房抵押贷款的低风险性特征，商业银行在信贷资产结构调整中更加偏好于住房抵押贷款。大量的住房抵押贷款正是导致我国近年来房地产价格快速上涨的重要原因之一。在房地产市场繁荣时期，住房抵押贷款的确是优质资产，但是一旦房地产市场持续走低，这种优质资产很可能演化成不良贷款。随着央行多次提高存贷款的利率，借款人的偿付压力越来越大，当违约行为大规模出现时就会导致金融风险的积累和暴发。因而，正确地认识和看待个人住房贷款的风险对我国有效规避市场风险有积极的意义。

3.要充分认识到资产证券化的风险

为什么美国次级债危机会演变为资本市场全面危机？这是因为资产证券化的风行造成信用风险从次级债供应商传递给了资本市场上的机构投资者。从而造就次级债供应商和次级债持有者一荣俱荣、一损俱损的局面。通过证券化操作，房地产金融机构就可以把抵押贷款的违约风险转移给资本市场，最后让抵押贷款支持证券的购买者来承担相应的违约风险。因而我们应该警惕金融创新过程中隐藏的风险。证券化既是贷款者降低风险的一种手段，同时又增加了机构投资者面临的风险。

4.要建立和健全个人诚信系统，提高对风险的防范能力

美国此次次级债危机其本质就是信用的危机。在美国，不同信用等级的人和机构享受社会资源和成本是不一样的。信用等级较高的贷款者可以享受比较优惠贷款利率，信用等级较低的贷款者可以通过次级抵押市场来获得贷款，但必须接受相对较高的贷款利率。这种健全的信用体系和市场化手段对不同信用资产间的风险隔离在一定程度上起到对风险过滤的作用，最大程度地减少了各个层次贷款之间的相互传染与影响。目前我国的信用体系还不够健全，金融产品的开发不能与个人信用紧密联系在一起，这样就不能有效区分不同的信用等级贷款者的贷款风险。所以建立健全个人诚信系统，并在此基础上研发结构化住房信贷产品，对我国商业银行控制风险有重大的借鉴意义。

5.政府要建立风险防范机制保障金融市场的稳定发展

金融市场是信息高度不对称的不完全市场，而且金融风险具有传染性和蔓延性。为了维护金融市场的稳定，政府需要完善法律和制度建设，加强对市场的监管，提高市场信息的公开性和透明度，降低市场信息的不对称性。但是这种调控方式的有效性却依赖于市场投资者的理性判断。在资产价格剧烈波动的时期，由于羊群效应和信息不对称，投资者经常会出现非理性波动。此时必须要有一套健全的金融风险防范机制，抑制和化解可能出现的金融风险。因而政府应当严格金融监管，警惕实体经济中的泡沫膨胀风险，防止出现失控局面，从而确保我国金融市场的长期稳定、健康发展。

参考文献：

[1]伍戈:美国次级抵押贷款风险的成因、影响及其启示[J].国际金融调研，2007，(6)

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美国次贷危机的根源是在房地产价格上扬时，贷款机构忽视了房价逆转造成的违约风险，放松了抵押贷款的条件，使得大量无偿还能力的客户获得了贷款，从而使不符合征信条件的借款人成为次贷危机的始作俑者。而在我国居民住房按揭贷款长期以来被视为优质资产，在当前国内房价高位运行中，我国银行业忽视贷款申请条件，注重贷款抵押物房产价值，而不注重第一还款人的按揭还款能力，对其申请资料也未做仔细查实，从而出现了用假收入证明假工资证明等虚假文件到银行进行按揭贷款的现象，也就为中国未来的次贷危机的发生埋下了严重隐患。所以应将目前已取得按揭借款的对象设定为征信的重点，特别是二套以上购房者，全面了解和录入其收支能力信息。在此基础上，要从三个层次逐步扩张其信息要素。第一层：真实的收入来源数量，住房公积金、养老金的交纳，‘支付子女上学、个人水、电、燃气、物业管理等公用事业费用；第二层：有无法院民事判决、欠税、抄股等影响收入现象；第三层：有无其他银行借款、个人借款、高利贷等。

三、主动预防，增加预警功能

在次贷危机的酝酿中，银行和信贷公司出于盈利的考虑，放松了对借款人信用评级的审核，降低了首付额度比例，低收入借款人的信用风险不断增大。危机最初出现时，美国信贷市场和银行业对征信信息反应滞后。凡此种种，都是征信系统预警功能缺失的反映。而在透支消费传统的支配下，然而许多借款人，尤其是低收入借款人盲目借贷，风险意识淡漠，并无应付意外事件的资金储备。泡沫在房地产市场上扬的情况下不会显现，但泡沫一旦破裂，借款人就会意识到其贷款额远远高于房产价格。这使得贷款者不堪重负，宁愿承担罚金也会主动停止还款，随之而来的就是道德风险和信用危机。所以在我国今后的征信系统建设中，应设定相应的预警红线，增加自动分析功能。作为征信管理部门，必须时刻关注征信信息的变化趋势，及时调整信息指标，并向有关部门提出风险预警。同时也要督促有关金融机构制定演练预案，一旦出现风险预警，能够做到反映迅速，措施得力，防范有效。

四夯实基础，增强风险意识

美国次级贷款的借款人的信用还有等级之分，而我国的按揭贷款者估计其中的大部分连“信用等级”都没有，因为贷款所开具的收入证明有很大的虚假成分在里面。可以说如果以美国的个人信用评级标准，中国不少个人住房按揭贷款者不仅没有信用，甚至是负信用。尽管目前国内不少个人住房按揭贷款的信用不好，但是在房地产市场价格一直在上涨时，这种没有信用、负信用的人就不会暴露出来，因为过高的房价会把这些潜在的风险完全掩盖起来。但是如果中国的房地产市场价格出现逆转，其潜在的风险必然会暴露出来，而且这些潜在的风险一旦暴露出来，国内银行所面临的危机肯定会比美国次级债券出现的危机要严重的多。所以当务之急就是要夯实征信信息，改变商业银行信贷人员仅仅凭借款人身份证明、个人收人证明等比较原始的征询材料进行判断和决策，以及银行和客户间信息不对称的现实状况，减少各种恶意欺诈行为，加强对已放贷款者关注。

五、区分客户，设立信用级别

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（二）描述性统计分析1.中国和美国的利率变动情况比较从图1中可以看出，美国联邦基金利率在2008年便开始急剧走低，一直到2008年12月跌入最低点并维持在这个地位。联邦基金利率的急剧走低是美联储对次贷危机发生的基本反映，而其跌入谷底的时间恰好与QE1出台的时间相吻合，之后的三轮货币供给量化宽松政策亦是维持了这个低位基本不变。可见低利率是缓解次贷危机的一大货币政策手段。对中国利率而言，1个月期的SHIBOR利率，总体趋势是波动上升。在2008年底的时候有一个大幅的下降，随后缓慢上调；至2012年的年中再次跌落，并维持在一个稳定水平。随后在2013年的6月产生了一个最高值，之后便在一个较高位上波动。从总体上看，2008年以来，我国SHIBOR利率情况可分为五大主要区间，2008年8月以前、2008年8月至2010年10月的低迷期、2010年11月至2012年5月的缓慢回升期、2012年6月至2013年5月的平稳期以及2013年6月之后的一期。可以看到，SHIBOR利率在2008年的走低与次贷危机加剧的时间重合；2010年后的缓慢回升在美国宣布第二轮QE后产生。最后一期的利率走高在QE4宣布之后几个月后发生。根据中国流动性变化和美国QE实行情况的重合性来看，美国货币政策选择取向变化对我国流动性是存在影响的。由此可见，SHIBOR变化趋势与次贷危机的加剧以及QE实施有明显的关系。2.中国和美国的货币供给量变动情况比较根据图2，可见次贷危机以来美国基础货币供给量（MB）在持续较快地增长，此归功于美联储在四轮QE中大量购买住房抵押贷款证券（MBS）以及国债而放出的流动性。其中有几个快速增长的时间点，分别是2008年8月、2010年11月和2012年12月。这三个快速增长时期可以从图2的同比增长率图中看出，分别是触底反弹的时间点。而QE2的实施时间在2010年的11月，QE3、QE4的实施时间分别在2012年的9月和12月，正好与MB快速增长的时间点吻合。对中国M2变化而言，2008年以来我国M2量呈持续增长状态。就增长率而言，在2008年12月左右有一个大幅度的增长，和QE1的实行时间吻合。在这个时间之后，我国M2总体以波动形式缓慢下降。

（三）相关性分析1.中国利率和美国利率联动的相关关系根据SPSS输出结果，美国联邦基准利率与SHIBOR一个月利率的斯皮尔曼相关系数为-0.643，有较强的负相关关系。而SHIBOR的高低可以较好地代表中国流动性情况，高SHIBOR利率会导致较低的流动性。因此，可以初步认为美国货币政策会对中国流动性产生较为显著的影响。2.中国M2和美国MB联动的相关关系根据SPSS输出结果，美国MB增长率与中国M2增长率的皮尔逊相关系数为0.51，具有较高的正相关关系。即当美国实行扩张性货币政策时，我国的货币供给量也会有所提升，货币供给量的增加会在一定程度上反映流动性的增加。故而在货币角度可以初步认为美国的货币政策对我国流动性有一定的影响。通过利率与货币供给量两个角度的分析，我们已经可以初步判断次贷危机后美国的货币政策对我国的流动性产生还是存在着一定的影响。接下来将会进一步探究其影响的路径以及影响的途径如何。

二、美国货币政策对中国流动性影响机理

根据上部分的分析，可以知道在利率和货币供给量两个角度，美国货币政策对我国流动性造成影响。在利率层面，美国持续走低的基准利率会导致中美间出现利差和汇差，进而出现资本流动。在货币供给量方面，其数量的变动会促进抑或抑制消费，进而影响贸易量；同时也会影响国际间投资，进而使得资本流动产生动荡；过多的美国MB（与国债的发行）会增加我国的美元外汇占款，增多的外汇占款会直接影响我国流动性。从这两个角度出发，美国货币政策对中国流动性影响可以分为资本流动渠道和贸易渠道两大路径。

（一）资本流动渠道经济开放促进了各国之间的经济联系，其结果是各国的金融联系也日益紧密，也使金融市场波动的联动性在不断增强。美国为应对次贷危机，放宽了货币政策———降低利率，增发货币，放宽了美国国内的流动性，并从利差、直接投资波及到他国。由于美国次贷危机后的QE政策增发大量基础货币，降低了联邦基准利率并维持在一个较低位置，美国与中国的利率差因此拉大。同时，根据汇率决定理论，利率决定汇率，利率降低会产生人民币升值预期，相比之下，人民币有效汇率（对于美国）增加。中美利差以及汇差的增加，套利和套汇倾向产生，会直接影响外商投资（即美国对中国的FDI）。随着经济开放的推进，对外投资成为资本输出的重要渠道。美国采用宽松的货币政策刺激国内流动性，加之上述的利差、汇差诱使，各企业公司加大国外市场的投资。而中国作为美国大部分企业分公司、加工生产所在地，被投资的份额亦会在一定程度上增大。并且，当美商投资增加时会增加其他投资者对中国的信心，包括国内与国外，进一步促进资本在我国的流入，从而增加流动性。

（二）贸易渠道流动性影响的贸易渠道传导主要是通过外在需求的变动表现出来的，具体表现在汇率变动引起的贸易顺差，直接来源于外汇占款的增加。根据宏观经济学基本关系式：Y=C+I+G+（X-IM）一个国家的总产出（Y）等于消费（C）、投资（I）、政府支出（G）与贸易差额（出口X减去进口IM）之和。美国为在次贷危机后提振经济，在降低利率增加基础货币以刺激消费和投资之余，还需从国际贸易角度增加总产出。如资本渠道所述，美国QE政策降低本国利率，进而使本国有效汇率有下行趋势，使得本国商品相对国外变得便宜，根据国际贸易理论，出口增加，进口减少，贸易条件倾向于改善。美元有效汇率的降低会使美国贸易条件有改善的倾向。但是由于美元的增发刺激了美国的需求，进而会使进口需求增加，其改变进出口情况的效果有可能会抵消由于美元贬值导致的贸易条件改善，净效应需要根据实际情况进行分析。我国2008年以来对美贸易顺差的增长率，虽然存在几个区间的负向增长，但总体是一个正向的态势。亦即净效应为正。中美贸易是中国增加外汇占款（美元为主）的两大途径，中美贸易顺差增加将会增加我国外汇占款，反之中美贸易顺差的减少会减少我国外汇占款，进而影响我国流动性———如果外汇占款增加将会增加我国流动性，反之则会减少我国流动性。

三、美国货币政策取向对我国流动性影响程度的实证分析

根据上面的分析可以看出，次贷危机后美国货币政策对我国的流动性主要通过贸易渠道和资本流动渠道产生影响，并且每个渠道通过各自的中间变量来实现。本部分将采取结构向量自回归（SVAR）的计量方法对该两渠道进行实证分析，得出影响程度和强弱，并比较两个渠道的强弱关系。

（一）变量选择及处理根据影响途径的分析，可知美国货币政策是通过资本流动渠道和贸易渠道对我国流动性产生影响。在以上相关性分析中，选取了美国MB、联邦基准利率作为美国货币政策的衡量，我国M2和SHI-BOR最为流动性的衡量。在本部分实证中，由于联邦基准利率在2009年之后一直接近为0的低位，并且总体维持不变，其数据对SVAR模型会有较大影响，故而不选取联邦利率进行实证，相对应的，SHI-BOR也从因变量中剔除。只从货币供给量的角度对两渠道进行实证。这也与“货币供给量化宽松政策”相对应，即是从货币角度进行分析。对于资本流动渠道，采用美国基础货币变化率、中美利差、美元有效汇率、FDI（增长率）作为参考指标，其中中美利差、美元有效汇率和FDI是中间变量。这里选择的是月度数据，由于FDI实际数受到季节性影响较重，需要对其做多月平滑处理，为了保证处理后数据仍具有一定的代表性，故采用3个月平滑。在贸易渠道，故选取美国MB、美元有效汇率、中美贸易差额（增长率）、中国外汇占款（增长率）作为参考指标，同样地，中美贸易差额和中国外汇占款是中间变量并作3个月平滑处理。中国流动性方面采用M2增长率作为代表，数据区间为2008年1月至2014年8月。在经过数据单位根检验后，具体指标处理与符号如下。

（二）实证分析从资本流动渠道和贸易渠道两个方面，分别建立五元SVAR模型。建立模型之前，先确定滞后阶数，并进行格兰杰因果关系检验。1.模型滞后阶数选择根据AIC、LR等统计量的判断标准选择最优滞后期数。（1）资本流动渠道模型滞后阶数选择根据表4可知，FPE、AIC、SC和HQ统计量显示的最优阶数为2阶，而LR统计量推荐的最优滞后阶数为4。各判断准则结果不一致，此处选取多数统计量判断结果，即2阶作为最优阶数进行模型拟合。（2）贸易流动渠道模型滞后阶数选择根据表5可知，SC和HQ统计量显示的最优阶数为1阶，LR认为6阶为最优，而FPE统计量推荐的最优滞后阶数为3、AIC统计量推荐第7阶。各判断准则结果不一致，此处选取多数统计量判断结果，即1阶作为最优阶数进行模型拟合。2.格兰杰因果关系格兰杰因果关系可以用来检验某个变量的所有滞后项是否对其他变量的当期值产生影响。根据以上检验，从资本流动渠道上看，在5%的显著性水平下，美国MB增长率是我国M2增长率的格兰杰原因；从贸易渠道上，在统计上说明美国MB增长率对我国M2增长率存在影响。这说明，就M2增长率作为代表来说，美国货币政策从资本流动渠道和贸易渠道对我国流动性变化均存在显著影响。根据以上检验，可以得出与相关性分析一样的结论，美国货币政策对我国流动性存在实质性解释作用，而此影响是通过贸易渠道和资本渠道来达成的。3.脉冲响应函数脉冲响应函数可以考察模型中给定一个变量的冲击在一定的连续观测期内对其他变量的影响。同样地，根据两组SVAR模型进行脉冲响应函数分析。冲击响应时长设置为10期。（1）美国货币政策取向通过资本流动渠道对我国流动性的冲击影响由Eview输出结果，可以看出美国MB增长率对我国M2增长率的冲击有显著影响，这与格兰杰因果检验结果一致。在受到美国MB单位正向冲击之后，M2增长率脉冲响应值在第3期较快速上升，至第4期左右达到最高点并开始下降，最后收敛于0。这说明美国量化宽松政策在资本渠道上主要通过增大自身基础货币对我国流动性产生影响。美国基础货币供给量对中美利差的影响，显示一个明显的正向响应，在第三期开始有一个比较微弱的负向，最后回归零值并有少量的正负波动。总体为正值，基本与上部分理论分析一致。美元有效汇率在中美利差的一个正向波动后先是有一个负向的变化，在第三期开始转为正向，并再以正向缓慢收敛到零。由于利率对汇率的影响需要通过市场进行反映，固存在时滞是可以理解的。汇率对FDI的影响先是一个负向，随后在第五期至第七期变为一个显著的正向，随后再次转为负向并收敛于零。FDI受利率预期和汇率预期影响，需要有一个实质的利率、汇率变动后，人们才会产生套利、套汇倾向，而在此倾向之前受其他因素综合影响，故可解释为第五期的正向，而由于此正向效应十分显著，可以基本证实理论分析所述情形。FDI对M2的影响较为微弱，且效应总体为正。（2）美国货币政策取向通过贸易渠道对我国流动性的冲击影响根据图4，虽然可以看到美国基础货币对我国M2的冲击仍然是存在正向影响，并缓慢收敛于零，但是总体程度较弱。从上图可知，美国MB一个单位的正向冲击对应是美元有效汇率负向响应值，程度较弱并缓慢收敛。这与理论分析相一致：美元基础货币的增发使得美国利率下降，再由汇率决定理论，汇率降低。右上图表现的是美元有效汇率的一个单位正向变动导致贸易顺差微弱的负向响应，这是由于美元贬值导致的贸易条件的暂时改善，但是由于美国需求的增加抵消了这一贸易条件改善的倾向，响应值在第四期开始便收敛于零了。贸易顺差对外汇储备的影响表现为四期以内及其微弱的正向影响；外汇占款对M2总量的影响表现为十分微弱的围绕零值波动，这与MB表现出的对M2变动的冲击微弱是相符的。从整体而言，美国货币政策通过贸易渠道对我国流动性产生的影响并不显著。

篇（8）

传统上，银行融资的抵押贷款是从他们收到的客户存款中得到的。这限制了抵押贷款的数额。近年来，银行已移至新的模式，他们出售抵押贷款的债券市场，这使得他们更容易举债额外基金（见图1）。

在传统模型中，还贷的路径②会由于购房者未能还贷而终止。而在次贷模型中，①、②、③、④路径都会由于购房者未能还贷而终止，导致各个机构出现风险的连锁反应。

美国的信用评级公司将住房贷款划分为三种类别：优质贷款市场；“ALT-A”贷款市场；次级贷款市场。所谓次级抵押贷款是指向信用评级分数较低、收入证明缺失、负债较重的家庭或个人提供住宅抵押贷款。在美国有相当数量的金融信用评分不高的人群。信贷公司正是看准了潜在的强大市场所能带来的预期收益，于是从20世纪80年代开始就降低贷款标准，形成了大量次级抵押贷款。

由于房贷周期很长，房贷公司和商业银行为了提前获得现金流，对其进行资产证券化运作，便把这部分房贷打包成为住房按揭抵押债券MBS或抵押债务债权CDO。而MBS或CDO的投资者主要是投资银行和对冲基金（见图2）。

证券化的次级抵押贷款的信用风险及其收益正是通过这样的信用链条，从未证券化前完全由贷款供应商（商业银行或专业贷款公司）的资产负债表中，转移到持有抵押贷款支持证券（MBS或CDO）的机构投资者的资产负债表中。因此，表面上分散了的风险，实际上已经传导到了证券市场。

（二）美国次贷危机的蔓延

次贷危机的实质是由于美国的次级贷款都被证券化了，并通过融资杠杆使损失放大了N倍，进而辐射到了全球金融系统。根据Thomsonfinancial的统计，过去的三年全球CDO发行量分别达到了271803.3$MM、551709.6$MM和502978.8$MM。

通常情况优质抵押贷款是由有政府信用支持的抵押贷款债券发行机构进行发行的，其信用等级为AAA。而通过证券化后打包的MBS和COD都可被信用评级公司评级为AAA；然而这些债券本来是从一些低质资产发展而来，尤其在经过多次“金融创新”后，使这些低质资产通过获得信用评级公司的评级都获得了AAA的高等级标号，这样最后投资者根本不知道自己持有的AAA级产品究竟是来自何种质量的资产。2007年，全世界GDP总量约54万亿美元，跟CDO的发行量比起来只有万分之一。

国际清算银行曾统计，根据次级贷款包装成美国CDO产品在2004年为1570亿美元，2005年发行了2490亿美元，但在2007年的第一个季度就发行了2500亿美元。

美国的信用衍生品创新是全世界最先进的，次贷这样一种创新使美国信用评级较低的居民买到了房子，同时通过资产证券化变成次级债，将高风险加载在高回报中，发散到了全世界，当风险冒出来之时所有利益链条的连带责任也浮出了水面。

2、中国经济的潜在风险

虽然由于实行不同社会政治经济制度中国和美国存在巨大的差异，但两国在经济的某些方面存在一定的相似性，比如流动性过剩导致股票和房屋为代表的资产价格虚增，投资与投机行为盛行等。幸运的是美国的次贷危机给我们敲响了警钟，让我们更加理性、深刻地认识信用衍生品的利益链条，对中国的金融市场的健康、有序发展具有积极的借鉴作用。

（一）储蓄率持续盘升导致大量的风险集中于银行业

储蓄存款的高增长使中国形成了以间接融资为主的融资制度，而债券和股票市场等直接融资的发展滞后，使得银行成为风险的集中地。目前中国还处于经济转轨时期，金融改革还没有到位，金融意识淡薄，金融体系基础薄弱，投资渠道狭窄，银行除了贷款给企业，很少有其他渠道来消化存款。这就抑制了居民资本储蓄向投资的直接转化，导致银行业的风险累积。

高储蓄率必然导致高投资率，也就造成了产能过剩的局面。中国连续多年高增长的投资依然无法完全吸收过高的储蓄率，而高投资率所形成的产能又不能被国内消费所吸纳，这就形成了中国对外贸易顺差较大，而国内需求相对不足的局面。

（二）中国将面临通货膨胀和经济增长趋缓的双重压力

次贷危机的扩散导致投资风险急剧放大，美联储为了应对信贷紧缩状况而连续大幅度调低利率。

美国利率大幅降低之后，带来的恶果是美元大幅贬值和大宗商品价格猛涨，从而引起全球性的通货膨胀。而通货膨胀具有国际输入性，并非货币当局能够完全控制。美国经济的下滑导致大量资金从美国资本市场撤离，去寻求更加安全的投资市场。像中国这样经济高速增长的发展中国家，很可能就是这些短期资本最理想的目标场所。2008年1—8月，实际使用外资金额677.32亿美元，同比增长41.60%。同期，实际投入外资金额同比增长9.26%；原欧盟十五国对华实际投入外资金额同比增长29.09%。快速增长的FDI表明外资正在加速流入中国。同时国际市场对人民币升值预期提高，加之国内货币M2的持续盘升的会进一步推高通货膨胀率。

（三）出口额大幅下跌导致大量企业倒闭加大就业和银行坏账压力

中国经济的快速发展主要是靠出口顺差带动，2007年中国的GDP结构中消费占44%，投资占43%，出口则占27%。美国是中国的出口大国，中国对美国的出口额占中国出口总额的19%。受次贷危机的影响中国的出口额大幅下跌。图7所示，2007年，由于美国和欧洲的进口需求疲软，中国月度出口增长率已从2007年2月的51.6%下降至12月的21.7%。而2008年的月度出口增长率也明显低于2007年。同时人民币的升值又将进一步影响中国的出口。出口额的大幅下降导致中国许多中、小企业倒闭加大了整个社会的就业压力和银行坏账率。

（四）居高不下的外汇储备导致外汇市场风险

虽然中国资本项目没有开放，尚有防御国际短期资本冲击的防线。但从宏观上来看，美国次贷危机造成中国巨额外汇储备大幅缩水，购买能力下降。为应对次贷危机，美国采取宽松的货币政策和弱势美元的汇率政策。美元大幅贬值给中国带来了巨大的汇率风险。2007年美元对人民币汇率从2007年1月的7.8下降到了12月末的7.3，贬值幅度约为6.4%。中国目前的外汇储备3月份已经超过了1.68万亿美元，持有美元资产超过1.1万亿。以美国国债形式而持有的外汇储备势必会加剧中国资本市场的风险。

3、中国的应对策略

（一）加强对金融衍生品的监管

金融衍生品能够带来巨大的收益，同时也能带来巨大的风险。美国次贷危机的根本原因就是由于过度发展的金融衍生品，使得风险不断的分散转移，以至于最后使得最终购买者不能明晰自己到底承担了多大的风险。

再者金融衍生品的交易多采用保证金方式，参与者只须动用少量的资金即可进行数额巨大的交易，由于绝大多数交易没有以现货作为基础，所以极易产生信用风险。加之监管部门很难对潜在的风险进行准确的估计，若有一方违约，就可能引发整个市场的连锁反应甚至演变为金融危机。

（二）加强对房地产市场的监管

近几年，中国房价迅猛上涨，由此也带动了商业银行的住房按揭业务。美国次贷危机的初始原因也正是房地产市场泡沫的不断累积，最后引发的华尔街金融风暴。截至2007年6月，中国商业住房贷款余额为2.6万亿元，比2005年增长41.3%；商业性房地产贷款余额达4.3万亿元，同比增长24.5%。房地产业景象一片繁荣，而贷款机构为了赢利就会降低信用评级标准，盲目贷款，一旦楼市价格发生问题，资金链条断裂，就会导致银行产生大量坏账。即使在美国这样金融监管严厉、金融市场发达的背景下，都会发生如此巨大的风险与危机。中国如果任由房地产泡沫吹大，后果也将显而易见。

（三）严格控制信用评级部门的评级标准及信贷政策

美国的次贷危机正是由于其信用评级机构把信用评分较低的房贷人的次级房贷，通过不断证券化的过程给予了AAA级评分，使得信用风险转嫁给了担保债券的持有人。如果信用评级机构能够严格审查并给予准确评级，那么次贷危机恐怕不会产生如此大的影响。

由于房地产业的繁荣，银行等金融机构放宽了对贷款条件的限制，和贷款人的资格审查，是美国次贷危机的一条导火线。中国在面临与美国相似的背景及社会心理下，应严格控制信贷规模和信贷条件，以降低我国信贷市场的风险。

（四）提高政府监管水平加强应对危机的能力

美国政府把次级债券这种金融衍生品的评估和监督责任完全留给了信用评级机构，给这些私人机构留下了过多的操作空间，结果导致信用评级标准的下降，不够真实可靠。次贷危机爆发后美国政府也采取了各种救市方式，高调向市场投放货币，连续降低利率。尽管如此，次贷危机的影响并没减弱，反而继续蔓延，其所引发的问题也难以估量。可以说美国政府的救市是失败的，也可以说美国政府对危机的管理效率低下。面对美国如此强大的经济大国，其对出现的危机管理尚且如此，作为发展中国家的中国更应重视政府对危机的应对能力。

参考文献：

[1]StaffReportno.318March2008.UnderstandingtheSecuritizationofSubprimeMortgageCredit.

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[4]曹远征.美国住房抵押贷款次级债风波的分析与启示[J].国际金融研究，2007，（11）.

篇（9）

一、次贷危机的成因

美国次贷危机之所以发生并不是偶然的，而是由多种因素合力作用形成，主要原因有一下三点：

（一）美国宏观经济发展的周期性波动是次贷危机产生的深层次原因

在经历2000年至2001年短暂的经济衰退后，特别是9•11后，美国采取了一系列刺激经济增长的措施，促使了美国经济的连续多年的持续、高速增长，至2004年，美国经济增长速度达到近5年的新高，至4.2%。经济的持续增长为美国次贷市场迅速膨胀提供了非常优越的宏观环境，由于人们普遍持经济增长向好预期，次级抵押贷款经营机构也放松了次贷准入标准。经过了一轮经济的高速增长周期，2004年以后，美国经济开始步入下滑周期，经济增长的逆转带来了连锁反应，次级抵押贷款所积累的风险逐步展现，并在世界范围蔓延。

（二）房地产市场萎缩是美国次贷危机产生的直接诱因

20世纪80年代末、90年代初以来，美国房地产持续了十几年的繁荣，住房销售量不断创下新记录，房价也以每年增幅超过10%的速度攀升，1995年至2006年美国房价翻了一番。受房地产上升态势影响，美国次贷规模不断扩大。从2006年中期开始，美国房地产市场开始降温，房地产价格出现下滑，2006年三季度至2007年7月，美国房价下跌超过10%，房屋销售锐减，2007年5月美国成屋待售房屋量达到历史最高水平，超过400万套。随着美国房地产形势逆转，次级抵押贷款危机开始表现出来。

（三）宽松的市场准入及对金融衍生品创新认识不足埋下了次贷危机的种子

2001年至2004年期间，美联储实施低利率等政策刺激了房地产业的进一步发展，美国人的购房热情不断升温，次级抵押贷款成了信用条件达不到优惠级贷款要求的购房者的首要选择。利益的驱使及放贷机构间竞争的加剧，迫使次级抵押贷款经营机构不得不加快产品创新，催生了多种多样的高风险次级抵押贷款产品，一些贷款机构甚至推出了“零首付”、“零文件”的贷款方式，即不查收入、不查资产，贷款人可以在没有资金、无需提供任何有关偿还能力证明的情况下贷款购房。宽松的贷款资格审核成为房地产交易市场空前活跃的重要推动力，但也埋下了危机的种子。

二、对我国经济的影响

（一）直接影响

我国经济受此轮美国次贷风波的直接影响相对有限。因为我国内地金融系统相对独立，资本项目下人民币仍不可完全自由兑换，全球金融市场的风险不会立即传递到我国。由于次级贷款属于结构性产品，目前主要存在于欧美市场，我国参与的程度较低，我国政府及机构的海外投资的直接投资损失亦比较轻微。

（二）间接影响

首先，在国际范围内出现持续信贷收缩的条件下，部分“热钱”可能被迫退出我国市场，从而对资本市场构成资金面的压力。但鉴于目前QFII资金在A股市场的比重很小，A股的流动性损失应当不大，而且我国资产重估的支持力主要来源于贸易项下的顺差和国内银行的信贷创造，热钱退出的影响不会是方向性的。

其次，美联储通过直接注资和下调再贴现率等措施缓解了减息压力，后续的政策操作将可能对我国的货币政策和汇率政策产生影响。目前评估美国次级房贷风波对我国的最终影响尚存在较多不确定性。如果美国楼市出现“软着陆”或经过暂时回落后出现反弹，美联储就可保持当前的货币政策，我国亦能赢得时间与空间进行汇率改革和宏观调整。但是，如果出现美国楼市继续大幅度下跌的局面，美联储很可能再次采取放松银根的政策。这样将对我国的汇率改革和宏观调控十分不利：在美国放松银根的同时，对人民币汇率施加更大的压力，更多的国际资本流向我国，我国的外汇储备继续大幅增加，金融和经济领域的流动性更加过剩，股市和楼市的价格继续大幅度上涨，泡沫迅速膨胀。最后在外界压力之下，人民币大幅度升值，国际资本从我国撤出，经济出现降温，资产泡沫破灭，当年的日本就是前车之鉴。

三、对我国经济的启示

（一）重视和研究住房金融市场的风险产生机制和影响力

住房市场具有明显的周期性和高风险性，其产生的机制与影响力必须引起高度的重视。房地产业和金融业紧密相联，美国次贷危机就是由过度借贷造成的，美国房地产金融机构在市场繁荣时期放松了贷款条件，推出了前松后紧的贷款产品。而且次级贷款危机发生前，美国楼市和金融市场并没有太多的征兆，风暴好似一夜袭来，所以要格外注意房地产业的虚假繁荣。目前我国居民财富的增长是建立在高额房贷的基础上，因此，房地产价格的波动对金融市场以至整个经济发展的可能产生的影响应当提前引起高度的重视。可以说，金融市场所存在的潜在风险，在房地产市场发生逆转时会面临巨大的挑战，而这种逆转可能是由于政府政策的干预影响；也可能是房地产市场本身周期性变化规律的影响。因此，准确测定住房金融市场的风险，评估政府政策对住房市场的作用，以及合理权衡金融机构的风险与收益，是降低住房金融市场风险的有效方法，这也应当是向市场上推行新的金融衍生产品时所应采取的方法。

（二）政府必须大力发展直接融资市场

政府必须大力发展直接融资市场，构建多层次金融市场体系，以分散市场风险，避免风险集中于银行体系。虽然我国金融改革已经进行了十几年，但我国企业的融资渠道仍然是以银行间接融资为主，股票市场还不太规范，企业债券市场刚刚起步，所以，市场风险主要集中在银行体系，这非常不利于我国构建和谐的金融和经济发展环境。可喜的是我国政府已经认识到问题所在，这两年通过股权分置改革和各种监管法规的出台使得股票市场蓬勃发展起来，已逐步走向规范化，越来越能够配合我国经济的发展。随着股指期货的推出和企业债券市场的建立，直接融资渠道将会发挥越来越大的融资功能，逐步分散市场风险，保证我国的经济和金融业和谐发展。

（三）加强金融监管，提升衍生产品的风险管理能力

在这次美国次级债危机中，我们可以看到美国金融体系中的多个环节都存在着监管缺失或监管漏洞，这对我国金融监管者来说，是个重要警示。这次危机对于我国未来的监管应当是一个重要的教训：我们必须要意识到金融监管的重要性，市场不是万能的，监管起着重要作用。金融创新尤其是金融衍生工具是把双刃剑，必须在趋利避害中寻求利益最大化，金融监管部门要履行自己的职责，提高自己的监管能力，防范和化解金融风险。

参考文献：

篇（10）

次优抵押贷款和次级抵押贷款有两个共同特点：贷款标准低、以浮动利率贷款为主。

次优抵押贷款即“ALT-A”贷款，全称是“AlternativeA”贷款，它泛指那些信用记录不错或很好的人，但却缺少或完全没有固定收入、存款、资产等合法证明文件。这类贷款的信用质量好于次级，并且大体能够接近最优贷款的标准，被普遍认为比次级贷款更“安全”，其利息普遍比优质贷款产品高100到200个基点。据高盛研究报告数据，2006年新发放抵押贷中13.4%为Alt-A抵押贷款。

次级贷款的借款人通常没有良好的信用记录、收入证明缺失、负债较重，并且，还款额与收入比（PTI）超过了55%，或者贷款总额与房产价值比（LTV）超过了85%。

除了贷款标准低以至于信用风险明显高于最优贷款之外，次级和次优贷款的另一个重要特点就是以浮动利率贷款为主，这与固定利率抵押贷款占绝大多数的优质抵押贷款形成了鲜明对比。据估计，在优质抵押贷款、次级抵押贷款和次优抵押贷款中，浮动利率贷款所占的份额分别为20%以下、85%和60%左右。根据高盛研究报告数据，2005年和2006年发放的次级贷款规模分别约为6450亿美元和6000亿美元，2006年新发放抵押贷中20.1%为次级抵押贷款。引发这次危机的主要是近几年发放的次级抵押贷款，并很可能波及到次优抵押贷款。

二、次贷危机发生的原因

探究美国次贷危机爆发的原因，归纳起来，有以下几方面：

（一）市场内部机制缺陷是根本原因

1．日益扩大的低端抵押贷款规模是危机的始作俑者。低端抵押贷款规模迅速扩大，将市场推向非理性繁荣。在巨大的利润的诱惑下，许多金融机构大量发放次级抵押贷款。在楼市升温期间，这些贷款的风险并不高，因为即使违约，金融机构也可以很容易的通过出售房屋避免损失。

在发放次级抵押贷款后，这些金融机构（主要是次级抵押贷款公司）通过贷款证券化的方式，形成一系列以次级抵押贷款为基础的证券化产品如抵押支持证券（MBS）、资产支持证券（ABS）等，将贷款风险通过证券市场转嫁给投资者。随着风险的转移，这些金融机构回收贷款占用的资金，继续扩大放债规模。

2．放贷机构和投资者的贪婪是这场危机的前提。次级抵押贷款的利率比一般贷款利率高2%～3%，在巨大的利润面前，放贷部门以及次级债投资者们“见利忘险”，忽视风险管理。一方面放贷机构为了能大量发放、持有次级债，推出各种高风险的次级贷款产品以吸收更多低收入家庭购房。比如只付利息抵押贷款、零首付、零文件等方式贷款。由于放贷机构忽视风险管理，导致一部分人有机可乘。另一方面，放贷机构故意实施“猎杀放贷”行为。放贷机构故意向借款人片面强调高收益性，而对高风险性闭口不谈，导致借款人不知道利率波动对自己的还款额会产生什么影响。当危机爆发时，借款人由于利率高涨、房价下跌而不能按时还款，放贷机构遭受巨额损失甚至破产，从而殃及债权人。

（二）政府宏观调控不力是次贷危机爆发的历史原因

为了应对网络泡沫的破灭和“9.11”恐怖袭击对美国经济的巨大冲击，刺激经济增长，美联储实行低利率货币政策。美联储前主席格林斯潘在2001年到2004年间高举降息大旗，连续13次降息，并将联邦基金利率降到了46年的最低点1%。低利率政策的实施使贷款成本下降，诱使很多人靠刺激贷款买房，直接导致大量流动性资产涌入美国房地产市场和金融市场。这极大的促进了美国房地产业的发展，在拉动经济发展的同时，也埋下了危机的隐患，孕育了房地产的“泡沫”。随着美国经济的复苏，通货膨胀的压力死灰复燃，为了防止经济过热，抑制通货膨胀，美联储又先后17次加息，2004年到2006年两年间，将美国联邦基金利率从1%上调到5.25%。还款的成本随着利息的上升而日益增加，本金滚利息，雪球越滚越大，还款者压力越来越大。

美联储主导的贷款利息剧降据升的“U”型走势种下了祸根，很多人在政策诱导以次贷低息的方式买房，而后又出现高息还款困难，购房者不能按时高息还款，后果是直接导致了房地产泡沫的破灭，为次贷危机的全面爆发埋下了伏笔。

（三）房地产市场的失衡是危机爆发的导火线

美国房地产从2006年开始降温，“泡沫”破裂后，房地产价格大跌，原来售价200万美元的房子，现在只能卖到100万美元左右，出现了房地产全面缩水和下跌的局面。让那些原本想靠卖房子还贷的炒房者措手不及的是，房价下跌到靠卖房子也还不上贷款的地步，次贷危机终于浮出了水面，并引发多米诺骨牌效应，以迅雷不及掩耳之势波及全球，最终引发了全球金融海啸。

（四）抵押贷款市场资金链的断裂是关键原因

当房价上涨时，抵押贷款市场资金链上所有产品的状态均为高收益低风险，放贷部门通过将贷款证券化的方式将贷款的风险转移出去并将回收的资金以发行更多次级抵押贷款的方式来扩大放贷规模以获取高额利润。金融机构则根据这些衍生产品为基础，创新出新的“再衍生”产品。经过层层循环，使越来越多的本无力购房居住的消费者加入次级贷款借款人的行列。这样从最初的房屋消费者、放贷机构到专业融资机构、投资银行、商业银行到最终金融产品的投资者都严重忽视风险。结果是只要其中某一个链条出现故障，就会引起连锁反应，并迅速波及其它环节，一旦购房者无力偿还债务，那么从放贷机构到专业的融资机构，直至最后的投资者都会蒙受巨大的损失。

（五）借款人的经济状况不良和市场流动性不足是危机爆发的基础原因

次级贷款市场存在先天缺陷，后天营养不良的问题。一方面，由于次贷借款者主要对象是收入低，没有良好信用记录，甚至有过破产信用记录的借款者，借款给这类人而产生的次级贷款市场本身就存在先天缺陷。在经济繁荣时期，借款者可以通过房产的升值作为抵押；然而，当经济环境恶化时，这类借款人由于经济条件恶化而无法按期支付欠款，违约率较高，造成次贷市场的系统性风险也较大，这便是次级贷款市场的先天缺陷。事实上也如此，随着美国利率升高、房价下降，越来越多的次贷借款人难以承受房贷负担，从而引发违约。据不完全统计，2008年约有2000亿美元的次贷利率面临重置，次贷损失可能进一步扩大。另一方面，流动性不足问题导致了次级贷款市场后天营养不良。当美国经济处于通货膨胀加速阶段，美联储不得不以更快的速度加息以缩紧银根时，许多贷款者入不敷出，大量次级按揭贷款变成坏账。在这种情况下，大银行不再继续向住房按揭贷款公司提供融资，住房按揭贷款公司面临破产遭遇。

（六）次级债券的信用评级机构失职是重要原因

信用评级的目的就是为了减少投资风险，增加市场透明度。然而，评级机构的核心业务却存在着利益的冲突：被其评定的客户付钱购买自己的信用等级，但使用这些评级结果的却是投资者。在市场繁荣时期，信用评级机构为了承揽更多的业务，有时候通过提高信用评级的方式来讨好客户，这就是情理之中的事。所有的次级贷款债券中，大约有75%得到了AAA的评级，10%得了AA，另外8%得了A，仅有7%被评为BBB或更低。事实上，2006年第四季度次级贷款违约率达到了14.44%，2007年第一季度更增加到15.75%。Alt-A和次级债两类证券的违约率可能会随着美国房价的大跌而急剧增加。由于为投资银行发行的各种创新工具提供评级是评级公司业务的主要收入，因此，评级公司很难对按揭贷款证券MBS给出中立的评级判断。

（七）官方态度的暧昧成了危机爆发的温床

2001～2002年间，美国次级债因新经济泡沫的破裂而导致短期拖欠率上升，但美联储官员不仅未对问题的严重性引起充分的重视，而且刻意回避问题。直至美国经济由于次贷危机引发金融风暴并波及世界时，美联储对此问题的严重性都没有给予清晰的阐述。可见，官方态度的暧昧成了这场危机孕育并迅速蔓延开来的温床。

总之，从美国次贷危机的特点可以看出，“冰冻三尺，非一日之寒”，美国次贷危机的爆发，不是一朝一夕之力，而是由一系列看似偶然的因素综合爆发而成的。

参考文献

[1]汪利娜．美国次级抵押贷款危机的警示[J]．财经科学，2007，（10）．

[2]冯科.从美国次级债危机反思中国房地产金融风险[J]．南方金融，2007，（9）．

篇（11）

2007年4月，美国新世纪金融公司申请破产，标志着次贷危机正式爆发。一年来这场危机的影响愈演愈烈，形成一种“蝴蝶”效应，引发了国际金融风波，导致全球闹股灾。次贷危机造成美国的坏账是4600亿美元，由于美国把坏账证券化，经过金融机构的炒作，现在扩展到全球，波及到许多国家的金融机构和银行，估计最终损失要达到1.2万亿美元，其损失和危害正在逐步显露。这件事远远没有结束，预计美国次贷危机对全球的影响将持续到2008年10月末或年末，才能最终见底。美国一打“喷嚏”，全世界都跟着“感冒”，这就是金融国际化和经济全球化带来的传感效应。

一、美国次级贷款的内容和特点

次级房产贷款简称次贷，是一种房地产抵押的按揭贷款。美国的房地产抵押贷款分为三级市场，第一级是优级房贷市场，第二级是次优级房贷市场，第三级是次级贷款市场。次贷政策对中低收入的购房者很有诱惑力，因为它具备了三个特点：一是次贷低首付，有的次贷甚至没有首付，这对中低收入者特别具有吸引力。一般的按揭贷款都要有首付，大概占总额的20%—40%，而次级贷款的低首付特点则激起了人们的购房欲望。二是次贷期限长，有的20年还本息，还款周期长使贷款者压力小。三是次贷利息前低后高，即前2年是低息，后18年是高息，越到接近20年的时候利息越高。这三个特点使得中低收入者踊跃贷款购房，房地产价格涨得很快，一套豪宅最高达到几百万美元以上。

美国开办次级贷款的初衷是好的，旨在解决中低收入者买房难问题。这项措施启动后，美国的私人住房率提升了6个百分点，为1000万中低收入者解决了住房问题。在美国，孩子18岁以后基本自立了，剩下父母构成了家庭的小型化。次级贷款政策迎合了美国人的生活习惯，并较好地满足了美国人的购房欲望。但市场经济的供求规律是不可违背的，次贷刺激了房市，也毁了房市。因为当时美国的房地产价格暴涨，信贷双方都有一个心理底线，即最后实在不行就卖房子还贷款，反正也赔不上，结果恰恰就在这里面出了问题，房价连跌了40%，房地产市场因此溃不成军，终于爆发了次贷危机。

二、诱发次贷危机的原因

从根本上讲，次贷危机是金融炒作的结果。美国金融是全球一体化的龙头，很多银行都在发行贷款证券（英文缩写是MBS），形成债务后再卖债券（英文缩写是CDO），经过金融机构的炒作，波及到全球形成了一个债务链，债务链一断，便产生一种多米诺骨牌式的连锁效应，造成了全球性的金融风波。探求原因，主要是三个因素集合造成的。

（一）宏观调控力度不当。美联储为了有效调控经济，格林斯潘首先是在2003年之前多次降息，从5%降到1%。降息使贷款成本下降，诱使很多人靠次贷买房，促成了房地产“泡沫”。而后美联储为了治理通货膨胀，又连续13次调高了存贷款利息，到2006年初由最初的1%调到了5.3%。因为利息高了，还贷的成本也就高了，本金滚利息，越滚越大，加重了还贷者的压力。美联储主导贷款利息前降后升的“U”型走势种下了祸根，致使很多人次贷低息买房，而后又高息还款难，最终引发了危机。

（二）房地产市场失衡。美国房地产从2006年开始降温，“泡沫”破裂后，房地产价格大跌，原来售价100万美元的房子，现在只能卖到60万美元左右，出现了房地产全面缩水和下跌的局面。这使最终指望卖房子还贷款的人始料不及，房价下跌到卖房子也还不上贷款的地步，次贷危机终于浮出了水面，引发了金融风波。

（三）金融机构推波助澜。金融机构为了追求利益最大化，便竞相炒作房地产贷款的证券和债券，炒来炒去，炒得扩大化了，波及到全球，把很多国家和银行都卷了进去，从而引发世界性的金融波动和风险。

美国次贷危机是历史的巧合。现在设想：如果美联储当年不加息，贷款的利息也就不会这么高；如果美国的房地产价格还在涨，房主还贷就不会出问题；如果只是单纯为了刺激房贷，没有证券商、银行家从中炒作金融衍生品，也就不会引发全球的金融危机。而现实的结果恰恰是这三个问题汇集在一起“交叉感染”，其结果必然引发美国的次贷危机。事出有因，绝非偶然，偶然寓于必然之中，这就是历史的辩证法。

三、次贷危机的后果和危害

美国的次贷危机就像计算机病毒一样，马上蔓延到全球金融系统的各个角落，带来了全球性的诸多问题，包括现在的股灾和金融风波。

（一）次贷危机引发美元贬值。美国处于世界霸主地位，小布什希望美元贬值，贬值后会刺激外贸出口，降低进口，减少美国的外贸逆差，这是他的基本立足点。美元贬值以后，美国可以多印美钞向全球输送通货膨胀，欧盟、日本、俄罗斯、中国都出现了反应，物价上涨、经济放缓。比如人民币升值的问题，美元和人民币的汇率从2005年7月21日晚上19:00开始升值，到目前已累计升值了18.2%，汇率已突破7元的大关。到2008年年末，人民币与美元的比率将升到6.6元，接着继续再升到5元，2020年最后升到4元左右。人民币升值的另一个原因是压缩出口、增加进口，降低外贸顺差和外汇储备。美国打压人民币升值意在减少它的外贸逆差，内外的原因兼有，就像“天平”的两端，一端是美元贬值，另一端人民币就要升值，这是一个联动的过程。美元贬值带动人民币的升值加快，为全球输送通货膨胀，现在俄罗斯的物价涨得也很厉害，欧盟、日本、新加坡、韩国也都受到影响，物价都在上涨。所以，面对物价上涨，中央提出“两个防止”，加大宏观调控力度，利用财政、税收、货币政策等多种经济杠杆调控物价和股市，转变经济发展方式，大力推进节能减排，确保经济又好又快发展。

（二）次贷危机引发石油价格上涨。美元贬值之后，美国、纽约和伦敦的期货石油价格最高接近每桶150美元（七桶为1吨），一吨是1000美元左右，折合人民币6800元左右。石油是全球的软黄金，经济高速发达之后，石油更是经济血脉。目前，我国每年石油的消耗量是2.7亿吨，仅次于美国，是世界第二大石油消耗国。如果石油涨价，会引发我国很多产品涨价，中国的物价就会形成“井喷”效应。现在中石化、中石油天天向发改委反映，我国一半的石油靠进口，如果石油不涨价，就会出现倒挂和亏损，发改委只好让财政给其补贴120亿元，让其别涨价。2007年我国物价上涨，工业品是石油领头涨，副食品是猪肉领头涨。由于我国垄断产业太多，资源管理不到位，产品成本降不下来，电力、石油、煤碳等资源性的行业都提出要求涨价，但老百姓又怕涨价，这使国家发改委一手托两家，处在两难的选择中，即一手托企业要涨价，一手托民众怕涨价。若经济问题弄不好，则会引发社会问题和政治问题，影响社会的稳定与和谐。

（三）次贷危机引发很多国家经济减速。由于美元贬值，石油涨价，美国经济发展开始减速。2007年美国GDP增长率为2.2％，比2006年下降了1个百分点；2008年第一季度GDP增长率为0.4％，第二季度预计只有1％，预计2008年全年美国GDP增长率为1.5％左右，最悲观的是高盛公司预测只有0.8％。美国、日本、欧盟被称为世界经济发展的“三大引擎”，现在都在减速，而金砖四国（中国、印度、俄罗斯、巴西）正在崛起，将引领世界经济发展的新潮流。

四、全球金融系统的新特征

通过分析美国次贷危机和全球的金融风波，发现世界金融系统出现了很多新的特征，需要我们去研究和把握。

（一）金融系统的整体性。世界经济全球化首先表现为货币的国际化和金融系统的一体化。现在看，全球的金融系统是连为一体的，已经形成一个联动互补的新格局，一个地方出问题，马上会引起连锁反应。这需要我们整体把握金融系统的形势和走向，不要孤立地片面地看待经济问题。

（二）金融资本的流动性。全球的金融资本近100万亿美元，西方发达国家资本过剩，大概有8万亿美元的流动资本掌握在一些金融大鳄的手里，在世界各地寻找机会进行投机炒作。其中，有一个金融大鳄叫索罗斯，他的手里有上千亿美金的“热”钱，1997年，他看到亚洲的金融市场刚开放并很脆弱，便到泰国的金融市场搅动一番后抽资脱逃，致使泰铢当天贬值，并引发了整个东南亚的金融风险，中国的香港也深受其害。国际游资多了以后就会到处窜，像老鼠一样哪有窟窿就往哪里钻，所以金融系统开放后要更加注意安全性。现在看，几次大的金融危机都是国际游资投机形成的。比如1997年泰铢贬值引发的东南亚金融风险，1998年俄罗斯的金融危机，1999年巴西的金融风波等，都是国际游资的流动带来的后果。在我国，这些国际游资基本上会炒四个“市”，都很有规律。第一步是炒期货市场，通过赌博抬价，把国家的物价系统搞乱；第二步是炒股票市场，把股市烘起来，出现股市“泡沫”，到高位之后再抽资逃跑，套住的是中国的股民散户；第三步是炒房地产市场，形成房地产“泡沫”后再抽逃；还有一些高手进行第四步，即炒外汇市场，在汇率浮动中挣钱。这些金融大鳄在期市、股市、房市和汇市这“四市”上做文章，投机炒作到一定程度，把老百姓和股民的钱换成美元揣走了，留下的是金融灾难，这已成为一种定式和基本规律。

（三）金融体系的脆弱性。某个环节有了风吹草动，马上形成一种“蝴蝶”效应，整个金融系统就会产生连锁反应，因为它是一体化和全球化的，这种大趋势无法遏制。虽然次贷危机本身仅仅几千亿美元，但全球都受影响。我国的股市离美国很远，但也受到了波及。股民是炒信心、炒预期，如果信心和预期都没了，股市也就跌惨了。现在看，这次次贷危机迅速蔓延，形成一种灾难，就是由全球金融系统的脆弱性和敏感性带来的。

（四）金融波动的周期性。金融系统的运行具有周期性，只有认真了解和把握，才能未雨绸缪，驾驭金融形势的变化。从学习马克思的《资本论》开始，我们就知道资本主义有经济危机，危机时会出现牛奶过剩倒到海里、产品积压卖不动、工厂倒闭、工人失业和物价飞涨等现象，这是那个年代初级阶段的经济危机，是一种生产过剩型的危机，这是即时危机的基本特征。经济发展到今天，实现了经济全球化和资本国际化，无论哪个国家、哪个地方发生经济危机，首先表现为金融危机，所以金融的安全性至关重要。由过去的生产过剩型危机转变为金融危机，这是世界资本主义经济危机的新规律。我国改革开放30年，也出现了一些周期性的规律，比如经济过热，基本上是8－10年出现一次。1982-1984年，我国出现第一次经济过热，进行了治理整顿；1994年，出现第二次经济过热，进行了第二次治理整顿；2006年末，出现第三次经济过热。我国股市也呈周期性变化，基本上是五“熊”三“牛”，股票行情是“横有多长、竖有多高”，这些都是辨证的。现在需要我们掌握的是周期性，准确把握经济走向和规律，从而做到未雨绸缪，提高驾驭市场经济的能力，永远立于不败之地。

从美国看市场经济的优势有两个基本特征：第一，用市场法则和价值规律优化资源配置，提高资源的使用效率。第二，产权多样化，鼓励竞争，为经济发展提供不竭动力。但是，市场经济也有负面效应，会周期性地出现一些问题。在计划经济年代，经济的主要危险是通货膨胀，因为当时是短缺经济，经常供不应求，物价自然就会上涨。市场经济有通胀，也有紧缩，二者交替进行，但主要危险是通货紧缩，即生产过剩、物价低迷、消费不足。在1998-2005年期间，我国经历了8年的通货紧缩，经济为此付出了很大代价。目前，我国又一次进行宏观调控，防止通货膨胀，但要注意调控的节奏和力度，要点刹车，不能急刹车，急刹车容易造成翻车。如果长期过度地紧缩银根，那么到2009年末，我国有可能重新滑入通货紧缩，5年内经济将无法有大的发展。不能一放就胀，一紧就缩，这几年我国一直是这么周而复始地走这条路，现在要注意掌握调控的力度。如果再次出现1998年的那种通货紧缩，我国就难办了，因为我国人口基数太大，再加上弱势群体多，如果经济没有一定的发展速度，那么很难保就业、保稳定，这是我国的特殊国情决定的。

参考文献:

[1]论美国次级抵押贷款危机的原因和影响［J］.经济学动态,2007(9).

[2]从次贷危机看美国楼市与中国楼市的关系［J］.中国金融,2007(18).

[3]论我国的资产泡沫与金融风险［J］.福建论坛(人文社会科学版),2008(2).